美國(guó)金融自由化的“特朗普”式革命

黃偉

應(yīng)金融危機(jī)而生的《多德-弗蘭克法案》

《多德-弗蘭克法案》全稱《多德-弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》，它伴隨2008年全球金融危機(jī)而生，肩負(fù)著后危機(jī)時(shí)代美國(guó)金融行業(yè)“去杠桿”的使命。《多德-弗蘭克法案》被認(rèn)為是20世紀(jì)30年代以來美國(guó)改革力度最大、影響最深遠(yuǎn)的金融監(jiān)管法案。該法案旨在通過改善金融體系問責(zé)制和透明度，促進(jìn)美國(guó)的金融穩(wěn)定、解決“大而不倒”問題、保護(hù)納稅人利益、保護(hù)消費(fèi)者利益。

在過去的數(shù)十年里，美國(guó)的投行在高杠桿的金融衍生品自營(yíng)業(yè)務(wù)上大規(guī)模擴(kuò)張，杠桿的運(yùn)用成為投資銀行獲利的重要途徑。

所謂杠桿，是總資產(chǎn)與所有者權(quán)益的比例，從會(huì)計(jì)報(bào)表的角度來說，總資產(chǎn)等于負(fù)債加所有者權(quán)益。杠桿率越高，說明總資產(chǎn)中負(fù)債所占的比例越大。高杠桿為投資者帶來了放大后的收益，但作為硬幣的另一面，也讓投資者面臨著較大的損失風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，這種放大的投資風(fēng)險(xiǎn)使得大量的投資機(jī)構(gòu)陷入財(cái)務(wù)困境。貝爾斯登被摩根大通收購，美林并入美國(guó)銀行，雷曼倒閉，高盛、摩根士丹利轉(zhuǎn)為銀行控股公司。在實(shí)施一系列救市措施的同時(shí)，人們也在反思金融危機(jī)爆發(fā)并蔓延的原因。在這些原因中，監(jiān)管缺位雖然并不被認(rèn)為是危機(jī)的根源，但也難辭其咎。因此，加強(qiáng)政府對(duì)投資銀行的監(jiān)管成為共識(shí)。以康涅狄格州參議員克里斯·J.多德和馬薩諸塞州眾議員巴尼·弗蘭克命名的《多德-弗蘭克法案》被認(rèn)為是有可能繼《格拉斯-斯蒂格爾法案》之后華爾街最深刻的變革。

《多德-弗蘭克法案》都管些什么

簡(jiǎn)而言之，《多德-弗蘭克法案》主要涉及了四個(gè)方面的內(nèi)容，即注重宏觀審慎監(jiān)管、嚴(yán)格金融監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、擴(kuò)大監(jiān)管覆蓋范圍以及強(qiáng)調(diào)跨機(jī)構(gòu)協(xié)調(diào)監(jiān)管。

其廣為人知的三大核心內(nèi)容包括：1）擴(kuò)大監(jiān)管機(jī)構(gòu)權(quán)力，破解金融機(jī)構(gòu)“大而不能倒”的困局，允許分拆陷入困境的所謂“大而不倒”的金融機(jī)構(gòu)和禁止使用納稅人資金救市；2）設(shè)立新的消費(fèi)者金融保護(hù)局（CFPA），賦予其超越目前監(jiān)管機(jī)構(gòu)的權(quán)力，用于保護(hù)消費(fèi)者在抵押貸款和信用卡產(chǎn)品等方面的權(quán)益；3）部分采納“沃克爾規(guī)則”，即限制大金融機(jī)構(gòu)的投機(jī)性交易，尤其是加強(qiáng)對(duì)金融衍生品的監(jiān)管，以防范金融風(fēng)險(xiǎn)。部分內(nèi)容如下：

第一，建立新的監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制。為了改變?cè)取半p重多頭”即聯(lián)邦和各州以及多個(gè)部門同時(shí)負(fù)有監(jiān)管職責(zé)的金融監(jiān)管體制帶來的“監(jiān)管重疊”和“監(jiān)管空白”問題，多德-弗蘭克法案設(shè)立了跨部門的金融穩(wěn)定理事會(huì)，負(fù)責(zé)檢測(cè)和處理威脅國(guó)家金融穩(wěn)定的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的信息共享與協(xié)調(diào)監(jiān)管。

第二，在美聯(lián)儲(chǔ)下設(shè)新的消費(fèi)者金融保護(hù)局，以保證美國(guó)消費(fèi)者在選擇使用住房按揭、信用卡和其他金融產(chǎn)品時(shí)，得到清晰、準(zhǔn)確的信息，同時(shí)杜絕隱藏費(fèi)用、掠奪性條款和欺騙性的做法。該機(jī)構(gòu)設(shè)立在美聯(lián)儲(chǔ)系統(tǒng)內(nèi)，但保持獨(dú)立的監(jiān)管權(quán)力。該機(jī)構(gòu)可以監(jiān)管各類銀行和非銀行機(jī)構(gòu)，包括所有資產(chǎn)規(guī)模在100億美元以上的信貸機(jī)構(gòu)和各類金融中介，而且可以獨(dú)立制定監(jiān)管條例并監(jiān)督實(shí)施。

第三，將此前缺乏監(jiān)管的場(chǎng)外交易的衍生品和資產(chǎn)支持證券納入監(jiān)管視野，大部分衍生品須在交易所內(nèi)通過第三方清算進(jìn)行交易。在衍生品交易方面，該法案要求銀行將農(nóng)產(chǎn)品掉期、能源掉期、多數(shù)金屬掉期等風(fēng)險(xiǎn)較大的衍生品交易業(yè)務(wù)拆分到附屬公司。

第四，限制銀行自營(yíng)交易及高風(fēng)險(xiǎn)的衍生品交易。

第五，設(shè)立新的破產(chǎn)清算機(jī)制，由FDIC負(fù)責(zé)，責(zé)令大型金融機(jī)構(gòu)提前做出自己的風(fēng)險(xiǎn)撥備，以防止金融機(jī)構(gòu)倒閉再度拖累納稅人救助。

第六，對(duì)企業(yè)高管薪酬進(jìn)行監(jiān)督，確保高管薪酬制度不會(huì)導(dǎo)致對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的過度追求。美聯(lián)儲(chǔ)提供綱領(lǐng)性指導(dǎo)而非制定具體規(guī)則，一旦發(fā)現(xiàn)薪酬制度導(dǎo)致企業(yè)過度追求高風(fēng)險(xiǎn)高收益，美聯(lián)儲(chǔ)有權(quán)加以干預(yù)和強(qiáng)制中止。如果上市公司不當(dāng)發(fā)放高管薪酬，SEC擁有追索權(quán)。

第七，嚴(yán)格管理和規(guī)范評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。制定新的嚴(yán)格規(guī)定，以保證投資顧問、金融經(jīng)紀(jì)人和評(píng)級(jí)公司的透明度和可靠性。針對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，新法案在SEC中成立專門的監(jiān)管辦公室，每年提供監(jiān)管報(bào)告；對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)要求更完全的信息披露，包括評(píng)級(jí)公司的內(nèi)部運(yùn)作、評(píng)級(jí)方法、歷史表現(xiàn)、報(bào)酬來源等等；降低評(píng)級(jí)公司與被評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和承銷商間的利益關(guān)聯(lián)度，對(duì)長(zhǎng)時(shí)間評(píng)級(jí)質(zhì)量低劣的機(jī)構(gòu)，證監(jiān)會(huì)擁有摘牌的權(quán)力。

為何廢除《多德-弗蘭克法案》成為多數(shù)人的呼聲

限制金融行業(yè)野蠻生長(zhǎng)一直是危機(jī)后社會(huì)輿論的主旋律。然而，隨著金融危機(jī)的淡去，要求廢除《多德-弗蘭克法案》的呼聲越來越高。這個(gè)問題在美國(guó)的金融業(yè)界和監(jiān)管部門都有廣泛討論。簡(jiǎn)而言之，《多德-弗蘭克法案》并未給市場(chǎng)帶來過多的規(guī)范效應(yīng)，而它產(chǎn)生的巨大的交易成本，卻很大程度上傷害了市場(chǎng)主體的經(jīng)濟(jì)效率。

首先，非常明顯的一點(diǎn)是，法案使得金融機(jī)構(gòu)的交易面臨過多的限制。市場(chǎng)參與者在進(jìn)行一筆大額交易時(shí)，除了傳統(tǒng)上需要考慮的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)，還要考慮交易本身是否逾越了沃爾克規(guī)則的限制。比如，這筆交易是否會(huì)超過沃爾克規(guī)則框定的規(guī)模限額，對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的交易規(guī)模是否過大，需不需要縮減對(duì)其他交易頭寸。傳統(tǒng)上很多金融機(jī)構(gòu)會(huì)購買石油來對(duì)沖通脹風(fēng)險(xiǎn)，但在當(dāng)前特定的歷史環(huán)境下，兩者的相關(guān)性在降低，從而這種合理的對(duì)沖行為難以獲得沃爾克規(guī)則的認(rèn)可。

其次，法案對(duì)銀行自營(yíng)交易行為的限制有限。法案對(duì)銀行自營(yíng)交易的管控，更多地體現(xiàn)在前面所說的交易成本提高方面，在實(shí)際交易過程中選擇何種交易品種、以什么樣的業(yè)務(wù)性質(zhì)進(jìn)行交易都是比較靈活的。

最后，《多德-弗蘭克法案》盡管限制了銀行等金融機(jī)構(gòu)開展自營(yíng)交易，但并不能保證紛繁的金融衍生品不再大量產(chǎn)生。金融機(jī)構(gòu)狂熱的衍生品投機(jī)行為被詬病為金融危機(jī)最大的推手，最近幾年房利美出售的CAS，和房地美出售的STACR，被稱為兩房從美國(guó)按揭市場(chǎng)退出的良好開端?？墒荂AS和STACR，從結(jié)構(gòu)上來說本身就是攜帶了大量風(fēng)險(xiǎn)的復(fù)雜金融衍生品。

除此以外，從擔(dān)保的有效定價(jià)來說，《多德-弗蘭克法案》無法確保政府在對(duì)各類金融機(jī)構(gòu)提供保險(xiǎn)服務(wù)時(shí)收取了公允的價(jià)格。根據(jù)里士滿聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行近期更新的救助晴雨表，聯(lián)邦政府為金融公司60%的顯性和隱性負(fù)債提供了擔(dān)保，而只有這些擔(dān)保通過預(yù)付保費(fèi)的形式實(shí)現(xiàn)完全定價(jià)后，受保機(jī)構(gòu)才有動(dòng)力去分散承擔(dān)那些可能危及整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。但遺憾的是，從過去經(jīng)驗(yàn)來看，以政府對(duì)美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司和政府資助企業(yè)的擔(dān)保為例，實(shí)現(xiàn)其有效定價(jià)的前景并不樂觀。

特朗普時(shí)代，《多德-弗蘭克法案》路在何方

2016年11月11日，唐納德·特朗普在其競(jìng)選網(wǎng)站公布了初步治國(guó)政策的框架，包括“讓美國(guó)更加安全”“讓美國(guó)人重返工作”“讓政府重新為人民服務(wù)”，放松對(duì)金融系統(tǒng)的管制也是其中一項(xiàng)重要的主題。目前還沒有一份明確的文件呈現(xiàn)特朗普對(duì)“廢除”《多德-弗蘭克法案》的具體態(tài)度，市場(chǎng)更是猜測(cè)，雖然特朗普一直宣稱要放寬金融監(jiān)管，但放寬的幅度和進(jìn)度可能并不會(huì)如他承諾的那么大。

實(shí)際上，就目前公開渠道可以獲得的部分信息來看，特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)的重點(diǎn)是：廢除或修改共和黨人最想廢棄的少數(shù)幾個(gè)條款，如政府制定特定大型非銀金融機(jī)構(gòu)因具有系統(tǒng)重要性而必須受美聯(lián)儲(chǔ)嚴(yán)格監(jiān)管的權(quán)力。再比如，《多德-弗蘭克法案》使得監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以接管破產(chǎn)的金融公司并對(duì)其進(jìn)行清算或繼續(xù)運(yùn)營(yíng)，很大程度上這是政府在運(yùn)用納稅人的錢為金融機(jī)構(gòu)的錯(cuò)誤和不規(guī)范經(jīng)營(yíng)埋單。特朗普政府將很可能對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的這一權(quán)力進(jìn)行限制。

但無論如何，《多德-弗蘭克法案》正逐漸走向它的衰退期，金融自由化也正在成為當(dāng)下美國(guó)生活的一個(gè)基本主題?！抖嗟?弗蘭克法案》的廢除是否能將美國(guó)帶入新的經(jīng)濟(jì)大發(fā)展時(shí)代，抑或新的金融危機(jī)將迅速萌芽發(fā)酵，這些問題都有待時(shí)間去給出答案。

編輯：黃靈 yeshzhwu@foxmail.com