不同生命周期階段下互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的資本運作與股權結構
——以阿里巴巴為例

西南財經(jīng)大學證券與期貨學院 周詩雨

不同生命周期階段下互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的資本運作與股權結構
——以阿里巴巴為例

西南財經(jīng)大學證券與期貨學院 周詩雨

運用“企業(yè)生命周期理論”的基本觀點，以互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的典型代表：阿里巴巴集團為研究對象，將其發(fā)展過程劃分為：初創(chuàng)期、成長期和成熟期，揭示不同生命周期下阿里巴巴集團的基本特征、資本運作和股權結構，對其他互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展之路提供相應的借鑒。

企業(yè)生命周期 資本運作 股權結構

一、前言

企業(yè)生命周期理論源于生物體的生命周期現(xiàn)象，作為研究企業(yè)管理的重要理論之一，該理論將企業(yè)的發(fā)展軌跡歸結為成長、成熟、衰退、消亡等階段。雖然不同企業(yè)的生命周期長短不一，但各個企業(yè)在相應階段所表現(xiàn)出來的一些特征卻具有某些共性。為處于不同生命周期階段的企業(yè)找到能夠與其特點相適應的資本運作和股權處理，不僅可以實現(xiàn)企業(yè)利益的最大化，還可以延長企業(yè)壽命。

二、初創(chuàng)期:風險投資與核心技術人員控股

初創(chuàng)期是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的初創(chuàng)階段，此時，企業(yè)已經(jīng)基本完成了技術和專利的前期準備，資金需求量大，風險高。隨著產(chǎn)品通過中試，逐步排除技術風險并進入產(chǎn)品的試銷階段。

我們把1999年，18羅漢馬云團隊于杭州創(chuàng)建阿里巴巴集團，作為其初創(chuàng)期的開端。從創(chuàng)建海博翻譯社到開發(fā)中國黃頁，再到馬云團隊開發(fā)一系列網(wǎng)站，阿里巴巴基本完成了技術和專利的前期準備。

(一)資本運作：向風險投資融資

初創(chuàng)期互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)進行資本運作的主要方式向風險投資機構融資。阿里巴巴初創(chuàng)期幾次融資運作如下：18個合伙人出資50萬成立公司；由高盛牽頭的一批合伙人出資500萬美元作為天使投資；軟銀2000萬美元的風險投資；私募基金8200萬美元的風險投資；雅虎10億美元的風險投資。

由此，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)初創(chuàng)時期，由于資金基礎薄弱、知名度不高、公司治理結構未成完善體系，新股發(fā)行上市、向銀行等金融機構貸款等融資方式并不能適用。相反，尋求風險投資則是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)初創(chuàng)期最好的融資方式。

(二)股權結構：前期核心技術人員控股

初創(chuàng)期企業(yè)的核心技術人員一般以控股形式占有大量的股權且企業(yè)的高管擁有相應的期權。阿里巴巴經(jīng)過初創(chuàng)期三輪融資，其持股結構改變?yōu)椋厚R云及其團隊占47%、軟銀占20%、富達占18%、其他幾家股東占18%，并沒有改變阿里巴巴大股東的地位。但是，2005年，雅虎入股阿里巴巴，雅虎以10億美元現(xiàn)金、雅虎中國的所有業(yè)務、雅虎品牌及技術在中國的使用權，換取了阿里巴巴集團39%的股份及35%的投票權。此次并購重組后大大稀釋了馬云團隊的控制權，雅虎占據(jù)了阿里巴巴優(yōu)勢控制權。此外，企業(yè)很早就建立了期權機制，一開始是全員持有期權，直到2003年9月，開始對層級進行限制，員工只有達到一定的層級，才擁有期權。

由此，技術資本化是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的特征之一，這在一定程度上提高了員工的積極性，讓企業(yè)員工認為：這是我的企業(yè)，我需要為之奮斗！

但是，互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)僅僅將目光局限于此類資本運作是遠遠不夠的，為了獲得預期收益和更廣闊的市場，企業(yè)成功上市是獲得預期目標和化解投資風險的有效途徑。

因此，我們將2007年阿里巴巴網(wǎng)絡有限公司在港交所上市作為初創(chuàng)期的結點和成長期的起點。

三、成長期：發(fā)行股票與控制權之爭

成長期是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的早期發(fā)展階段，此時，產(chǎn)品和服務逐漸定型，企業(yè)的核心競爭力形成。企業(yè)需要不斷追加投資，開拓市場。

我們把2007年阿里巴巴網(wǎng)絡有限公司在港交所上市作為成長期的開始。在上市前，阿里巴巴已經(jīng)完成一系列的資產(chǎn)重組業(yè)務，為其上市做準備。

(一)資本運作：資產(chǎn)重組和發(fā)行股票

在成長期，由于技術風險已經(jīng)在初創(chuàng)期得到基本解決，化解投資風險的有效途徑是創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成功上市。此時，風險投資機構增資會帶來新的資本進入，此外，銀行等較為穩(wěn)健的資本可能由于企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境改善而擇機而入。由此，成長期的資本運作為資產(chǎn)重組、發(fā)行股票和風險投資。

阿里巴巴上市前一系列的資產(chǎn)重組，為其成功上市資產(chǎn)和股權方面的準備。2007年11月，阿里巴巴正式香港上市，發(fā)行價每股13.5港元，為其發(fā)展籌集了15億美元的資金，除去超額配售部分，創(chuàng)下當時中國互聯(lián)網(wǎng)公司融資規(guī)模之最。此外，阿里巴巴還進行收購和投資。2009年，阿里巴巴集團正式成立投資管理公司，主要專注于二級市場的投資，成為國內(nèi)第一家由互聯(lián)網(wǎng)公司成立的投資管理公司

(二)股權結構：控制權之爭

2005到2012年間，阿里巴巴集團的主要三大股東是雅虎、軟銀和阿里巴巴集團管理層。前文已經(jīng)提到，2005年，雅虎注入的10億美元資本使得雅虎占據(jù)了阿里巴巴的優(yōu)勢控制權。由此，馬云為首的管理層與雅虎之間的控制權爭奪矛盾日趨激烈。從雅虎收購阿里巴巴集團股權到支付寶股權轉讓，再到阿里巴巴集團回購股權等重大事件，這些實質(zhì)上反映了股東與管理層對阿里巴巴集團控制權的爭奪。2012年9 月18日，阿里巴巴集團和雅虎完成股份回購計劃，這場持續(xù)8年的控制權之爭以馬云團隊最終獲得阿里巴巴集團的控制權收場。

由此，互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)在其資本急劇擴張的成長階段，在其經(jīng)營業(yè)績良好的前提下，風險資本的注入與控制權歸屬的問題，是企業(yè)需要權衡考慮的重要因素。

2012年6月20日，阿里巴巴正式從香港交易所退市，為成長期畫上句號，同時，也是成熟期的開端。

四、成熟期：整體上市與雙重股權結構

成熟期是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的技術和產(chǎn)品達到成熟、被市場和消費者廣為認可和接受的階段。與此同時，提供同等產(chǎn)品的公司紛紛涌入市場，與企業(yè)形成激烈的競爭，此時，互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)必須審慎分析形勢，推陳出新，積極應對挑戰(zhàn)。

我們把2012年6月20日，阿里巴巴網(wǎng)絡有限公司在香港聯(lián)交所主板退市作為期成熟期的開端。隨著香港主板上市，阿里巴巴的知名度日益擴大，馬云先后獲得“中國經(jīng)濟十年商業(yè)領袖十人”、“CCTV年度風云人物”等榮譽稱號。同時，京東、百度、亞馬遜、蘇寧等互聯(lián)網(wǎng)公司紛紛涌入，對阿里巴巴帶來巨大挑戰(zhàn)。是固步自封、止步于此，還是推陳出新、積極應對？從小便善于謀篇布局的馬云選擇了后者。此前香港上市的是阿里巴巴的子公司，由于企業(yè)處于成熟階段，已具備整體上市的條件，阿里巴巴的整體上市可謂是企業(yè)成熟階段，積極應對挑戰(zhàn)，推陳出新的一手好牌。

(一)資本運作：整體上市

成熟期，互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)在資本運作方面，是風險資本的收獲季節(jié)也是退出階段。此時的創(chuàng)業(yè)資本家有兩條出路：一是收回投資，成功退出；二是尋找新的增長點，保持資金流動性。馬云選擇了后者。面對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的激烈挑戰(zhàn)，阿里巴巴將資本運作的重點轉為整合資源，在一系列資本運作之后選擇整體上市，使集團的整體價值提升。

2014年9月19日，阿里巴巴在紐交所掛牌，上市首日收盤報價93.89美元，上漲38.07%，總市值2314億美元，阿里成中國最大互聯(lián)網(wǎng)上市公司，馬云成為內(nèi)地首富。

由此，當互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)步入成熟期，想要繼續(xù)在資本市場拼搏，尋找新的經(jīng)濟增長點和突破口尤為關鍵，保持資金流動性，積極資本運作，可以為企業(yè)永久注入活力。其中，各方面條件成熟的資本運作可以為企業(yè)整體價值的提升帶來更為直接和強烈的作用力。

(二)股權結構：雙重股權結構

互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的成熟期中，企業(yè)的控制權和股權治理結構對于企業(yè)的資本運作和發(fā)展規(guī)劃非常重要，關乎資本運作活動的順利進行。

此前，阿里巴巴集團于2013年7月向港交所提交上市申請，并正式啟動在港上市程序，預期十月份掛牌的阿里巴巴卻最終選擇下一年在美國上市，究其原因在于阿里巴巴的合伙人制度問題。

阿里巴巴合伙人制度要求董事會的多數(shù)席位由合伙人提名，保證了合伙人對企業(yè)的控制權。“內(nèi)部股東擁有對企業(yè)絕對控制權”這一中心思想，很好地維護了阿里巴巴合伙人優(yōu)勢控股地位和威信力。

由此，以阿里巴巴為代表的成熟期的互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)對企業(yè)控制權一直以來的爭奪和掌握，在一定程度上，在保證企業(yè)發(fā)展的同時，也使得創(chuàng)始人的控制地位不受挑戰(zhàn)，不失為一種值得借鑒的方式。

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