上市公司資本結(jié)構影響因素的實證研究

劉靜++陸婷

【摘要】資本結(jié)構對實現(xiàn)企業(yè)價值最大化至關重要，是企業(yè)管理者在決策時必須考慮的問題。本文實證結(jié)果表明：企業(yè)的資本結(jié)構與行業(yè)因素相關，與盈利能力顯著負相關，與企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔保能力正相關，而與成長性沒有顯著關系。

【關鍵詞】資本結(jié)構 上市公司 影響因素

一、研究背景

資本結(jié)構是指企業(yè)各種資本的價值構成及其比例，決定著企業(yè)的盈利能力，最優(yōu)的資本結(jié)構能夠充分發(fā)揮財務杠桿的作用，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。故研究企業(yè)資本結(jié)構的影響因素對達到財務管理的最優(yōu)目標尤為重要。

二、研究假設

（1）假設一：行業(yè)因素對資本結(jié)構影響顯著。由于不同行業(yè)的市場競爭、行業(yè)政策及行業(yè)交易習慣等各不相同，企業(yè)管理者一般在進行資本結(jié)構決策時會考慮行業(yè)因素，故不同行業(yè)的資本結(jié)構具有較大差異。

（2）假設二：盈利能力與資本結(jié)構呈負相關關系。企業(yè)的盈利能力越強，留存收益越多，則內(nèi)部融資能力越強，不需要大量的外部借款融資，最終導致資產(chǎn)負債率（資本結(jié)構）降低。

（3）假設三： 企業(yè)規(guī)模與資本結(jié)構呈正相關關系。一方面，大規(guī)模公司多元化經(jīng)營，能有效分散經(jīng)營風險，收益更加穩(wěn)定，且能夠進行內(nèi)部資金的自由調(diào)配，提高資金使用效率，從而破產(chǎn)風險較低，可以借入更多負債；另一方面，大公司具有規(guī)模優(yōu)勢，在貸款時占主導地位，從而借款比較容易。

（4）假設四：成長性與資本結(jié)構呈正相關關系。企業(yè)成長越快，則需要更多的資本投入運營，當內(nèi)部資金不足時，便會借入大量款項，從而資產(chǎn)負債率上升。

（5）假設五： 資產(chǎn)擔保能力與資本結(jié)構呈正相關關系。企業(yè)可用于擔保的資產(chǎn)價值越高，信用越高，債權人遭受損失的風險越低，從而更樂意借出款項，導致企業(yè)的借債能力增強，便會借入更多款項。

三、研究方法與數(shù)據(jù)選取

（1）研究程序。首先，本文采用基本統(tǒng)計分析，將國泰安數(shù)據(jù)庫中2015年上市公司按不同行業(yè)分類，統(tǒng)計出資產(chǎn)負債率的最大值、最小值與平均值并進行分析比較，證明本文假設1：行業(yè)因素對資本結(jié)構有顯著影響。其次，本文控制行業(yè)因素對所選樣本進行Pearson相關性分析以及多元線性回歸分析，得出相關結(jié)論。由于證監(jiān)會2012版行業(yè)分類上市公司中，制造企業(yè)樣本數(shù)量最多，共1772家，分析結(jié)果將更可靠，故選取制造業(yè)為進一步分析樣本。

（2）變量設定。因變量：資本結(jié)構：總資產(chǎn)負債率（DR）=總負債/總資產(chǎn)；自變量：盈利能力：資產(chǎn)報酬率（ROA）=凈利潤/總資產(chǎn)；企業(yè)規(guī)模：企業(yè)規(guī)模（SIZE）=期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)；成長性：總資產(chǎn)同比增長率（AG）=（期末資產(chǎn)—期初資產(chǎn)）/期初資產(chǎn)；資產(chǎn)擔保能力：可擔保資產(chǎn)價值（COLL）=（固定資產(chǎn)+存貨）/總資產(chǎn)。

（3）理論模型。DRi=β0+β1ROAi+β2SIZEi+β3AGi+β4COLLi+e（隨機誤差）。

（4）樣本選取。本文樣本數(shù)據(jù)來自于國泰安數(shù)據(jù)庫，以2015年上市公司的財務數(shù)據(jù)為研究總體，剔除數(shù)據(jù)不完整和特殊行業(yè)樣本數(shù)據(jù)后，樣本總體為2791家。

四、實證結(jié)果與分析

（一）基本的統(tǒng)計分析

本文根據(jù)證監(jiān)會2012版行業(yè)分類，分行業(yè)對所選樣本的資本結(jié)構進行計算，可知，在資產(chǎn)負債率的“最大值”中，最高的是“制造業(yè)”（8.0479），最低的是“教育”（0.6455），相差7.4024；在 “最小值”中，最高的是“教育”（0.3878），最低的是“制造業(yè)”（0）和“房地產(chǎn)業(yè)”（0），相差0.3878；在 “平均值”中，最高的是“房地產(chǎn)業(yè)”（0.4789），最低的是“文化、體育和娛樂業(yè)”（0.2485），相差0.2304。由此可見，不同行業(yè)的資本結(jié)構具有明顯的差異，行業(yè)因素對企業(yè)資本結(jié)構有顯著影響，與本文假設1相符。

（二）pearson相關性分析

表1 相關系數(shù)矩陣

檢驗結(jié)果顯示：

（1）各自變量之間的相關系數(shù)均小于0.07，不存在明顯多重共線性。

（2）總資產(chǎn)負債率與資產(chǎn)報酬率顯著負相關（與假設2相符），與企業(yè)規(guī)模、可擔保資產(chǎn)價值正相關（與假設3、5相符），但不是很顯著，而與總資產(chǎn)同比增長率幾乎沒有相關性，與本文假設4相違背。

（三）多元回歸分析

因變量為總資產(chǎn)負債率，R=0.510，R2=0.260，F(xiàn)=103.535

檢驗結(jié)果顯示：

（1）總資產(chǎn)同比增長率變量系數(shù)為0，sig值為0.485，未通過5%顯著水平下的t檢驗，故就上市公司制造業(yè)來說，資本結(jié)構與成長性并不相關，否定了本文所提假設4。

（2）資產(chǎn)報酬率、企業(yè)規(guī)模、可擔保資產(chǎn)價值系數(shù)分別為-1.33、0.042、0.111，均可通過t檢驗，故就上市公司制造業(yè)來說，資本結(jié)構與盈利能力具有顯著的負相關關系、與企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔保能力具有正相關關系，但相關性并十分不顯著。

五、研究結(jié)論

（1）不同行業(yè)的資本結(jié)構具有較大差異，在對企業(yè)資本結(jié)構進行研究時，應該控制行業(yè)因素，分行業(yè)分別研究；

（2）對上市公司制造業(yè)來說，其資本結(jié)構與企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔保能力正相關，與盈利能力顯著負相關，而與成長性沒有顯著關系。

六、研究局限性

（1）本文僅對2015年上市公司的財務數(shù)據(jù)進行研究分析，并未考慮時間因素對資本結(jié)構的影響，故研究結(jié)果具有局限性；

（2）產(chǎn)品獨特性、收益波動性、股權流動性等因素均會影響上市公司資本結(jié)構，由于有些數(shù)據(jù)難以獲取或量化，本文并未對所有因素予以考慮；

（3）由于篇幅限制，本文僅對制造業(yè)進行相關分析，其結(jié)果并不具有廣泛適用性。