再融資轉(zhuǎn)向

于建

再融資新規(guī)之下，定增相對(duì)于可轉(zhuǎn)債的外生優(yōu)勢(shì)縮小，后者將承接部分再融資需求而面臨機(jī)遇。

可轉(zhuǎn)債向左，定向增發(fā)向右。

3月9日，翹首以盼的上市公司并沒(méi)有等來(lái)定增批文，卻等來(lái)了兩個(gè)消息——一個(gè)是證監(jiān)會(huì)一日之內(nèi)竟然下發(fā)了兩單可轉(zhuǎn)債核準(zhǔn)批文；另一個(gè)則是創(chuàng)業(yè)板市價(jià)定增不限售或?qū)⒈槐O(jiān)管封堵。

當(dāng)日，光大銀行（601818.SH）與駱駝股份（601311.SH）雙雙發(fā)布公告稱，公司擬發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的申請(qǐng)已經(jīng)獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)，兩家上市公司合計(jì)可發(fā)行307.17億元的可轉(zhuǎn)債。

其中，光大銀行可轉(zhuǎn)債申請(qǐng)此前剛于1月18日獲證監(jiān)會(huì)審核通過(guò)，短短一個(gè)多月便拿到了發(fā)行批文。其公開(kāi)發(fā)行可轉(zhuǎn)債方案于2016年6月公告，擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債規(guī)模不超過(guò)300億元，發(fā)行的可轉(zhuǎn)債期限為發(fā)行之日起六年。本次發(fā)行可轉(zhuǎn)債的募集資金將用于支持未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展，在可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后，按照相關(guān)監(jiān)管要求用于補(bǔ)充公司核心一級(jí)資本。

而駱駝股份則是于2016年5月公告公開(kāi)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債預(yù)案，擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債規(guī)模不超過(guò)7.17億元，募集資金主要用于動(dòng)力型鋰離子電池項(xiàng)目和年處理15萬(wàn)噸廢舊鉛酸蓄電池建設(shè)項(xiàng)目。

同一天，據(jù)報(bào)道，監(jiān)管層對(duì)創(chuàng)業(yè)板的再融資項(xiàng)目發(fā)布窗口指導(dǎo)，即使市價(jià)發(fā)行，認(rèn)購(gòu)對(duì)象的股份也要被鎖定一年。這意味著，創(chuàng)業(yè)板獨(dú)享的定增“無(wú)限售期”這一制度將被堵住。

2014年，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板公司非公開(kāi)發(fā)行股票的發(fā)行價(jià)格不低于發(fā)行期首日前一個(gè)交易日公司股票均價(jià)的，發(fā)行股份自發(fā)行結(jié)束之日起可上市交易，即所謂的“無(wú)限售期”。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至3月13日，2016年以來(lái)，創(chuàng)業(yè)板共實(shí)施了217次定增，其中有38次是上市公司溢價(jià)定增，占比17.51%。盡管采用市價(jià)發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板公司為數(shù)不多，但卻有部分公司與資金方利用“無(wú)銷售期”規(guī)則，定增后配合二級(jí)市場(chǎng)利好實(shí)現(xiàn)減持獲利，“吃相”太難看。

如，北信源（300352.SZ）于2016年11月通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行募集資金12.37億元。彼時(shí)，北信源的定增價(jià)格為18.98元/股，不低于發(fā)行期首日前一個(gè)交易日股票均價(jià)18.92元/股，參與定增的投資者沒(méi)有限售期。

隨后，北信源推出10股轉(zhuǎn)增20股的高送轉(zhuǎn)預(yù)案，從2016年11月16日定增股上市到11月23日的6個(gè)交易日內(nèi)，公司股價(jià)累計(jì)漲幅約33%，最高一度觸及25.99元。但接下來(lái)，北信源股價(jià)卻一路持續(xù)大幅下跌，最低跌至15.91元。而由于沒(méi)有限售期，參與定增的機(jī)構(gòu)完全可以在股票上市交易之時(shí)就獲利離場(chǎng)。

事實(shí)上，監(jiān)管層的一系列動(dòng)作都在堵住確定性套利的漏洞。

2月17日，證監(jiān)會(huì)宣布對(duì)《上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》（下稱“《實(shí)施細(xì)則》”）部分條文進(jìn)行了修訂，發(fā)布了《發(fā)行監(jiān)管問(wèn)答—關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》。

此次修訂較為重要的內(nèi)容包括四個(gè)方面：明確定價(jià)基準(zhǔn)日只能為本次非公開(kāi)發(fā)行股票發(fā)行期的首日；規(guī)定擬發(fā)行的股份數(shù)量不得超過(guò)本次發(fā)行前總股本的20%；要求本次發(fā)行董事會(huì)決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個(gè)月；提出除金融類企業(yè)外，上市公司申請(qǐng)?jiān)偃谫Y時(shí)，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長(zhǎng)的交易性金融資產(chǎn)和可供出售的金融資產(chǎn)、借予他人款項(xiàng)、委托理財(cái)?shù)蓉?cái)務(wù)性投資的情形。操作上采取新老劃斷的方式，已經(jīng)受理的再融資申請(qǐng)不必遵循修訂后的新規(guī)。

《實(shí)施細(xì)則》的發(fā)布表明，并購(gòu)重組、再融資等規(guī)范依舊是監(jiān)管重點(diǎn)，新監(jiān)管時(shí)代，制度性建設(shè)當(dāng)?shù)溃度谫Y功能歸位是主線。

統(tǒng)計(jì)顯示，2017年1月，并購(gòu)重組過(guò)會(huì)數(shù)逼近個(gè)位，項(xiàng)目申報(bào)數(shù)量也大幅下降。自2016年9月證監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》以來(lái)，監(jiān)管層對(duì)于資本市場(chǎng)并購(gòu)重組的監(jiān)管愈加趨嚴(yán)，證監(jiān)會(huì)重組委否決率從2015年的6.49%上升到8.7%。

證監(jiān)會(huì)在抬高定增門檻的同時(shí)，也推開(kāi)了可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股融資的窗戶。

此前，證監(jiān)會(huì)在發(fā)布的《監(jiān)管問(wèn)答》中明確要求，上市公司申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)、配股、非公開(kāi)發(fā)行股票的，本次發(fā)行董事會(huì)決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個(gè)月。但對(duì)于發(fā)行可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股和創(chuàng)業(yè)板小額快速融資的，不受此期限限制。

業(yè)內(nèi)認(rèn)為，可轉(zhuǎn)債既不像優(yōu)先股那樣不能上市交易，也不像創(chuàng)業(yè)板小額快速融資那樣僅僅適用于創(chuàng)業(yè)板，且沒(méi)有嚴(yán)格的資金上限限制，優(yōu)勢(shì)非常明顯。

再融資新規(guī)之下，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的擴(kuò)容有望漸行漸近。數(shù)據(jù)顯示，2016年發(fā)行的可轉(zhuǎn)債約有800億元，而據(jù)長(zhǎng)江證券預(yù)計(jì)，2017年可轉(zhuǎn)債的發(fā)行規(guī)模會(huì)達(dá)到2000億-3000億元的規(guī)模，比2016年增長(zhǎng)3-5倍。

阻斷定增套利

從影響范圍來(lái)看，定價(jià)機(jī)制的調(diào)整影響最大，其次是20%的股本限制，相對(duì)而言，18個(gè)月再融資間隔影響較小。

《實(shí)施細(xì)則》修訂進(jìn)一步突出了市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制的約束作用，取消了將董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日作為上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票定價(jià)基準(zhǔn)日的規(guī)定，明確“定價(jià)基準(zhǔn)日”只能為本次非公開(kāi)發(fā)行股票發(fā)行期的首日。在新規(guī)調(diào)整前，“定價(jià)基準(zhǔn)日”可以為關(guān)于本次非公開(kāi)發(fā)行股票的董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日，也可以為發(fā)行期的首日。

按照中信證券的統(tǒng)計(jì)，2010年至今2935次定增事件中，其中以董事會(huì)決議公告日作為定向基準(zhǔn)日的共有2735次，以發(fā)行期首日作為定向基準(zhǔn)日的共有166次，以股東大會(huì)決議公告日作為定向基準(zhǔn)日的共有13次，分別占比93.2%、5.6%、0.4%。