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    中科曙光業(yè)績虛胖

    2018-11-10 05:48:58方力
    證券市場周刊 2018年39期
    關(guān)鍵詞:應(yīng)收款中科曙光

    方力

    在報表靚麗、業(yè)績大幅增長的背后,中科曙光的存貨金額暴增,且應(yīng)收賬款壞賬計提比例過低,公司存在虛增利潤的嫌疑。

    2014年上市以來,中科曙光(603019.SH)業(yè)績保持持續(xù)增長,2014-2017年,公司營收由27.97億元增加至62.94億元,期間增長125.02%;歸母凈利潤由1.16億元增加至3.09億元,增長166.58%。

    然而,《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn),在業(yè)績靚麗的背后, 中科曙光的應(yīng)收賬款壞賬計提比例較低,公司存在粉飾報表的嫌疑。

    存貨暴增

    2017年,中科曙光實現(xiàn)營業(yè)收入62.94億元,同比增長44.36%;歸屬于上市公司股東的凈利潤3.09億元,同比增長37.71%;扣非后歸屬于上市公司股東的凈利潤2.06億元,同比增長23.04%。

    中科曙光主營業(yè)務(wù)有三大塊,分別為高端計算機、存儲產(chǎn)品、“軟件開發(fā)和系統(tǒng)集成、技術(shù)服務(wù)”,這三塊業(yè)務(wù)2017年收入分別為50.62億元、5.79億元、6.48億元。從收入結(jié)構(gòu)來看,高端計算機為公司的主要業(yè)務(wù)。

    在中科曙光的總資產(chǎn)中,占比最大的是存貨。截至2018年9月30日,公司存貨有28.2億元,占總資產(chǎn)的23%。

    2018年1-9月,中科曙光實現(xiàn)營業(yè)收入54.58億元,同比增長44.06%;期末存貨為28.2億元,同比暴增119.30%,遠(yuǎn)超收入增幅。公司解釋為,“主要為中國移動、北京字節(jié)跳動、國家氣象中心等重大項目發(fā)出商品尚未驗收結(jié)算所致”。

    但回看過往3年的存貨數(shù)據(jù)就可以發(fā)現(xiàn),中科曙光對存貨增長的解釋竟然驚人的一致。2017年三季報顯示,公司當(dāng)年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入37.89億元,同比增長43.15%;期末存貨為12.85億元,同比增長57.35%,公司解釋為“主要為發(fā)出商品增加所致”。

    2016年三季報顯示,中科曙光當(dāng)年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入26.47億元,同比增長24.29%;期末存貨為8.16億元,同比增長29.94%。公司解釋為,“主要為發(fā)出商品及原材料增加所致”。

    2015年三季報顯示,中科曙光當(dāng)年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入21.29 億元,同比增長37.67%;期末存貨為6.29億元,同比增長12.12%。公司同樣解釋為,“主要為發(fā)出商品及原材料增加所致”。

    更為詭異的是,從上市以來,中科曙光的業(yè)務(wù)沒有發(fā)生改變,但是公司2015-2017年的前三季度并沒有出現(xiàn)2018年前三季度末存貨暴增的情況,公司存貨的增長幅度也從沒有如此大幅超過營收增長幅度,公司關(guān)于2018年前三季度末存貨暴增原因的解釋令人懷疑。

    應(yīng)收款計提存隱患

    在國內(nèi)參與高端計算機行業(yè)競爭的企業(yè)主要有 IBM、惠普、戴爾等跨國企業(yè),以及聯(lián)想、華為、浪潮信息(000977.SZ)等國內(nèi)企業(yè),另外還有一大批中小規(guī)模的 IT 企業(yè)集中在 X86低端服務(wù)器、低端存儲產(chǎn)品及配套市場中競爭。

    可以說,雖然上述公司分屬不同的細(xì)分市場,但其業(yè)務(wù)也有重疊之處,尤其是服務(wù)器市場的爭奪異常激烈。

    在如此激烈的市場環(huán)境中,中科曙光實現(xiàn)了快速增長,公司收入從2013年的不足20億元增長到2017年的近63億元,4年時間收入增長2.15倍;而上述期間的應(yīng)收款從3.28億元增長到20.51億元,同期增長超5倍,遠(yuǎn)高于營收的增速。與之相對應(yīng)的是,中科曙光的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流從2013年的1.92億元大幅下跌到2017年的4193萬元,2018年三季度更是大幅下跌到-1.04億元。

    服務(wù)器市場主要面對B 端的企業(yè),企業(yè)議價能力較弱。從應(yīng)收款和營收增速的對比以及現(xiàn)金流狀況來看,也可以判斷出中科曙光在運營中缺乏足夠的話語權(quán)。

    更為糟糕的是,在應(yīng)收賬款大幅攀升的情況下,中科曙光采取了最為寬松的計提方式。根據(jù)2017年年報,中科曙光應(yīng)收賬款6個月內(nèi)的計提比例為零,7-12個月為5%、1-2年為15%、2-3年為30%、3-4年為50%、4年以上100%計提壞賬。

    在高端計算機領(lǐng)域,浪潮信息是中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。根據(jù)第三方機構(gòu)數(shù)據(jù),浪潮服務(wù)器2017年出貨量位居全球第三,增速全球第一,提前三年完成“沖刺全球前三”的五年目標(biāo);同時,浪潮×86服務(wù)器2017年市場出貨量、銷售額雙雙位居中國市場第一。2017年第四季度,浪潮8路服務(wù)器出貨量連續(xù)17個季度中國市場第一。

    根據(jù)Wind資訊,浪潮信息1年內(nèi)的應(yīng)收賬款是按照5%計提壞賬,1-2年為20%、2-3年為50%,3年以上按照80%計提壞賬。

    中科曙光4年以上應(yīng)收款壞賬計提比例要比浪潮信息更為嚴(yán)格,但是1-4年的計提比例更為寬松。

    根據(jù)平安證券對中科曙光的分析,從客戶結(jié)構(gòu)來看,公司客戶可以分成三大類,即政府、公共事業(yè)單位與企業(yè)。2018 年上半年,中科曙光的政府、公共事業(yè)單位與企業(yè)客戶的營業(yè)收入占比分別為 29.2%、14.6%、56.2%,企業(yè)占比過半,政府與公共事業(yè)單位占比較低,企業(yè)客戶是公司收入的主要來源。

    政府和公共事業(yè)單位多為國家預(yù)算單位,穩(wěn)定性強,客戶風(fēng)險很小,但企業(yè)客戶完全不同,而公司超過50%的客戶都是企業(yè)客戶。

    根據(jù)Gartner的最新數(shù)據(jù),2018年第二季度,浪潮X86服務(wù)器出貨量位居全球第三,全球市場份額進一步增長至9.1%;中國市場銷售額份額為29.1%,蟬聯(lián)中國市場第一。目前全球市值TOP10互聯(lián)網(wǎng)公司中,有6家與浪潮建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系。

    和中科曙光相比,浪潮信息的企業(yè)客戶規(guī)模更大,綜合實力更強,但是中科曙光應(yīng)收款的計提方式卻更加寬松,這背后隱藏著很大風(fēng)險。

    而且從中科曙光的應(yīng)收款結(jié)構(gòu)來看,6個月內(nèi)不計提壞賬準(zhǔn)備的應(yīng)收賬款規(guī)模過大。2017年年報顯示,中科曙光6個月內(nèi)應(yīng)收款為17.45億元,1年內(nèi)的應(yīng)收款為18.46億元,而公司應(yīng)收款合計為21.20億元,由此可見,公司1年內(nèi)應(yīng)收款占比87.06%,是最大的一塊。

    如果中科曙光按照和浪潮信息一樣的比例計提,則2017年中科曙光1年內(nèi)18.46億元的應(yīng)收款應(yīng)計提壞賬9230萬元,而公司實際僅計提502萬元。

    同樣,2017年年底,中科曙光1-2年的應(yīng)收款是1.78億元,如果按20%計提,壞賬是3560萬元,公司實際計提2676萬元;2-3年內(nèi)的應(yīng)收款是6712萬元,如果按50%計提,壞賬是3356萬元,公司實際計提2014萬元;3年以上的應(yīng)收款合計是2852萬元,按照80%計提,壞賬是2282萬元,公司實際計提1640萬元。

    因此,如果按照浪潮信息的標(biāo)準(zhǔn)進行計提,中科曙光2017年應(yīng)收賬款合計壞賬損失為1.84億元,而中科曙光只計提了6831萬元,少計提1.16億元,占當(dāng)年凈利潤3.09億元的37.53%。

    換句話說,和浪潮信息相比,目前公司所取得的凈利潤有1/3以上是靠寬松的應(yīng)收款計提而來,而非公司業(yè)務(wù)競爭力的充分體現(xiàn)。

    資本化研發(fā)支出大幅提升

    近年來,中科曙光的研發(fā)投入金額逐年增加,由2014年的1.98億元增加至2017年的4.3億元。2017年,中科曙光研發(fā)投入在營收中的占比為6.83%。

    在同行業(yè)中,中科曙光研發(fā)投入占比屬于偏高的,而浪潮信息2017年只有占營業(yè)收入4.22%的研發(fā)投入。

    2017年,中科曙光的研發(fā)投入4.3億元,其中資本化研發(fā)投入1.98億元,占比為46.04%。隨著研發(fā)投入的增加,中科曙光研發(fā)投入資本化的比重有所提升,這一比例由2014年的9.49%增加至2017年的46.04%。

    這個數(shù)字和浪潮信息相比明顯偏高。2017年,浪潮信息研發(fā)投入10.75億元,其中資本化研發(fā)投入2.5億元,占比僅為23.25%。

    中科曙光2017年凈利潤為3.27億元,據(jù)此計算,1.98億元的研發(fā)投入資本化金額占當(dāng)期凈利潤比例高達60.55%??梢?,研發(fā)投入的處理方式對于公司的凈利潤影響是非常大的。

    民生證券的研究報告顯示,中國市場上服務(wù)器的主要玩家包括國內(nèi)的浪潮、華為、新華三、聯(lián)想、曙光和國際廠商戴爾和 IBM 等,中科曙光2017年排名第六,占有市場分額9.44%;排在前五名的分別為浪潮、華為、戴爾、新華三、聯(lián)想,市場份額分別為18.48%、17.04%、16.22%、13.47%、11.49%。

    中科曙光市占率與浪潮相差1倍,2018年前三季度浪潮信息的營業(yè)收入以超過100%的增速繼續(xù)快速增長,而中科曙光的收入增速只有44%,兩者差距進一步拉大。

    更為重要的是,中科曙光在低應(yīng)收賬款計提、高研發(fā)費用資本化的基礎(chǔ)上,有著超過40倍的動態(tài)市盈率,目前公司的估值風(fēng)險很大。

    對于存貨、應(yīng)收款計提、開發(fā)支出等問題,《證券市場周刊》記者已經(jīng)致函上市公司,截至發(fā)稿公司沒有給予任何回復(fù)。

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