暗推注冊制，喊話“野蠻人”

劉士余的工作方向非常清晰，就是依法治市、從嚴(yán)監(jiān)管，“他首先抓的是信息披露制度的完善，對信息造假嚴(yán)厲懲處；另外對證券違法犯罪加大打擊力度；再就是有序推進注冊制改革?！?/p>

南方周末特約撰稿 王偉凱

2016年2月20日，55歲的劉士余從中國農(nóng)業(yè)銀行董事長的崗位上臨危受命，出任證監(jiān)會第八任主席，擺在他面前的，是剛經(jīng)歷了90天內(nèi)17次千股跌停，從6000多點跌到2638點、等著“災(zāi)后重建”的A股市場。

一年之后，他交出的成績單包括：兩市總市值增加逾14萬億，滬指年漲13.28%，新增上市公司298家，新增投資者超1700萬人……

還有，一句句經(jīng)典的“劉氏金句”。比如2016年12月3日，劉士余在脫稿講話中痛批“野蠻收購”，“你用來路不當(dāng)?shù)腻X從事杠桿收購，行為上從門口的陌生人變成野蠻人，最后變成了行業(yè)的強盜”，“希望資產(chǎn)管理人不當(dāng)奢淫無度的土豪、不做興風(fēng)作浪的妖精、不做坑民害民的害人精”。2017年2月10日的全國證券期貨監(jiān)管工作會議上，他還說道：“資本市場不允許大鱷呼風(fēng)喚雨，對散戶扒皮吸血，要有計劃地把一批資本大鱷逮回來”。

在這一堆數(shù)據(jù)和金句背后，一年來劉士余領(lǐng)導(dǎo)的證監(jiān)會對證券市場一系列“立規(guī)矩”式制度重建，能否根治A股市場的頑疾，使中國證券市場告別吳敬璉所稱的“大賭場”式的蠻荒時代？

武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新認(rèn)為，劉士余的工作方向非常清晰，就是依法治市、從嚴(yán)監(jiān)管，“他首先抓的是信息披露制度的完善，對信息造假嚴(yán)厲懲處；另外對證券違法犯罪加大打擊力度；再就是有序推進注冊制改革?！?/p>

暗解注冊制難題

事后來看，劉士余領(lǐng)導(dǎo)下的證監(jiān)會走了一條中間道路：口頭上始終不明確表態(tài)何時落實注冊制，但在準(zhǔn)備工作上毫不松懈。

2017年2月17日起，中金所對股指期貨日內(nèi)過度交易行為的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)放寬，并下調(diào)股指期貨交易保證金率和手續(xù)費率。自此，在一年半之前的股災(zāi)中出臺的股指期貨臨時性限制措施，終于松綁。股指期貨被視為2015年下半年A股“股災(zāi)1.0”的禍?zhǔn)字唬S后中金所收緊了股指期貨的監(jiān)管尺度。

強推注冊制，則被公認(rèn)為是2016年年初“股災(zāi)3.0”的一大觸發(fā)因素。

劉士余上任一年，股指期貨松綁結(jié)束了“單邊市”格局，而他更重要的制度建設(shè)功績，莫過于為注冊制的推出掃清了道路?！霸谛鹿砂l(fā)行制度上，劉士余比前任們推進了一大步?！北本└吣軙r代環(huán)境技術(shù)有限公司投資經(jīng)理陳駿評論道。

一直以來，股市是否應(yīng)該以及何時推出注冊制，都備受爭議。比如已故經(jīng)濟學(xué)家謝百三教授曾發(fā)表公開信反對注冊制，稱注冊制并不符合中國國情，必然導(dǎo)致千股跌停，是“懸在1.4億股民頭上鋒利無比的達摩克利斯之劍”。

而另一方面，A股IPO“堰塞湖”一直是困擾監(jiān)管層的難題，截至2016年6月，IPO受理首發(fā)企業(yè)達801家。對監(jiān)管層來說，不加快發(fā)行，“堰塞湖”壓力會越來越大。

對于注冊制，監(jiān)管層一直投鼠忌器。

2016年兩會期間，劉士余明確回應(yīng)市場，“注冊制必須要搞，但需要好好研究，不能單兵突進”。

事后來看，劉士余領(lǐng)導(dǎo)下的證監(jiān)會走了一條中間道路：口頭上始終不明確表態(tài)何時落實注冊制，但在準(zhǔn)備工作上毫不松懈。

自2016年下半年開始，A股市場IPO發(fā)行明顯加速。證監(jiān)會近日公布的數(shù)據(jù)顯示，A股市場2016年下半年核發(fā)的IPO批文數(shù)量較2016年上半年增長約2倍，全年IPO、再融資（現(xiàn)金部分）合計融資1.33萬億元，同比增長59%，IPO家數(shù)和融資額創(chuàng)近五年來新高，再融資規(guī)模創(chuàng)歷史新高，“新股發(fā)行和上市公司再融資審核回歸正常狀態(tài)”。

據(jù)統(tǒng)計，劉士余上任以來至今證監(jiān)會共核發(fā)297家公司IPO批文，其中2016年共計229只新股上市，創(chuàng)下近5年新高。

2017年2月10日的全國證券期貨監(jiān)管工作會議上，劉士余再度對注冊制進行回應(yīng)時稱，注冊制和行政核準(zhǔn)制并不對立，對注冊制既不要理想化也不要神秘化。他強調(diào)，股市情況不影響企業(yè)IPO的節(jié)奏，將用2—3年時間解決IPO堰塞湖的問題，而IPO數(shù)量的提升有利于降低殼的炒作熱度?！叭绻Y本市場要‘找米下鍋，反而要出大事兒?！眲⑹坑嗾f。

北京大學(xué)法學(xué)院企業(yè)與公司法研究中心研究員蔣大興教授告訴南方周末，注冊制的推行已經(jīng)寫進了中央文件，是必須要做的，而證監(jiān)會也一直沒有停止推進此項工作，一直在設(shè)計各種方案。

在董登新看來，注冊制推行是綱舉目張的要害，而IPO的速度加快就是IPO審核上的放權(quán)，向注冊制接軌和靠攏?！艾F(xiàn)在證監(jiān)會處在一個慢慢放權(quán)和分權(quán)的過程中，也是為了把精力更加集中到市場監(jiān)管，而不是過多地在IPO審核上去糾結(jié)?！彼嬖V南方周末，“IPO之前的審核會交到交易所，證監(jiān)會只做形式上的核準(zhǔn)或注冊，這就是未來注冊制要達到的目標(biāo)?！?/p>

“目前新股密集發(fā)行的力度，基本上跟搞注冊制的效果差不多?！币晃蛔C券業(yè)內(nèi)人士對南方周末說，“在注冊制上，這屆證監(jiān)會采取了一種務(wù)實的做法?！?/p>

陳駿認(rèn)為，目前的新股發(fā)行速度跟注冊制沒什么大區(qū)別，而市場也能接受現(xiàn)在的發(fā)審節(jié)奏，不會感到恐慌，“如果用兩年時間把排隊的股票全發(fā)完，就可以過渡到注冊制了，注冊制并不是不要審批，也必須達到申報標(biāo)準(zhǔn)才能去注冊?！?/p>

華東政法大學(xué)教授冷靜則將現(xiàn)在的制度稱為“準(zhǔn)注冊制”，她認(rèn)為，證券法修訂案的二讀可能會有重大調(diào)整，而這也很快將為注冊制的爭議最終畫上句號。

交易所擴權(quán)

近一年來，證監(jiān)會與交易所在職能和權(quán)力劃分上，出現(xiàn)了新的動態(tài)轉(zhuǎn)移。

IPO節(jié)奏的加快，一定程度上也為證監(jiān)會適應(yīng)IPO審核權(quán)下放，推行注冊制掃除障礙。

在實行注冊制的美國和香港，由交易所的上市委員會來對IPO進行審核，審核的主要方式是對發(fā)行人或上市公司，就明顯存在違規(guī)嫌疑的行為進行核詢、問詢，這也是交易所最常態(tài)化的監(jiān)管方式。

呼吁證券市場由審核制向注冊制改革的政策主張之一是，把IPO審核權(quán)從證監(jiān)會下放到交易所。這個主張的背景是，之前審核制賦予了證監(jiān)會過大的行政權(quán)力，證監(jiān)會發(fā)審委把IPO審核權(quán)當(dāng)成壟斷資源，而其人力又不足，導(dǎo)致權(quán)力尋租和發(fā)審速度過慢，形成IPO堰塞湖，嚴(yán)重影響了股市融資功能。

根據(jù)國外的經(jīng)驗，如果注冊制落地，企業(yè)的IPO審核權(quán)很有可能要落在交易所身上。近一年來，人們確實看到，證監(jiān)會與交易所在職能和權(quán)力劃分上，出現(xiàn)了新的動態(tài)轉(zhuǎn)移。

另一方面，去年以來，交易所向上市公司發(fā)出監(jiān)管函、問詢函的情形在A股市場上越來越頻繁而常見，僅2016年5月，滬深兩大交易所就發(fā)出了145份問詢函。典型的比如圍繞影星趙薇旗下公司與浙江萬好萬家公司之間的收購案，上交所已經(jīng)發(fā)出了五封問詢函，導(dǎo)致收購計劃一次中止，一次出現(xiàn)重大變更，目前仍在博弈中。

2017年2月10日的全國證券期貨監(jiān)管工作會議上，劉士余要求交易所把風(fēng)險放在第一位，并加強“一線的監(jiān)管”。

“這個提法在以前是沒有的，原來的交易所是一個帶有自律性的交易平臺，并沒有主動監(jiān)管的資格?！倍切赂嬖V南方周末，在IPO這個環(huán)節(jié)上，證監(jiān)會已經(jīng)在簡化流程，減少代替投資者進行判斷。在他看來，劉士余上述表態(tài)的潛臺詞，是讓交易所分擔(dān)證監(jiān)會的部分監(jiān)管職能。

在冷靜看來，從法規(guī)上，交易所的一線監(jiān)管權(quán)一直都有，只不過在證監(jiān)會的強勢之下，監(jiān)管權(quán)限不斷萎縮，此次劉士余重申交易所的一線監(jiān)管權(quán)，實際上也是還權(quán)給交易所。

蔣大興告訴南方周末，注冊制落地時，證監(jiān)會在企業(yè)前端融資審核方面的權(quán)力會縮減，而交易所這方面的權(quán)力將會增加，“以前交易所發(fā)現(xiàn)違規(guī)線索后會提交到證監(jiān)會，但是證監(jiān)會又忙不過來，導(dǎo)致處理不到位。將交易所推到一線監(jiān)管上，可以減輕證監(jiān)會后端監(jiān)管的壓力”。

蔣大興是較早提出“權(quán)力型”證監(jiān)會需要隱退的學(xué)者，但他也坦承，還有很多問題我們沒有考慮清楚，“比方說審核權(quán)下放到交易所就能解決之前證監(jiān)會審核過程中出現(xiàn)的問題嗎？”

嚴(yán)打為股市立規(guī)矩

審核權(quán)下放之后，證監(jiān)會的工作重心將從前端審核轉(zhuǎn)移到后端監(jiān)管，大數(shù)據(jù)技術(shù)在證監(jiān)會的監(jiān)管行動中發(fā)揮了重要作用。

審核權(quán)下放之后，證監(jiān)會的工作重心將從前端審核轉(zhuǎn)移到后端監(jiān)管，即企業(yè)上市之后的市場監(jiān)管。

上任之初，劉士余就曾公開表示“自己的監(jiān)管思路很明確：依法監(jiān)管，從嚴(yán)監(jiān)管，全面監(jiān)管”。過去一年，是中國股市重新立規(guī)矩的一年，高效務(wù)實、鐵腕治市也是劉士余留給市場的最深印象。

2016年7月8日，證監(jiān)會通報欣泰電氣被正式認(rèn)定為欺詐發(fā)行，并將啟動強制退市程序。欣泰電氣成為因欺詐發(fā)行退市的第一只股票，也是創(chuàng)業(yè)板退市第一股。

9月9日，證監(jiān)會對外發(fā)布實施《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，被稱為“史上最嚴(yán)”借殼標(biāo)準(zhǔn)，旨在給A股狂熱的“炒殼”潮降溫。西藏旅游等多家上市公司終止重組，其中大部分終止重組的方案涉及借殼，暴風(fēng)科技、富春通信、三聯(lián)商社等企業(yè)的并購重組則相繼被否。新規(guī)之后，A股市場的“殼”價已下跌了30%以上。

2016年，證監(jiān)會還首次集中部署開展了IPO欺詐發(fā)行及信息披露違法違規(guī)專項執(zhí)法行動，使近70家首發(fā)申請企業(yè)主動撤回申請，占當(dāng)時在審企業(yè)的約10%。

近年來，一些上市公司把再融資當(dāng)成廉價的圈錢工具。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2016年底，A股上市公司共計有上千億募集資金閑置在購買理財產(chǎn)品等之中。此外，上市公司變更定增募資用途，并引發(fā)交易所發(fā)出問詢函的案例不勝枚舉。2017年2月17日，證監(jiān)會頒布再融資新政，從再融資規(guī)模、頻率、資質(zhì)和定價基準(zhǔn)四個方面，遏制上市公司過度、頻繁融資和定增套利。

更具標(biāo)志性的，是一年來證監(jiān)會對內(nèi)幕交易、操縱市場的嚴(yán)打。

2016年，針對IPO欺詐發(fā)行、中介機構(gòu)推動造價、惡性操縱市場、利用未公開信息交易（俗稱“老鼠倉”）在內(nèi)的四類行為，證監(jiān)會先后部署了4個批次的專項行動，共計查獲50起案件。

內(nèi)幕交易違法案件中，蘇嘉鴻內(nèi)幕交易威華股份（002240）案罰沒金額超1億元；顏玲明內(nèi)幕交易利歐股份（002131）案、馬祥峰內(nèi)幕交易寶莫股份（002476）案、周繼和內(nèi)幕交易江泉實業(yè)（*ST江泉，600212）案等多起案件罰沒金額均超過千萬元。

證監(jiān)會披露的數(shù)據(jù)顯示，2016年其對183起案件作出處罰，作出行政處罰決定書218份，較2015年增長21%。另有393名資本市場的涉案人被采取限制出境措施，20.64億資金被凍結(jié)。

除信息披露違法、內(nèi)幕交易、操縱市場等傳統(tǒng)案件外，證監(jiān)會同時還查處了期貨市場操縱、從業(yè)人員違法買賣股票、利用未公開信息交易、法人利用他人賬戶買賣證券、從業(yè)人員私下接受客戶委托買賣證券等類型案件若干起。

金融科技的巨大進步，為證監(jiān)會的嚴(yán)打提供了技術(shù)支持。董登新告訴南方周末，最近兩三年，大數(shù)據(jù)技術(shù)在證監(jiān)會的監(jiān)管行動中發(fā)揮了重要作用?！按髷?shù)據(jù)對于二級證券市場的監(jiān)管非常有效，內(nèi)幕交易很容易在交易量、交易價格和交易賬戶等留下大數(shù)據(jù)異常的蛛絲馬跡，這使得證監(jiān)會在立案方面不再單一地依靠外部人的舉報和現(xiàn)場工作檢查，那種傳統(tǒng)方式太被動了。”他說，“證監(jiān)會對大數(shù)據(jù)技術(shù)用的越來越得心應(yīng)手，這也極大地提高了監(jiān)管效率?！?/p>

喊話敲打“野蠻人”

“野蠻人”、“妖精”、“逮資本大鱷”，劉士余的喊話給市場留下深刻印象，也引發(fā)諸多爭議。

過去一年中，劉士余對險資和“資本大鱷”的兩次隔空喊話給市場留下了深刻的印象。

2016年12月3日，劉士余在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會第二屆第一次會員代表大會上痛批“野蠻收購”，“有的人拿著金融牌照，進入金融市場，用大眾的資金從事所謂的杠桿收購，實際上最終承受風(fēng)險的是廣大投資者?！眲⑹坑嗑妫骸澳吧俗兂闪艘靶U人，野蠻人變成了強盜。當(dāng)你挑戰(zhàn)刑法的時候，等待你的就是開啟的牢獄大門。”

其時，恰逢寶能系和萬科管理層之間纏斗正酣，市場一度以為勝利的天平已經(jīng)倒向了寶能系。同時，寶能系已通過前海人壽對南玻A頻繁舉牌，“血洗”其管理層。此外，前海人壽又開始大手筆購入格力電器股票，持股比例從第三季度的0.99%上升至4.13%，成為第三大股東。而恒大保險也在A股市場“準(zhǔn)舉牌”多家公司股票，并憑借“快進快出”斬獲頗豐。

?下轉(zhuǎn)第10版

險資頻繁舉牌，實業(yè)公司無力抵擋，證監(jiān)會打破中立的表態(tài)，令局面瞬間反轉(zhuǎn)。隨后，新華社點名警告恒大系、寶能系、安邦系等險資。保監(jiān)會下發(fā)監(jiān)管函《密切關(guān)注公司集中舉牌 違規(guī)資金運用等問題》，出手嚴(yán)控萬能險，責(zé)令前海人壽停止開展萬能險新業(yè)務(wù)，進行整改，并在三個月內(nèi)禁止申報新的產(chǎn)品。

隔空喊話被報道出來后，也引起了不小的爭議。蔣大興認(rèn)為，調(diào)查結(jié)果公布之前，官員在公開場合對險資的合規(guī)性做評價是不妥的。但他也不否認(rèn)在現(xiàn)有的制度之下，隔空喊話將敏感事件推到聚光燈下，也確實起到了好的效果。

關(guān)于為什么劉士余會公開對險資“發(fā)飆”，董登新認(rèn)為，其背景是當(dāng)時證監(jiān)會還不確定險資的資金來源等，而相關(guān)調(diào)查程序會比較漫長，所以只好選擇以道德上譴責(zé)這種方式去避免市場的波動，“我認(rèn)為他可能是不得已去做那樣一番評論，這是有中國特色的，有時候也許會比用正規(guī)程序去解決某個問題更有效。”

董登新事后分析，萬能險資金經(jīng)由母公司加杠桿之后參與并購、舉牌上市公司，是一種非常危險的游戲，“它實際上是鉆了我們國家分業(yè)監(jiān)管的漏洞”。在我國，險資的監(jiān)管是保監(jiān)會負(fù)責(zé)，但險資到證券市場上的交易行為由證監(jiān)會監(jiān)管，因此證券市場上險資并購的資金來源，證監(jiān)會無權(quán)過問，但如果保監(jiān)會和證監(jiān)會之間合作不暢，就會發(fā)生去年的市場情形：保險公司通過高息承諾，向草根投保人吸收為期3-9個月的短期保險資金，去股市進行股權(quán)收購，再將收購來的股票去銀行質(zhì)押貸款，貸款后再入市舉牌收購，如此循環(huán)加杠桿。

“萬能險一旦進入到并購舉牌，就相當(dāng)于短資長用，屬于違規(guī)越界，你再加杠桿，那就是極大地放大了風(fēng)險?！倍切抡f。

2月10日，劉士余還在全國證券期貨監(jiān)管工作會議上指出，資本市場上“地鼠多，黃鼠狼多，大鱷也不少”，“要有計劃地把一批資本大鱷逮回來”。1月初，他還稱要嚴(yán)懲資本大鱷，逮鼠打狼，敢于亮劍。

對于證監(jiān)會要嚴(yán)懲的“資本大鱷”，董登新認(rèn)為是指那些具有資金優(yōu)勢和信息優(yōu)勢，可以操縱市場愚弄散戶的大機構(gòu)，“尤其是喜歡在資本市場上搞并購的產(chǎn)業(yè)資本、金融資本”，他認(rèn)為，對大資金進行更嚴(yán)厲的監(jiān)管，保持一種威懾狀態(tài)，實際上是對中小投資者的重要保護，“這是第一次在證監(jiān)會的正式官方文件中提出，要把資本大鱷作為重點的監(jiān)管對象，是一個了不起的進步?！彼f。