公用事業(yè)類公司國有股比例與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系研究——兼論混合所有制中的價(jià)值陷阱*

紀(jì)建悅 董 輝

(1.中國海洋大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，山東 青島 266100；2.中國混合所有制與資本管理研究院，山東 青島 266100)

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公用事業(yè)類公司國有股比例與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系研究
——兼論混合所有制中的價(jià)值陷阱*

紀(jì)建悅1,2董 輝1

(1.中國海洋大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，山東 青島 266100；2.中國混合所有制與資本管理研究院，山東 青島 266100)

本文首先對(duì)公用事業(yè)類公司國有股比例與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了理論分析，認(rèn)為國有股比例對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效既有正向效應(yīng)又有負(fù)向效應(yīng)。在此基礎(chǔ)上，本文以2004-2014年燃?xì)馑畡?wù)類上市公司為樣本，以凈資產(chǎn)收益率作為衡量績(jī)效的指標(biāo)，以前五大股東所持國有股比例之和作為衡量國有股比例的指標(biāo)，建立個(gè)體隨機(jī)效應(yīng)模型，對(duì)我國公用事業(yè)類公司國有股比例與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析。結(jié)果表明，國有股比例與公司財(cái)務(wù)績(jī)效之間呈“U”型關(guān)系，存在著混合所有制價(jià)值陷阱。

國有股比例；公司績(jī)效；面板數(shù)據(jù)；隨機(jī)效應(yīng)模型；混合所有制價(jià)值陷阱

一、引言

改革開放以來，進(jìn)行國企改革，不斷提高國有企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力一直是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重點(diǎn)問題。十八大以來，國家出臺(tái)了《中共中央、國務(wù)院關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》《關(guān)于國有企業(yè)功能界定與分類的指導(dǎo)意見》等一系列政策推進(jìn)國企改革。其中，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)和分類推進(jìn)國企改革作為國企改革的重要舉措引起了學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的廣泛重視。一般觀點(diǎn)認(rèn)為，混合所有制有利于發(fā)揮不同資本的優(yōu)點(diǎn)，對(duì)不同類別的國有企業(yè)績(jī)效的提升有一定的積極作用，但是這種方式是否真的會(huì)發(fā)揮作用，這需要在理論上和實(shí)證上進(jìn)行進(jìn)一步地深入研究?；诖?，本文將對(duì)這一問題進(jìn)行分析研究。

以往關(guān)于國有股比例與公司績(jī)效之間的關(guān)系，國內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了大量的研究。例如在國外學(xué)者的相關(guān)研究中，Shaprio和Willig認(rèn)為，國有企業(yè)和私企之間的委托—代理關(guān)系不同，國企的委托—代理關(guān)系比私企更復(fù)雜，由此增加的代理成本降低了企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效；Shleifer和Vishny提出了一種政府和管理者之間的討價(jià)還價(jià)模型，[1，2]在該模型中，政府對(duì)于公用事業(yè)公司的補(bǔ)貼以及管理者對(duì)政府的行賄行為經(jīng)常出現(xiàn)。因而國有股權(quán)會(huì)帶來嚴(yán)重的政府行政干預(yù)，對(duì)于公司績(jī)效產(chǎn)生不利的影響；Li和David D認(rèn)為，在混合所有制企業(yè)中，政府發(fā)揮著大股東的作用，政府通過監(jiān)督公司的管理人員來達(dá)到防止內(nèi)部人控制現(xiàn)象產(chǎn)生的目的，因而國有股可以提升公司績(jī)效；[3]Frydman等人比較了歐洲轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國家中國有企業(yè)和私企的績(jī)效，發(fā)現(xiàn)在民營(yíng)企業(yè)中，國有股權(quán)對(duì)公司績(jī)效有正面影響，在非民營(yíng)企業(yè)中，國有股權(quán)對(duì)公司績(jī)效有負(fù)面影響；[4]Djankov和Murrel比較了世界各國不同政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境下不同所有制企業(yè)的績(jī)效，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)總體上比私有企業(yè)效率低下；[5]Lannotta,Nocera和Sironi比較了歐洲不同所有制銀行的績(jī)效表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)國有控股銀行績(jī)效表現(xiàn)不如私有銀行。[6]在國內(nèi)學(xué)者的相關(guān)研究中，許小年對(duì)滬深上市公司股本結(jié)構(gòu)與企業(yè)效益的統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果表明，國有股比重越高的上市公司效益越差；[7]施東暉通過對(duì)滬市上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與績(jī)效表現(xiàn)之間的關(guān)系進(jìn)行分析認(rèn)為，由于國有股東在公司治理中的低效率和消極作用，其持股比重與公司績(jī)效之間并沒有顯著性關(guān)系；[8]陳小悅、徐曉東對(duì)深交所除金融行業(yè)以外的上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系所進(jìn)行的研究表明，國有股比例與企業(yè)業(yè)績(jī)之間的相關(guān)關(guān)系不顯著；[9]杜瑩、劉立國對(duì)我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理效率進(jìn)行的實(shí)證分析結(jié)果表明，國家股比例與公司績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)；[10]嚴(yán)若森以中國信息技術(shù)行業(yè)的上市公司為樣本，對(duì)其股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究，研究結(jié)論為國有股比重與公司的績(jī)效負(fù)相關(guān)。[11]任力、倪玲以中國低碳業(yè)上市公司為樣本，研究認(rèn)為國有股比例與公司績(jī)效呈顯著的倒“U”型關(guān)系，當(dāng)國有股比例為31.13%時(shí)，公司的績(jī)效最佳；[12]李漢軍、劉小元實(shí)證分析了2007—2012年國有控股企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)“一股獨(dú)大”降低了這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。[13]

通過以上相關(guān)文獻(xiàn)的描述我們可以看出，國內(nèi)外學(xué)者對(duì)于國有股比例與公司績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行了大量的研究，但現(xiàn)有研究一方面缺乏理論上的深入分析，已有研究大多從股權(quán)結(jié)構(gòu)出發(fā)，未能有針對(duì)性地分析國有股比例對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生的影響機(jī)理；另一方面，未能針對(duì)不同行業(yè)進(jìn)行分類研究，實(shí)際上，對(duì)于不同行業(yè)，國有股代表的政府及相關(guān)部門參與程度是不同的，因此國有股權(quán)比例對(duì)公司績(jī)效的影響會(huì)因行業(yè)的不同而產(chǎn)生差異。基于上述原因，本文在分析國有股影響公司財(cái)務(wù)績(jī)效機(jī)理的基礎(chǔ)上，選取定價(jià)直接受政府管制的公用事業(yè)類上市公司作為樣本，對(duì)國有股權(quán)比例對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響進(jìn)行實(shí)證研究，力圖對(duì)我國的國企改革提供一定的理論支持。

二、國有股比例影響公司財(cái)務(wù)績(jī)效的理論分析

關(guān)于國有股權(quán)對(duì)于公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，學(xué)術(shù)界并沒有達(dá)成一致，一直有“掠奪之手”和“幫助之手”的爭(zhēng)論。[14]

“幫助之手”認(rèn)為，公司中的國有股權(quán)可以提升公司的績(jī)效，國有股權(quán)比例和公司績(jī)效呈正相關(guān)。這種論點(diǎn)的主要依據(jù)是在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)及轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)中，政府對(duì)資源的配置、企業(yè)享受的政策等具有非常大的決定權(quán)，同政府良好的關(guān)系有助于企業(yè)的發(fā)展。田利輝認(rèn)為我國政府在經(jīng)濟(jì)生活中角色十分重要，可以給予關(guān)聯(lián)企業(yè)各種各樣的扶植政策，譬如稅收返還、政策性優(yōu)惠貸款、政府訂單和稀缺生產(chǎn)要素的指令性供給等等；[15]楊其靜認(rèn)為在中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中，中央與地方的分權(quán)改革和政府間基于GDP 的競(jìng)爭(zhēng)誘使了地方政府更多地關(guān)注經(jīng)濟(jì)發(fā)展。[16]一旦地方政府被賦予了管理地方社會(huì)經(jīng)濟(jì)事務(wù)的優(yōu)先權(quán)，且又掌握了大量公共資源及其處置權(quán)，則他們必然成為企業(yè)追逐的對(duì)象。國有股權(quán)代表國家或者各級(jí)政府對(duì)企業(yè)的投資是最基本的經(jīng)濟(jì)關(guān)系，且投資比例越大，則表明政府在企業(yè)中的經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系越大，企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中，越容易取得政府資源及政策支持。對(duì)于公用事業(yè)單位，在其經(jīng)營(yíng)過程中，資源的獲得、產(chǎn)品的定價(jià)等諸多環(huán)節(jié)都離不開政府的管制與支持，政府對(duì)其影響更大。因此，從這個(gè)角度出發(fā)可以得出，國有股權(quán)比例與公司績(jī)效之間存在著正相關(guān)關(guān)系。

相反，“掠奪之手”認(rèn)為，公司中的國有股權(quán)會(huì)抑制企業(yè)的發(fā)展，國有股權(quán)比例與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)。這種觀點(diǎn)主要是從公司治理視角出發(fā)進(jìn)行分析。一是國有股權(quán)導(dǎo)致的“所有者缺位”及“內(nèi)部人控制”會(huì)影響公司績(jī)效。相對(duì)于私人所有的企業(yè)，國有企業(yè)存在著復(fù)雜的委托—代理關(guān)系。全體人民委托政府及其部門管理全民所有的財(cái)產(chǎn)，政府及其代表部門又委托經(jīng)理層對(duì)企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理，國有股權(quán)這種特殊的委托—代理關(guān)系會(huì)形成“所有者缺位”， 對(duì)經(jīng)理層缺乏足夠的動(dòng)機(jī)進(jìn)行監(jiān)管，加上客觀存在的信息不對(duì)稱，導(dǎo)致監(jiān)督不力，約束淡化，經(jīng)營(yíng)者可以無視所有者和投資者的權(quán)益，形成“內(nèi)部人控制”，使企業(yè)經(jīng)理人有機(jī)會(huì)利用手中的權(quán)力，侵掠國有企業(yè)的財(cái)富，中飽私囊，從而降低企業(yè)價(jià)值。二是國有股權(quán)導(dǎo)致的行政干預(yù)會(huì)影響公司績(jī)效。政府作為承擔(dān)地區(qū)政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)等各領(lǐng)域管理的組織，其目標(biāo)函數(shù)是社會(huì)利益最大化，既包括經(jīng)濟(jì)訴求，也包括政治訴求。國有股權(quán)會(huì)帶來嚴(yán)重的政府行政干預(yù)，政府委派具有政府背景的高管到這些國有企業(yè)正是為了要他們承擔(dān)政府的社會(huì)功能，[17]這會(huì)歪曲資源的最優(yōu)化配置，降低公司效率，由此會(huì)導(dǎo)致企業(yè)績(jī)效降低。由此，從公司治理視角出發(fā)，可以得出國有股權(quán)比例與公司績(jī)效之間存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系。

基于以上分析，對(duì)于公用事業(yè)類上市公司，國有股比例對(duì)公司績(jī)效既存在著正向影響又存在著負(fù)向影響的因素，二者之間的關(guān)系取決于正向影響與負(fù)向影響相對(duì)作用的大小。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選取

燃?xì)馑畡?wù)類公司是典型的公用事業(yè)類企業(yè)，其經(jīng)營(yíng)過程中的資源獲取、產(chǎn)品定價(jià)受到政府管制較多，國有股比例對(duì)于公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生較大的影響。按照證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類，截至2015年底，燃?xì)馑畡?wù)類上市公司共有27家，本文以27家上市公司2004-2014年報(bào)中的數(shù)據(jù)為原始樣本。為了保證數(shù)據(jù)的有效性，盡量消除異常樣本對(duì)研究的影響，本文按照以下原則對(duì)原樣本進(jìn)行篩選：(1)該公司在2004年12月31日之前上市且為A股；(2)剔除2004年之后進(jìn)行重大資產(chǎn)重組的公司；(3)剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)無法取得的公司。

最終樣本包含10家燃?xì)馑畡?wù)類上市公司，具體為中原環(huán)保(000544)，創(chuàng)業(yè)環(huán)保(600874)，中山公用(000685)，武漢控股(600168)，首創(chuàng)股份(600008)，錢江水利(600283)，瀚藍(lán)環(huán)境(600323)，洪城水業(yè)(600461)，大眾公用(600635)，申能股份(600642)。本文數(shù)據(jù)主要來源于Wind資訊金融終端和各上市公司年報(bào)。

(二)變量選取

1、公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)的選取。國外學(xué)者一般選取托賓Q值來反映公司績(jī)效，如Shleifer、Vishny。[18]托賓Q值是公司的市場(chǎng)價(jià)值與公司資產(chǎn)的重置價(jià)值的比率，劉媛媛、黃卓等人認(rèn)為，對(duì)于中國上市公司而言，托賓Q并不合適。因?yàn)橹袊鲜泄竟善眱r(jià)格和價(jià)值往往存在很大偏差，而且中國上市公司資產(chǎn)的重置價(jià)值也難以估計(jì)，所以托賓Q 值并不能真實(shí)反映公司的績(jī)效。國內(nèi)學(xué)者一般采用總資產(chǎn)收益率(ROA)、[19]凈資產(chǎn)收益率(ROE)、[20]每股收益(EPS)、[21]市凈率來衡量公司績(jī)效。[8]本文認(rèn)為，凈資產(chǎn)收益率(ROE)充分體現(xiàn)了投資者投入企業(yè)的自有資本獲取凈收益的能力，突出反映了投資和報(bào)酬的關(guān)系，是評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的核心指標(biāo)，因此選取凈資產(chǎn)收益率來衡量公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

2、國有股比例指標(biāo)的選取。國有股包含國家股和國有法人股，一般計(jì)算公式為：(國家股+國有法人股)/總股本，考慮到指標(biāo)選取的可得性，本文選取前五大股東中持股為國有股的比例之和作為衡量國有股比例的指標(biāo)。

3、控制變量指標(biāo)的選取。(1)公司規(guī)模(SCALE)。公司規(guī)模主要通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)以及經(jīng)營(yíng)管理靈活性影響公司績(jī)效，本文用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來衡量公司規(guī)模。(2)成長(zhǎng)能力(GROWTH)。由于公司績(jī)效一般會(huì)表現(xiàn)出一定的慣性，因此本文將上市公司的績(jī)效成長(zhǎng)能力作為影響因素之一，用營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率表示。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率=(當(dāng)年?duì)I業(yè)收入-去年?duì)I業(yè)收入)/去年?duì)I業(yè)收入。(3)資產(chǎn)負(fù)債率(DAR)。資產(chǎn)負(fù)債率=總負(fù)債/總資產(chǎn)。資產(chǎn)負(fù)債率是評(píng)價(jià)公司負(fù)債水平的綜合指標(biāo)，通過財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮作用會(huì)對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生一定的影響。

各種變量的名稱及計(jì)算方法見表1。

表1 變量及說明

(三)實(shí)證模型建立

通過前面的分析，為表示公用事業(yè)單位中燃?xì)馑畡?wù)上市公司國有股比例與公司績(jī)效之間的關(guān)系，本文建立如下面板數(shù)據(jù)模型：

其中，ROE代表公司績(jī)效；α為常數(shù)項(xiàng)；β1、β2、β3、β4、β5為回歸系數(shù)；CR5為國有股權(quán)比例指標(biāo)；公司規(guī)模SCALE、成長(zhǎng)能力GROWTH、資產(chǎn)負(fù)債率DAR為控制變量；εit為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

四、實(shí)證結(jié)果及分析

(一)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

在進(jìn)行具體分析之前，先對(duì)變量的指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行簡(jiǎn)單的描述性統(tǒng)計(jì)分析，如表2。

表2 相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(二)面板數(shù)據(jù)單位根檢驗(yàn)

對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析之前需要進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，以避免偽回歸問題，并且保證數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。對(duì)于面板數(shù)據(jù)，需要采用兩種方法進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，即相同根單位根的LLC(Levin-Lin-Chu)檢驗(yàn)和不同單位根的Fisher-ADF檢驗(yàn)，如果在兩種檢驗(yàn)中均拒絕存在單位根的原假設(shè)(即Prob小于0.1)，則說明此序列是平穩(wěn)的，反之則不平穩(wěn)。檢驗(yàn)結(jié)果見表3。

表3 面板數(shù)據(jù)單位根檢驗(yàn)結(jié)果

注：括號(hào)內(nèi)數(shù)據(jù)為相應(yīng)統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的P值。

由表3單位根檢驗(yàn)可知，原值序列中ROE,CR5,GROWTH分別通過了5%，1%的顯著性檢驗(yàn)水平，其余序列均無法拒絕原假設(shè)，即存在單位根。綜合來看，原值序列無法拒絕存在有單位根的原假設(shè)，即為非平穩(wěn)序列。一階差分序列中所有序列均通過1%的顯著性水平檢驗(yàn)，這表明一階差分后序列是平穩(wěn)的，可判斷各變量是一階單整的。

(三)面板數(shù)據(jù)協(xié)整檢驗(yàn)

由于各經(jīng)濟(jì)變量之間是一階單整的，滿足協(xié)整檢驗(yàn)前提，本文運(yùn)用Fisher方法進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。

表4 面板數(shù)據(jù)協(xié)整檢驗(yàn)

Fisher檢驗(yàn)的原假設(shè)為“不存在協(xié)整關(guān)系”，由表4可知，P值均小于0.05，因此拒絕原假設(shè)，這表明凈資產(chǎn)收益率分別與前五大股東所持國有股比例之和、資產(chǎn)總額、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、資產(chǎn)負(fù)債率存在協(xié)整關(guān)系，即被解釋變量與解釋變量和控制變量在長(zhǎng)期中存在穩(wěn)定的均衡關(guān)系。因此可以在此基礎(chǔ)上直接對(duì)原方程進(jìn)行回歸，此時(shí)的回歸結(jié)果是較精確的。

(四)面板數(shù)據(jù)模型類型判別

表5 Hausman檢驗(yàn)結(jié)果

(五)隨機(jī)效應(yīng)模型估計(jì)結(jié)果

由以上分析結(jié)果知面板數(shù)據(jù)是協(xié)整的，因此可以在此基礎(chǔ)上直接對(duì)原方程進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果見表6。

表6 國有股比例與公司財(cái)務(wù)績(jī)效的回歸結(jié)果

(六)實(shí)證結(jié)果分析

首先，從解釋變量的估計(jì)結(jié)果來看，國有股權(quán)與公司績(jī)效存在著“U”型關(guān)系，存在著混合所有制價(jià)值陷阱。以凈資產(chǎn)收益率為被解釋變量，解釋變量通過了10%的顯著性檢驗(yàn)，說明國有股比例對(duì)公司績(jī)效影響顯著。由CR52系數(shù)為正、CR5系數(shù)為負(fù)可知，說明隨著國有股比例的提高，公司績(jī)效呈現(xiàn)先遞減后遞增的趨勢(shì)，國有股比例和公司績(jī)效之間呈“U”型關(guān)系，其拐點(diǎn)是48.93%。這說明在公用事業(yè)類企業(yè)中，國有股權(quán)的正向效應(yīng)和負(fù)向效應(yīng)同時(shí)存在。當(dāng)國有股權(quán)比例低于48.93%時(shí)，隨著國有股權(quán)比例的上升，“掠奪之手”效應(yīng)大于“幫助之手”效應(yīng)，其結(jié)果表現(xiàn)為，隨著國有股權(quán)比例的上升，公司績(jī)效逐漸下降；當(dāng)國有股權(quán)比例大于48.93%時(shí)，“幫助之手”效應(yīng)開始占主導(dǎo)，其效應(yīng)大于“掠奪之手”效應(yīng)，表現(xiàn)為，隨著國有股權(quán)比例的上升，公司績(jī)效逐漸上升。隨著國有股權(quán)比例的變化，公司績(jī)效存在著一個(gè)底部?jī)r(jià)值陷阱，見圖1。

圖1 國有股比例和公司績(jī)效關(guān)系

其次，從控制變量的估計(jì)結(jié)果來看，公用事業(yè)類上市公司存在著顯著的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，而其他效應(yīng)不明顯。資產(chǎn)總額的P值小于0.05，說明公用事業(yè)類企業(yè)存在著顯著的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。成長(zhǎng)能力的系數(shù)為正，說明存在著增長(zhǎng)慣性效應(yīng)，但在統(tǒng)計(jì)上不顯著。資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)為負(fù)，說明存在著負(fù)向的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，這種效應(yīng)在統(tǒng)計(jì)也是不顯著的。

五、結(jié)論

本文旨在通過公用事業(yè)中燃?xì)馑畡?wù)類上市公司2004-2014年面板數(shù)據(jù)，研究公司國有股比例對(duì)于公司績(jī)效的影響。通過實(shí)證檢驗(yàn)，選取了個(gè)體隨機(jī)效應(yīng)模型進(jìn)行數(shù)據(jù)擬合，得到如下主要結(jié)論：國有股比例與公司財(cái)務(wù)績(jī)效之間呈“U”型關(guān)系。

當(dāng)前，我國正在大力推進(jìn)混合所有制，本文的研究對(duì)于指導(dǎo)我國的混合所有制改革也有重要借鑒意義。一是進(jìn)行混合所有制時(shí)應(yīng)避免“U”型曲線的底部?jī)r(jià)值陷阱。正如本文理論部分分析所指出的那樣，混合所有制陷阱的形成是由于政府對(duì)于企業(yè)不恰當(dāng)?shù)馁Y源支持以及國有股權(quán)所帶來的公司治理缺陷所導(dǎo)致，因此，在進(jìn)行混合所有制改革時(shí)，應(yīng)當(dāng)首先理順政企關(guān)系，解決國有股權(quán)所導(dǎo)致的公司治理缺陷。二是進(jìn)行混合所有制改革時(shí)要注意分類推進(jìn)，不同行業(yè)、不同類型的國有企業(yè)，具有不同的特點(diǎn)，因此應(yīng)該分類推進(jìn)，分類改革。

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責(zé)任編輯：王明舜

A Study on the Relationship Between the Proportion of State-owned Shares and the Financial Performance of Public Utility Companies

Ji jianyue1,2Dong hui1

(1. College of Economics, Ocean University of China, Qingdao 266100, China;2. The Institute of Mixed Ownership and Capital Management of China, Qingdao 266100, China)

In this paper, the authors first analyze the relationship between the proportion of state-owned shares and the financial performance of public utility companies. It is considered that the proportion of state-owned shares have both positive effects and negative effects on the financial performance of the company. Based on this, this paper establishes an individual random effects model and makes an empirical analysis of the relationship between the proportion of state-owned shares and the financial performance of public utility companies in China, taking 2004-2014 gas and water listed companies as a sample, ROE as a measure of performance, and the proportion of state-owned shares held by the top five shareholders as a measure of the proportion of state-owned shares. The results show that the proportion of state-owned shares and the company's financial performance is a "U" type relationship with a mixed ownership value trap.

proportion of state-owned shares; corporate performance; panel data; random effects model; mixed ownership value trap

2016-04-19

紀(jì)建悅(1974- )，男，山東青島人，中國海洋大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，主要從事投融資管理與公司金融與資本市場(chǎng)研究。

D509

A

1672-335X(2016)06-0044-06