債市遭遇最大“黑天鵝”

“國(guó)企違約絕緣體信仰被打破，中國(guó)債市的風(fēng)險(xiǎn)剛剛開(kāi)始?！币按蹇毓神v香港首席趙揚(yáng)表示。

我國(guó)已經(jīng)進(jìn)入了企業(yè)債到期兌付高峰期，到年底將有4.12萬(wàn)億元企業(yè)債務(wù)規(guī)模，創(chuàng)歷史新高。如果這些債務(wù)企業(yè)出了問(wèn)題，我國(guó)金融體系將受到巨大的沖擊。

企業(yè)債務(wù)規(guī)模龐大

在早幾年，一直有人在鼓吹，中國(guó)資本市場(chǎng)落后、不成熟，就在于多元化的資本市場(chǎng)沒(méi)有建立起來(lái)，特別只有股市而沒(méi)有發(fā)展中國(guó)的企業(yè)債券市場(chǎng)。比如美國(guó)的資本市場(chǎng)之所以能夠那樣繁榮，就是與企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)達(dá)繁榮有關(guān)。因此，在這樣的觀念下，我國(guó)政府也全面放開(kāi)了企業(yè)債券市場(chǎng)政策，在這幾年特別是去年讓我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)得到跨躍式的發(fā)展。比如，根據(jù)中國(guó)結(jié)算公司統(tǒng)計(jì)，截至2015年底，中國(guó)企業(yè)債規(guī)模高達(dá)3.2萬(wàn)億元，是2010年1.5萬(wàn)億元的兩倍多，發(fā)行的企業(yè)債只數(shù)也達(dá)到5400多只。

不過(guò)，誰(shuí)也沒(méi)有會(huì)想到，我國(guó)快速發(fā)展企業(yè)債市場(chǎng)，但企業(yè)債的違約事件接著而來(lái)，如果對(duì)當(dāng)前企業(yè)債違約問(wèn)題處理，將對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)造成巨大的沖擊。根據(jù)上海清算所網(wǎng)站公告，目前已有山水集團(tuán)、亞邦集團(tuán)、天威集團(tuán)、宏達(dá)礦業(yè)、東北特鋼、中煤華昱、國(guó)裕集團(tuán)、天威英利、奈倫集團(tuán)等企業(yè)既共計(jì)17只信用債出現(xiàn)違約，涉及金額155億元。違約的企業(yè)有民營(yíng)企業(yè)，也有國(guó)有企業(yè)。這些企業(yè)違約開(kāi)始根本沒(méi)有一點(diǎn)預(yù)兆，投資者也無(wú)法提防。投資者一旦遇到這種情況將面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)，甚至于可能會(huì)血本無(wú)歸。

去年以來(lái)，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速創(chuàng)25年來(lái)最慢之際，境內(nèi)債市已出現(xiàn)了20多起公開(kāi)違約。今年違約的不僅有南京雨潤(rùn)和上海云峰等民企，還有東北特鋼和中煤集團(tuán)山西華昱能源等國(guó)企。4月中國(guó)鐵路物資以正在制定改革脫困和債務(wù)償付安排為由，突然宣布168億元債券停牌，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)大跌。違約的增加打擊了投資者的信心，導(dǎo)致大量信用債取消發(fā)行。

企業(yè)開(kāi)始救贖

在經(jīng)歷了債市違約風(fēng)暴的洗禮后，一些企業(yè)已經(jīng)開(kāi)始“救贖”。近日，南京雨潤(rùn)宣布已兌付到期的10億元債券，資金來(lái)自于銀行抵押貸款。事實(shí)上，多數(shù)涉事企業(yè)已相繼走出違約漩渦。

身為央企的二重集團(tuán)是較早上演“絕地逢生”戲碼的企業(yè)，“解救”它的是其控股股東中國(guó)機(jī)械工業(yè)集團(tuán)有限公司（國(guó)機(jī)集團(tuán)）。

二重集團(tuán)自2014年起就已資不抵債，出現(xiàn)了數(shù)十億元銀行貸款逾期。2015年9月15日，二重集團(tuán)及其子公司二重重裝相繼宣布即將到來(lái)的兩期債券兌付不能按時(shí)達(dá)成，被債權(quán)人申請(qǐng)破產(chǎn)重整。

二重集團(tuán)控股股東、實(shí)際控制人國(guó)機(jī)集團(tuán)臨危出手。9月22日，二重集團(tuán)稱，國(guó)機(jī)集團(tuán)或其受托機(jī)構(gòu)擬受讓全部?jī)善趥２贿^(guò)，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，二重集團(tuán)獲得“特赦”，一方面是因?yàn)槭袌?chǎng)上存在公募債券更能優(yōu)先受償?shù)摹皾撘?guī)則”，另一方面是其股東“托底”，但不代表其他央企的股東也能在關(guān)鍵時(shí)刻出手援救。

同為央企的中國(guó)鐵路物資股份有限公司（中鐵物資）也和二重集團(tuán)一樣幸運(yùn)，不同的是，中鐵物資是靠政府協(xié)調(diào)逐步脫離違約風(fēng)暴中心的。

4月11日，中鐵物資宣布暫停九期共168億元存續(xù)債券，被業(yè)內(nèi)視為債券恐將違約的信號(hào)。更令市場(chǎng)不安的是，由于中鐵物資信用評(píng)級(jí)高、涉及債權(quán)人范圍廣，暫停交易被視為央企“信仰神話”的徹底破滅，債市恐慌情緒陡增，4月取消或推遲發(fā)行的債券規(guī)模沖破千億。

4月29日，國(guó)資委出面宣布，將中鐵物資交給另一央企誠(chéng)通集團(tuán)托管，以協(xié)調(diào)安排債券兌付工作。中鐵物資隨后稱，公司已與誠(chéng)通集團(tuán)達(dá)成一致，將通過(guò)加快營(yíng)運(yùn)資金回籠、盤(pán)活土地資產(chǎn)、變現(xiàn)部分股權(quán)投資項(xiàng)目等多途徑籌措償債資金，以保障后續(xù)債券正常兌付。

在去年10月爆發(fā)兌付危機(jī)的另一家央企，中國(guó)中鋼集團(tuán)公司（中鋼集團(tuán)）也被傳擬實(shí)施債務(wù)重組，重組方案已上報(bào)給國(guó)資委、銀監(jiān)會(huì)。其中最令業(yè)界關(guān)注的是方案中包含的“債轉(zhuǎn)股”條款。中鋼集團(tuán)的債務(wù)重組方案涉及與幾十家銀行談成的減債、展期、債轉(zhuǎn)股等條款，最終債務(wù)規(guī)模有望降至600億元左右，其中，債轉(zhuǎn)股的比例大約占到一半。業(yè)內(nèi)人士表示，中鋼債務(wù)重組方案或?yàn)榻窈笃渌髽I(yè)的債務(wù)重組提供一份全新的樣本。

外資從債市撤資創(chuàng)記錄

一系列風(fēng)險(xiǎn)事件出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，甚至掩蓋了新增違約事件的影響，但市場(chǎng)對(duì)于違約風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂并未消除，尤其對(duì)于產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)和盈利較差的民營(yíng)企業(yè)仍表現(xiàn)出較明顯的規(guī)避情緒。彭博匯總數(shù)據(jù)顯示，4月以來(lái)至少149家公司1681億元人民幣的債券發(fā)行計(jì)劃被取消或推遲，信用債市場(chǎng)情緒備受打擊。

現(xiàn)在，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)正引發(fā)投資者的擔(dān)憂，外資則以創(chuàng)紀(jì)錄的速度撤出中國(guó)。1月，全球基金在中國(guó)債市的頭寸大幅萎縮496億元人民幣。這創(chuàng)下了2014年7月有記錄以來(lái)的最高值，較8月227億元的凈出售額翻了一倍。去年8月，人民幣意外貶值，引發(fā)全球市場(chǎng)動(dòng)蕩。

Aberdeen Asset Management Plc表示，投資者依然在撤出資金。過(guò)去6個(gè)月，人民幣下跌了3%。5月份，穆迪下調(diào)中國(guó)展望至負(fù)面。

Aberdeen新興市場(chǎng)債券主管Edwin Gutierrez表示：“他們都在從市場(chǎng)中撤資，而不是將資金送入市場(chǎng)。當(dāng)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)的情緒如此糟糕時(shí)，投資者對(duì)人民幣感到擔(dān)憂。我不認(rèn)為大量資金會(huì)涌入中國(guó)?！?/p>

鑒于此，上交所召集30多家券商的債券負(fù)責(zé)人在上海開(kāi)會(huì)。上交所副總經(jīng)理劉紹統(tǒng)表示，債券市場(chǎng)進(jìn)入違約多發(fā)期，公司債目前的存量結(jié)構(gòu)不合理，不能搞成垃圾債市場(chǎng)，要重點(diǎn)營(yíng)銷央企，同時(shí)要求券商不能重承銷輕托管，提升風(fēng)控管理能力。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)在4月28日發(fā)布的公告中即稱，通過(guò)最近一次對(duì)證券公司公司債券相關(guān)業(yè)務(wù)組織開(kāi)展的全行業(yè)檢查，發(fā)現(xiàn)證券公司的公司債券業(yè)務(wù)在業(yè)務(wù)制度，承銷、盡職調(diào)查、受托等業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)存在多個(gè)問(wèn)題，包括“盡職調(diào)查不充分，盡職調(diào)查涵蓋范圍不全面”等。

專家認(rèn)為，雖然債券違約已逐步進(jìn)入常態(tài)化，但部分企業(yè)違約并不改變中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展的大方向。為了促進(jìn)債券市場(chǎng)健康發(fā)展，發(fā)債企業(yè)要把“信用”當(dāng)作“信仰”、完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)、謹(jǐn)慎舉債；中介機(jī)構(gòu)應(yīng)以客觀、公正而不是利益至上的原則服務(wù)于債券市場(chǎng)；推進(jìn)企業(yè)破產(chǎn)制度，破產(chǎn)和解、破產(chǎn)重整和破產(chǎn)清算都應(yīng)當(dāng)成為保護(hù)投資者最后機(jī)制，通過(guò)破產(chǎn)對(duì)一些過(guò)度舉債而又無(wú)法有效率地使用資本的企業(yè)實(shí)施懲戒是必要的；從信息披露、債券持有人會(huì)議、擔(dān)保人約束和特殊保護(hù)條款等多方面完善對(duì)投資者的保護(hù)機(jī)制。