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    探究經(jīng)濟周期、融資約束與營運資本的動態(tài)協(xié)同選擇

    2017-05-30 15:29:33何慶川
    大東方 2017年11期
    關(guān)鍵詞:經(jīng)濟周期融資約束

    何慶川

    摘要:對經(jīng)濟周期、融資約束乖營運資本的動態(tài)分析,可以總結(jié)出債務(wù)危機出現(xiàn)的原因,并給出研究化解的理論,而這也是現(xiàn)代政策選擇中急需解決的問題。其在我國的研究現(xiàn)狀是,研究人員把企業(yè)內(nèi)生性作為研究的角度,忽略了經(jīng)濟周期對研究方向的影響,造成企業(yè)的融資約束失去作用。故本文的研究是根據(jù)研究機理提出假設(shè),并構(gòu)建模型,為實際實踐提供理論支持。

    關(guān)鍵詞:經(jīng)濟周期;融資約束;營運資本需求

    引言

    企業(yè)加強對營運資本的管理,可有效保證企業(yè)資金鏈的通暢,預(yù)防可能出現(xiàn)的債務(wù)危機,且這項管理也是宏觀、微觀協(xié)同后衍生的產(chǎn)物,會受到融資約束的限制,在不同的經(jīng)濟發(fā)展階段也會在經(jīng)濟政策影響下,改變管理方式,進行動態(tài)調(diào)整。

    一、研究機理與假設(shè)

    本文對這一主題的研究是借助不同的機理,通過對機理的分析完成假設(shè)。

    (1)目標營運資本的需求

    如果企業(yè)處于完美的市場環(huán)境,它不會任何限制得到融資,投資與融資決策互為獨立,投資決策主要是根據(jù)企業(yè)得到凈值的多少得到投資機會。在完美的市場環(huán)境中,企業(yè)可以用合理的資本得到足夠的融資,不會產(chǎn)生機會成本,但現(xiàn)實情況是,資本市場并不完善,企業(yè)投資與融資決策會相互影響,增加了企業(yè)得到融資的成本,而不論營運資金是否受到限制,企業(yè)都會制定一個需求的目標,從而把企業(yè)的價值放到最大,且其也會隨著政策的變化調(diào)整。其包括兩點:

    ①貨幣政策與營運資本

    因為貨幣攻擊量的增加以及利率的調(diào)整,可以直接表現(xiàn)出國家貨幣政策價格的走向,所以本文是通過實際利率,通過穩(wěn)健性分析,解析貨幣政策。即貨幣供給加快,實際利率隨之下降,企業(yè)可以在很短的時間內(nèi)得到銀行貸款,減少了企業(yè)的融資成本,若是情況相反,企業(yè)的融資成本增加,進而增加生產(chǎn)、經(jīng)營所需的成本。即貨幣政策的變化會影響融資約束,增加或減少融資成本o

    ②財政政策與營運資本

    財政政策包括兩點,即支出增長率與稅收,本文是把前者作為標準,分析財政政策。我國財政支出的增加,會增加企業(yè)對固定資產(chǎn)的投入,減少對營運資本的投資,所以營運資本可以為固定資產(chǎn)的投資提供緩沖,即財政支出率與資本投資呈負相關(guān)。

    由此提出的假設(shè)是:

    1.企業(yè)會制定營運資本需求的目標,貨幣與財政政策會對其造成影響。

    (2)營運資本需求的動態(tài)調(diào)整

    雖然企業(yè)會制定需求的目標值,但因為市場環(huán)境是動態(tài)發(fā)展的,所以企業(yè)無法準確預(yù)測產(chǎn)品和服務(wù)的銷售量,很難準確確定采購量,由此,導(dǎo)致企業(yè)的實際需求與目標值不同。即企業(yè)所需的營運資本可能因為突然出現(xiàn)的情況,改變原有的目標值。由此,本段會以流動項目為切入點,分析如何實現(xiàn)營運資本的動態(tài)管理。營運資本調(diào)整的速度與頻率,可以體現(xiàn)出企業(yè)對外部融資的依賴,并改變了項目的交易成本,交易成本越少,就代表越接近企業(yè)設(shè)定的目標值,但因為每個項目都有對應(yīng)的交易成本,所以動態(tài)調(diào)整時,不會直接調(diào)整為目標值,而是不斷縮小與目標值的差距,對比成本,并在此基礎(chǔ)上完成其他內(nèi)容的調(diào)整。

    由此,提出的假設(shè)是:

    2企業(yè)營運資本會向需求目標動態(tài)調(diào)整。

    (3)經(jīng)濟周期、融資約束與營運資本

    因為企業(yè)的外部融資會隨著經(jīng)濟周期的變化而變化,而外部市場環(huán)境也會互相摩擦,由此,可能出現(xiàn)的情況是,企業(yè)對外融資使用的成本超過了內(nèi)部融資,出現(xiàn)融資約束問題,但融資約束出現(xiàn)后可以讓企業(yè)產(chǎn)生不同的動機,讓其把握投資機會。同時,企業(yè)也會進行跨時期的融資,在融資約束的作用下,可以讓企業(yè)有更多的選擇權(quán),準確把握投資機會,以實現(xiàn)收益大于成本。

    由此,提出的假設(shè)是:

    3.產(chǎn)生融資約束的企業(yè)與非融資約束企業(yè)相比,更積極管理營運資本。

    同時,經(jīng)濟周期、融資約束和營運資本調(diào)節(jié)三者的關(guān)系是,經(jīng)濟上行期,國家貨幣政策寬松,企業(yè)可以順利得到外部融資,融資約束對其影響較小,但如果是下行期,會出現(xiàn)相反的情況。故提出的假設(shè)是:

    4.經(jīng)濟周期的變化與資本需求為負相關(guān)。

    5.企業(yè)在不同的約束機制下,調(diào)整速度有明顯的差異。

    6.當(dāng)進入經(jīng)濟的下行期,非融資約束企業(yè)的資本需求調(diào)整速度加快,但受融資約束影響的企業(yè)資本需求的調(diào)整會更加頻繁。

    二、研究設(shè)計

    基于上述研究理論與假設(shè),筆者會選擇深、滬某股企業(yè)的數(shù)據(jù)作為樣本,使用數(shù)據(jù)建立模型。經(jīng)過嚴格篩選后,總共從304家企業(yè)得到有效數(shù)據(jù)3952個,展開分析。

    (1)營運資本需求的判斷指標

    判斷營運資本需求的指標可以劃分為三個變量,分別是解釋變量、外生變量與內(nèi)生變量,其中解釋變量對應(yīng)的是目標營運資本需求,而外生變量是貨幣供給量的增速、實際貸款利率與財政支出增長速度,三者中貨幣供給量增率是用DM表示,定義是(M2-M1)/M1滯后一期。另內(nèi)生變量包含的內(nèi)容是固定資產(chǎn)投資、現(xiàn)金流量、盈利能力、成長性、公司規(guī)模與融資成本。

    通過這些指標的判定,可以了解企業(yè)營運資本的需求,完成模型的構(gòu)建。

    (2)模型設(shè)定與回歸結(jié)果

    ①模型設(shè)定

    目標營運資本需求:它是在原有模型的基礎(chǔ)上,把宏觀經(jīng)濟政策的調(diào)整作為變量,對模型進行適當(dāng)調(diào)整,并在模型中引入雙F-檢驗和Hausman檢驗,把原有的模型變?yōu)楣潭ㄐ?yīng)模型。

    動態(tài)調(diào)整模型:該模型的設(shè)定包括三部分,第一部分是經(jīng)濟周期的劃分,即它把整個經(jīng)濟發(fā)展其分為兩部分,經(jīng)濟上行期與經(jīng)濟下行期,其劃分標準是經(jīng)濟上升率的高低;第二部分是融資約束的衡量,現(xiàn)在對于融資約束的經(jīng)驗測度還沒有準確的界定,故本篇文章會使用應(yīng)用較廣的企業(yè)規(guī)模與sA指數(shù),把所有樣本數(shù)據(jù)分組,計算每組樣本的平均值,然后把33與66作為分界點,把企業(yè)的約束融資情況分為三組,完成數(shù)據(jù)分析;動態(tài)調(diào)整模型的具體設(shè)定,其算式為WCRit-WCRi,t-1=λ(WCRit*-WC Ri,t-1),其中,WCRit-與WCRi,t-1分別代表的是某家公司在某一年以及上一年的資本需求,而WCRit*是某公司子啊某一年的營運資本需求,用于判斷公司的資本需求。

    ②回歸結(jié)果

    把所有數(shù)據(jù)帶入模型后,可以通過公式的計算,得出相關(guān)數(shù)據(jù),即目標營運需求的平均值、中值、標準差依次是0.188、O.166L:j0.254,財政支出增長速度的平均值、中值、標準差的數(shù)值19.186、19.108、3.479,隨后,把這些數(shù)據(jù)帶人回歸算式完成計算后,可根據(jù)得到的結(jié)果完成假設(shè)。即如果不考慮經(jīng)濟周期的因素,可以驗證第三點假設(shè),受融資約束的企業(yè)資本的調(diào)整速度快于非融資約束企業(yè),而如果考慮個經(jīng)濟周期對其的影響,得到非融資約束企業(yè)的需求調(diào)整速度較小,受融資約束限制的企業(yè)需求調(diào)整速度加快,證實了第四點與第五點的假設(shè)。

    (3)穩(wěn)健性分析

    另為分析本文的研究結(jié)果是否穩(wěn)健,筆者會進行如下測試:

    其一,會在資本模型的基礎(chǔ)上,驗證加入宏觀經(jīng)濟政策這一變量后,企業(yè)對資本的需求是否會出現(xiàn)顯著變化。即筆者會根據(jù)所有的樣本數(shù)據(jù),建立不同效應(yīng)的模型,包括固定效益、隨機效應(yīng)等,用雙F檢驗和Hausman檢驗,得出結(jié)果,不可以使用隨機效應(yīng)模式,而是固定效應(yīng)模型。而這兩種模型計算得到的可決系數(shù)是0.536和0.332,說明模型有良好的擬合優(yōu)度,其每個模型t值的變化明顯,且財政政策與貨幣政策的變化因素對計算結(jié)果的影響角度,所以,在構(gòu)建模型時,需著重考慮這兩點政策因素。

    其二,本文通過企業(yè)融資程度的分析,可以把整個樣本分成三組,對企業(yè)在不同經(jīng)濟時期資本需求的調(diào)整速度有大致了解。而如果把40、60作為劃分標準,研究后得到的結(jié)果不變,保證了研究結(jié)果的穩(wěn)健。

    三、研究總結(jié)

    本文選擇相應(yīng)的樣本后,會以經(jīng)濟周期波動為切入點,從宏觀、微觀兩方面展開對企業(yè)營運資本的分析,闡述了其影響因素,完成了動態(tài)、靜態(tài)的分析,并在證明了相關(guān)假設(shè)的基礎(chǔ)上,為受到融資約束影響的企業(yè)的需求值提供預(yù)測值。模型總結(jié)如下:

    企業(yè)會根據(jù)自身情況設(shè)定營運資本需求的目標,且這一目標會受到貨幣、財政政策影響,影響較大,需動態(tài)調(diào)整。

    當(dāng)進入不同的經(jīng)濟發(fā)展周期,企業(yè)資本的需求會逐漸縮小與目標需求之間的差距,并在縮小的過程中找到最適合的成本。即經(jīng)濟周期企業(yè)資本需求的關(guān)系是負相關(guān),處于經(jīng)濟上行期,調(diào)整速度變緩,且速度只是輕微的調(diào)整,跨度較小,經(jīng)濟下行期,調(diào)整速度加快。

    在不同的發(fā)展周期內(nèi),受融資約束的企業(yè)資本需求調(diào)整的速度快于非融資約束企業(yè),但在經(jīng)濟下行期,非融資約束企業(yè)會加快調(diào)整速度,增加了調(diào)整的頻率。

    即不同的經(jīng)濟周期內(nèi),企業(yè)有共同的經(jīng)營目標,都需要實現(xiàn)經(jīng)濟利益的最大化,促進經(jīng)濟資本的流通,而政策的調(diào)整也可以緩沖融資約束對企業(yè)的影響,實現(xiàn)企業(yè)的宏觀調(diào)控。同時,營運資本的調(diào)整也能夠解釋每個經(jīng)濟周期的特點,在企業(yè)與政策間建立傳導(dǎo)機制。

    結(jié)語

    綜上所述,通過對經(jīng)濟周期、融資約束與營運資本動態(tài)協(xié)同的分析,可以明確三者之間的關(guān)系,以及企業(yè)在不同階段的資本需求,并根據(jù)這一需求調(diào)整企業(yè)的融資策略,讓其適應(yīng)政策與市場環(huán)境的變化,規(guī)避風(fēng)險,優(yōu)化企業(yè)的資本管理。

    (作者單位:南京麥芽金服數(shù)據(jù)科技有限公司)

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