從萬科與寶能股權之爭看公司治理的重要性

閆順杰

2015年12月17日王石發(fā)起挑戰(zhàn)寶能系的講話，萬科公司籌劃股份發(fā)行，其目的是想用于重大資產方面的重組以及資產收購，并且，同時與此相關的結構性產品也將買賣暫停。之前，寶能系連續(xù)舉牌4次并對H股進行實時操作，總共持有萬科約22.45%的股份，成為第一大股東。據有關資料顯示持股5%的安邦保險也將是寶能的伙伴。但是該消息并沒有確認，如果真這樣，那么寶能系控制的股份距離30%的收購線只有很小的距離。萬科董事長王石將寶能這次行動稱之為“野蠻人入侵”。 “野蠻人”一詞，本是電影的一句臺詞，王石借用來比喻寶能系對萬科股份的瘋狂舉牌。王石所說的野蠻人入侵就是指惡意收購，可見王石等人對寶能入侵的不滿。為什么說成是惡意收購呢？加入主觀色彩的話，自然而然的免不了善惡的辨析。在王石看來，寶能通過資金杠桿來獲取萬科的控股資格，的確有失風度。王石幸虧有深圳地鐵的加入才可以保全自身地位。

一、寶能系收購萬科的目的

1.尋求萬科廉價資金。我們可以清晰的了解到萬科集團具有的最大特點不是公司的規(guī)模，而是非常低廉的融資成本和被評為3A的信用評級榮譽。據有關資料顯示，2014年寶能貸款的融資成本大大超過了10%，這是大家沒能想到的。我們可以進行相關的推測在未來寶能可能會將自身的房地產加入到萬科，使自己的房地產事業(yè)能夠踏上一個新的臺階，并且希望可以借助萬科的品牌效應來進一步獲取最少的融資方面的成本。

2.改善財務報表的需要。寶能和前海人壽屢次舉牌或者出于其改善財務報表的需要。對于前海人壽，按照保監(jiān)會的要求，凡是上市或非上市的公司都要公開披露年報，然而在年底進行舉牌，可以增加收益，并且提高自己的償付能力。

3.增加收益的需要。目前，中小保險公司主要憑借擴大萬能險和分紅險等保險規(guī)模來提升自己。以萬能險作為例子，大家都知道其結算利率基本都超過5%，這個數據說明了結算之高，據我們所了解，公司的各種費用例如管理費用、各種差旅費、外出辦公室時的費用、獲取信息時所花費的費用以及保單負債端成本。然而實際的負債端成本基本上會在7%與8%之間，不會超出這個范圍。企業(yè)為了更好地發(fā)展，并且想在市場上獲取更高的收益，讓自己的企業(yè)立于不敗之地，那么企業(yè)一定要加大權益類投資力度，加大相關投資費用，完善自己企業(yè)的各項制度，只有這樣企業(yè)才能實現自己的目標，達到自己的理想要求。

二、險資持股產生的風險

1. 鉅盛華的風險使用杠桿存在金融風險。據有關資料顯示，鉅盛華在11月27日至12月4日期間收購萬科股票，共投入約96.5億的資金，其中鉅盛華出資約32.2億元，其余的64.3億元來自于優(yōu)先級委托人的出資。據相關數據顯示，鉅盛華曾經花費了三倍的資金，目的是為了完成這次的舉牌，實現自己的目標追求，可見鉅盛華用心良苦，這次是抱著必勝的信念來完成這次的行動。

三、 險資持股的原因

1.經濟及利率下行期的“資產荒”。在經濟下行期及利率下行期的情況之下，其資產端的收益覆蓋面負債端成本面臨非常大的壓力和困難。因此，企業(yè)為了使自己能夠獲得更豐厚的利潤，獲得更好的效益，作為保險公司，往往會在有限的資產配置條件之下，增加高收益權益資產的配置，只有這樣，公司才會達到自己既定的目標。與此同時，因部分理財性的保險品種其周期經常會比較短，并且非標類的產品配置流動性較差，假設下一年的保費銷售不能達到之前設定的目標，那么極有可能會帶來流動性償付風險，各種風險也會加大，由此可以看出保險資金加大了對二級市場的投資，發(fā)揮了重要的作用。

2.享受會計處理變更帶來的投資收益?？梢郧逦刂?，保險公司之所以選擇在年底增持并加大投入力度，其原因是多方面的，但是最重要的原因，應該是與股權公司的會計處理密切相關的。該公司在年底舉牌主要是想增加投資收益和增厚凈資產，提高自身的償付能力，使自己更強大一些。目前據資料顯示，保險公司所持有的股票類資產會計處理主要分為交易性金融資產、可供出售金融資產和長期股權投資。保險公司在年底進行舉牌增持，一部分原因是提高投資收益和凈資產，另一部分是享受會計處理變更帶來的投資收益，使自己變得強大，具備更強的償付能力。

四、萬科管理層反收購的原因

1.萬科股權相對分散，管理層地位受到威脅。萬科管理層包括王石在內，所持有的萬科的股份少之又少，他們總計持股份僅為4.14%，王石個人持股僅5，712，901股，占總股份數（11，014，968，919）的0.0518%?？梢钥闯鐾跏瘋€人對于萬科來說，其實質是個打工者，他經常作為公司的職業(yè)經理人身份出席各種公司活動。從萬科成立到現在的快速發(fā)展，王石帶領的萬科公司管理層付出了極大的努力，這些年萬科管理層之所以能夠掌控著萬科，跟華潤這第一大股東是分不開的，華潤在這方面發(fā)揮了極大的作用，為萬科管理層提供了大力的支持。而且華潤擁有自己的特殊實力，表現在給萬科推薦的獨立董事李小加和陳茂波都是該行業(yè)的領頭人，在該行業(yè)具有豐富的經驗和閱歷，兩人的加入使萬科在公司治理方面發(fā)揮著非常大的作用。因此，華潤的股東地位如果動搖，那么以王石為代表的萬科管理層地位就處于非常危險的地位。

2.寶能系的信用、能力不夠。據資料顯示，寶能系相比萬科來說，其信用不足，如果寶能有幸成為了萬科的第一大股東，那么它將會影響到萬科整體的信用評級，拉低萬科的信用標準，進而影響萬科的營運成本，當萬科的營運成本受到損害之后，最終將會損害中小股東的利益。與此同時，寶能系的能力欠缺，“根據相關資料顯示和統(tǒng)計，寶能去年的整個房地產進行了幾十億元的交易，包含一部分是關聯交易如果僅僅靠關聯交易，來管控萬科，該做法不是長久之計?！睂毮芟凳枪伦⒁粩S的暴發(fā)戶，“寶能系經常借錢，反反復復杠桿，只能向前不能后退，一旦支撐不住，后果將不堪設想，而且也會產生強大的負面影響，據不完全統(tǒng)計，在1990年美國大約60家壽險公司面臨倒閉和破產的危險?！睂毮芗瓤咳f能險，又靠短期杠桿頻繁借錢，不知其購買萬科的錢是從哪里得來。

五、萬科的反收購策略

1.毒丸計劃。萬科為了進行資產重組和收購資產，捍衛(wèi)王石第一大股東的地位，該公司進行了大規(guī)模的股票籌集和發(fā)行，這就是萬科的毒丸計劃。據了解華潤擁有15.29%的股份，如果將華潤作為定增對象，那么它將沒有投票的權利。當股權爭奪之后，董事長王石帶領公司的管理層前往香港，其目的很可能是去追尋資本市場的幫助，郁亮親自與華潤置地進行友好商談，我們雖然不太清楚該次商談的具體問題和詳細細節(jié)，但是可以肯定地是，他們的目的是尋求大股東的支持。

2.白衣騎士。白衣騎士的實現，要靠王石和郁亮的強大的復雜關系網來實現。社會上比較大的財團或者機構，現有股東、保險公司等都是王石想要團結的主要力量。王石想要確保第一大股東地位，對寶能構成防御體系，那么他將必須增持10%的股份，才能確保自己的第一大股東地位。據資料顯示，萬科A總市值2699億元且H股總市值2531億港元。王石要想以最低成本增持10%，那么他至少需要投入253億港元，而且在籌集資金的時候，一定會導致股票價格上升，這將會導致征戰(zhàn)雙方的增持成本大大上升。為了能夠吸引到白衣騎士，雙方必定要付出一定代價，譬如給白衣騎士申請一些優(yōu)惠性的政策支持和良好的條件，從而更方便地購買目標公司的資產或股份，通過該方法將會使得資金的需求量大大增加。

六、萬科股權之爭產生的原因

1.萬科自身股權結構問題。第一個結構問題是該集團股權結構分散；第二是萬科集團最大的股東是華潤，其屬于外部結構；第三該公司的經營團隊是小股東（王石持有 0. 052%，郁亮持有0.050%，盈安合伙4. 14%）。由此可以看出，萬科集團的股權結構千瘡百孔、漏洞百出，很容易令外界集團侵入。

2.“三大關系”失衡。①身份失衡。雖然王石以職業(yè)經理人的身份出現在萬科，但他所付出的汗水不亞于萬科公司的創(chuàng)始人，在1984年，當王石還是一名小鮮肉的時候，就已經開始組建萬科，隨著時光慢慢流逝，當年的王石已經變成了“老臘肉”。在1988年間萬科進行了改制，王石不愿改變身份，仍然選擇做一名職業(yè)經理人為公司效力，雖然王石是一名職業(yè)經理人，但他卻以公司創(chuàng)始人的姿態(tài)帶領萬科團隊一路披荊斬棘、勇創(chuàng)先鋒。在萬科的發(fā)展過程中，要建立兩化一度的管理體制，即“專業(yè)化 + 規(guī)范化 + 透明度”，樹立良好的價值觀和道德底線，著力建造良好的管理團隊。②權利失衡。王石雖然選擇了一名職業(yè)經理人的身份，但是自己卻想在公司擁有充分的話語權，他積極主動地爭取公司的大股東地位；然而在1988年王石選擇放棄股權，這是為什么呢？原因與當時的社會環(huán)境擁有密切的關系。③利益失衡。公司的股權分散，并且所有權和經營權相分離，這樣的話，就不能同時兼顧經營權和所有權的相關利益，魚和熊掌不能兼得，往往出現“所有人不經營，經營人不所有”的局面。

（作者單位：新疆財經大學工商管理學院）