企業(yè)并購戰(zhàn)略績效研究及其評價

羅蘇維++趙敏

摘要：在汽車“十二五”規(guī)劃中，除了要開發(fā)新能源在內(nèi)的節(jié)能汽車外，汽車企業(yè)的并購重組也成為規(guī)劃的重中之重。民營企業(yè)擁有強大的勁頭，其高效率的并購給中國的汽車行業(yè)帶來了巨大的影響。然而并購價值是否達到最大化程度，為此，選擇了吉利汽車收購沃爾沃的案例，對并購戰(zhàn)略的市場和財務(wù)績效進行分析，結(jié)合吉利后續(xù)發(fā)展，對此做出評價。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；市場績效；財務(wù)績效；評價

中圖分類號：F83

文獻標識碼：A

doi：10.19311/j.cnki.16723198.2016.30.058

1引言

浙江吉利控股集團有限公司是中國汽車十強中的唯一的民營企業(yè)，是中國典型的民企代表，本文選擇吉利收購沃爾沃進行并購績效分析，因為這一并購事件是中國汽車史上并購案例的里程碑式的事件，首個中國的汽車民營企業(yè)收購?fù)鈬哂邪倌隁v史的國際品牌，完成了“蛇吞象”式的汽車行業(yè)最大規(guī)模的海外收購。經(jīng)過我的搜索研究發(fā)現(xiàn)，對中國企業(yè)的海外并購案目前的研究主要集中在三個方面，一是對并購經(jīng)濟后果的研究，二是對并購的動機研究，第三主要是并購后的企業(yè)整合方面的研究。其中最普遍的是研究并購的績效，文章大多數(shù)出自于2011年和2012年，采用資本市場的數(shù)據(jù)和并購前后財務(wù)指標的變動來評價此次并購成功與否。但眾所周知，短期的市場績效和財務(wù)反應(yīng)并不能完全評價此次的并購，其中包含了眾多的偶然因素。要想完整的評價一次并購成功與否，要看該企業(yè)長期的發(fā)展情況和戰(zhàn)略，而很少有文章將并購和長期戰(zhàn)略進行研究。本文對吉利收購沃爾沃的績效進行分析，并結(jié)合并購后的發(fā)展，做出并購評價，闡述它的并購活動如何在后期給企業(yè)帶來更多的發(fā)展以及吉利并購后的現(xiàn)狀，同時也為了將來的更多并購案例提供前車之鑒。

2并購案例背景情況

2.1浙江吉利控股基本情況

浙江吉利控股集團有限公司開始建立于1986年。當互聯(lián)網(wǎng)汽車還是一種概念的時候，吉利已走在行業(yè)的前列，開發(fā)了首款互聯(lián)網(wǎng)汽車。從香港借殼上市、并購英國錳銅到收購澳大利亞DSI公司，此前的數(shù)次境外并購對此次成功運作沃爾沃奠定了堅實的基礎(chǔ)，使吉利成為現(xiàn)如今汽車行業(yè)世界500強。

2010年3月28日，吉利控股集團以18億美元獲得沃爾沃100%股權(quán)，在并購前吉利的營業(yè)額逐年上升，盈利水平良好，2006至2009年的持續(xù)盈利增加了投資者和政府的信心，為吉利的并購創(chuàng)造了較好的內(nèi)部環(huán)境。良好的盈利給吉利的收購提供了資金基礎(chǔ)。吉利完好的實現(xiàn)了國內(nèi)民營企業(yè)“走出去”的戰(zhàn)略，得到了包括中央政府在內(nèi)的大力支持。

2.2沃爾沃基本情況

沃爾沃，是瑞典著名的汽車品牌，也是北歐最大的汽車企業(yè)，世界二十大汽車公司之一。由于全球金融危機的蔓延，福特汽車在2004-2009年中累計虧損已經(jīng)直逼390億美元，所以福特出售沃爾沃成為它回籠資金的首要選擇。福特公司的困境也進一步促成了此次的并購。

3吉利并購沃爾沃的績效分析

3.1市場績效分析

運用事件研究法分析吉利收購沃爾沃事件的股價波動，選取吉利首次官方公布收購計劃之日2009年12月23日為事件日。窗口期為[-5，+5]。運用市場模型，以事件窗口期前的120個收益日進行市場模型回歸，回歸求得y=0.7347x+0.0102。

市場績效結(jié)果分析：

計算累計異常收益率為11.45%。累計異常收益率為正，表明此次收購獲得了相應(yīng)的股東財富。究其原因，中國在10年以前，國內(nèi)汽車自主品牌所占的份額不高，而且主要以低端品牌為主，核心技術(shù)缺失，使中國的汽車產(chǎn)業(yè)實力不夠強大。吉利收購沃爾沃本著填補中國自主品牌在高檔轎車方面的空白。雖然沃爾沃核心技術(shù)雄厚，但缺乏經(jīng)營上的策略，加之金融危機，沃爾沃出現(xiàn)了連續(xù)虧損。此次收購是吉利從低端車制造到中高檔車的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要一步。雖然此次的并購雙方實力差距懸殊，但站在吉利方面看，能夠收購具有國際名聲的沃爾沃已經(jīng)是一大勝利，取得沃爾沃的核心技術(shù)，加之并購當時投資人和政府的多方支持，促成此事的成功。由CRA的數(shù)據(jù)結(jié)果得知，此次的并購獲得了良好的市場反應(yīng)，創(chuàng)造了財富。

3.2財務(wù)指標分析

對吉利并購沃爾沃，我們選擇并購前兩年和并購后三年的數(shù)據(jù)。本文從盈利能力，償債能力，營運能力三個方面對財務(wù)指標進行分析。

3.2.1盈利能力分析

在盈利能力上，銷售收入2010年超越200億元，其中2010營業(yè)收入比上年實際增長約42%。而并購后的銷售凈利率一直沒有多大變化，維持在一個穩(wěn)定的水平，而凈資產(chǎn)收益率則從2008年開始一直處于下降水平，可見并購后在盈利方面并未有所大的改善，相反并購沃爾沃花費了吉利較大的資金。在并購具有世界名牌的沃爾沃之后，吉利的盈利能力并沒有迅速提升，很可能與此次并購的雙方的巨大的實力懸殊有關(guān)。吉利想要和沃爾沃成功的結(jié)合，這是一個在人員上，技術(shù)上，文化上多方位的融合，可能要想通過沃爾沃的技術(shù)助吉利一臂之力還需更多的工夫和努力。

3.2.2償債能力分析

在2007年，吉利汽車的資產(chǎn)負債率明顯低于國際水平，說明企業(yè)的經(jīng)營趨于謹慎。在2007年之后，企業(yè)計劃沃爾沃的收購，資產(chǎn)負債率有了大幅度提高，2008年開始決定收購以來，公司大量舉借債務(wù)。2008-2012年吉利公司的資產(chǎn)負債率保持在一個穩(wěn)定水平，負債總額在不斷增長，償債的風(fēng)險也在上升。這主要歸因于跨國并購案牽涉較大的資金投入，初始投資資本以及后續(xù)成本都給企業(yè)帶來了債務(wù)負擔(dān)。

從流動和速動比率來看，吉利在計劃收購之后，短期的償債能力是比較弱的。在2007年，資產(chǎn)的流動性較好，2007年后，公司為收購需要籌集大量資金，流動性大大下降。在收購后，吉利公司整個長期短期的償債能力都有下降。而這也是并購發(fā)生的正?，F(xiàn)象，吉利雖然以18億美元收購了沃爾沃，但是要想后續(xù)更好的和沃爾沃融合運作，需要更多的資金支持。

3.2.3營運能力分析

在并購?fù)瓿珊?，吉利的?yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率存在微弱的下降，而在2012年后逐漸回升。而流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)逐年微弱上升的趨勢。表明公司收賬速度在逐漸回升，資產(chǎn)流動快，償債能力也在逐漸上升。但吉利是否在今后更好的和沃爾沃合作，還需進一步的戰(zhàn)略上的融合。

4并購績效評價和現(xiàn)狀分析

從1988年吉利上市了第一臺轎車，它一直堅持自主創(chuàng)新，此次重大的跨國并購也是吉利從低端車制造到中高檔車的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要步驟。

在并購事件前，福特公司前幾年經(jīng)營情況并不如人意。這也使吉利能夠抓住此次良好的機遇。吉利是看好自己的經(jīng)營模式，但相對國際品牌來說，缺乏一定的技術(shù)支持，沒有太多實質(zhì)性的突破，加之品牌的宣傳和普及也沒有足夠到位，而沃爾沃的成功并購正好填補了吉利的技術(shù)缺陷，并購案也使吉利收貨了足夠的聲譽。吉利收購沃爾沃后，雙方獨立核算，擁有一個母公司吉利集團，在技術(shù)上合作，減少成本，實現(xiàn)共贏，兩者并不是父子關(guān)系，而是兄弟關(guān)系。此外此次吉利收購沃爾沃是將企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和國家的政策相結(jié)合，吉利有望進行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，向高檔汽車行業(yè)邁步。

如今再來看吉利的現(xiàn)狀，并購是否成功這一問題在4年后終于有了答案。在2014年前3個季度，沃爾沃的銷售額同比上漲了10%。自收購以來，經(jīng)營狀況較好，盈利能力也在攀升，也達到了預(yù)期的目標。在收購后的幾年中，沃爾沃的盈利和口碑實現(xiàn)了雙豐收。李書福上任之初就說過，“吉利是吉利，沃爾沃是沃爾沃”，雙方雖然并購，但各自都保留自我的文化，在技術(shù)上會有相互的借鑒?！皬臄?shù)據(jù)上來看，在2012年《財富》世界500強企業(yè)排行榜發(fā)布上，吉利控股集團以營業(yè)收入233.557億美元第一次進入了世界500強。”在此后的4年中，吉利連續(xù)4年入圍世界500強的名單，也使沃爾沃這品牌真正的活了，在中國的占有率不斷提高。

5結(jié)論和未來發(fā)展戰(zhàn)略

在收購沃爾沃之前，吉利已經(jīng)成功實施了兩起跨國并購案，在并購上吉利是擁有一定經(jīng)驗的。雖然二者成功并購，但它們依然貫徹著兩個不同的市場品牌，吉利不會因為降低成本而有損沃爾沃的品質(zhì)，相反更加注重沃爾沃的核心技術(shù)。而逐漸走向高端品牌的吉利，也十分珍惜沃爾沃的品牌價值，致力于保護好沃爾沃世界品牌的地位。

從以上的市場和財務(wù)的績效評價結(jié)果來看，此次并購的市場反應(yīng)是良好的。吉利汽車的規(guī)模一直處于

不斷的擴張中，發(fā)展迅速，為吉利汽車收購沃爾沃創(chuàng)造了較好的條件。吉利在存貨的積壓上也較少，銷售情況樂觀，說明吉利擁有較強的經(jīng)濟實力和發(fā)展前景。而財務(wù)指標上則有一些高低的波動，公司的負債規(guī)模急劇加大，這也是實現(xiàn)如此大并購案的一個正?，F(xiàn)象，并購的巨大投入使得吉利的償債能力變的相對較弱，還好吉利及時抓住了政府“走出去”的國家政策，對于此次的收購國家也給予了極大的資金支持，這也使得吉利收購沃爾沃得以實現(xiàn)。

對于未來發(fā)展戰(zhàn)略，吉利依然做它的大眾品牌大眾品牌，而沃爾沃將成為吉利傾情打造的高端品牌。浙江吉利控股集團有限公司公關(guān)總監(jiān)楊學(xué)良透露：目前吉利和沃爾沃的合作已經(jīng)開展到不同的功能單位，會在新能源汽車的研發(fā)上保持溝通。本著“快樂人生，吉利相伴”的核心價值理念，相信浙江吉利控股集團在科技創(chuàng)新的道路上會勇往直前，成為中國汽車的驕傲。

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