政策與股利分配對股權(quán)分配的實證研究

成曉曉+孫賀+孫晉琴

摘要：本文采用回歸分析的方法，針對2001-2014年間樣本數(shù)據(jù)進行分析，得出結(jié)論：半強制分紅政策、股權(quán)集中度與分紅意愿與股利分配額度正相關(guān)，CEO持股比例對分紅意愿是負向影響。說明分紅政策越強，人們迫于融資的需求會適當分紅，但是分配股利較低，表明企業(yè)不想分配股利。代理問題越嚴重，公司越不傾向于分紅。

關(guān)鍵詞：股利分配；代理問題；CEO持股

如何分配股利本質(zhì)上是如何將利潤在股東與公司之間分配?，F(xiàn)在中國市場，許多公司會出現(xiàn)少分股利或不分股利的現(xiàn)象，究竟是何種因素影響股利分配？本文從政策，代理問題兩方面對股利分配進行實證分析。

一、文獻綜述

關(guān)于上市公司股利分配政策的影響因素近年來人們研究取得了不少的成就。鄧建平和曾勇（2007）通過考察1997年至2000年底285家國有企業(yè)首次公開發(fā)行，采用回歸分析的方法，發(fā)現(xiàn)改制模式占主要因素。王化成等（2007）采用回歸分析的方法對2002年以前滬深兩地上市公司進行實證研究，發(fā)現(xiàn)具有集團控制性質(zhì)的控股股東控制的上市公司往往其分配傾向和力度低于未具有此性質(zhì)的公司。魏志華等（2012）針對2004-2008年A股上市公司進行回歸分析，發(fā)現(xiàn)兩種代理問題都會對上市公司的現(xiàn)金股利政策產(chǎn)生負向影響。通過對1990-2011年A股上市公司進行分析，發(fā)現(xiàn)半強制分紅政策提高了公司的分紅意向，但是低的分紅標準與高分紅公司負向相關(guān)。

二、實證分析

1.樣本數(shù)據(jù)及來源

本文選取了2001-2014年中國A股上市公司為研究對象。為使數(shù)據(jù)更加真實可靠，對數(shù)據(jù)進行如下處理：（1）刪除金融類、保險類行業(yè)的公司；（2）刪除ST公司；（3）對研究中涉及的變量1%以下和99%以上的分位數(shù)進行縮尾處理；（4）刪除缺失數(shù)據(jù)較多的上市公司樣本。本文所使用的數(shù)據(jù)均來源于Wind與CSMAR數(shù)據(jù)庫。

2.變量的選擇與定義

本文選擇的因變量包括兩類，分別是上市公司分紅意愿、現(xiàn)金股利支付水平。解釋變量從國家政策、委托代理問題兩方面來描述?？刂谱兞繌钠髽I(yè)盈利能力、成長機會等方面來衡量。變量定義設定如下：

因變量主要有：

（1）股利支付意愿（Divid），當上市公司發(fā)放股利時取1，否則取0

（2）現(xiàn)金股利支付水平（Cd），即每股股利

解釋變量主要有：

（1）半強制分紅政策（Stg）：按政策公布時間取0，1，2，3，4

（2）CEO持股比例（CSH）：CEO所持股占總股數(shù)比例

（3）股權(quán)激勵計劃（EIP）：有股權(quán)激勵計劃為1，無為0

（4）第一大股東持股比例（FSR）：第一大股東持股比例

（5）前十大股東持股比例 （TTSH）：前十大股東持股比例

控制變量主要有：

（1）凈資產(chǎn)收益率（ROE）：利潤/凈資產(chǎn)

（2）資產(chǎn)增長率（AGR）：今年資產(chǎn)數(shù)/上年資產(chǎn)數(shù)-1

（3）資產(chǎn)規(guī)模（ASS）：取總資產(chǎn)對數(shù)

（4）股權(quán)性質(zhì)（SEO）：國企為1，其他為0

3.描述性分析結(jié)果

股利分配傾向均值為0.5.股利分配額度為0.095元，可見上市公司分配股利，但是分配的股利非常少。從股權(quán)制衡度來看，前十大股東占比均值為53.95%，公司的股權(quán)集中度適中。從股權(quán)性質(zhì)變量的描述結(jié)果來看，均值為0.57，表明超過一半的股權(quán)性質(zhì)為國企，占比相對均衡。從CEO持股比例來看，最小值為0，最大值為28.80%，均值為0.013，表明，大多數(shù)CEO持股比例較低，因此存在第一類代理問題的可能性較小。從第一大股東持股比例可看，最小值為1.95%，最大值為99.08%，均值為38.4466%，由此可見大股東持股比例較高。

4.實證結(jié)果及分析

回歸分析結(jié)果

由回歸分析結(jié)果可知，各解釋變量對因變量的解釋如下：

1.由回歸分析結(jié)果可知，半強制分紅政策對上市公司分紅意愿以及現(xiàn)金股利支付水平是正相關(guān)的關(guān)系，因此，具有正向影響。但是影響不是很明顯。

2.股東占股比例對分紅意愿以及分配額度均是負向影響，而股權(quán)激勵對其影響均為負這中間可能會存在代理問題對分紅意愿以及分配股利額度的影響。

3.從股權(quán)制衡度來看，股權(quán)集中度與分紅意愿具有正向關(guān)系。股權(quán)集中度越高的上市公司，會降低代理成本分配股利的傾向較高。

三、研究結(jié)論與建議

本文采用二元Logit模型與回歸分析的方法，針對2001年-2014年間樣本數(shù)據(jù)進行分析，發(fā)現(xiàn)半強制分紅政策、股權(quán)集中度與分紅意愿與股利分配額度正相關(guān)關(guān)系，CEO持股比例對分紅意愿是負向影響。分紅政策越強，人們迫于融資的需求會適當分紅，但是分配股利較低，表明企業(yè)不想分配股利。代理問題越嚴重，公司越不傾向于分紅。

參考文獻：

[1]李常青等.半強制分紅政策的市場反應.經(jīng)濟研究，2010（03）

[2]陳立泰，林川.董事會特征與現(xiàn)金股利分配傾向.管理世界，2011（10）endprint