美國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)的憂患

陳思進(jìn)

2007年美國(guó)爆發(fā)了次貸危機(jī)，翌年惡性發(fā)展為全球性空前嚴(yán)重的金融危機(jī)，被世人比擬為“金融海嘯”。在全球化的大格局中，不管是同屬發(fā)達(dá)國(guó)家的歐盟，還是英國(guó)或是日本，抑或是經(jīng)濟(jì)尚未開放的非洲，以及坐享“石油美元”的中東，又或者新興崛起的“金磚四國(guó)”，都蒙受了慘重的打擊。

轉(zhuǎn)眼間，這輪百年不遇的金融危機(jī)，已經(jīng)過去將近十年了?？v觀當(dāng)下世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r，可以說是虛擬經(jīng)濟(jì)惡性膨脹，虛擬經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的弊病，在這十年里并沒有多大的改觀。這不僅是全球經(jīng)濟(jì)內(nèi)在失衡的總根源，也是全球金融危機(jī)頻繁爆發(fā)的總根源，更是全球真實(shí)經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩的總根源，而且是收入差距和貧富懸殊日益惡化的總根源！

其實(shí)，美國(guó)根本沒有從金融危機(jī)中走出來，那些所謂經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇都只是假象而已。

首先，當(dāng)人們看見熟悉的雜貨店、干洗店和水果蔬菜鋪關(guān)門了，或者服裝店和其他零售商，如百貨公司停業(yè)了，像是美國(guó)老牌百貨公司Macy‘s在2017年1月5日宣布，本年度將關(guān)閉68家門店，并將降低管理層和其他非工資成本，將減少10100名員工。

據(jù)美國(guó)國(guó)家通貨膨脹協(xié)會(huì)（National Inflation Association，簡(jiǎn)稱NIA）的統(tǒng)計(jì)數(shù)字，美國(guó)零售業(yè)（不含汽車）2016年10月的銷售增長(zhǎng)年同比僅0.54%，而1998～2015年的同比增長(zhǎng)率為4.25%，比2001年網(wǎng)絡(luò)泡沫崩潰的底部更糟糕?，F(xiàn)在美國(guó)零售業(yè)在NIA的“衰退預(yù)警區(qū)”（Depression Warning Zone）。

其次，美國(guó)中產(chǎn)階層的年收入還不如10年前，而且他們周圍有越來越多親友和曾經(jīng)的同事被“炒魷魚”，失去了工作。他或她的房子變成出租房，每隔幾個(gè)月?lián)Q一次新租戶，說明工作前景堪憂。事實(shí)上，美國(guó)所謂的失業(yè)率4.6%，只是一種刻意的誤讀而已。

根據(jù)美國(guó)勞工部統(tǒng)計(jì)局（Bureau of Labor Statistics）的數(shù)據(jù)，過去多年來，失業(yè)率有所改善，從2010年初的10%左右，到2017年1月的4.8%，坦率地說，將失業(yè)率減半至4.8%是難以置信的。不幸的是，這不是真實(shí)的。比如，美國(guó)勞工局2016年11月的報(bào)告稱，共新增178000個(gè)工作崗位，這看上去很神奇。

但是，失業(yè)率的計(jì)算卻不包含那些找不到工作，以及停止尋找工作的失業(yè)人員。在2016年11月新增的178000個(gè)職位中，只有9000個(gè)被視為全職工（每周工作35小時(shí)或更多），其余的大部分是低薪兼職工。

因此，美國(guó)的失業(yè)率數(shù)據(jù)可能很低，但是并非因?yàn)榻?jīng)濟(jì)強(qiáng)勁創(chuàng)造了安全、高薪的技術(shù)工作，而是因?yàn)楣べY增長(zhǎng)下降，對(duì)低薪、兼職工作的需求上升所致。所謂的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和強(qiáng)勁的就業(yè)增長(zhǎng)，其實(shí)壓根兒還遠(yuǎn)沒有開始。

此外，令人擔(dān)憂的美國(guó)經(jīng)濟(jì)崩潰的另一個(gè)信號(hào)，是通貨膨脹。2017年1月18日，美國(guó)勞工局的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)季節(jié)性調(diào)整后，2016年11月所有城市消費(fèi)者的消費(fèi)物價(jià)指數(shù)上升0.2%，12月上升了0.3%。而12月所有食品和能源指數(shù)上漲0.2%，與11月相同，總體價(jià)格上漲了1.7%。

然而，在新增就業(yè)機(jī)會(huì)和工資增長(zhǎng)乏力的背景下，1.7%的通貨膨脹似乎微乎其微。但是，這1.7%并不是真正的通貨膨脹率，要了解美國(guó)人真正的日常支出，最好考慮使用Chapwood Index來衡量。

Chapwood指數(shù)是一個(gè)另類的非政府衡量指標(biāo)，它考察了美國(guó)50個(gè)最大的城市的500個(gè)購(gòu)買項(xiàng)目，包括保險(xiǎn)、燃?xì)?、咖啡、干洗、電影票等未?jīng)調(diào)整的成本支出和價(jià)格波動(dòng)，并追蹤生活費(fèi)用的變化，可以看出美國(guó)人在同一產(chǎn)品上的付款。例如在紐約、洛杉磯、芝加哥、費(fèi)城、圣地亞哥、圣荷西、舊金山、西雅圖、波士頓和底特律，五年的平均通貨膨脹超過10%。

即使是通脹率最低的城市——科羅拉多斯普林斯（Colorado Springs），五年的平均通脹率也在7.5%左右。這些城市的生活成本明顯高于官方公布的數(shù)據(jù)。無論生活在美國(guó)的哪一個(gè)城市，通貨膨脹嚴(yán)重超出工資增長(zhǎng)速度，讓越來越多的美國(guó)人陷入債務(wù)危機(jī)。

舉例來說，美國(guó)2016年10月的信用卡債務(wù)總額，創(chuàng)下7年新高，與1998～2015年的中位數(shù)3.91%相比，同比增長(zhǎng)了4.91%，是2008年金融危機(jī)以來，首次以較快的速度在增長(zhǎng)。而美國(guó)零售業(yè)增長(zhǎng)在“衰退警告區(qū)”水平，表明美國(guó)消費(fèi)者使用信用卡，不是因?yàn)樗麄儗?duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)有信心，而是為了生存所采用的最后一種手段。要強(qiáng)調(diào)的是，當(dāng)下的美國(guó)股市被嚴(yán)重高估！近幾年來，華爾街可說是歡欣雀躍，2016年道瓊斯指數(shù)又飆升了13.5%，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)上漲近10%，而羅素2000小盤股指數(shù)上升了20%，美國(guó)的基準(zhǔn)股票交易達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄水平。

然而量化寬松和人為接近于“零”的低利率，使得富人賺了更多的錢，但傷害了以固定收益投資獲取穩(wěn)定收入的族群，如存款、債券和國(guó)債的人們的退休計(jì)劃。隨著收益率在零附近徘徊，股市就是他們把退休金投入的唯一的地方。

在過去的九年里，盡管收益和工資收入增長(zhǎng)疲弱，投資者把股市越推越高。從表面上來看，這對(duì)股票持有者是一個(gè)好消息。但也推動(dòng)股票的估值，到了血崩的高度。這里蘊(yùn)含著令人擔(dān)憂的金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

所謂的“金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”，是指整個(gè)金融系統(tǒng)或整個(gè)市場(chǎng)崩潰的風(fēng)險(xiǎn)，可以被定義為“金融系統(tǒng)不穩(wěn)定、潛在災(zāi)難性的、由特殊事件或金融中介機(jī)構(gòu)引發(fā)的”，特指在系統(tǒng)或市場(chǎng)中的相互聯(lián)系和相互依賴所造成的風(fēng)險(xiǎn)，其中單個(gè)實(shí)體或?qū)嶓w集群的故障可能產(chǎn)生級(jí)聯(lián)故障，從而導(dǎo)致整個(gè)系統(tǒng)或市場(chǎng)破產(chǎn)或倒閉。

2008年的金融危機(jī)，淋漓盡致地體現(xiàn)了這一特點(diǎn)。通常來說，推演系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的模型，雖然能做到每個(gè)模型都很精準(zhǔn)，但事實(shí)是所有模型都使用相同的理論基礎(chǔ)，而金融市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)之間未知的關(guān)系，會(huì)加劇和導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在金融市場(chǎng)交易中使用的定價(jià)模型沒有考慮流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，所以，使用這種模型的非流動(dòng)性市場(chǎng)的所有參與者，都將面臨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

舉例來說，貝爾斯登表現(xiàn)最突出的兩只對(duì)沖基金——Bear Stearns High-Grade Structured Credit Fund，和它的The Bear Stearns Grade Structured credit Enhanced Leveraged Fund，是今次金融震蕩的催化劑，兩只貝爾對(duì)沖基金投資的AAA級(jí)CDOs抵押貸款證券，都使用了極高的金融杠桿，即使采用抵消風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖——ABX指數(shù)，也挽救不了走向死亡之路。

這看上去是一個(gè)成功的模型：購(gòu)買債務(wù)的成本來自于CDOs所收取的利息，以信用保險(xiǎn)的成本做對(duì)沖。兩只基金最終呈現(xiàn)出高額的回報(bào)率。然而，隨著抵押貸款違約率上升，一切都被破壞了。投資次級(jí)抵押貸款證券的基金大幅縮水，基金經(jīng)理沒有做足對(duì)沖，來涵蓋其杠桿作用下擴(kuò)大的巨大虧損。

而借錢給基金的銀行面對(duì)次級(jí)抵押債券的蒸發(fā)，這種突發(fā)性的虧損使銀行異常緊張。于是銀行要求貝爾基金以更多的資金作抵押，迫使貝爾出售債券籌集現(xiàn)金；銷售使得次級(jí)債券的價(jià)格下降得更快，銀行就更加不安，便要求更多的資金擔(dān)保，從而造成貝爾斯登更多的債券銷售。如此惡性循環(huán)，沒多久貝爾對(duì)沖基金便分文不剩，噩夢(mèng)就此開始。

2008年3月，摩根大通以每股10美元的價(jià)格，正式完成了對(duì)貝爾斯登的收購(gòu)。而2007年1月，貝爾斯登的股價(jià)曾高達(dá)每股170美元。貝爾斯登全球員工約一萬四千多人，公司歷來鼓勵(lì)員工持有本公司股票，員工持股量達(dá)到總股本的三分之一。股價(jià)大跌，使貝爾斯登的員工遭遇了巨大的損失，當(dāng)然受損的還有廣大的投資者。

2008年金融危機(jī)已然過去十年，美國(guó)尚未完全走出危機(jī)，其根源就像愛因斯坦說過的：“我們不能用產(chǎn)生問題的方法去解決問題?！彪S著全球經(jīng)濟(jì)一體化，人類近三十年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，似乎超越了過去百年才能完成的進(jìn)程。

然而縱觀全球，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家?guī)缀醵汲霈F(xiàn)了財(cái)政赤字，其中美國(guó)、日本和英國(guó)的預(yù)算赤字規(guī)模最大，德國(guó)、意大利、法國(guó)和加拿大等工業(yè)國(guó)也出現(xiàn)巨額財(cái)政赤字。特別是歐元區(qū)的公共債務(wù)問題，拖累了全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的步伐，卻充分說明：糟糕的經(jīng)濟(jì)理論，將導(dǎo)致自我毀滅之路。

自2008年爆發(fā)金融危機(jī)后，信貸萎縮，實(shí)體經(jīng)濟(jì)難以獲得所需資金，為了應(yīng)對(duì)信用緊縮的狀況，美歐各國(guó)都向金融體系注入大量的流動(dòng)性和低成本借款，采取了量化寬松的貨幣政策。盡管這一貨幣政策短時(shí)間緩解了企業(yè)的債務(wù)問題，卻令債務(wù)轉(zhuǎn)移到政府的資產(chǎn)負(fù)債表上，將企業(yè)的違約升級(jí)到了政府違約?？傊绹?guó)是否正處在下一次的金融危機(jī)的前夜讓人不得不思量。

中美經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)影響日益加深，對(duì)其帶來的外來風(fēng)險(xiǎn)的防范，同樣需要仔細(xì)思量。其實(shí)，中國(guó)具有后發(fā)優(yōu)勢(shì)，日本、美國(guó)、歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家走過的路，長(zhǎng)處我們可以借鑒，危機(jī)我們可以避免。中國(guó)目前的問題主要就是產(chǎn)能過剩，可通過“一帶一路”釋放；房地產(chǎn)問題，決策者已經(jīng)明確指出了，房子是用來住的，不是用來炒的，只要調(diào)控得當(dāng)，就能釋放金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。將資金引入實(shí)體，促進(jìn)企業(yè)升級(jí)，同時(shí)，還要加強(qiáng)金融監(jiān)管，把這幾點(diǎn)內(nèi)功練好，中國(guó)金融穩(wěn)定整體可期。