我國資產證券化業(yè)務的發(fā)展及問題研究

摘 要：近年來，我國資產證券化業(yè)務發(fā)展迅速，市場參與主體增加、基礎資產類型更加豐富、交易結構更加創(chuàng)新。然而，在實踐操作過程中，我國資產證券化業(yè)務仍然面臨基礎資產相對缺乏、二級市場流動性不足、特殊目的機構的法律瑕疵與作用虛化、以及信用評級體系不健全等問題。本文對我國資產證券化業(yè)務的發(fā)展現(xiàn)狀、存在問題進行了分析和研究，并提出相關解決建議。

關鍵詞：資產證券化；基礎資產；特殊目的機構

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：B 文章編號：1008-4428（2017）02-105 -02

資產證券化是以特定資產組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。根據(jù)不同的基礎資產類型，按國際上的慣例可分為資產支持證券（ABS）和住房抵押貸款證券（MBS）。資產支持證券的基礎資產主要包括汽車貸款、信用卡貸款、學生貸款以及租賃設備貸款等。在美國債券市場中，資產支持證券占比約5.63%，住房抵押貸款證券占比約23.58%，超過公司債，僅略遜于國債市場。

我國的資產證券化業(yè)務分類依據(jù)主要由監(jiān)管部門不同而定，具體可分為信貸資產證券化、券商專項資產管理計劃以及資產支持票據(jù)（ABN）。信貸資產證券化業(yè)務由人行和銀監(jiān)會管理，2015年其總規(guī)模約占所有資產支持證券發(fā)行額的82%，基礎資產主要為一般企業(yè)貸款，其余也包括房貸、車貸以及個人消費貸。券商專項資產管理計劃類型的資產證券化由證監(jiān)會管理，基礎資產主要包括企業(yè)應收款、信托受益權、基礎設施收益權、租賃資產收益權和小額貸款等財產權利。資產支持票據(jù)由中國銀行間市場交易商協(xié)會管理，是非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的類似中期票據(jù)的融資工具，由于其對于特殊目的載體的設立為進行要求，因此與標準的資產證券化業(yè)務還有一定區(qū)別。

2005年人行和銀監(jiān)會發(fā)布《信貸資產證券化試點管理辦法》，2012年5月，人行、銀監(jiān)會、財政部發(fā)文批準擴大資產證券化試點范圍。2012年8月，中國銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)布《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產支持票據(jù)指引》，標志資產支持票據(jù)業(yè)務的啟動。2013年3月，中國證監(jiān)會發(fā)布《證券公司資產證券化業(yè)務管理規(guī)定》，證券公司券商專項資產管理計劃類型的資產證券化業(yè)務由試點轉為常規(guī)業(yè)務。2014年11月，銀監(jiān)會發(fā)布《關于信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》，信貸資產證券化業(yè)務由審批制改為備案制。2015年5月，中國銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)布《個人汽車貸款資產支持證券信息披露指引（試行）》和《個人住房抵押貸款資產支持證券信息披露指引（試行）》，對信息披露以及車貸、住房貸款的資產證券化進行了約定。

一、我國資產證券化業(yè)務存在的問題

在實踐操作過程中，我國資產證券化業(yè)務仍然面臨基礎資產相對缺乏、二級市場流動性不足、特殊目的機構的法律瑕疵與作用虛化、以及信用評級體系不健全等問題，部分項目為創(chuàng)新而創(chuàng)新，在實際發(fā)行過程中仍存在一定問題。

（一）基礎資產類型單一

目前市場上存量項目中基礎資產類型單一，主要由于可用于資產證券化的有效資產較少，市場準入機制不夠完善。例如普通居民難以通過有效途徑將個人資產如住房進行資產證券化，民間資產進行資產證券化的規(guī)模較??；此外，大部分愿意進行資產證券化的資產，多數(shù)屬于無抵押或擔保的信用貸款，若資金鏈斷裂，便容易形成壞賬，與資產證券化的基本要求不符。

（二）二級市場流動性不足

目前資產證券化業(yè)務的二級市場普遍不夠活躍，流動性溢價偏高，由此導致資產證券化業(yè)務難以達到其最初的發(fā)起目的-提高資產流動性。二級市場流動性不足的原因主要有以下幾點原因，一是缺乏有效途徑，根據(jù)人行和銀監(jiān)會發(fā)布的《信貸資產證券化試點管理辦法》，次級檔只能在認購人之間轉讓，大大限制了普通投資者的投資范圍。二是由于項目信息披露不足，投資者難以了解項目實際風險情況，因此無法做出投資決策。因為上述原因，我國資產證券化項目產品的發(fā)行主要是由銀行間相互購買、持有，導致最終風險仍然在銀行系統(tǒng)之中流轉。

（三）特殊目的機構的法律瑕疵與作用虛化

我國目前三種不同的資產證券化產品在特殊目的機構的選擇上存在較大差異，信貸資產證券化業(yè)務要求以信托作為特殊目的機構，券商專項資產管理計劃類型的資產證券化業(yè)務要求以券商專項資產管理計劃作為特殊目的機構，而資產支持票據(jù)對于特殊目的機構的類型則未進行約定及要去，實踐當中一般采用賬戶隔離的方式進行操作。上述三種方式從隔離資產的功能和效果來看依次遞減。除信托作為特殊目的機構以外，其他兩種方式均存在一定法律瑕疵。

此外，我國資產證券化業(yè)務還存在著一個普遍現(xiàn)象，作為發(fā)起人的銀行往往對項目占絕對主導地位，包括資產及整個交易結構的選擇，以及項目參與方（包括信托公司、承銷機構、評級機構）、費用的分配等。因此，作為特殊目的機構主體的信托公司難以真正發(fā)揮其應起的作用，而其他參與方（例如承銷機構和評級機構），不但難以盡職完成其本身工作，同時在一定程度上也存在為按照發(fā)起人意愿而操作的道德風險。

（四）信用評級體系不健全

資產證券化業(yè)務因為其結構復雜，所以對信用風險極其敏感，普通投資者缺乏專業(yè)只是，難以了解產品的全部信息，更無法對其風險作出準確判斷。因此，對基礎資產進行嚴格準確的信用評級，對于產品定價具有非常大的意義。資產證券化業(yè)務中的信息披露，也要求信用評級機構出具獨立、客觀、及時、充分的信用評級報告。然而，由于我國資產證券化信用評級業(yè)務開展較晚，目前評級體系尚不完善，難以充分揭示產品風險，評級報告對普通投資者關于基礎資產風險判斷的幫助還有一定提升空間。

二、對策和建議

結合實際業(yè)務操作經驗和相關交易主體的反饋，建議從以下方面進一步推進我國資產證券化業(yè)務的發(fā)展。

（一）積極擴大市場需求

市場規(guī)模取決于需求，擴大需求是我國資產證券化業(yè)務發(fā)展的動力。只有對金融模式的不斷創(chuàng)新，將良性資本引導進入資產證券化市場，才能正真有效擴大資產證券化市場的規(guī)模。同時，建議將重點放在基礎設施建設、以及期限較長的消費信貸資產上，加大與大型國有企業(yè)的合作。配合相關政策，引入民營、私營、外資企業(yè)中的優(yōu)質資本，以多種渠道擴大資產證券化市場規(guī)模。

（二）破解二級市場流動性難題

增加二級市場流動性，可以從以下幾方面入手：一是解決優(yōu)先級信貸資產支持證券開展質押式回購交易的難題。二是健全做市商制度。三是提升合格投資者跨市場、以及跨境交易投資能力。目前的資產證券化產品限制在單一的交易所市場或銀行間市場發(fā)行，如果可以跨市場發(fā)行或流轉，那對于資產證券化產品流動性問題的解決將具有十分重大的意義。四是增加投資者群體，鼓勵更多的機構投資者投資資產證券化項目產品。

（三）打破部門監(jiān)管分類壁壘

由于我國《信托法》對信托的設立、信托財產的性質和效力、信托當事人的權利和義務均進行了詳盡的規(guī)定，信托作為我國資產證券化業(yè)務中的特殊目的機構具有最高的法律保障基礎，建議統(tǒng)一規(guī)定信托作為我國資產證券化業(yè)務中特殊目的機構，以降低交易結構的法律風險。同時，建議通過修改相關管理辦法的方式，強調特殊目的機構在資產證券化業(yè)務中的交易主體作用，加強信托公司的自主管理能力，資產管理能力和對其他中介機構的監(jiān)督能力，樹立信托公司成為資產證券化中的核心地位，真正發(fā)揮作為發(fā)起人交易主體的作用，如資產的選擇、證券參與方的選擇、費用的分配等，降低道德風險。

（四）完善信用評級體系

由于我國信用評級業(yè)務開展較晚，所以存在包括標準不統(tǒng)一，評級方法未得到有效實踐檢驗的問題。因此，建議相關部門及時建立統(tǒng)一的評估標準，提高評級結果的客觀性，真正反映不同基礎資產的自身風險。同時，由于傳統(tǒng)的信用評級費用往往由發(fā)行人承擔，所以評級結果很容易受到發(fā)行人的影響，評級機構為了獲得項目及收入，可能會提高資產的信用評級。因此，為避免利益沖突，保證評級結果的客觀性，建議調整傳統(tǒng)的付費方式，采用投資人付費。目前我國采用的是“雙評級”制度，在信貸ABS的發(fā)行評級和發(fā)行后續(xù)跟蹤時，都需要有兩家評級機構出具評級報告。采用投資人付費的模式可以充分發(fā)揮“雙評級”機制下評級機構之間相互監(jiān)督、制約的作用，有效避免評級機構與發(fā)行人之間的利益沖突。

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作者簡介：

韓鋒，男，東南大學MBA在讀研究生，現(xiàn)供職于紫金信托有限責任公司。