• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    淺談中國(guó)版信用違約互換的發(fā)展之路

    2016-12-05 13:45:26李倩舒
    時(shí)代金融 2016年29期
    關(guān)鍵詞:信用風(fēng)險(xiǎn)

    【摘要】近幾年來(lái),信用違約頻發(fā),且從民營(yíng)企業(yè)不斷蔓延到地方國(guó)企和央企。14年,“11超日債”因未能如期償付利息成為我國(guó)首例違約的債券。2015年4月,中科云網(wǎng)違約,未能支付“ST湘鄂債”利息及回售款項(xiàng)。2016年以來(lái),違約事件更是加速發(fā)生。據(jù)統(tǒng)計(jì),今年上半年已有29只債券發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約,其中有12起公募債違約事件。隨著違約事件的不斷增多,剛性兌付被打破,越來(lái)越多的投資者變得更加謹(jǐn)慎,市場(chǎng)對(duì)于信用風(fēng)險(xiǎn)的有效管控顯得更為迫切,這些都為信用違約互換(CDS)等信用衍生品在中國(guó)的發(fā)展提供了重要的契機(jī)。

    【關(guān)鍵詞】信用違約互換CDS ?信用風(fēng)險(xiǎn) ?信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具CRM

    一、信用違約互換(CDS)元解析

    面臨信用風(fēng)險(xiǎn)的主體為了規(guī)避和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn),定期向違約互換的出售者支付一定的費(fèi)用來(lái)購(gòu)買信用違約互換,當(dāng)債券主體一旦出現(xiàn)信用違約事件(主要包括破產(chǎn)、拒付、無(wú)法償付、重組以及債務(wù)加速到期),違約互換的出售者應(yīng)按照相應(yīng)的合同內(nèi)容對(duì)購(gòu)買者進(jìn)行的賠付。

    信用違約互換最早于1993年出現(xiàn)在美國(guó),埃克森石油公司向摩根大通借款,摩根大通購(gòu)買了CDS將信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了歐洲復(fù)興開(kāi)發(fā)銀行,結(jié)果表明這一做法給三方都帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益。CDS很快獲得了市場(chǎng)參與者的認(rèn)可,于2000年起進(jìn)入了快速發(fā)展期。國(guó)際清算銀行的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示,從2004年到2007年,全球信用違約互換名義本金總量翻了近9倍之多,2004年末的數(shù)據(jù)為6.4萬(wàn)億美元,到2007年末數(shù)據(jù)已高達(dá)58.24萬(wàn)億美元。

    信用違約互換是一把雙刃劍,既有助于增加信用風(fēng)險(xiǎn)的流動(dòng)性,但是信用互換風(fēng)險(xiǎn)的出售方也可將CDS再轉(zhuǎn)賣給其他人,將風(fēng)險(xiǎn)層層傳遞下去,當(dāng)出現(xiàn)大規(guī)模債務(wù)違約時(shí),多米樂(lè)骨牌效應(yīng)就會(huì)出現(xiàn),這就是當(dāng)年美國(guó)次貸危機(jī)發(fā)生的狀況。在2008年的全球金融危機(jī)中,系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)更是暴露無(wú)遺,雷曼兄弟的破產(chǎn)和AIG的破產(chǎn)危機(jī)都是由于他們過(guò)多地參與了CDS。

    二、信用違約互換CDS在中國(guó)的應(yīng)用

    (一)信用違約互換的中國(guó)雛形

    2010年10月29日,中國(guó)銀行間交易商協(xié)會(huì)創(chuàng)設(shè)了我國(guó)首款信用衍生品,即信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具(CRM),這標(biāo)志著具有本土化特征的中國(guó)CDS的誕生。但信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具的發(fā)展卻遭遇了尷尬的局面,并逐漸被邊緣化。

    (二)CRM與CDS之比較

    1.信用保護(hù)的標(biāo)的范圍不同。國(guó)際上的CDS對(duì)信用保護(hù)的債務(wù)類型不設(shè)限制,而CRM僅在指定的債務(wù)類型提供信用保護(hù)。雖然這一設(shè)計(jì)使得交易變得簡(jiǎn)單化,并且減少了投機(jī)性及便于監(jiān)管。但是卻大大削減了CDS的功能,扼殺了其使用價(jià)值。

    2.參與主體的范圍不同。CDS的參與主體包括商業(yè)銀行、投資銀行、保險(xiǎn)公司、對(duì)沖基金、共同基金和非金融企業(yè)等,而我國(guó)的CRM的參與主體主要集中于商業(yè)銀行。雖然利于風(fēng)險(xiǎn)的集中管控,卻降低了風(fēng)險(xiǎn)的流動(dòng)性,不利于其在不同金融行業(yè)的分散。

    3.對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的管理不同。國(guó)際上的CDS對(duì)于參與者沒(méi)有準(zhǔn)入要求,交易隱藏著交易風(fēng)險(xiǎn);而我國(guó)的CRM設(shè)立了嚴(yán)格的準(zhǔn)入制度,實(shí)行分層管理,使得不同的參與者有能力承擔(dān)與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)程度。

    另外,國(guó)際CDS缺乏統(tǒng)一的信息披露,且缺乏明確的監(jiān)管機(jī)制;而CRM則是由上海清算中心負(fù)責(zé)集中托管與清算,并且有著明確的信息披露制度。

    (三)CRM發(fā)展停滯不前的原因分析

    第一,從產(chǎn)生背景層面來(lái)看,CRM是2010年推出的,主要是為了規(guī)避和轉(zhuǎn)移存在于商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)之間的風(fēng)險(xiǎn)。但當(dāng)時(shí)剛性兌付并未被打破,因此債券投資者缺乏對(duì)沖違約風(fēng)險(xiǎn)的刺激因素。

    第二,08年的金融危機(jī)被指CDS也是幕后推手之一,中國(guó)在推出CRM時(shí),市場(chǎng)顯得更為小心謹(jǐn)慎,信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具的推出并未獲得應(yīng)有的市場(chǎng)反響。

    第三,從CRM的產(chǎn)品設(shè)計(jì)上來(lái)看,信用保護(hù)標(biāo)的范圍過(guò)窄,參與主體單一以及過(guò)于嚴(yán)苛的監(jiān)管制度,都是造成其發(fā)展停滯的原因。

    三、信用違約事件頻發(fā)背景下中國(guó)版CDS將何去何從

    2014年以來(lái),信用違約事件頻頻發(fā)生,并且蔓延到了國(guó)企和央企,在一向剛性兌付的中國(guó)市場(chǎng)引起了不小的恐慌。投資者對(duì)于信用違約風(fēng)險(xiǎn)也越來(lái)越重視,對(duì)于信用風(fēng)險(xiǎn)管控工具的渴望也越來(lái)越強(qiáng)烈。國(guó)家發(fā)改委于2015年12月正式下發(fā)了《關(guān)于簡(jiǎn)化企業(yè)債券申報(bào)程序加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范和改革監(jiān)管方式的意見(jiàn)》,其中最引人注意的是明確鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)探索債券信用保險(xiǎn),探索發(fā)展信用違約互換(CDS)。另外,近日山西省為了給當(dāng)?shù)孛禾科髽I(yè)融資擴(kuò)增信用,準(zhǔn)備率先推出地方版CDS。

    雖然CRM的發(fā)展并不盡如人意,但是從當(dāng)前背景來(lái)看,CDS在中國(guó)發(fā)展的時(shí)機(jī)已成熟,但是如何推出,如何設(shè)計(jì)中國(guó)版CDS,以及如何定價(jià)等問(wèn)題不得不慎重考慮。

    (一)健全法規(guī),建立完善的監(jiān)管體系

    從2010年CRM推出以來(lái),還未建立完善的法規(guī)以及監(jiān)管體制。在當(dāng)前的形勢(shì)下為了推動(dòng)中國(guó)版CDS發(fā)展,很有必要建立相應(yīng)的法規(guī),并明確以央行為監(jiān)管的主體,明確資本金、強(qiáng)制擔(dān)保品或保證金等一系列的規(guī)定。另外,要進(jìn)一步構(gòu)建完善及時(shí)的信息披露體系,做到公開(kāi)和透明。

    (二)吸取教訓(xùn),優(yōu)化中國(guó)版CDS的設(shè)計(jì)

    首先,擴(kuò)大中國(guó)版CDS的標(biāo)的范圍,采用一籃子可交割債券,可增加市場(chǎng)的流動(dòng)性和透明度;其次,要培育多樣化的市場(chǎng)參與主體,積極引導(dǎo)證券公司、保險(xiǎn)公司、基金公司和其他非金融企業(yè)等機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來(lái),加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)分散的功能,讓信用風(fēng)險(xiǎn)在所有市場(chǎng)主體中得到優(yōu)化合理的配置;再次,雖然我國(guó)的CRM在2010年出現(xiàn)時(shí)就已經(jīng)引入了上海清算中心,由其進(jìn)行集中清算,但事實(shí)上只對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋合約(CRMA)采取了強(qiáng)制集中清算規(guī)定,而對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋?xiě){證(CRMW)則采取了自愿集中清算制度,在一定程度上為有意繞過(guò)集中清算的機(jī)構(gòu)創(chuàng)造了機(jī)會(huì),因此,需要全面實(shí)行對(duì)CDS的集中清算。

    (三)多方入手,完善中國(guó)版CDS的定價(jià)機(jī)制

    由于我國(guó)信用違約互換工具仍處于起步階段,由于歷史違約數(shù)據(jù)不足、市場(chǎng)流動(dòng)性不足、國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)起步較晚及利率市場(chǎng)化程度不高等原因,以往的CRM定價(jià)方式過(guò)于簡(jiǎn)單,備受市場(chǎng)爭(zhēng)議。因此需要從完善數(shù)據(jù)庫(kù)、優(yōu)化做市商制度增加市場(chǎng)流動(dòng)性、創(chuàng)新債券評(píng)級(jí)制度等方面入手優(yōu)化中國(guó)版CDS的定價(jià)。

    (四)揚(yáng)長(zhǎng)避短,探索中國(guó)版CDS之路

    2008年金融危機(jī)過(guò)后,歐美國(guó)家認(rèn)清了CDS所帶來(lái)的弊端,為加強(qiáng)對(duì)CDS的監(jiān)管采取了一系列措施:對(duì)信用違約互換市場(chǎng)不同的參與主體方實(shí)行分級(jí)、分類管理;引入了中央清算所,實(shí)行集中托管與集中清算;從各方面規(guī)范CDS交易,明確償付義務(wù);公開(kāi)交易記錄,實(shí)行有效監(jiān)管。這些措施對(duì)中國(guó)版CDS的發(fā)展提供了經(jīng)驗(yàn)。在結(jié)合我國(guó)當(dāng)前金融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r,以及自身的特點(diǎn),揚(yáng)長(zhǎng)避短,定能推出適合本土發(fā)展的CDS。

    參考文獻(xiàn)

    [1]郭煒恒.信用違約互換及其在我國(guó)的應(yīng)用[J].合肥工業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2013,03:77-83.

    [2]張曉峰.信用違約互換定價(jià)的研究[D].上海交通大學(xué),2011.

    [3]趙欣顏,李兆軍.由美國(guó)次貸危機(jī)論我國(guó)信用違約互換交易的發(fā)展[J].商業(yè)時(shí)代,2008,08:73-74.

    [4]雎嵐,施虓文.適用于中國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具定價(jià)模型[J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究,2013,01:103-116.

    [5]鄭振龍,孫清泉.歐美CDS市場(chǎng)改革與中國(guó)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具的市場(chǎng)制度設(shè)計(jì)[J].金融論壇,2012,01:38-45.

    作者簡(jiǎn)介:李倩舒(1988-),女,漢族,江蘇常州人,任職于常州開(kāi)放大學(xué),研究方向:金融學(xué)。

    猜你喜歡
    信用風(fēng)險(xiǎn)
    油氣貿(mào)易企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)管理研究
    化工管理(2022年13期)2022-12-02 09:19:16
    商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)管理存在的問(wèn)題及解決措施
    淺析我國(guó)商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)管理
    京東商城電子商務(wù)信用風(fēng)險(xiǎn)防范策略
    PPP項(xiàng)目發(fā)行中期票據(jù)的可能性與信用風(fēng)險(xiǎn)分析
    基于Lasso-logistic 模型的供應(yīng)鏈金融信用風(fēng)險(xiǎn)實(shí)證研究
    個(gè)人信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)分的指標(biāo)選擇研究
    基于無(wú)標(biāo)度網(wǎng)絡(luò)的關(guān)聯(lián)信用風(fēng)險(xiǎn)傳染延遲效應(yīng)
    上市公司信用風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的不確定性DE-KMV模型
    信用風(fēng)險(xiǎn)的誘發(fā)成因及對(duì)策思考
    91字幕亚洲| 12—13女人毛片做爰片一| 国产色爽女视频免费观看| 久久久国产成人精品二区| 午夜老司机福利剧场| 精品乱码久久久久久99久播| 国产真实伦视频高清在线观看 | 男女视频在线观看网站免费| 亚洲av免费在线观看| 亚洲真实伦在线观看| 少妇高潮的动态图| 人妻久久中文字幕网| 中文字幕精品亚洲无线码一区| 国产成人av教育| 一级作爱视频免费观看| 久久6这里有精品| 国产精品 国内视频| 深爱激情五月婷婷| 中国美女看黄片| 精品一区二区三区视频在线 | 日本免费一区二区三区高清不卡| 国产真实伦视频高清在线观看 | 久久久久免费精品人妻一区二区| 小说图片视频综合网站| 午夜影院日韩av| 国产私拍福利视频在线观看| 精品久久久久久久毛片微露脸| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 欧美日韩乱码在线| 午夜福利视频1000在线观看| 亚洲av电影不卡..在线观看| 人妻久久中文字幕网| 国产成人a区在线观看| 精品熟女少妇八av免费久了| 欧美xxxx黑人xx丫x性爽| 美女高潮的动态| 国产精品av视频在线免费观看| 亚洲精品在线观看二区| 精品一区二区三区人妻视频| 亚洲av五月六月丁香网| 成人国产综合亚洲| 亚洲av二区三区四区| 一个人看视频在线观看www免费 | 在线a可以看的网站| 人妻夜夜爽99麻豆av| 亚洲国产精品sss在线观看| 久久久久久久久大av| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 午夜老司机福利剧场| 色视频www国产| 国产精品亚洲av一区麻豆| 成人18禁在线播放| 欧美+日韩+精品| 亚洲va日本ⅴa欧美va伊人久久| 日本一本二区三区精品| 国产伦在线观看视频一区| 国产精品一区二区三区四区免费观看 | 18禁美女被吸乳视频| 一本一本综合久久| av黄色大香蕉| 国产精品一区二区三区四区免费观看 | 老熟妇乱子伦视频在线观看| 此物有八面人人有两片| 无人区码免费观看不卡| 久久久久久久亚洲中文字幕 | 少妇高潮的动态图| 少妇人妻一区二区三区视频| 综合色av麻豆| tocl精华| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美 | 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 91字幕亚洲| 午夜免费观看网址| 久久久久久久精品吃奶| 国产成人欧美在线观看| 一区二区三区国产精品乱码| 亚洲专区国产一区二区| 2021天堂中文幕一二区在线观| 日韩欧美三级三区| 嫁个100分男人电影在线观看| 一级黄片播放器| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 国产成人欧美在线观看| 欧美日韩国产亚洲二区| 国产又黄又爽又无遮挡在线| svipshipincom国产片| 亚洲成a人片在线一区二区| 久久久国产精品麻豆| 黄片小视频在线播放| 久久国产乱子伦精品免费另类| 日韩欧美精品v在线| 亚洲 国产 在线| 在线观看免费视频日本深夜| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 麻豆成人av在线观看| 亚洲精品在线美女| 国产午夜精品论理片| 国产久久久一区二区三区| 欧美+日韩+精品| 精品电影一区二区在线| 十八禁网站免费在线| 亚洲精品影视一区二区三区av| 免费在线观看亚洲国产| 窝窝影院91人妻| 网址你懂的国产日韩在线| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 国产一区二区在线av高清观看| 国产亚洲欧美在线一区二区| 亚洲av美国av| 国产欧美日韩一区二区精品| 亚洲av成人精品一区久久| 亚洲精品一区av在线观看| 搡老岳熟女国产| АⅤ资源中文在线天堂| 有码 亚洲区| 久久久久久久精品吃奶| 成人亚洲精品av一区二区| 免费人成在线观看视频色| 天堂影院成人在线观看| netflix在线观看网站| 精品一区二区三区视频在线观看免费| 久久久成人免费电影| 久久久精品欧美日韩精品| 国产精品嫩草影院av在线观看 | 久久久久精品国产欧美久久久| 在线播放无遮挡| 午夜福利在线观看免费完整高清在 | 日韩欧美免费精品| 在线免费观看不下载黄p国产 | www.色视频.com| 久久精品91无色码中文字幕| 精品久久久久久成人av| 又紧又爽又黄一区二区| 国产成年人精品一区二区| 男女床上黄色一级片免费看| 亚洲av日韩精品久久久久久密| 国产亚洲av嫩草精品影院| 狂野欧美激情性xxxx| 欧美大码av| 精品不卡国产一区二区三区| 国产精品久久久人人做人人爽| 99久久无色码亚洲精品果冻| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 国产中年淑女户外野战色| 欧美最黄视频在线播放免费| 午夜福利高清视频| АⅤ资源中文在线天堂| 欧美xxxx黑人xx丫x性爽| 蜜桃亚洲精品一区二区三区| 最新美女视频免费是黄的| 免费av观看视频| 欧美激情久久久久久爽电影| 色老头精品视频在线观看| x7x7x7水蜜桃| 色av中文字幕| 久久久久久久久久黄片| 91久久精品电影网| 757午夜福利合集在线观看| 国产精品99久久99久久久不卡| 一本综合久久免费| 亚洲午夜理论影院| 国产亚洲精品一区二区www| 成年免费大片在线观看| 欧美极品一区二区三区四区| 国产成人a区在线观看| 欧美大码av| 在线观看午夜福利视频| 97超视频在线观看视频| 黄片小视频在线播放| 久久中文看片网| 国产国拍精品亚洲av在线观看 | 欧美三级亚洲精品| 9191精品国产免费久久| 午夜久久久久精精品| 欧美大码av| 日本一本二区三区精品| 国产精品电影一区二区三区| 观看免费一级毛片| 久久欧美精品欧美久久欧美| 精品福利观看| 欧美激情久久久久久爽电影| 国产 一区 欧美 日韩| 一进一出抽搐动态| 国产成人av教育| 欧美成人一区二区免费高清观看| 在线观看美女被高潮喷水网站 | 国产 一区 欧美 日韩| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美 | 丰满人妻熟妇乱又伦精品不卡| 成人欧美大片| 51国产日韩欧美| 亚洲不卡免费看| 日日夜夜操网爽| 小说图片视频综合网站| 国产免费av片在线观看野外av| 久久亚洲真实| 亚洲欧美精品综合久久99| 日韩大尺度精品在线看网址| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 亚洲18禁久久av| 我要搜黄色片| 免费在线观看亚洲国产| 757午夜福利合集在线观看| 色在线成人网| а√天堂www在线а√下载| 特大巨黑吊av在线直播| 狂野欧美激情性xxxx| 国产成+人综合+亚洲专区| 久久人人精品亚洲av| 不卡一级毛片| 精品人妻1区二区| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 久久久国产成人精品二区| 757午夜福利合集在线观看| 男女做爰动态图高潮gif福利片| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 欧美性感艳星| 精品日产1卡2卡| 免费无遮挡裸体视频| 男女做爰动态图高潮gif福利片| 午夜福利视频1000在线观看| 久久6这里有精品| 又爽又黄无遮挡网站| 国产成+人综合+亚洲专区| 中文在线观看免费www的网站| 成人高潮视频无遮挡免费网站| 国产乱人视频| 久久久精品欧美日韩精品| 18禁美女被吸乳视频| 亚洲男人的天堂狠狠| 手机成人av网站| 99热只有精品国产| 精品免费久久久久久久清纯| 日本 欧美在线| 亚洲男人的天堂狠狠| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 精品乱码久久久久久99久播| 亚洲欧美激情综合另类| 亚洲国产欧美网| 免费看a级黄色片| а√天堂www在线а√下载| 成人18禁在线播放| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 国产探花在线观看一区二区| 欧美又色又爽又黄视频| 亚洲av免费在线观看| 精品久久久久久久毛片微露脸| 偷拍熟女少妇极品色| 午夜老司机福利剧场| 中文在线观看免费www的网站| 亚洲无线观看免费| 女人高潮潮喷娇喘18禁视频| 精品久久久久久,| 日韩欧美免费精品| 亚洲av电影不卡..在线观看| 成年版毛片免费区| 亚洲18禁久久av| 国内精品久久久久久久电影| 久久久久久久久中文| 精品国产亚洲在线| 一个人看的www免费观看视频| 十八禁网站免费在线| 99riav亚洲国产免费| 精品国内亚洲2022精品成人| 亚洲美女黄片视频| 一本久久中文字幕| av片东京热男人的天堂| 国产精品久久电影中文字幕| 国产欧美日韩精品一区二区| 欧美日韩黄片免| 又紧又爽又黄一区二区| 久久久色成人| 精品久久久久久久久久免费视频| 成人精品一区二区免费| 91字幕亚洲| 欧美一区二区亚洲| 亚洲久久久久久中文字幕| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 极品教师在线免费播放| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 日本熟妇午夜| 一二三四社区在线视频社区8| www.www免费av| 高潮久久久久久久久久久不卡| 一a级毛片在线观看| 一级黄片播放器| 国产伦一二天堂av在线观看| 精品人妻一区二区三区麻豆 | 精品国产三级普通话版| 国产中年淑女户外野战色| 欧美日韩黄片免| 亚洲精品色激情综合| 最后的刺客免费高清国语| 日本黄色片子视频| 日本熟妇午夜| 国产一区在线观看成人免费| 美女 人体艺术 gogo| 又黄又爽又免费观看的视频| 国产黄a三级三级三级人| 亚洲第一电影网av| 久久国产乱子伦精品免费另类| 嫩草影院入口| 国产伦在线观看视频一区| 国产免费av片在线观看野外av| 99久国产av精品| 波野结衣二区三区在线 | 欧美中文日本在线观看视频| 无限看片的www在线观看| 亚洲成人精品中文字幕电影| 日本一二三区视频观看| 成人永久免费在线观看视频| 哪里可以看免费的av片| 两个人看的免费小视频| 在线a可以看的网站| 综合色av麻豆| 制服人妻中文乱码| 男人舔奶头视频| 亚洲人成电影免费在线| 国产黄片美女视频| 舔av片在线| 欧美中文综合在线视频| 午夜a级毛片| 国产麻豆成人av免费视频| 国产精品一区二区三区四区免费观看 | 亚洲av日韩精品久久久久久密| 国产久久久一区二区三区| 国产精品综合久久久久久久免费| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 国产在线精品亚洲第一网站| 久久久成人免费电影| 无人区码免费观看不卡| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 天天添夜夜摸| 国产精品亚洲美女久久久| 久久久成人免费电影| 久久久色成人| 国产毛片a区久久久久| 亚洲av免费在线观看| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 亚洲精品影视一区二区三区av| 一级毛片女人18水好多| 国产精品香港三级国产av潘金莲| 两人在一起打扑克的视频| 特级一级黄色大片| 亚洲性夜色夜夜综合| 亚洲在线观看片| 无遮挡黄片免费观看| 高清毛片免费观看视频网站| 欧美日韩瑟瑟在线播放| 欧美成人性av电影在线观看| 看片在线看免费视频| 国产精品av视频在线免费观看| 国内精品久久久久久久电影| 国产一级毛片七仙女欲春2| 最后的刺客免费高清国语| 欧美乱码精品一区二区三区| 国产高清视频在线观看网站| 国产精品久久电影中文字幕| 午夜免费成人在线视频| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 亚洲成a人片在线一区二区| 国产欧美日韩精品一区二区| 中文亚洲av片在线观看爽| 久久精品国产清高在天天线| 在线观看午夜福利视频| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美 | 精品久久久久久久毛片微露脸| av片东京热男人的天堂| 一级毛片高清免费大全| 99久久久亚洲精品蜜臀av| 久久久久久久午夜电影| 国产亚洲欧美98| 无限看片的www在线观看| 国产一区二区在线观看日韩 | 日日夜夜操网爽| 国产野战对白在线观看| 亚洲国产色片| 欧美日本视频| 极品教师在线免费播放| 中文字幕久久专区| 精品国产美女av久久久久小说| 很黄的视频免费| 亚洲专区国产一区二区| 免费观看的影片在线观看| 色老头精品视频在线观看| 亚洲国产欧美人成| 国产单亲对白刺激| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 在线观看免费午夜福利视频| 在线天堂最新版资源| 午夜亚洲福利在线播放| 制服人妻中文乱码| 女人高潮潮喷娇喘18禁视频| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 欧美最新免费一区二区三区 | 国产精品,欧美在线| 精品午夜福利视频在线观看一区| 99国产极品粉嫩在线观看| aaaaa片日本免费| 午夜福利在线观看免费完整高清在 | 黑人欧美特级aaaaaa片| 一区福利在线观看| 老司机午夜福利在线观看视频| 亚洲国产精品sss在线观看| 午夜激情欧美在线| 久久国产乱子伦精品免费另类| 一级作爱视频免费观看| 亚洲真实伦在线观看| 国产精华一区二区三区| 日韩欧美 国产精品| 欧美黑人巨大hd| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 99久久无色码亚洲精品果冻| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 69av精品久久久久久| 精品福利观看| 欧美在线一区亚洲| 在线观看66精品国产| 51午夜福利影视在线观看| 波多野结衣巨乳人妻| 少妇的逼好多水| 一本精品99久久精品77| 午夜福利在线在线| 国内精品久久久久久久电影| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 久久久色成人| 日本五十路高清| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 又黄又爽又免费观看的视频| 狠狠狠狠99中文字幕| h日本视频在线播放| 亚洲七黄色美女视频| 在线播放无遮挡| а√天堂www在线а√下载| 99精品在免费线老司机午夜| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 免费av观看视频| 欧美中文综合在线视频| 五月伊人婷婷丁香| 成人性生交大片免费视频hd| 亚洲中文字幕一区二区三区有码在线看| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 亚洲美女黄片视频| 日日干狠狠操夜夜爽| 国产色婷婷99| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 欧美另类亚洲清纯唯美| 黄色女人牲交| 国产av一区在线观看免费| 欧美黑人欧美精品刺激| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 一进一出好大好爽视频| 亚洲第一电影网av| 国产精品影院久久| 中出人妻视频一区二区| 精品久久久久久,| 亚洲成人久久爱视频| 日韩成人在线观看一区二区三区| 两人在一起打扑克的视频| 91字幕亚洲| 国产v大片淫在线免费观看| 日韩欧美精品v在线| 色视频www国产| 欧美bdsm另类| 久久午夜亚洲精品久久| 亚洲中文字幕日韩| 亚洲精华国产精华精| 国产精品一区二区三区四区免费观看 | 亚洲自拍偷在线| 一进一出抽搐动态| 村上凉子中文字幕在线| e午夜精品久久久久久久| 国产av在哪里看| 成人av在线播放网站| 一区二区三区高清视频在线| 麻豆成人午夜福利视频| 国产极品精品免费视频能看的| 18禁黄网站禁片午夜丰满| 日韩欧美 国产精品| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 中文亚洲av片在线观看爽| 黄色片一级片一级黄色片| 又粗又爽又猛毛片免费看| 午夜激情欧美在线| 91字幕亚洲| 久久久国产成人免费| 悠悠久久av| 99精品久久久久人妻精品| 少妇人妻一区二区三区视频| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| eeuss影院久久| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 岛国视频午夜一区免费看| 亚洲人成网站高清观看| 久久国产乱子伦精品免费另类| 国产高清videossex| 亚洲激情在线av| 99久久成人亚洲精品观看| 变态另类丝袜制服| 少妇的逼水好多| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 搡老熟女国产l中国老女人| 天天添夜夜摸| 日韩国内少妇激情av| 91麻豆精品激情在线观看国产| 男女那种视频在线观看| 最近视频中文字幕2019在线8| 香蕉久久夜色| 舔av片在线| 久久精品亚洲精品国产色婷小说| 亚洲性夜色夜夜综合| 男女那种视频在线观看| 亚洲va日本ⅴa欧美va伊人久久| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| a级一级毛片免费在线观看| 国产三级在线视频| 久久久色成人| 网址你懂的国产日韩在线| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| www.熟女人妻精品国产| 亚洲成人精品中文字幕电影| 国产欧美日韩一区二区精品| 国产激情欧美一区二区| 神马国产精品三级电影在线观看| 一个人免费在线观看的高清视频| 久久伊人香网站| 97碰自拍视频| 久久精品91无色码中文字幕| 成人国产综合亚洲| 中国美女看黄片| 亚洲精品在线美女| 亚洲精品456在线播放app | 黄色视频,在线免费观看| 午夜久久久久精精品| or卡值多少钱| 午夜日韩欧美国产| 偷拍熟女少妇极品色| 美女被艹到高潮喷水动态| а√天堂www在线а√下载| 91在线观看av| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 成人精品一区二区免费| 精品久久久久久久末码| 一级黄色大片毛片| 国产精品嫩草影院av在线观看 | 国产伦人伦偷精品视频| 夜夜躁狠狠躁天天躁| 好男人电影高清在线观看| 久久久久久人人人人人| 亚洲av一区综合| 亚洲av成人精品一区久久| eeuss影院久久| 国产成人欧美在线观看| 一区二区三区高清视频在线| 中国美女看黄片| 少妇熟女aⅴ在线视频| 国产精品爽爽va在线观看网站| 精品午夜福利视频在线观看一区| 一区二区三区激情视频| 亚洲欧美日韩卡通动漫| 欧美乱码精品一区二区三区| 亚洲国产欧洲综合997久久,| 久久国产精品人妻蜜桃| 国产免费av片在线观看野外av| 国产69精品久久久久777片| 亚洲真实伦在线观看| 日韩有码中文字幕| 国产野战对白在线观看| 亚洲欧美激情综合另类| 精品人妻偷拍中文字幕| 99精品欧美一区二区三区四区| 99久久综合精品五月天人人| 欧美日本亚洲视频在线播放| 操出白浆在线播放| 亚洲一区二区三区色噜噜| 日本免费a在线| 啦啦啦观看免费观看视频高清| 男女下面进入的视频免费午夜| 亚洲第一电影网av| 午夜a级毛片| 99久久综合精品五月天人人| 色在线成人网| 99热6这里只有精品| 国产精品综合久久久久久久免费| 久久6这里有精品| 欧美日本视频| 国产三级黄色录像| 精品久久久久久久久久久久久| 五月伊人婷婷丁香| 国产日本99.免费观看| 国内精品美女久久久久久| 免费人成视频x8x8入口观看| 18+在线观看网站| 久久久成人免费电影| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 日本免费一区二区三区高清不卡| 欧美xxxx黑人xx丫x性爽| 99国产精品一区二区蜜桃av| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| 日本熟妇午夜| 露出奶头的视频| 淫妇啪啪啪对白视频| 久久欧美精品欧美久久欧美| 亚洲黑人精品在线| 中文字幕av在线有码专区| 深爱激情五月婷婷| 亚洲中文日韩欧美视频| 国产伦精品一区二区三区视频9 | 12—13女人毛片做爰片一| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 伊人久久大香线蕉亚洲五| 国产v大片淫在线免费观看| 国产免费av片在线观看野外av|