資產(chǎn)管理和銀行理財(cái)市場(chǎng)發(fā)展展望

宋艷偉

我國(guó)商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)已經(jīng)走過(guò)十多年的高速發(fā)展歷程，成績(jī)驕人，但也存在一些問(wèn)題。未來(lái)幾年，特別是“十三五”期間，資產(chǎn)管理市場(chǎng)將發(fā)生翻天覆地變化。商業(yè)銀行理財(cái)將達(dá)到成熟階段，進(jìn)入基于自身核心投資管理能力的個(gè)性化競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代。本文通過(guò)研判資產(chǎn)管理行業(yè)變化趨勢(shì)，結(jié)合即將出臺(tái)的《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》，嘗試對(duì)未來(lái)幾年商業(yè)銀行理財(cái)發(fā)展情況做出展望。

資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展展望

資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展動(dòng)力強(qiáng)勁?！笆濉逼陂g我國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)將繼續(xù)保持穩(wěn)健發(fā)展勢(shì)頭。發(fā)展動(dòng)力來(lái)源主要有以下幾個(gè)方面：一是居民財(cái)富擴(kuò)張，資產(chǎn)管理需求擴(kuò)大，需求引致資產(chǎn)管理行業(yè)大發(fā)展。在共同富裕的愿景下，“十三五”期間居民財(cái)富將大幅增長(zhǎng)。居民的資產(chǎn)管理需求顯著提升，將推動(dòng)資產(chǎn)管理行業(yè)高速發(fā)展。2015年末資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模93萬(wàn)億元，以未來(lái)年均增長(zhǎng)15%保守估計(jì)，五年內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模將輕松突破150萬(wàn)億元。二是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)力變化需要一個(gè)強(qiáng)大的資產(chǎn)管理市場(chǎng)作為支撐。在大眾創(chuàng)新、萬(wàn)眾創(chuàng)業(yè)的趨勢(shì)下，相比間接融資市場(chǎng)，資本市場(chǎng)更能承擔(dān)起為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)配置資源的角色。而一個(gè)強(qiáng)大資本市場(chǎng)發(fā)展需要一個(gè)強(qiáng)大資產(chǎn)管理行業(yè)作為支撐。三是影子銀行風(fēng)險(xiǎn)的弱化使資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)沒(méi)有歷史包袱地健康發(fā)展。在“四萬(wàn)億”出臺(tái)之后，巨量債務(wù)累積、各種游離于監(jiān)管之外的業(yè)務(wù)衍生形式使得主要存在于資產(chǎn)管理行業(yè)的影子銀行風(fēng)險(xiǎn)急劇上升。經(jīng)過(guò)近幾年監(jiān)管的引導(dǎo)，影子銀行風(fēng)險(xiǎn)積聚的高峰已經(jīng)度過(guò)，例如銀行理財(cái)中投資于“非標(biāo)資產(chǎn)”的比例已降至30%以下。影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)弱化使資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)輕裝上陣，沒(méi)有歷史包袱地向前發(fā)展。

剛性兌付矛盾將進(jìn)一步化解，信用利差擴(kuò)大將提高資產(chǎn)管理行業(yè)的市場(chǎng)化程度。隨著存款保險(xiǎn)制度、金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)制度等的逐步完善，剛性兌付也將弱化。剛性兌付的弱化將壓低無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，提升投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，糾正長(zhǎng)期以來(lái)影子銀行信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)體系的錯(cuò)配問(wèn)題。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表惡化，債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)逐步提升，剛性兌付的打破將使金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)利差擴(kuò)大，從而提高金融資源配置效率。行業(yè)市場(chǎng)化程度的提升，將使不同類型、不同規(guī)模、不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)形成多層次、差異化的金融服務(wù)體系。

機(jī)構(gòu)投資者群體發(fā)展壯大，資產(chǎn)管理行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。我國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)將是一個(gè)泛資產(chǎn)管理的時(shí)代。資產(chǎn)管理市場(chǎng)橫跨銀行、信托、基金、證券、保險(xiǎn)、私幕、互聯(lián)網(wǎng)金融等不同門類。資產(chǎn)管理創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)多樣化、機(jī)構(gòu)投資者群體發(fā)展壯大將導(dǎo)致資產(chǎn)管理行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。一是靈活管理的私募基金，特別是陽(yáng)光私募的爆發(fā)式增長(zhǎng)，將沖擊傳統(tǒng)資產(chǎn)管理行業(yè)。二是以BAT為背景的大資管機(jī)構(gòu)，依托互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)優(yōu)勢(shì)，有著貼心和個(gè)性化的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品吸引80后、90后的資管需求，會(huì)攪局已有資產(chǎn)管理市場(chǎng)。

跨境資產(chǎn)管理大發(fā)展。未來(lái)五年將是跨境投資快速增長(zhǎng)的戰(zhàn)略機(jī)遇期。一是在人民幣國(guó)際化、資本項(xiàng)目開(kāi)放步伐加快、“一帶一路”國(guó)家戰(zhàn)略的推動(dòng)下，產(chǎn)能相對(duì)過(guò)剩的企業(yè)向外擴(kuò)張的內(nèi)在動(dòng)力強(qiáng)烈。二是出于追求高收益資產(chǎn)、分散風(fēng)險(xiǎn)、移民等多方面因素考慮，越來(lái)越多的中國(guó)人傾向于更多地配置境外資產(chǎn)。企業(yè)和個(gè)人資產(chǎn)“走出去”的步伐加快將加速我國(guó)居民的離岸財(cái)富積累。據(jù)波士頓《2015全球財(cái)富報(bào)告》預(yù)測(cè)，我國(guó)離岸財(cái)富到2018年底將達(dá)到12.4萬(wàn)億美元，大約70萬(wàn)億元人民幣。財(cái)富的全球資產(chǎn)配置中，固定收益類、房地產(chǎn)和股票是跨國(guó)的主流投資類別。

高端資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展。“十三五”期間我國(guó)仍處于工業(yè)化后期，在工業(yè)化完成之際，產(chǎn)業(yè)資本已初步完成積累，高凈值人群數(shù)量達(dá)到階段頂峰。根據(jù)波士頓咨詢估計(jì)，到2020年，介于中產(chǎn)階級(jí)和超級(jí)富豪之間的中國(guó)富裕消費(fèi)者將達(dá)到2.8億人，占中國(guó)城市人口的35%、中國(guó)總?cè)丝诘?0%。這部分人群的消費(fèi)額將增至3.1萬(wàn)億美元，占全球消費(fèi)總額的5%。如表1所示，預(yù)計(jì)2020年高凈值人群可投資資產(chǎn)將達(dá)73萬(wàn)億元，高端資產(chǎn)管理行業(yè)的收入將超過(guò)5000億元。高端資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有兩個(gè)特征需要高度重視：一是財(cái)富傳承方面的金融服務(wù)需求。我國(guó)高凈值人群主要集中在20世紀(jì)六七十年代出生的人群，這些高凈值人群在“十三五”期間將呈老齡化特征。在實(shí)現(xiàn)財(cái)富穩(wěn)健增值的前提下，越來(lái)越多的高凈值人群開(kāi)始思考和規(guī)劃如何將物質(zhì)財(cái)富有效、有益地傳遞給下一代。二是全權(quán)委托資產(chǎn)管理模式的需求。我國(guó)高凈值人群以私營(yíng)企業(yè)主和私營(yíng)企業(yè)管理層為主。這類人群實(shí)業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)豐富，但金融投資能力整體不強(qiáng)，因?yàn)殛P(guān)注主業(yè)、精力有限等原因亟須專業(yè)化資產(chǎn)管理服務(wù)，以實(shí)現(xiàn)其財(cái)富的多元化和國(guó)際化配置。

存在的問(wèn)題

“剛性兌付”問(wèn)題依然存在。由于銀行理財(cái)賬戶與銀行支付賬戶存在天然關(guān)聯(lián)，其預(yù)期收益的形式發(fā)行與存款一致，銀行理財(cái)成為存款的替代性極強(qiáng)。在理財(cái)法律規(guī)范清晰、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)責(zé)任厘清之前，商業(yè)銀行事實(shí)上承擔(dān)了理財(cái)產(chǎn)品的兌付風(fēng)險(xiǎn)。商業(yè)銀行在顧忌商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，“將錯(cuò)就錯(cuò)”地強(qiáng)化了理財(cái)產(chǎn)品在投資人眼中儲(chǔ)蓄替代品的傾向。理財(cái)產(chǎn)品在透支銀行信用中的規(guī)模不斷擴(kuò)大，雖然解決了吸存等問(wèn)題，但也扭曲了理財(cái)業(yè)務(wù)的本質(zhì)，危害未來(lái)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)的發(fā)展。首先，從投資者角度看，它會(huì)導(dǎo)致投資者只關(guān)注投資收益而忽視風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的不敏感使投資者難以形成風(fēng)險(xiǎn)收益匹配的投資觀念。其次，從資產(chǎn)管理者角度看，剛性兌付會(huì)使其較少地重視風(fēng)險(xiǎn)約束，刺激其過(guò)度冒險(xiǎn)，盲目提高杠桿率，偏好于高風(fēng)險(xiǎn)、表內(nèi)信貸禁投的行業(yè)，甚至不嚴(yán)格履行受托人義務(wù)，放松對(duì)項(xiàng)目的盡職調(diào)查及存續(xù)期管理等。最后，從更大范圍來(lái)看，剛性兌付會(huì)不斷強(qiáng)化社會(huì)公眾對(duì)銀行兜底的預(yù)期，進(jìn)一步扭曲金融體系風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)體系，引發(fā)更多的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇行為。

銀行理財(cái)產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重。由于分業(yè)經(jīng)營(yíng)和剛性兌付的約束，各銀行沒(méi)有差異化設(shè)計(jì)理財(cái)產(chǎn)品的動(dòng)力，同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重。產(chǎn)品類型主要為類存款型固定收益類理財(cái)，產(chǎn)品期限、風(fēng)險(xiǎn)特征描述均高度雷同。資產(chǎn)配置上，投資品種主要集中在債券、信貸資產(chǎn)等。發(fā)行模式多為按預(yù)期收益模式發(fā)行，凈值模式占比很小。

“資產(chǎn)池”模式流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)隱患仍未完全化解?！百Y產(chǎn)池”運(yùn)作，是通過(guò)滾動(dòng)發(fā)售不同期限的理財(cái)產(chǎn)品，持續(xù)募集資金以保持理財(cái)資金的來(lái)源和理財(cái)資金運(yùn)用平衡，通過(guò)產(chǎn)品及其資金運(yùn)用之間的期限錯(cuò)配或項(xiàng)目錯(cuò)配，以獲取收益的理財(cái)業(yè)務(wù)運(yùn)作模式。因?yàn)闆](méi)有對(duì)沖手段的期限錯(cuò)配是一種非常冒險(xiǎn)的投機(jī)行為，“資產(chǎn)池”運(yùn)作模式隱藏了一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。用滾動(dòng)的短期理財(cái)資金去對(duì)接長(zhǎng)期投資項(xiàng)目，在多數(shù)情形下可以用相對(duì)低廉的貨幣資金價(jià)格來(lái)賺取錯(cuò)配帶來(lái)的期限息差。但是，這種操作面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和再融資風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)短期利率大幅上行或流動(dòng)性緊張時(shí)，就有資金鏈斷裂的危險(xiǎn)。

銀行理財(cái)法律關(guān)系不明確。目前，廣受詬病的銀行理財(cái)?shù)膭傂詢陡逗碗[性擔(dān)保，以及背后的理財(cái)產(chǎn)品投資運(yùn)作不透明、信息披露不充分等問(wèn)題，其產(chǎn)生根源之一就是銀行理財(cái)?shù)姆申P(guān)系不清晰。銀行理財(cái)?shù)男再|(zhì)到底屬于何種法律關(guān)系，目前尚存在爭(zhēng)議。有人認(rèn)為是“委托代理關(guān)系”，有人認(rèn)為是“信托關(guān)系”?！拔写黻P(guān)系”論的支持者主要依據(jù)銀監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人就發(fā)布《商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》和《商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指引》答記者問(wèn)中明確界定“個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)是建立在委托代理關(guān)系基礎(chǔ)之上的銀行服務(wù)”。言下之意理財(cái)業(yè)務(wù)的法律關(guān)系定性為委托代理法律關(guān)系。委托論觀點(diǎn)在一個(gè)問(wèn)題上難以自圓其說(shuō)，即銀行理財(cái)在管理資產(chǎn)時(shí)以商業(yè)銀行自己的名義進(jìn)行，有悖于委托代理法律關(guān)系中，受托人在履行受托義務(wù)時(shí)，對(duì)外應(yīng)以委托人的名義?！靶磐嘘P(guān)系”論的支持者主要依據(jù)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)具有“受人之托，代人理財(cái)”現(xiàn)代信托制度的含義，契合我國(guó)《信托法》關(guān)于信托的定義，認(rèn)為銀行根據(jù)受托合同幫助客戶投資理財(cái)，作為受托人，以自己的名義而不是以客戶的名義進(jìn)行投資，資金管理與處分權(quán)在銀行手中，這屬于信托關(guān)系。但我國(guó)《商業(yè)銀行法》明確規(guī)定商業(yè)銀行不得從事信托業(yè)務(wù)。并且保證收益理財(cái)產(chǎn)品銀監(jiān)會(huì)要求納入銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)管理，即銀行與保本產(chǎn)品的法律關(guān)系為債務(wù)關(guān)系，有悖于信托法理，受托人僅以信托財(cái)產(chǎn)為限，對(duì)受益人所付的債務(wù)承擔(dān)有限清償責(zé)任。

銀行理財(cái)市場(chǎng)發(fā)展展望

銀行理財(cái)將達(dá)到成熟階段。經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展，銀行理財(cái)已成為國(guó)內(nèi)資產(chǎn)管理的中流砥柱，是國(guó)內(nèi)最大的機(jī)構(gòu)投資者，已擁有穩(wěn)定的客戶來(lái)源和相對(duì)穩(wěn)健的風(fēng)險(xiǎn)控制手段。但是這一階段的銀行理財(cái)大多因承擔(dān)監(jiān)管套利功能，如規(guī)避貸款規(guī)模管理、在存貸比的限制之外多放貸款、超越利率浮動(dòng)限制吸收存款等，整體仍處于資產(chǎn)管理的初級(jí)階段，即推銷和財(cái)務(wù)咨詢階段。

未來(lái)五年，在利率市場(chǎng)化、剛性兌付矛盾減弱、銀行理財(cái)與銀行“風(fēng)險(xiǎn)隔離”明確的基礎(chǔ)上，商業(yè)銀行的理財(cái)業(yè)務(wù)將迅速邁向成熟階段，即財(cái)富管理階段。銀行理財(cái)在成熟階段，將真正實(shí)現(xiàn)以客戶為中心，根據(jù)不同客戶不同人生階段的理財(cái)需求，通過(guò)科學(xué)和專業(yè)化的資產(chǎn)配置，為客戶提供包括資產(chǎn)管理、風(fēng)險(xiǎn)管理、稅收和遺產(chǎn)規(guī)劃、信托服務(wù)、離岸金融、研究分析等多元化金融服務(wù)。一是銀行理財(cái)?shù)亩ㄎ粚⒂商婵蛻敉顿Y獲取收益迅速轉(zhuǎn)變?yōu)橐詽M足客戶的多樣性需求為核心的大資管業(yè)務(wù)。二是銀行理財(cái)產(chǎn)品品種將從偏重固定收益領(lǐng)域，延伸為涵蓋了融通股權(quán)、債券、物權(quán)、一級(jí)市場(chǎng)、二級(jí)市場(chǎng)的多市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)領(lǐng)域。三是銀行理財(cái)?shù)慕巧矎膯我坏漠a(chǎn)品提供者上升為產(chǎn)品設(shè)計(jì)者、交易參與者、客戶需求引導(dǎo)者等多種角色，將承載投資、融資、資本中介、通道等全方位功能。

銀行理財(cái)將承擔(dān)銀行轉(zhuǎn)型的重要任務(wù)。未來(lái)五年，我國(guó)將真正邁向利率市場(chǎng)化時(shí)代。伴隨著混業(yè)化和金融脫媒，商業(yè)銀行將逐步向全能型轉(zhuǎn)變。理財(cái)業(yè)務(wù)將肩負(fù)著商業(yè)銀行未來(lái)轉(zhuǎn)型發(fā)展，跨界、跨業(yè)布局資產(chǎn)的重任。一是國(guó)內(nèi)財(cái)富管理市場(chǎng)空間巨大，足以支撐商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型。目前，銀行理財(cái)余額已經(jīng)突破25萬(wàn)億元。預(yù)計(jì)未來(lái)五年，國(guó)內(nèi)僅零售資產(chǎn)管理市場(chǎng)的潛在規(guī)模就將達(dá)到80萬(wàn)億～120萬(wàn)億元，這還不包括機(jī)構(gòu)理財(cái)市場(chǎng)和人民幣國(guó)際化過(guò)程中帶來(lái)的巨量境外人民幣理財(cái)需求。如果按照國(guó)際市場(chǎng)理財(cái)業(yè)務(wù)創(chuàng)造的平均1%左右的中間業(yè)務(wù)收入比率測(cè)算，僅80萬(wàn)億～120萬(wàn)億元的零售理財(cái)市場(chǎng)能夠?yàn)殂y行創(chuàng)造的中收就將達(dá)到0.8萬(wàn)億～1.2萬(wàn)億元。以2016年銀行業(yè)2萬(wàn)億元左右利潤(rùn)為基數(shù)，加上每年5%的利潤(rùn)增長(zhǎng)水平測(cè)算，由理財(cái)創(chuàng)造的中收將在銀行業(yè)未來(lái)利潤(rùn)的占比中超過(guò)40%，足以支撐銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型。二是理財(cái)業(yè)務(wù)是銀行混業(yè)化、盈利模式中間業(yè)務(wù)化的重要突破口。理財(cái)業(yè)務(wù)因?yàn)椴徽加勉y行資本、知識(shí)技術(shù)密集、財(cái)富驅(qū)動(dòng)、分層服務(wù)等，仍將延續(xù)突破傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)的盈利模式，引導(dǎo)投行業(yè)務(wù)、托管業(yè)務(wù)、私人銀行等中間業(yè)務(wù)的發(fā)展。

銀行理財(cái)差異化、專業(yè)化競(jìng)爭(zhēng)格局會(huì)日益清晰。當(dāng)前各商業(yè)銀行理財(cái)同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重。未來(lái)五年，在金融全球化背景下，多元化市場(chǎng)將使資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的運(yùn)作機(jī)制更加復(fù)雜。追逐差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的內(nèi)在動(dòng)力會(huì)使各銀行理財(cái)業(yè)務(wù)逐漸呈現(xiàn)分化格局。通過(guò)差異化的體制及模式創(chuàng)新，各具特色的內(nèi)外部合作，以及不同優(yōu)勢(shì)資源的整合，有些銀行理財(cái)業(yè)務(wù)會(huì)做大類資產(chǎn)配置，強(qiáng)調(diào)平臺(tái)化建設(shè)，而有的銀行理財(cái)業(yè)務(wù)會(huì)在優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域形成自己獨(dú)有的品牌優(yōu)勢(shì)。從組織架構(gòu)上看，不同銀行的理財(cái)業(yè)務(wù)將差異化地實(shí)施集中經(jīng)營(yíng)、事業(yè)部制、子公司制等組織架構(gòu)探索轉(zhuǎn)型。由于設(shè)立理財(cái)資管子公司不是一蹴而就的事情，不同規(guī)模的銀行會(huì)根據(jù)自身理財(cái)?shù)陌l(fā)展階段和戰(zhàn)略定位，選擇適合自身的組織架構(gòu)。大型商業(yè)銀行將會(huì)積極設(shè)立資產(chǎn)管理子公司，采取公募基金的管理模式，推動(dòng)海內(nèi)外分支機(jī)構(gòu)設(shè)立，并爭(zhēng)取早日上市。中小銀行將以理財(cái)事業(yè)部制的管理模式，定位于特色化服務(wù)，保持在區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)中的比較優(yōu)勢(shì)。從管理模式上看，不同規(guī)模的銀行理財(cái)業(yè)務(wù)將定位于綜合服務(wù)商模式、核心服務(wù)商模式或?qū)I(yè)服務(wù)商模式。大型商業(yè)銀行的理財(cái)業(yè)務(wù)將傾向于綜合服務(wù)商模式?；谥胺e累的投資管理能力和客戶規(guī)模，通過(guò)資產(chǎn)管理、財(cái)富管理和投資銀行協(xié)同，為客戶提供三位一體的服務(wù)。中小銀行則傾向于核心服務(wù)商模式和專業(yè)化服務(wù)商模式。通過(guò)“資產(chǎn)管理+財(cái)富管理”或“資產(chǎn)管理+投資銀行”模式，集中優(yōu)勢(shì)資源，突出特色化服務(wù)，重構(gòu)發(fā)展模式，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。

銀行理財(cái)參與資本市場(chǎng)的緊密度增強(qiáng)。未來(lái)五年，銀行理財(cái)將成為資本市場(chǎng)和直接融資體系的重要參與者，改變目前投資標(biāo)的主要集中于固定收益領(lǐng)域的現(xiàn)狀。隨著監(jiān)管放松，未來(lái)將允許以理財(cái)產(chǎn)品的名義獨(dú)立開(kāi)立資金賬戶和證券賬戶等相關(guān)賬戶。一是擴(kuò)大直接融資，積極布局混合所有制改革、優(yōu)先股發(fā)行、新股發(fā)行、管理層收購(gòu)、員工持股、定向增發(fā)、股指期貨投資、杠桿融資、并購(gòu)貸款、券商兩融等資本市場(chǎng)的品種。二是形成完全市場(chǎng)化的凈值類投資組合。通過(guò)資產(chǎn)管理的組合投資，包括不同類別、不同久期的資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的組合管理。三是積極配置金融衍生品，達(dá)到套期保值、單邊投機(jī)的配置需求，實(shí)現(xiàn)金融工程組合投資和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，為熨平理財(cái)投資資產(chǎn)負(fù)債表的波動(dòng)以及分散收益風(fēng)險(xiǎn)提供支持。

跨界合作仍是銀行理財(cái)提升綜合服務(wù)水平的重要抓手。資產(chǎn)管理是多元化、多市場(chǎng)、多層次的投資和風(fēng)險(xiǎn)管理?？缡袌?chǎng)、跨國(guó)境、跨基礎(chǔ)資產(chǎn)的多元化投資和風(fēng)險(xiǎn)管理帶來(lái)的挑戰(zhàn)將促進(jìn)資產(chǎn)管理理念和方法論的創(chuàng)新。未來(lái)五年，銀行理財(cái)會(huì)實(shí)現(xiàn)從監(jiān)管跨界邁向互聯(lián)網(wǎng)跨界和投行跨界合作的轉(zhuǎn)變。一方面，積極跨界互聯(lián)網(wǎng)，探索全新的服務(wù)內(nèi)容、業(yè)務(wù)模式和銷售模式。利用互聯(lián)網(wǎng)便利的平臺(tái)化優(yōu)勢(shì)，從原來(lái)標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品服務(wù)向社區(qū)平臺(tái)服務(wù)轉(zhuǎn)變。通過(guò)數(shù)字云、模塊化的服務(wù)，把靈活單元投資和多元組合相結(jié)合，為每個(gè)單一客戶提供更精確的基于目標(biāo)投資組合的資產(chǎn)管理配置計(jì)劃。這種目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)需要技術(shù)服務(wù)、技術(shù)更新，通過(guò)模塊化組合加以達(dá)成。另一方面，積極跨界提升與投資銀行業(yè)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)。通過(guò)投行跨界，將中觀層次資產(chǎn)配置理念與微觀層次的金融創(chuàng)新或者企業(yè)融資工具創(chuàng)新相結(jié)合，使得銀行理財(cái)?shù)耐顿Y與企業(yè)的基本經(jīng)營(yíng)活動(dòng)結(jié)合得更加密切。

銀行理財(cái)法律關(guān)系將歸入信托關(guān)系?！笆濉逼陂g將完成《商業(yè)銀行法》的修改。預(yù)計(jì)修改后的《商業(yè)銀行法》將明確商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)的信托性質(zhì)。一是運(yùn)用信托制度統(tǒng)一調(diào)整和規(guī)范資產(chǎn)管理市場(chǎng)投融資行為，同時(shí)推動(dòng)由機(jī)構(gòu)監(jiān)管向功能監(jiān)管邁進(jìn)。二是明確商業(yè)銀行在代客理財(cái)中的角色定位，以有效界定商業(yè)銀行在代客理財(cái)法律關(guān)系中的權(quán)利義務(wù)邊界，規(guī)范商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展，促使其回歸資產(chǎn)管理本質(zhì)。

凈值型產(chǎn)品將占據(jù)主流。銀行理財(cái)產(chǎn)品分為兩種，一種是凈值型，一種是預(yù)期收益型。凈值型產(chǎn)品是監(jiān)管部門力推的產(chǎn)品類型，它可以像公募基金一樣定期公布凈值，投資者根據(jù)凈值選擇申購(gòu)贖回，有信息透明度高的優(yōu)勢(shì)。凈值型產(chǎn)品的比重會(huì)逐漸增大。銀行做凈值型產(chǎn)品最大的困難是非標(biāo)投資品的估值依據(jù)?，F(xiàn)在各銀行理財(cái)產(chǎn)品均投資了較大比例的非標(biāo)債權(quán)。中國(guó)信用風(fēng)險(xiǎn)違約率曲線沒(méi)有形成，信貸資產(chǎn)和非標(biāo)債權(quán)缺乏流動(dòng)性，其公允價(jià)格就很難及時(shí)獲取。交易是評(píng)估定價(jià)的基準(zhǔn)，未來(lái)隨著資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的擴(kuò)展，在活躍的、流動(dòng)性充分的市場(chǎng)環(huán)境下，非標(biāo)投資品可以通過(guò)證券化市場(chǎng)交易，定價(jià)問(wèn)題也將迎刃而解。過(guò)渡時(shí)期的預(yù)期收益型產(chǎn)品也將不會(huì)是現(xiàn)在剛性兌付的預(yù)期收益型，而是圍繞業(yè)績(jī)基準(zhǔn)波動(dòng)的預(yù)期收益，是將預(yù)期收益作為收益的參考基準(zhǔn)或參考范圍，而不是一個(gè)必須達(dá)到的目標(biāo)。預(yù)期收益的計(jì)算是以市值評(píng)估為基礎(chǔ)的，這將是預(yù)期收益型理財(cái)產(chǎn)品改造的方向。

管理費(fèi)模式將成為新的收費(fèi)模式。無(wú)論是凈值型還是預(yù)期收益型，在收益的分配上，實(shí)行管理費(fèi)模式取代利差模式將是大趨勢(shì)?！盎竟芾碣M(fèi)+業(yè)績(jī)管理費(fèi)”的收費(fèi)模式，可以約定：如果產(chǎn)品達(dá)到預(yù)期收益，銀行只收取基本管理費(fèi)；如果超過(guò)預(yù)期收益，則在基本管理費(fèi)的基礎(chǔ)上加收業(yè)績(jī)管理費(fèi)。該模式既可以激勵(lì)管理人為投資者盡可能多的獲取收益，也可以保證投資者分享大部分投資所得，符合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)律的產(chǎn)品設(shè)計(jì)思路。

理財(cái)事業(yè)部制改革后將邁向資產(chǎn)管理子公司。從國(guó)際先進(jìn)銀行同業(yè)來(lái)看，資產(chǎn)管理規(guī)模與表內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模的比例幾乎是各占半壁江山，事業(yè)部制和資產(chǎn)管理公司的組織模式，是資管業(yè)務(wù)發(fā)揮信息科技、專業(yè)人才和研發(fā)能力優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵。對(duì)于我國(guó)當(dāng)前銀行理財(cái)而言，銀行理財(cái)與銀行的“風(fēng)險(xiǎn)隔離”是銀行理財(cái)繼續(xù)發(fā)展的重要基礎(chǔ)。近來(lái)監(jiān)管部門頒發(fā)的一系列規(guī)范文件均在“柵欄”原則的指導(dǎo)下引導(dǎo)銀行理財(cái)創(chuàng)新，要求做到歸口管理、單獨(dú)核算、行為規(guī)范。銀監(jiān)會(huì)下發(fā)的銀監(jiān)發(fā)[2014]35號(hào)文《關(guān)于完善銀行理財(cái)業(yè)務(wù)組織管理體系有關(guān)事項(xiàng)的通知》推動(dòng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)事業(yè)部改革，契合了銀行經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型的節(jié)奏，為銀行理財(cái)轉(zhuǎn)型的組織架構(gòu)調(diào)整指明了方向。理財(cái)事業(yè)部制的重點(diǎn)在于強(qiáng)調(diào)擁有充分的經(jīng)營(yíng)和管理授權(quán)，強(qiáng)調(diào)財(cái)務(wù)、人力資源和風(fēng)險(xiǎn)管理等獨(dú)立，強(qiáng)調(diào)資源支配權(quán)與責(zé)任相匹配，為銀行理財(cái)向?qū)I(yè)化、精細(xì)化轉(zhuǎn)型提供組織架構(gòu)支持，為銀行將來(lái)成立資產(chǎn)管理子公司奠定基礎(chǔ)。

銀行資產(chǎn)管理子公司將邁向多牌照經(jīng)營(yíng)。在一些股份制商業(yè)銀行宣布申請(qǐng)成立資產(chǎn)管理子公司后，預(yù)計(jì)各大銀行將紛紛申請(qǐng)成立資產(chǎn)管理子公司。通過(guò)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的組織架構(gòu)，實(shí)現(xiàn)獨(dú)立核算、自主經(jīng)營(yíng)，銀行理財(cái)與銀行的“風(fēng)險(xiǎn)隔離”，回歸資產(chǎn)管理的本質(zhì)。資產(chǎn)管理子公司的組織模式是資管業(yè)務(wù)發(fā)揮信息科技、專業(yè)人才和研發(fā)能力優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵。預(yù)計(jì)銀行資產(chǎn)管理子公司將在兩個(gè)方面積極進(jìn)取：一是在獨(dú)立法人模式下，積極擴(kuò)展經(jīng)營(yíng)牌照，如養(yǎng)老金、企業(yè)年金等的管理牌照；二是伴隨著差異化發(fā)展的需要，銀行資產(chǎn)管理子公司的并購(gòu)重組也會(huì)隨之風(fēng)起云涌。

（文中觀點(diǎn)不代表作者單位立場(chǎng)。）

（作者單位：上海浦東發(fā)展銀行）

金融市場(chǎng)月度資訊

渾水：正致力于曝光兩家港股公司可能的異常情況

3月27日，美國(guó)做空機(jī)構(gòu)渾水創(chuàng)始人卡森-布洛克稱，渾水正致力于在兩家香港上市的公司發(fā)布財(cái)報(bào)前曝光其可能的異常情況。此前，渾水狙擊的目標(biāo)之一輝山乳業(yè)周五暴跌85%，報(bào)收0.42港元，市值蒸發(fā)40億美元。

超4萬(wàn)億置換債正面臨專項(xiàng)核查 部分資金挪用嚴(yán)重

3月24日，財(cái)政部及銀行會(huì)對(duì)部分違規(guī)舉債的單位和個(gè)人開(kāi)出“罰單”，比如撤職、暫停村鎮(zhèn)銀行市場(chǎng)準(zhǔn)入申請(qǐng)等。疊加財(cái)政部駐各省財(cái)政監(jiān)察專員辦事處正在對(duì)2016年置換債券資金使用和管理情況進(jìn)行專項(xiàng)核查和調(diào)研。

財(cái)政部：27萬(wàn)億債務(wù)占GDP36% 仍有發(fā)債空間

3月23日，博鰲亞洲論壇2017年年會(huì)在海南博鰲召開(kāi)。財(cái)政部副部長(zhǎng)劉偉在分論壇上表示，中國(guó)政府對(duì)債務(wù)的管控體系正逐步完善，現(xiàn)在的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控。當(dāng)前債務(wù)加起來(lái)是27.3萬(wàn)億，占GDP的比重只有36%，未來(lái)仍有空間。

“3·15上海金融信息安全論壇”舉行

3月15日，由上海市經(jīng)信委指導(dǎo)、黃浦區(qū)金融辦支持、上海金融信息行業(yè)協(xié)會(huì)主辦的“3·15上海金融信息安全論壇”舉行。本次論壇聚焦金融信息發(fā)展與網(wǎng)絡(luò)信息安全，探討互聯(lián)網(wǎng)安全領(lǐng)域的前沿話題。

首只PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)品完成備案

3月15日，中信建投證券股份有限公司發(fā)起設(shè)立的“中信建投——網(wǎng)新建投慶春路隧道PPP項(xiàng)目資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”，發(fā)行規(guī)模11.58億元。于1個(gè)工作日完成備案核查出具備案確認(rèn)函，首只PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)品正式完成備案。

順豐首份年報(bào)：凈利增279.55%

3月12日晚，順豐控股公布了自借殼上市并更名以來(lái)的首份完整成績(jī)單。年報(bào)顯示，2016年順豐控股實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入574.83億元，同比增長(zhǎng)21.51%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)41.80億元，同比增長(zhǎng)279.55%，而職工薪酬下滑38%。

花旗將中國(guó)納入其債券指數(shù) 中國(guó)債市認(rèn)可度提升

3月7日，花旗將中國(guó)債市將被納入其三大政府債券指數(shù)—新興市場(chǎng)政府債券指數(shù)、亞洲政府債券指數(shù)和亞太政府債券指數(shù)。同時(shí)，花旗還將設(shè)立新的政府債券指數(shù)、世界政府債券指數(shù)、發(fā)達(dá)市場(chǎng)指數(shù)和世界政府債券指數(shù)。

我國(guó)首家全國(guó)性PPP資產(chǎn)交易平臺(tái)在天津成立

3月1日，為推進(jìn)政府和社會(huì)資本合作（PPP）事業(yè)規(guī)范健康發(fā)展，我國(guó)首家全國(guó)性PPP資產(chǎn)交易平臺(tái)——由財(cái)政部政府和社會(huì)資本合作中心與天津金融資產(chǎn)交易所合作共建的天金所“PPP資產(chǎn)交易和管理平臺(tái)”在天津成立。