我國多層次資本市場體系建設(shè)的思考

【摘要】本文對我國資本市場的發(fā)展歷程和基本框架進行梳理，并與世界主要發(fā)達國家資本市場的發(fā)展狀況進行比較，探究我國資本市場體系建設(shè)的方向，并提出一些建議。

【關(guān)鍵詞】多層次資本市場 市場體系建設(shè)

《財富》雜志根據(jù)2015財年世界各國企業(yè)經(jīng)營情況，發(fā)布“世界500強”排行榜，上榜500家企業(yè)的總營業(yè)收入27.6萬億美元，凈利潤之和1.48萬億美元[1]。這500家企業(yè)營收占全球GDP的38%[2]，幾乎全部是以股份制公司的形式運作，自股份制出現(xiàn)至今不足500年，儼然已成為全球經(jīng)濟生產(chǎn)的主要組織形式。而與此相伴，資本市場在股份制公司的成長過程中功不可沒。

此次入圍的中國公司有110家，并在前5強中占據(jù)3席，除山東能源集團、晉煤集團等國有企業(yè)，以及正威集團、華為控股外，其它全部直接上市或間接控制若干上市主體，借助資本市場的力量進而不斷發(fā)展壯大。因此，有必要對我國資本市場的建設(shè)方向進行探究和討論。

一、我國資本市場的發(fā)展歷程和基本框架

與西方發(fā)達國家政府未主動干預(yù)資本市場不同，我國資本市場起步較晚，由政府主導(dǎo)，雖然從籌劃成立第一個證券交易所至今不到30年，但取得的成績有目共睹[3]。

自1990年上海證券交易所和深圳證券交易主板市場成立以來，我國資本市場框架沿著主板市場、中小板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、全國性新三板場外交易市場，從金字塔尖自上而下逐步得到完善。截至2015年底，我國資本市場已初步形成主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、區(qū)域性股權(quán)市場等多個層次的交易市場，極大的便利了企業(yè)發(fā)行股票、債權(quán)等進行融資。

二、發(fā)達國家資本市場的發(fā)展歷程和特點

發(fā)達國家資本市場起步早，如美國資本市場經(jīng)過200多年的發(fā)展，形成了包括主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、場外交易市場和區(qū)域性交易市場等當(dāng)今世界上最完善、最發(fā)達的多層次資本市場體系。

1792年，紐交所成立，2008年，紐交所完成了對全美交易所的收購，與內(nèi)部的分層進行整合形成NYSE MKT，相當(dāng)于中小板市場。納斯達克市場是全美證券交易商協(xié)會為提高場外市場交易效率而建立的自動報價系統(tǒng)，1971年開始運行，是世界上第一個電子股票市場，早期主要服務(wù)于創(chuàng)業(yè)初期的成長型企業(yè)。2006年，納斯達克內(nèi)部進行分層：全球精選市場、全球市場和資本市場，分別面向全球大藍籌公司、優(yōu)秀上市公司、中小型成長型企業(yè)，與紐交所形成全面競爭的格局。美國場外交易市場，包括場外市場行情公告板（OTCBB））和粉單交易市場（Pink Sheets），主要由做市商或中間商進行報價，對企業(yè)的要求和監(jiān)管程度較低。區(qū)域性交易所市場即地方性柜臺交易市場，有太平洋證券交易所（PASE）、芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）和中西部證券交易所（MWSE）等[4-5]。

日本、英國多層次資本市場發(fā)展也比較早，資本市場體系也較完整，基本形成了與主板、創(chuàng)業(yè)板、場外資本市場與區(qū)域性資本市場等四個層次相對應(yīng)的證券交易所[4]。

三、我國資本市場體系與世界各國的比較

通過對各國資本市場發(fā)展歷程和基本框架的總結(jié)，我們發(fā)現(xiàn)中美兩國資本市場體系可以劃分為四個較為明顯的層次：全國性主板市場、全國性創(chuàng)業(yè)板市場、全國性非上市股票交易市場、區(qū)域性資本市場，而英日兩國則缺乏顯著的區(qū)域性資本市場。我國資本市場體系又有以下特點：

一是我國資本市場體系是自上而下，由政府主導(dǎo)的大中型國有企業(yè)改制上市開始，逐步放開政策，建立起主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板和區(qū)域性資本市場而形成的；這種中間擴散型制度變遷方式明顯不同于發(fā)達國家資本市場的發(fā)展歷程。

二是我國證券交易所除新設(shè)立的全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（新三板）、中國金融期貨交易所和區(qū)域性交易所實行公司制，其它主要的大型交易所均實行會員制；這與發(fā)達國家主要交易所均實行公司制不同。

三是我國資本市場各層次交易所實行的交易方式多為協(xié)議和競價方式，缺乏足夠數(shù)量和成熟的交易中介、證券服務(wù)機構(gòu)；與發(fā)達國家相比，交易系統(tǒng)不夠完善，證券服務(wù)體系不夠完備。

四、我國多層次資本市場體系的建設(shè)思路探討

我國多層次資本市場有力的配合了中國經(jīng)濟30年的高速增長，取得了驕人的成績，發(fā)達國家的資本市場多經(jīng)過上百年的發(fā)展，擁有更加完善的體系，因此，我們有必要借鑒其成熟的經(jīng)驗，結(jié)合國內(nèi)實際情況，選擇最合適的建設(shè)思路：

一是尊重市場規(guī)律，政府逐步退出對各市場參與方的干預(yù)，同時，充分發(fā)揮政府的監(jiān)管職能，加快完善證券法等法律體系建設(shè)，提高各參與方的違法成本，加大對資本市場監(jiān)控力度，堅決執(zhí)行對違法違規(guī)行為的調(diào)查和懲處，加強國際交流合作，及時對資本市場的創(chuàng)新活動進行立法規(guī)范，控制風(fēng)險外溢。

二是鼓勵各會員制交易所進行公司制改革，引導(dǎo)有條件的交易所展開對跨市場交易所的并購，與國內(nèi)外交易所在各層次進行良性競爭[5]。

三是建立規(guī)范化的公私募基金管理體制，鼓勵機構(gòu)投資者參與資本市場，建立個人基金存款保險制度，引導(dǎo)個人投資者通過基金間接參與資本市場，控制風(fēng)險擴大。

四是培育證券服務(wù)機構(gòu)，完善資本市場服務(wù)體系，鼓勵交易所和投資者創(chuàng)新交易方式，形成各層次資本市場的最優(yōu)化交易系統(tǒng)方案。

注：本文未涵蓋中國香港和中國臺灣的調(diào)查情況。

參考文獻

[1]財富中文網(wǎng)www.fortunechina.com，2016年中國500強排行榜，2016-07-13.

[2]世界銀行www.worldbank.org，World Bank national accounts data，2015.

[3]中國證券監(jiān)督管理委員會.《中國資本市場二十年》.中信出版社2012-03-01.

[4]屈波.海內(nèi)外多層次資本市場發(fā)展模式比較.《中國證券期貨》2011年第2期.

[5]查向陽，錢志義，雍旭等.紐交所與納斯達克的競爭和內(nèi)部自主分層對我國交易所發(fā)展和競爭的啟示.中國證監(jiān)會北京證券期貨研究院，2014-04-23.

作者簡介：時劍（1986-），男，漢族，河南南陽人，中央財經(jīng)大學(xué)世界經(jīng)濟專業(yè)碩士研究生，蘇州神元生物科技股份有限公司董事會秘書。