13中森債違約事件淺議

彭慶宸

[提要] 2014年3月28日，本應兌付首期利息1，800萬元的中小企業(yè)私募債“13中森債”出現(xiàn)付息困難，無法按期付息。而債券擔保方中海信達擔保有限公司也被曝出拒絕為該筆債券承擔代償責任。4月2日，經過協(xié)商，中海信達方面宣布同意履行代償義務。但最終的結果是，中森通浩于5月7日至9日自行償還了所有利息。本文具體討論其中的細節(jié)及疑點，以及徐州中森通浩和中海信達的相關情況。

關鍵詞：13中森債；中森通浩；違約；中海信達

中圖分類號：D912.29 文獻標識碼：A

收錄日期：2017年5月2日

13中森債相關信息如下：

發(fā)行日期：2013年3月28日；計劃發(fā)行量：1.8億元；票面金額：100元；票面利率：10%；債券年限：3年；到期日：2016年3月28日；信用等級：AA；擔保公司：中海信達；受托管理人：華龍證券。

13中森債是私募債券。據悉，其買家（機構或個人）一共不超過10個。在2014年3月28日，第一個付息日，中森通浩因資金問題，未能按時付息。主體違約的第一種情形定義為發(fā)債主體未能按照合同約定及時（含寬限期）、足額付息/還本；如合約設定寬限期則采用合約寬限期；若無事先約定的寬限期，到期無法償債，當即視為違約。而主體違約的該種情形債項已經違約。中森通浩雖然最后自行償還了利息，但距離本該付息的日期已經過去了一個多月。因為中森債買家較少，對5月7日到9日的付息，中森通浩應該與買家進行了商討、協(xié)調，最終達成一致。下面將具體討論13中森債違約及一些延伸事件的細節(jié)及疑點。

一、中森通浩發(fā)行前凈資產“突增”

21世紀經濟報道記者從接近中森通浩人士處獲得一份資料，得到了該公司在13中森債發(fā)行前兩年的財務數(shù)據。其中所有者權益、資產負債率、資產流動比率、速動比率在2011年底和2012年底分別為5014.4萬元/29511.9萬元、85.29%/48.37%、0.68/1.63、0.35/1.12。

與2011年底的數(shù)據相比，到了2012年底，中森通浩所有者權益同比增長488.54%，若以中森通浩2011年的凈資產對照，13中森債的規(guī)模與其凈資產比值將高達3.6倍。與此同時，該公司的同期業(yè)績增長并不能支撐前述凈資產的“突增”。2012年，中森通浩營業(yè)收入和凈利潤增幅為92.41%和134.26%。顯然，若13中森債提前兩年發(fā)行，其1.8億元的債券發(fā)行量與中森通浩的凈資產規(guī)模并不相襯。上海一位投行人士分析稱，“債券發(fā)行主體資質比較差的時候，股東在發(fā)行前可能會為其突擊注資，以此來粉飾數(shù)據。發(fā)改委核查城投債時，會重點檢查。但私募債更靈活，監(jiān)管并沒那么嚴，只要撮合好買方就行?！蔽覀儾浑y推斷，中森通浩對相關數(shù)據進行了造假。作為一家板材公司，即使它的資產在2012年有增加，但幅度也不應該如此之大。私募債通常是向與發(fā)行者有特定關系的少數(shù)投資者募集的債券，在市場上受歡迎程度較低，投資者較少。這主要是因為私募債的發(fā)債公司規(guī)模一般相對較小，債券風險相對較大。中森通浩在發(fā)債前對相關數(shù)據進行粉飾造假，無疑是為了“美化”公司的形象，吸引更多的投資者，以保證1.8億元債券的順利發(fā)行。對如此可疑的數(shù)據，相關機構并沒有對其進行深入調查，也沒有相關警告、處罰。正因為監(jiān)管的“放松”，一些相對不怎么“引人注目”的中小企業(yè)“順理成章”地完成了造假，欺騙了部分投資者。因此，完善監(jiān)管制度與體制勢在必行。

二、中森通浩與中海信達合作關系

發(fā)行13中森債的公司是徐州中森通浩有限公司。而其總部中森通浩集團設在北京，成立于2004年，主營板材業(yè)務，是一家民營集團公司。該公司于2007年在江蘇省邳州市的省級開發(fā)區(qū)內，投資了一個占地面積為99，900平方米的大型中森板材系列產品的生產基地，總投資達3億元。

在中森通浩無法償還利息后，中海信達一開始拒絕承擔代償責任。有消息稱，中海信達拒絕為該債券履行代償義務的原因并非是沒有能力兌付，而是其“內部協(xié)調”出現(xiàn)了矛盾。中海信達2012年底的總資產和凈資產分別為20.8億元和20.13億元，流動比率為44.18，擔保放大率為3.74。從數(shù)據來看，其代償1，800萬元的利息并不存在資金問題。

在13中森債發(fā)行前，中森通浩與中海信達曾發(fā)生過不少于2次的合作。2011年，吉林信托設立“松花江14號-中森通浩集合資金信托”，募集規(guī)模為9，980萬元，期限1年，融資方為中森通浩母公司中森集團。該筆信托材料中的情況介紹均以中森通浩為主，而中海信達則為該只信托的擔保方。2012年7月，金谷信托接棒設立“金谷-中森浩通信托貸款集合資金信托計劃”，融資額1億元，期限18個月，預期收益率9.5%～10.5%，用途為擴大產能購置設備及補充流動資金。在此次信托計劃中，中森通浩以母公司中森集團旗下的商業(yè)地產及專利作為抵押物出現(xiàn)，中海信達則再次成為了該筆債券的擔保方。

而此次中海信達與中森通浩在13中森債上再次合作，卻拒絕代償利息。據中海信達消息：該債由其江蘇分公司私自擔保，總部不知，且擔保系在分公司注銷后發(fā)生。分公司無法人資格，沒有總部委托授權，因此擔保應無效。也有消息人士稱，有時發(fā)行方或擔保公司會有抽屜協(xié)議，通過條件設置、名稱更改等方法把實際風險消除，卻依然收取擔保費，而名義上的擔保只作為推介之用。

但在2014年4月2日，中海信達方面同意履行代付義務，并向投資者出具文字性承諾。3日，債券持有人、發(fā)行人和中海信達三方召開會議確定債券付息情況。不過最后并未由中海信達付息，中森通浩通過資金周轉，于5月7日至8日付完了所有利息。對于未能按時償還利息的起因，中森通浩的負責人稱是因為2014年初市場資金比擬緩和，公司預設用于支付利息的資金周轉出現(xiàn)了困難。在2015年的付息以及2016年的付息還本，中森通浩并沒有出現(xiàn)違約問題。

為什么中海信達一開始拒絕償付，后來又同意償付，但最后并未由中海信達償付呢？中森通浩最后自行償付了利息，并且在隨后兩年沒有出現(xiàn)違約情況，可以看出中森通浩雖然在發(fā)行前有造假嫌疑，但其償付能力應該是沒有問題，至于2014年的違約，應該是如其負責人所說的資金周轉問題。筆者認為中森通浩和中海信達的協(xié)議本身就存在問題，即使中海信達答應了幫助償付，它也不會履行。兩家公司應該都知道中森通浩在2014年4月這段時間資金周轉存在問題，不能按時付息，但過段時間后中森通浩是能通過資金周轉自己償付利息的。至于中海信達為什么要答應履行代付義務，可能一是為了應對證監(jiān)會等相關部門的調查，二是為了給投資者一顆“定心丸”，避免事態(tài)變嚴重。兩家公司此前有過合作，應該關系比較“友好”，在13中森債利息違約后，兩家公司私下應該進行了交流與協(xié)商，最終達成了共識：先由中海信達對外宣布同意代償利息，但中森通浩需要通過資金周轉，盡快自己償付利息。

三、“劣跡斑斑”的中海信達

作為一個擔保公司，中海信達可謂“劣跡斑斑”。除了13中森債，發(fā)行于2013年8月23日的“13華珠債”違約后，中海信達并未在2014年8月23日的付息日支付800萬元利息，已經構成實質性違約。進入2015年，兩只由中海信達擔保的私募債“12藍博01”和“12致富債”也分別于2月4日、5日雙雙違約。根據Wind數(shù)據統(tǒng)計，目前由中海信達提供“不可撤銷連帶責任擔?！钡乃侥紓灿?0只，本金額總計超過10億元。

2013年11月20日聯(lián)合資信評估有限公司評定中海信達主體信用級別為AA，級別有效期為一年。但在2014年4月9日聯(lián)合評級將中海信達列入“評級觀察”名單。因拒絕代償，中海信達已4次被列入國家失信被執(zhí)行人名單。據最高人民法院失信被執(zhí)行人名單信息公布與查詢系統(tǒng)顯示，早在2005年5月17日，中海信達因“無正當理由拒不履行執(zhí)行和解協(xié)議”被納入失信系統(tǒng)。而該消息發(fā)布時間在2013年10月10日。之后3次，其均因“有履行能力而拒不履行生效法律文書確定義務”再次被列入失信名單，而最新的一起立案還涉及“轉移財產規(guī)避執(zhí)行，隱匿財產規(guī)避執(zhí)行”。

2015年3月20日，中海信達正式被監(jiān)管部門從融資擔保市場“驅逐出境”?！敖洷本┦腥谫Y性擔保業(yè)務監(jiān)管部門聯(lián)席會議成員單位同意，決定撤銷中海信達擔保有限公司《融資性擔保公司經營許可證》?！北本┙鹑诰止娣Q。

中海信達在業(yè)內口碑不好，多次被列入失信名單。為什么仍然被多家發(fā)行私募債的公司選做擔保公司？可能一方面是由于中海信達公司相對規(guī)模較小、名氣較低、收費較低，私募債的發(fā)行人出于省錢的目的而選擇中海信達；另一方面失信名單的公布具有滯后性：中海信達第一次立案在2005年，公布時間卻在2013年10月。中海信達擔保的大部分私募債都是2012年、2013年發(fā)行的，發(fā)行的時候其還沒有被正式列入失信人名單。

國泰君安一位債券人士表示，“擔保并非是發(fā)行私募債必不可少的一個環(huán)節(jié)，基本上只要能把債賣出去，有沒有擔保都可以。但由于私募債的風險太大，發(fā)債企業(yè)本身的資質就比較差，如果沒有擔保公司介入，幾乎就沒人買了。早期的私募債多數(shù)是沒有擔?；蛘哂猛恋貋頁＃髞聿磐ㄟ^第三方的擔保公司來強化信用資質，但是擔保公司并不都是靠譜的，有的擔保公司在出了問題后會先代償然后再去找發(fā)行人，但遇到中海信達這種‘流氓擔保公司就會出現(xiàn)拒絕代償?shù)膯栴}。”

私募債的擔保似乎只是一個形式，只要有擔保就行。誠然，有了擔保公司做擔保，一定程度上提高了公司的信用度，讓投資者能更加放心地投資，但如此敷衍似乎并沒有什么實質性的作用。發(fā)債公司尋求擔保更多地是為了債券的發(fā)行，而對日后可能的違約卻沒引起足夠的重視。這也能解釋為什么一些公司會選中海信達做擔保方：收費不高，還為公司做了擔保，何樂而不為呢？私募債不違約固然是好事，一旦違約，就會牽扯出各種事情。中海信達對13中森債的擔保就極有可能是有名無實的“假擔?！?，“擔而不?！薄＞C合前文敘述的利息違約后兩家公司的做法，筆者認為中海信達只是名義上對13中森債進行了擔保，以保證債券順利發(fā)行，但一旦違約，中海信達不會代償欠款。中海信達被撤銷資質無疑是一件好事，這說明國家已經開始重視相關事件，對違約違法公司進行嚴懲。以后私募債的擔?？隙〞右?guī)范，更加公開透明，擔保將成為一件嚴肅的事情，而不只是走一個形式。

13中森債只是近幾年大量違約債券之一，并且最后自己償還了利息，結果還算理想。但是，還有許多其他違約債券并沒有像中森債違約事件一樣順利解決，給投資者帶來了損失，也耗費了時間精力。我們可以看到，我國對債券，尤其是私募債的監(jiān)管，還需更加完善。不管是對發(fā)債公司，還是擔保公司，以及承銷商，都應該有健全的體制對它們進行監(jiān)督和約束。首先，應該嚴格審查發(fā)債公司后再準許其發(fā)債，并控制好發(fā)債規(guī)模，避免出現(xiàn)違約情況；其次，即使出現(xiàn)違約，也應該有一套完善的處理和解決措施，確保投資者能收到應得資金，保障投資者的合法權益；最后，對違約違法的公司應該進行嚴肅處理，避免更多的公司重蹈覆轍。希望監(jiān)管者能建立更加完善的監(jiān)管機制，避免更多違約事件的發(fā)生，讓公司和投資者都能從債券中獲利。

主要參考文獻：

[1]徐小波.我國公司債券違約問題研究[D].暨南大學，2016.

[2]楊雨晴.我國近期債券違約概況淺析[J].現(xiàn)代商業(yè)，2017.4.