關(guān)鍵是做好底層資產(chǎn)

中國經(jīng)濟目前處在一個相對“尷尬”的時點上，一方面金融市場流動性過剩，一方面實體經(jīng)濟不少部門面臨融資難融資貴；一方面鬧資產(chǎn)荒，一方面各種高杠桿的金融產(chǎn)品泛濫；一方面宏觀經(jīng)濟面臨脫實向虛加劇，似乎已面臨過度金融化的風(fēng)險，另一方面金融市場資源配置效率偏低，金融與實體經(jīng)濟之間梗阻沒有打通，中國經(jīng)濟總體而言還需要進一步推進金融深化。

金融市場亂象是實體經(jīng)濟扭曲的放大，而金融市場中的種種問題又加劇了實體經(jīng)濟的低效率和低回報。欲突破上述種種尷尬，人們需要從實體經(jīng)濟和金融市場同時入手進行糾偏，既化解金融風(fēng)險，又使實體經(jīng)濟提質(zhì)增效，進而實現(xiàn)虛實相濟，共生共榮。

這中間的一個可行的突破點是提高優(yōu)質(zhì)金融產(chǎn)品的供給規(guī)模和效率。日前北大國發(fā)院教授黃益平指出，中國需要一個規(guī)模足夠大、多產(chǎn)品的高效資產(chǎn)市場——它可以“吸洪”，遏制泛濫的流動性，從而抑制風(fēng)險隱患的苗頭。為此，人們需要提升市場的規(guī)模、增加金融產(chǎn)品的種類，同時提高市場的流動性。當然，一個規(guī)模足夠大、產(chǎn)品足夠豐富的金融市場不僅可以蓄洪防險，更能通過資產(chǎn)配置效率的提高來提升實體經(jīng)濟的效率。

但若要推出好的金融產(chǎn)品，首先要解決底層資產(chǎn)的問題，沒有優(yōu)質(zhì)的底層資產(chǎn)，所謂的金融創(chuàng)新和市場的規(guī)模及產(chǎn)品豐富性都是無根之萍。而這反過來首先又直指作為底層資產(chǎn)重要組成部分的信貸資產(chǎn)的質(zhì)量問題以及與之相關(guān)的困擾中國經(jīng)濟多年的融資方式問題。

眾所周知，目前有相當部分的銀行理財產(chǎn)品對應(yīng)的底層資產(chǎn)是地方債和問題公司貸款，定價機制不甚透明，回報率也缺乏堅實可持續(xù)的基礎(chǔ)。這一方面是因為中國的商業(yè)銀行體系雖歷經(jīng)多年市場化改革，但始終無法“擺脫”銀政合作的壓力和誘惑，需要為地方政府融資發(fā)揮主渠道作用；另一方面也是因為中國企業(yè)過度依賴商業(yè)銀行的貸款融資，而中國的商業(yè)銀行貸款要看擔(dān)保和抵押，這就造成擁有有形資產(chǎn)做抵押的重工業(yè)和有國家擔(dān)保的企業(yè)更容易獲得資金。隨著中國經(jīng)濟進入“三期疊加”的新常態(tài)，這些此前看似有著政治加持的信貸資產(chǎn)便呈現(xiàn)出種種變態(tài)，從而難以成為優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)。

接下來的悖論是，那些正在成為新增長點的有望提供優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)的部門卻因難以獲得融資而被束縛住了發(fā)展的手腳。上海交大上海高級金融學(xué)院執(zhí)行院長張春教授日前指出，因為投資過多地進入重資產(chǎn)的企業(yè)，使得輕資產(chǎn)的企業(yè)（往往是偏消費品的、服務(wù)性的、創(chuàng)新型的，以及運用更多人力資本的企業(yè)）較難獲得資金，發(fā)展較慢。

中國經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型與中國金融體系能不能很好地為輕資產(chǎn)的企業(yè)融資有關(guān)，而監(jiān)管層應(yīng)該為輕資產(chǎn)企業(yè)在中國資本市場融資開拓更多的通道和拓寬現(xiàn)有的渠道，已成為業(yè)界的共識。有效的融資需要好的金融產(chǎn)品相配合，而成長型輕資產(chǎn)企業(yè)的蓬勃發(fā)展也必然會為金融市場提供更多的優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)，從而為更多更好的金融產(chǎn)品的推出奠定堅實的基礎(chǔ)。

為實現(xiàn)這一目標，應(yīng)讓市場更多發(fā)揮選擇權(quán)和定價權(quán)，不僅要改變政府有形之手伸得太長、總想主導(dǎo)融資方式和信貸資金配置走向的習(xí)慣，還要解決金融產(chǎn)品創(chuàng)新與監(jiān)管的平衡問題。此外，在去杠桿和市場出清的過程中要避免過多的行政化干預(yù)，這不僅不利于釋放風(fēng)險，還不利于形成良好的資產(chǎn)定價機制，更不利于優(yōu)質(zhì)的底層資產(chǎn)形成。

除了信貸資產(chǎn)的證券化之外，人們還應(yīng)該放寬眼界盤活更多的存量資產(chǎn)，從而為更多金融產(chǎn)品的推出創(chuàng)造條件。從歷史上看，每一次的金融深化都伴隨著各種資產(chǎn)的進場。改革開放近40年來，我們創(chuàng)造了很多財富，也沉淀了很多資產(chǎn)，如何盤活，如何加以有效的金融產(chǎn)品化，也是創(chuàng)造一個繁榮豐富的金融市場、集聚和創(chuàng)造民間財富以支撐中國經(jīng)濟下一階段發(fā)展的關(guān)鍵。如果中國的企業(yè)和居民能夠擁有更多的流動性較強的金融產(chǎn)品，則目前中國經(jīng)濟面臨的很多難題都會迎刃而解。

在此一過程中，各種所有制資產(chǎn)的盤活和金融產(chǎn)品化應(yīng)同時推進，這樣既有利于加快進行混合所有制改革，也能有效打破投資壁壘，縮短投資鏈條，減少此前因?qū)訉拥慕鹑谥薪楹透甙旱耐ǖ蕾M所導(dǎo)致的金融杠桿過高和資產(chǎn)價格泡沫。

總體而言，中國的問題不是過度金融化而是金融深化不夠，不是金融產(chǎn)品太多而是有著優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)和穩(wěn)定回報的金融產(chǎn)品太少，因此我們不能因噎廢食，在階段性抑制金融泡沫、倒逼金融去杠桿后，還應(yīng)鼓勵金融產(chǎn)品和金融市場創(chuàng)新，在發(fā)展中解決問題。