論我國眾籌融資的風(fēng)險(xiǎn)及其法律規(guī)制

摘 要 隨著互聯(lián)網(wǎng)的迅速發(fā)展，催生了一系列新興的事物，近年來興起的眾籌就是互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的產(chǎn)物之一。本文從眾籌的概念入手，分析了我國眾籌融資中存在的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)防范的現(xiàn)狀以及眾籌法律規(guī)制的構(gòu)建。力圖發(fā)揮眾籌的作用，推動(dòng)我國多層次市場體系的建設(shè)和市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

關(guān)鍵詞 眾籌融資 風(fēng)險(xiǎn) 法律規(guī)制

作者簡介：余玲，北京工商大學(xué)法學(xué)院。

中圖分類號(hào)：D922.28 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2017.04.325

一、我國眾籌融資的概念

我國的“眾籌”一詞來自于國外的Crowdfunding。中國作家寒雨首次把Crowdfunding一詞譯為“眾籌”，由于“眾籌”這種譯法，不僅符合Crowdfunding的核心含義，而且通俗易懂、符合中國人的日常理解，所以受到廣泛的接受。隨著互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的到來，眾籌與互聯(lián)網(wǎng)相結(jié)合，煥發(fā)出新的生命力，也被賦予了新的含義。與傳統(tǒng)的眾籌相比，現(xiàn)代眾籌的一個(gè)共性是通過互聯(lián)網(wǎng)的方式進(jìn)行資源的籌集。簡而言之，現(xiàn)代的眾籌就是指發(fā)起人為了實(shí)現(xiàn)某種項(xiàng)目或計(jì)劃，通過互聯(lián)網(wǎng)向社會(huì)大眾進(jìn)行資金籌集，是一種融資的方式。

二、我國眾籌融資的風(fēng)險(xiǎn)及防范現(xiàn)狀

（一）我國眾籌融資的風(fēng)險(xiǎn)

由于現(xiàn)代眾籌屬于新興的融資方式，我國眾籌還處于起步階段，在發(fā)展的過程中存在種種風(fēng)險(xiǎn)。公開發(fā)行證券的風(fēng)險(xiǎn)。公開發(fā)行是指“向不特定對(duì)象發(fā)行證券；向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過200人；法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為”眾籌融資通過互聯(lián)網(wǎng)中的眾籌平臺(tái)進(jìn)行，由于互聯(lián)網(wǎng)的公開性，眾籌的對(duì)象總是不特定的投資者，非常容易超過200人的限制，從而觸犯公開發(fā)行的紅線。非法集資的風(fēng)險(xiǎn)。在我國現(xiàn)行的法律體系下，向公眾募集資金的典型且唯一的方式是上市公司公開發(fā)行股票的行為，而任何其它形式的面向社會(huì)大眾的公開募股的行為都被認(rèn)為是非法集資行為并且會(huì)受到嚴(yán)厲的打擊。欺詐風(fēng)險(xiǎn)。眾籌主要通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)進(jìn)行線上交流，由于信息的不對(duì)稱性以及對(duì)投資人的了解度較低，投資者遭遇欺詐的風(fēng)險(xiǎn)較大。此外，平臺(tái)在其與投資人簽訂的服務(wù)格式合同中往往會(huì)審核的免責(zé)條款，平臺(tái)不用對(duì)項(xiàng)目的信息真實(shí)性負(fù)責(zé)，這極大地提高了融資過程中合同詐騙的風(fēng)險(xiǎn)性。無法退出的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在股權(quán)眾籌中，一方面股權(quán)眾籌由于缺乏二級(jí)交易市場，股權(quán)流動(dòng)性差，投資者缺乏合適的退出機(jī)制。另一方面，交易市場的缺失也會(huì)導(dǎo)致眾籌項(xiàng)目估值的困難，普通大眾投資人可能因估值不當(dāng)而產(chǎn)生損失。商業(yè)秘密泄漏的風(fēng)險(xiǎn)。投資者可以通過眾籌平臺(tái)查閱發(fā)起人的項(xiàng)目創(chuàng)意和構(gòu)想、商業(yè)企劃書和運(yùn)營概況，這有可能造成商業(yè)秘密的泄露。發(fā)起人的商業(yè)秘密泄漏，可能造成項(xiàng)目的失敗，給眾籌平臺(tái)帶來損失。此外，由于眾籌平臺(tái)信息的泄漏，可能會(huì)挫傷投資人和發(fā)起人的積極性，造成平臺(tái)業(yè)績的減少甚至破產(chǎn)。非法組織的風(fēng)險(xiǎn)。由于眾籌的投資人具有不特定性、大眾性，發(fā)起人設(shè)立的公司可能因?yàn)槿藬?shù)不合標(biāo)準(zhǔn)而無法成立，淪落為非法組織。

綜上所述，可以看出，眾籌這種新興的融資方式，存在種種風(fēng)險(xiǎn)，要發(fā)揮眾籌的融資功能，必須對(duì)有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范。

（二）我國眾籌融資風(fēng)險(xiǎn)的防范現(xiàn)狀

1.我國眾籌融資的法律規(guī)制現(xiàn)狀。就股權(quán)眾籌的法律規(guī)制而言，比較全面的制度構(gòu)建就是我國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）》的征求意見稿，意見稿對(duì)股權(quán)眾籌的投資者資格、投資者人數(shù)上限、眾籌平臺(tái)資質(zhì)以及眾籌平臺(tái)運(yùn)營范圍給出了明確的要求；明確規(guī)定了股權(quán)眾籌應(yīng)當(dāng)采取非公開發(fā)行方式，并通過一系列自律管理來滿足《證券法》第10條對(duì)非公開發(fā)行的相關(guān)規(guī)定。意見稿肯定了股權(quán)眾籌的合法性，具有重大的歷史意義。目前我國正在進(jìn)行《證券法》修訂草案的第五次修訂，此次《證券法》修訂草案中，股權(quán)眾籌被明確納入立法范圍，接受證監(jiān)會(huì)監(jiān)管。雖然以上所述意見稿和草案都還沒有正式頒布，但是從中可以預(yù)見到我國眾籌發(fā)展的光明前途。

目前雖然有了一定的規(guī)定，但是還存在諸多的不足。（1）有意見認(rèn)為對(duì)眾籌平臺(tái)的準(zhǔn)入條件，要求“凈資產(chǎn)不低于500萬元人民幣”過于嚴(yán)苛，建議降低凈資產(chǎn)總額要求。（2）意見稿只是規(guī)定了眾籌平臺(tái)應(yīng)當(dāng)設(shè)立專門的賬戶進(jìn)行眾籌資金管理，由于眾籌平臺(tái)資金管理的缺少有效的監(jiān)管，可能存在挪用眾籌資金等嚴(yán)重影響投資人和發(fā)起人利益的行為。（3）意見稿中仍然規(guī)定了投資人的上限仍然為200人，此上限規(guī)定過小，不能充分滿足投資人的投資需求，這不利于眾籌的發(fā)展和中小企業(yè)的融資。（4）意見稿沒有規(guī)定投資人和發(fā)起人單個(gè)項(xiàng)目或單個(gè)年度內(nèi)的融資限額，這屬于風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)、投融資自由的表現(xiàn)，具有一定的進(jìn)步性。但是不能因此就一刀切地要求所有的發(fā)起人承擔(dān)相同的信息披露義務(wù)。（5）為了防止出現(xiàn)一股多賣的情形，意見稿禁止發(fā)起人在多個(gè)平臺(tái)上就同一項(xiàng)目進(jìn)行融資，這種規(guī)定不利于發(fā)起人的眾籌成功，沒有充分考慮發(fā)起人的融資需要。（6）為了解決投資人的退出問題，應(yīng)當(dāng)設(shè)立股權(quán)眾籌的二級(jí)交易市場，但是卻沒有設(shè)立眾籌股權(quán)的二級(jí)交易市場。

2.我國眾籌融資實(shí)踐中的風(fēng)險(xiǎn)防范現(xiàn)狀。在我國眾籌實(shí)踐中主要對(duì)非法集資和公開發(fā)行的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范。公開發(fā)行是指“向不特定對(duì)象發(fā)行證券；向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過200人。為了規(guī)避公開發(fā)行證券的風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在我國所謂“股權(quán)眾籌”平臺(tái)，通過限制投資者資格、人數(shù)或投資金額等方式避免被視為非法公開發(fā)行股票的平臺(tái)。

是否構(gòu)成非法集資和公開發(fā)行的關(guān)鍵在于，投資人是否特定，人數(shù)是否超過200人。然而特定與不特定都是一個(gè)模糊的概念。從眾籌實(shí)踐來看，每個(gè)投資人只要通過簡單的注冊(cè)就可以進(jìn)入平臺(tái)進(jìn)行投資的選擇。這意味著幾乎任何人都是潛在的投資人，所以，也可以說投資主體并不是特定的。對(duì)于200人的限制，由于法律并未明確此處所指的“人”是自然人還是法人，如果理解為自然人則很容易違反公開發(fā)行和非法集資的規(guī)定。如果解釋為法人，則可以通過法人的身份間接容納很多的自然人，從而規(guī)避200人的限制。通過以上論述，可以看出實(shí)踐中股權(quán)眾籌需要對(duì)其運(yùn)作模式進(jìn)行嚴(yán)格的管控或采取特殊方式才能規(guī)避《證券法》的限制，然而這種規(guī)避方式從法律解釋的角度來看往往又是不可靠的。

三、我國眾籌融資風(fēng)險(xiǎn)法律規(guī)制的構(gòu)建

（一）投資人的特別保護(hù)

在眾籌的主體當(dāng)中，投資人處于弱勢地位，為了保護(hù)投資人，應(yīng)當(dāng)賦予投資人適當(dāng)?shù)臋?quán)利，為投資人設(shè)立特別的保護(hù)制度。

1.公益眾籌模式中投資人的保護(hù)。公益眾籌由于投資人不求回報(bào)，其最關(guān)心的是項(xiàng)目的實(shí)施情況。所以要保證投資人對(duì)公益眾籌項(xiàng)目的知情權(quán)。在投資公益眾籌之前，平臺(tái)或者發(fā)起人應(yīng)當(dāng)提供對(duì)項(xiàng)目的適當(dāng)性、社會(huì)影響以及可持續(xù)發(fā)展能力的信息。在眾籌完成后，公益眾籌的核心在于對(duì)公益項(xiàng)目的實(shí)際運(yùn)作情況向投資人進(jìn)行充分的信息披露?？梢詤⒖脊婊饡?huì)的監(jiān)管，建立完善的信息披露制度。設(shè)立專業(yè)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)公益眾籌的籌資人的資金運(yùn)用進(jìn)行監(jiān)管，向投資人披露有關(guān)財(cái)務(wù)信息，接受投資人以及社會(huì)公眾的監(jiān)督。設(shè)立公益眾籌的自律組織，互相進(jìn)行監(jiān)督。

2.預(yù)售眾籌模式中投資人的保護(hù)。預(yù)售眾籌實(shí)質(zhì)是一種買賣合同。在預(yù)售眾籌中投資人的目的在于獲得項(xiàng)目所推出的產(chǎn)品或服務(wù)，投資人與發(fā)起人的關(guān)系可以認(rèn)定為消費(fèi)者和生產(chǎn)商的關(guān)系。在預(yù)售眾籌中，投資人實(shí)際上屬于一般消費(fèi)者，可以運(yùn)用《中華人民共和國消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)法》以及相關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行保護(hù)。

3.債權(quán)眾籌與股權(quán)眾籌中投資人的保護(hù)。由于債權(quán)眾籌與股權(quán)眾籌具有極大的共性，所以一并進(jìn)行探討。

首先，債權(quán)眾籌與股權(quán)眾籌中，投資人為了追求高額的收益，可能進(jìn)行非理性的投資，造成無法承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。所以一方面應(yīng)當(dāng)根據(jù)投資人的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力進(jìn)行限制，保證投資人的理性投資。另一方面，應(yīng)當(dāng)對(duì)發(fā)起人的資格以及融資額和融資期限進(jìn)行限制?？偟膩碚f，必須確認(rèn)眾籌的發(fā)起人滿足對(duì)發(fā)起人的要求，并且從結(jié)果預(yù)期來看，要能夠?qū)崿F(xiàn)眾籌制度創(chuàng)設(shè)的目的。

其次，為了防止發(fā)起人借用眾籌平臺(tái)欺詐投資者，應(yīng)該建立合理的眾籌信用評(píng)級(jí)體系。另外，筆者認(rèn)為股權(quán)眾籌和債權(quán)眾籌由于其涉及的利益廣泛，在降低發(fā)起人門檻的情況下，有必要對(duì)眾籌平臺(tái)規(guī)定嚴(yán)格的要求，只有這樣才能保證眾籌平臺(tái)承擔(dān)責(zé)任的能力以及控制風(fēng)險(xiǎn)的能力，保障對(duì)發(fā)起人審查的質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)對(duì)投資人的保護(hù)。為了資金安全，還應(yīng)當(dāng)對(duì)眾籌平臺(tái)引入第三方資金托管制度，將眾籌資金管理和平臺(tái)運(yùn)營相分離。為了解決投資人的退出問題，還應(yīng)當(dāng)設(shè)立股權(quán)眾籌的二級(jí)交易市場。為了最大限度地化解投資人的風(fēng)險(xiǎn)，還可以引入保險(xiǎn)制度，由眾籌平臺(tái)或第三人進(jìn)行眾籌擔(dān)保。

（二）眾籌發(fā)起人和眾籌平臺(tái)的保護(hù)

在保護(hù)投資人的同時(shí)，也應(yīng)當(dāng)對(duì)發(fā)起人和眾籌平臺(tái)予以關(guān)注，實(shí)現(xiàn)利益的相對(duì)平衡。

1.為了促進(jìn)眾籌的發(fā)展、解決中小企業(yè)融資難的問題，應(yīng)當(dāng)取消意見稿中規(guī)定了投資人人數(shù)為200人的限制，建立小額股權(quán)公開發(fā)行制度。因?yàn)檫@樣不僅可以充分地利用社會(huì)閑散資金，還可以促成發(fā)起人融資目的的實(shí)現(xiàn)。在眾籌的模式方面，允許發(fā)起人根據(jù)投資人的需要采用混合模式進(jìn)行眾籌。也就是說，對(duì)于同一個(gè)項(xiàng)目的眾籌，允許投資人在投資時(shí)選擇采用何種眾籌模式，從而滿足投資人多樣化的需求，也促進(jìn)發(fā)起人眾籌成功。

2.對(duì)眾籌平臺(tái)的設(shè)立實(shí)行開發(fā)的態(tài)度，在設(shè)立時(shí)允許申請(qǐng)人根據(jù)需要選擇設(shè)立不同的眾籌模式平臺(tái)，既可以是單一模式的平臺(tái)，也可以是多種模式的混合型平臺(tái)，然后根據(jù)不同平臺(tái)的模式設(shè)定不同程度的條件。例如，針對(duì)公益眾籌和預(yù)售眾籌的平臺(tái)設(shè)立條件可以低于股權(quán)眾籌和債權(quán)眾籌的設(shè)立條件。

3.為了防止發(fā)起人和眾籌平臺(tái)的信息泄漏，投資人應(yīng)當(dāng)負(fù)擔(dān)保守商業(yè)秘密的義務(wù)。一方面，投資人應(yīng)當(dāng)接受眾籌平臺(tái)的審查。在對(duì)投資人的投資資格、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力進(jìn)行審查的同時(shí)，對(duì)保密義務(wù)及相關(guān)責(zé)任向投資人進(jìn)行充分的說明和解釋。投資人應(yīng)當(dāng)嚴(yán)守相關(guān)信息，特別是涉及商業(yè)秘密的信息，如果投資人故意違反保密義務(wù)，將對(duì)眾籌平臺(tái)和發(fā)起人承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任。

4.打通眾籌平臺(tái)的升級(jí)通道。根據(jù)眾籌平臺(tái)的發(fā)展情況來決定其可以經(jīng)營的眾籌模式。例如可以規(guī)定資本在500萬元以下的眾籌平臺(tái)只能經(jīng)營公益眾籌和預(yù)售眾籌，資本在2000萬元以上的眾籌平臺(tái)才可以經(jīng)營債權(quán)眾籌和股權(quán)眾籌。一個(gè)眾籌平臺(tái)可以隨著資本實(shí)力的增長從事更為廣泛的業(yè)務(wù)，甚至可以一步一步地升級(jí)到證券經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)，如果其條件已經(jīng)達(dá)到了傳統(tǒng)證券公開發(fā)行的要求，那么應(yīng)當(dāng)退出眾籌，更改為傳統(tǒng)的經(jīng)營主體。

四、結(jié)語

眾籌合法化是必然趨勢，但是由于眾籌與生俱來的風(fēng)險(xiǎn)，在眾籌合法化之后必須對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管，特別是要注重投資人的保護(hù)。一方面改變傳統(tǒng)的監(jiān)管理念，在重視對(duì)發(fā)起人信息披露嚴(yán)格監(jiān)管的同時(shí)，注重對(duì)投資人的資格以及投資額的限制，注重對(duì)眾籌平臺(tái)的資格以及審核責(zé)任的監(jiān)管。另一方面，對(duì)投資人的投資額以及發(fā)起人的融資額進(jìn)行限定，防止非理性的投資的同時(shí)，注重投資人投資自主權(quán)的維護(hù)。在具體的制度構(gòu)建方面，可以在對(duì)我國眾籌市場現(xiàn)狀進(jìn)行調(diào)查的基礎(chǔ)上，引入外國先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，逐步深化改革，實(shí)現(xiàn)科學(xué)的制度構(gòu)建。

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