“ZY一期”信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目案例分析

中企華案例編寫組

資產(chǎn)證券化（Asset-Backed Securitization，簡稱ABS）是指將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的各種資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，將資產(chǎn)中風(fēng)險與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為金融市場上可以出售和流通的證券的過程。它是盤活資產(chǎn)存量的重要手段，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展必不可少的資金來源，對促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整轉(zhuǎn)型以及金融經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展意義重大。其中信貸資產(chǎn)證券化是指由央行和銀監(jiān)會主管的資產(chǎn)證券化模式。

一、我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展的總體情況

資產(chǎn)證券化發(fā)源于20世紀(jì)70年代的美國，初期主要用于住房抵押貸款市場。2005年4月，中國人民銀行、中國銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，標(biāo)志著我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)正式啟動。2005年12月，國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行分別發(fā)行了我國首支信貸資產(chǎn)支持證券和住房貸款支持證券，成為我國試點(diǎn)發(fā)行的首批信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2007年，美國爆發(fā)的次貸危機(jī)在短短幾年內(nèi)蔓延全球，導(dǎo)致以資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為代表的金融衍生品一時間飽受詬病。我國政府出于宏觀審慎和控制風(fēng)險的考慮，于2009年暫停了資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。2012年5月，人民銀行、銀監(jiān)會和財政部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，信貸資產(chǎn)證券化重啟，進(jìn)入第二輪試點(diǎn)階段。2013年8月，伴隨著信貸資產(chǎn)證券化第三輪試點(diǎn)的啟動，發(fā)行金額大幅增加，資產(chǎn)證券化進(jìn)入了大發(fā)展時期。

根據(jù)中央結(jié)算公司證券化研究組發(fā)布的《2016年上半年資產(chǎn)證券化發(fā)展報告》，2016年上半年，全國信貸ABS發(fā)行1,345.84億元，同比增長17%，占發(fā)行總量的47%；存量為5,177.21億元，同比增長45%，占市場總量的59%。

資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)作為資產(chǎn)證券化項(xiàng)目重要參與方之一，主要負(fù)責(zé)基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量的預(yù)測。該評估結(jié)果不但會直接影響資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的對價規(guī)模和成本，同時還將意味著本次資產(chǎn)證券化是否能夠足額償付，可以較為充分地揭示投資者所面對的資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險情況。為了更好地把握評估機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域的作用和服務(wù)內(nèi)容，進(jìn)一步提升評估行業(yè)對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的執(zhí)業(yè)水平和市場競爭能力，本文以某不良信貸資產(chǎn)證券化價值分析項(xiàng)目為例，進(jìn)行系統(tǒng)的闡釋和深入的剖析，以供廣大讀者參考。

二、項(xiàng)目背景情況概述

某銀行擬開展不良資產(chǎn)證券化“ZY一期”項(xiàng)目。“ZY一期”資產(chǎn)證券化項(xiàng)目分為優(yōu)先級和次級兩個等級，發(fā)行金額依次為2.35億元和0.66億元，規(guī)模占比分別為78%和22%。資產(chǎn)池貸款筆數(shù)共72筆，貸款人數(shù)共42人，貸款來源為該銀行山東省各分行，其中德州分行24筆，占比最大；青島和煙臺分行分別有13筆和14筆，其余貸款分別來自于濟(jì)寧、煙臺、棗莊、淄博、聊城、日照等多個地區(qū)分行或支行。此次入池的不良資產(chǎn)在風(fēng)控結(jié)構(gòu)上大部分是“保證+抵押”，其中只有“保證”措施一項(xiàng)的僅有5筆。

北京中企華資產(chǎn)評估有限責(zé)任公司接受該銀行委托，對其不良資產(chǎn)證券化項(xiàng)目所涉及的山東省分行貸款可回收金額及可回收現(xiàn)金流量進(jìn)行分析，為不良資產(chǎn)證券化提供參考依據(jù)。

三、貸款可回收金額和現(xiàn)金流量分析方法

評估人員根據(jù)貸款和抵（質(zhì)）押物所涉及的各類資產(chǎn)性質(zhì)與特點(diǎn)，選擇合適的方法對貸款可回收金額和現(xiàn)金流量進(jìn)行分析。

（一）貸款可回收金額分析

評估人員首先查閱借款合同、抵（質(zhì)）押合同、保證合同、催款通知、履行擔(dān)保責(zé)任通知書，分析合同的有效性及法律訴訟時效，并了解查封物情況。然后，按照抵（質(zhì)）押物合同情況，對抵（質(zhì)）押物進(jìn)行評估，并對以抵（質(zhì)）押物償還本金和利息的風(fēng)險進(jìn)行分析；按照借款合同、保證合同、查封物情況，對借款人、保證人償債能力進(jìn)行分析。

在分析借款人及保證人的償債能力時，結(jié)合當(dāng)事人經(jīng)營情況、收益情況、有效資產(chǎn)及負(fù)債情況，選擇現(xiàn)金流償債法、假設(shè)清算法、綜合因素分析法等適用的方法來評估其償債能力。其中：

對于信用貸款，通過分析借款人的償債能力來評估貸款的可收回金額；

對于保證貸款，通過分析借款人及保證人的償債能力來評估貸款的可收回金額；

對于抵（質(zhì)）押貸款，通過評估抵（質(zhì)）押物的價值及分析借款人的償債能力來評估貸款的可收回金額；

對于復(fù)合貸款（即包含抵（質(zhì)）押貸款、保證貸款、信用貸款的一種或多種），通過評估抵（質(zhì)）押物的價值及分析借款人、保證人的償債能力來評估貸款的可收回金額。即，

貸款可回收金額=V1+V2+V3

其中：

V1：抵（質(zhì)）押物可收回金額；

V2：借款人可收回金額：采用假設(shè)清算法、現(xiàn)金流償債法或綜合因素分析法進(jìn)行估算（為一般債權(quán)的受償金額，不含優(yōu)先受償部分）；

V3：保證人可收回金額：采用假設(shè)清算法、現(xiàn)金流償債法或綜合因素分析法進(jìn)行估算（為一般債權(quán)的受償金額，不含優(yōu)先受償部分）；

【例】某貸款可回收金額分析

截至分析基準(zhǔn)日，該筆貸款本息合計(jì)人民幣84,338,770.45元，具體情況詳見表1。

（1）通過抵押物可收回的金額

該貸款涉及的抵押人包括A、B、C三家公司，其中C公司對抵押效力的認(rèn)定及抵押物存在瑕疵情況：經(jīng)律師核查，抵押物設(shè)立的抵押登記順位顯示為第二，查封順序?yàn)槭追猓炽y行的優(yōu)先受償順序、實(shí)現(xiàn)債權(quán)金額、時限將受制于抵押物處置價格及第一順位債權(quán)人的債權(quán)數(shù)額及其實(shí)現(xiàn)債權(quán)程序的影響。

某貸款涉及的抵押物共計(jì)27處房產(chǎn)，1宗土地使用權(quán)。根據(jù)抵押物特征，結(jié)合分析人員收集掌握的相關(guān)分析依據(jù)，對房屋建筑物采用成本法或市場法，對土地使用權(quán)采用市場法評估確定其市場價值，然后通過綜合變現(xiàn)折扣率得出可收回價值。綜合變現(xiàn)折扣率主要考慮了快速變現(xiàn)、支付處分抵押物的費(fèi)用、應(yīng)繳納的稅費(fèi)等。

經(jīng)分析測算，抵押物評估市場價值為85,822,085.78元，根據(jù)抵押物的財產(chǎn)特征和變現(xiàn)難易程度，變現(xiàn)折扣率主要考慮了變現(xiàn)的難易程度和支付處置的費(fèi)用等，即考慮有限市場因素、處置費(fèi)用因素、資產(chǎn)質(zhì)量因素、使用狀態(tài)因素、購買者心理因素等將導(dǎo)致抵押物在實(shí)際處置時的各種貶值因素。本次價值分析，變現(xiàn)折扣率根據(jù)變現(xiàn)難易程度分析確定工業(yè)廠房取50%，住宅取70%，商業(yè)房產(chǎn)取70%，工業(yè)土地取45%，故變現(xiàn)清算價值為52,904,410.00元，小于對應(yīng)抵押合同貸款剩余本息和。其中，C公司抵押物清算價值為28,973,810.00元，小于對應(yīng)第一順位抵押的3,900萬債權(quán)，某銀行可回收金額為0元，故確定通過抵押物的預(yù)計(jì)可回收金額為35,674,400.00元（取整到百位）。抵押物預(yù)計(jì)處置年度為2018年和2019年，抵押物預(yù)計(jì)可回收金額保持不變。

表1 貸款具體情況

（2）通過保全資產(chǎn)可收回的金額

該貸款涉及保全的資產(chǎn)有7處。如表2所示。

其中，保全資產(chǎn)序號2、5、7為本案抵押物，序號1、3、4、6為非本案抵押物。序號4已抵押他行，抵押擔(dān)保的債權(quán)金額為3500萬元；序號1、3、6為某銀行輪候查封，在向職能部門查詢是否存在抵押時沒有得到明確答復(fù)，無法確定某銀行能否受償。由于上述產(chǎn)權(quán)人對外債務(wù)關(guān)系復(fù)雜，保全資產(chǎn)相關(guān)債務(wù)金額不能完全統(tǒng)計(jì)，最終償債情況在抵押物和相關(guān)保證人中考慮。

（3）通過借款人可收回的金額

對借款人可收回的金額的估算分析主要從借款企業(yè)的經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況及信用歷史、還款意愿等方面進(jìn)行分析。

本貸款的借款人已停業(yè)，償債能力一般。根據(jù)中企華公司對不良貸款回收的研究數(shù)據(jù)，結(jié)合專家打分，通過借款人對貸款回收的系數(shù)為0.32%，因此，通過借款人可收回的金額為269,900.00元。

（4）通過保證人可收回的金額

對保證人可收回的金額的估算分析主要從保證人的經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況及信用歷史、還款意愿等方面進(jìn)行分析。

①保證人D公司

考慮該保證人勉強(qiáng)經(jīng)營，根據(jù)中企華公司對不良貸款回收的研究數(shù)據(jù)和經(jīng)驗(yàn)及結(jié)合專家打分情況，通過保證人對2015年XXX號借款合同的回收系數(shù)為0.40%，因此，通過保證人D公司可收回的金額為337,400.00元（取整）。

② 保證人E公司、F公司、自然人保證人G（略）

綜上分析，確定通過保證人（D、E、F、G）可收回的金額為1,602,500.00元。

（5）貸款靜態(tài)可收回金額

貸款靜態(tài)可回收金額=抵押物可收回金額+借款人可收回金額+保證人可收回金額

=3,567.44+26.99+160.25

=3,574.68萬元

（二）可回收現(xiàn)金流量分析

結(jié)合不良貸款處置方案，根據(jù)抵（質(zhì)）押物、借款人、保證人可回收金額，按設(shè)定的處置方案或訴訟狀態(tài)，即可預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)的靜態(tài)回收現(xiàn)金流量。通過進(jìn)一步考慮回收期內(nèi)的資金成本和其它風(fēng)險因素，以及不良資產(chǎn)證券化回收期截止期限等因素，確定折現(xiàn)率和折現(xiàn)期，即可把靜態(tài)回收現(xiàn)金流量折現(xiàn)為動態(tài)回收現(xiàn)金流量。

對于有一定現(xiàn)金流入的資產(chǎn)或只有抵（質(zhì)）押物可用出售的資產(chǎn)，要分別分析該資產(chǎn)預(yù)期在未來限定的時間內(nèi)可產(chǎn)生的現(xiàn)金流。

（1）借款人和保證人僅有部分還款能力

對于借款人和保證人僅有部分能力還款，可采用現(xiàn)金流償債法、假設(shè)清算法或綜合因素分析法確定借款人和保證人總回收金額。同時根據(jù)現(xiàn)場訪談情況、銀行擬采取的清收方式、訴訟以及執(zhí)行情況等，確定回收期限以及每年的回收現(xiàn)金流量。

表2 貸款涉及保全資產(chǎn)情況

如果無法確定回收期和每年的回收現(xiàn)金流，可按照最終回收截止時間為準(zhǔn)，在評估基準(zhǔn)日至最終回收截止時間之間均勻回收現(xiàn)金流。

（2）僅抵（質(zhì)）押物可用于回收

對于用出售抵（質(zhì)）押物所得現(xiàn)金流來償還借款的，應(yīng)先確定抵（質(zhì)）押物的評估值，再按照資產(chǎn)變現(xiàn)時間和處置進(jìn)度，確定每年度的回收現(xiàn)金流量。

如果無法確定回收期和每年的回收現(xiàn)金流，可根據(jù)抵（質(zhì)）押物狀態(tài)、清收方式、訴訟以及執(zhí)行情況等，綜合判斷回收情況。

（3）復(fù)合貸款

對于復(fù)合貸款，應(yīng)同時分析借款人、保證人和抵（質(zhì)）押物的每年度可回收現(xiàn)金流量。

【例】某貸款動態(tài)可回收現(xiàn)金流量分析

根據(jù)調(diào)查，某銀行日照分行已對借款人及保證人提起民事訴訟，抵押物預(yù)計(jì)處置時間為2018年和2019年；通過借款人、保證人可收回金額未顯示有明確處置方案，本次價值分析根據(jù)其可收回金額在未來年度平均分配方式確定。

四、項(xiàng)目重點(diǎn)難點(diǎn)剖析

不良信貸資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的一個類型，由于不良貸款自身情況的復(fù)雜性，導(dǎo)致此類業(yè)務(wù)在操作上也相對復(fù)雜，具體體現(xiàn)在以下幾個方面：

（一）盡職調(diào)查工作量相對較大

不良信貸資產(chǎn)的現(xiàn)金流量主要來源于抵質(zhì)押物或可用于抵償債務(wù)的其他資產(chǎn)的處置變現(xiàn)，因而，對基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量進(jìn)行預(yù)測是不良信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)。事實(shí)上，許多貸款除了涉及債務(wù)人自身及相應(yīng)的抵（質(zhì)）押物外，還涉及到眾多的保證人和其他可能的償債資產(chǎn)，因此，在對借款人、保證人的償債能力進(jìn)行分析，對抵（質(zhì)）押物可回收金額進(jìn)行預(yù)測的過程中，需要對不良貸款涉及的全部借款人、保證人及抵（質(zhì)）押物進(jìn)行盡職調(diào)查。

例如就本案例而言，保證人共涉及3個法人和2個自然人，各法人經(jīng)營狀況不盡相同，在對待盡職調(diào)查的態(tài)度上普遍顯得并不積極；此外，所涉及抵（質(zhì)）押物共計(jì)27處房產(chǎn)和1宗土地使用權(quán)，房產(chǎn)性質(zhì)多樣，分布較廣。這些都對償債能力的分析判斷及資產(chǎn)價值的合理評估帶來了較大的難度和工作量。

（二）可回收現(xiàn)金流量難以預(yù)測

對于不良信貸資產(chǎn)證券化，可回收現(xiàn)金流量的合理確定屬于項(xiàng)目的難點(diǎn)，其中包括對可回收金額的合理確定及回收時點(diǎn)的準(zhǔn)確判斷。可回收金額和回收時點(diǎn)往往受眾多因素的影響，因而存在很大的不確定性。通常情況下，除了受借款人、保證人實(shí)際償債能力，以及抵（質(zhì)）押物處置方案影響外，還可能受到區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境，以及司法環(huán)境等外部因素的影響。

就本案例而言，在對基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量進(jìn)行預(yù)測的過程中，評估機(jī)構(gòu)和兩家評級機(jī)構(gòu)分別對借款人、保證人的償債能力和抵（質(zhì)）押物可回收金額進(jìn)行了預(yù)測，并分別對可回收金額在未來年度的分布進(jìn)行了判斷。雖然各機(jī)構(gòu)對于可回收金額的估計(jì)差異不大，但對現(xiàn)金流量分布的判斷均不盡相同，主要還在于各方所考慮的因素有所差異。經(jīng)過多次溝通，各方對可回收金額的分布逐步達(dá)成近似的觀點(diǎn)，即對于借款人和保證人的可回收金額在未來年度均勻回收；對于抵（質(zhì)）押物可回收金額的分布情況，則主要根據(jù)抵（質(zhì)）押物的訴訟狀態(tài)進(jìn)行判斷，具體包括抵（質(zhì)）押物是否已經(jīng)訴訟，已經(jīng)訴訟的是否已判決，已判決的是否已進(jìn)入強(qiáng)制執(zhí)行期等等。

（三）信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對評估人員的專業(yè)勝任能力提出了新要求

信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對評估人員的知識背景和工作經(jīng)驗(yàn)有著較高的要求。由于不良信貸資產(chǎn)可回收金額及回收時點(diǎn)的不確定性較大，需要評估人員在發(fā)揮資產(chǎn)評估專業(yè)優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，具備較強(qiáng)的綜合分析能力，同時保持應(yīng)有的職業(yè)謹(jǐn)慎，盡可能多的對相關(guān)影響因素進(jìn)行調(diào)查和分析。

伴隨我國資產(chǎn)證券化規(guī)模的飛速增長，未來資產(chǎn)證券化項(xiàng)目對評估機(jī)構(gòu)和評估人員的服務(wù)需求將會越來越多，評估行業(yè)將在其中發(fā)揮越來越重要的作用。