• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    非效率投資研究綜述

    2016-08-05 07:50:35
    關(guān)鍵詞:投資不足非效率投資過度投資

    郭 琳 琳

    (晉中職業(yè)技術(shù)學(xué)院,山西 晉中 030600)

    ?

    非效率投資研究綜述

    郭 琳 琳

    (晉中職業(yè)技術(shù)學(xué)院,山西 晉中 030600)

    摘要:非效率投資是企業(yè)普遍存在的問題。三十余年來國內(nèi)外關(guān)于非效率投資的研究主要集中在非效率投資計量、非效率投資動因和非效率投資制約機(jī)制三個方面。研究發(fā)現(xiàn)已有的非效率投資計量模型都存在計量偏差問題;我國的企業(yè)過度投資主要源自代理問題,而造成我國企業(yè)投資不足的主要原因是制度原因引發(fā)的融資約束。外部治理機(jī)制對于抑制非效率投資具有重要作用,而案例研究對于解決非效率投資問題更有現(xiàn)實意義。

    關(guān)鍵詞:非效率投資;過度投資;投資不足;公司治理;信息披露

    企業(yè)的投資行為直接決定了企業(yè)的發(fā)展前景。在現(xiàn)實生活中,由于存在代理問題、信息不對稱、決策失誤等,使得企業(yè)普遍存在非效率投資現(xiàn)象,本文從非效率投資計量、非效率投資動因分析、非效率投資制約因素三個方面對已有相關(guān)研究進(jìn)行綜述,希望能對后續(xù)非效率投資問題的研究提供有益的參考。

    一、非效率投資的計量

    對于非效率投資行為進(jìn)行量化是進(jìn)行非效率投資行為實證研究的基礎(chǔ)。在這方面,產(chǎn)生較大影響的主要有以下三個模型。

    (一)Fazzari等(1988)的投資——現(xiàn)金流敏感性模型

    Fazzari等的研究目的是探究企業(yè)融資行為與投資行為之間的關(guān)系[1]。他們建立了如下模型:

    其中I/K代表公司的投資,f(X/K)代表以Tobin’sQ表示的投資機(jī)會,g(CF/K)表示內(nèi)部現(xiàn)金流,然后將樣本公司按照股利支付率高低分為三個組,分別進(jìn)入模型來估計各自的投資——現(xiàn)金流敏感系數(shù)。他們的實證研究結(jié)果顯示,股利支付率與投資——現(xiàn)金流敏感性系數(shù)之間成反比關(guān)系。他們對此的解釋是,由于存在信息不對稱,企業(yè)外源融資成本大于內(nèi)源融資成本;企業(yè)面臨的信息不對稱問題越嚴(yán)重,企業(yè)對內(nèi)源資金的依賴性越高,那么企業(yè)只能降低股利支付率,同時也表現(xiàn)出更高的投資——現(xiàn)金流敏感性。在我國,馮巍(1999)首次采用該模型來檢驗公司內(nèi)部現(xiàn)金流與公司投資之間的關(guān)系,其研究顯示每股分紅低于0.05元的公司、非國家重點企業(yè)的投資——現(xiàn)金流敏感系數(shù)較高,而受投資機(jī)會和利率水平的影響較不顯著[2]。Fazzari等人的模型無疑對于研究企業(yè)投資行為有重要意義。但此類研究存在以下缺陷:樣本分組標(biāo)準(zhǔn)存在主觀性。在利用Fazzari等人的模型進(jìn)行實證研究的文章中,大多使用股利支付率、公司性質(zhì)作為標(biāo)準(zhǔn)來對企業(yè)的融資約束程度進(jìn)行分類。但是在現(xiàn)實中融資約束程度很難準(zhǔn)確計量,可以預(yù)測某些企業(yè)比之其他企業(yè)面臨較大的融資約束,但是這個分類標(biāo)準(zhǔn)是基于主觀判斷的,因此利用此模型所作研究常常出現(xiàn)相互矛盾的結(jié)論。再者,企業(yè)是同時面臨信息不對稱和代理問題的,投資現(xiàn)金流敏感性不一定來自于信息不對稱產(chǎn)生的融資約束,也會受到代理問題的影響。而利用中國資本市場相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行此類研究時,還面臨一個現(xiàn)實的問題,中國金融市場并非是完全市場化的,因此股利支付率并不一定適合衡量企業(yè)所面臨的信息成本的高低。

    (二)Vogt(1994)的現(xiàn)金流與投資機(jī)會交叉項判別模型

    Vogt 建立了如下模型

    這一模型是用于投資—現(xiàn)金流敏感性的動因檢驗。按此模型,如果現(xiàn)金流與投資機(jī)會的交乘項系數(shù)β5為正,說明現(xiàn)金流與投資機(jī)會正相關(guān),即投資—現(xiàn)金流敏感性是源于信息不對稱,而β5為負(fù),說明現(xiàn)金流與投資機(jī)會負(fù)相關(guān),即表示是代理問題引致了投資—現(xiàn)金流敏感性。這一模型被中國學(xué)者廣泛使用,用于進(jìn)行上市公司投資—現(xiàn)金流敏感性的動因檢驗。其中較有影響的是何金耿、丁加華(2001)的研究,他們用Vogt的模型[3]檢驗了1999—2000年滬市上市公司(A股)的投資—現(xiàn)金流敏感性并對此進(jìn)行了動因分析[4]。但是該模型也存在如下問題:用Tobin’sQ來衡量投資機(jī)會的前提是股票市場具有有效性,否則如果股票價格不具有前瞻性,則Tobin’sQ將存在衡量偏誤,這會導(dǎo)致模型中所有變量的參數(shù)估計存在衡量偏誤。

    (三)Richardson(2006)的殘差度量模型

    上述兩個模型雖然對于非效率投資的動因檢驗做了有益的嘗試,但是這兩個模型都沒有對非效率投資進(jìn)行量化。Richardson(2006)利用下述模型對非效率投資進(jìn)行了量化[5]。

    ∑Year+∑Indus+ε

    在該模型中,企業(yè)的凈投資被分為預(yù)期投資和非預(yù)期投資兩個部分,預(yù)期投資由企業(yè)的成長機(jī)會、現(xiàn)金存量、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)成立時間、企業(yè)所處行業(yè)、企業(yè)規(guī)模和股票收益率決定,非預(yù)期投資為實際投資和預(yù)期投資之差,即該模型的殘差。正殘差代表實際投資大于預(yù)期投資,為過度投資;負(fù)殘差代表實際投資小于預(yù)期投資,為投資不足。從2007年開,這一模型被中國學(xué)者廣泛使用,來進(jìn)行中國上市公司非效率投資行為的量化檢驗。其中較有影響的是鐘海燕(2010)[6]、張純和呂偉(2009)[7]、劉行和葉康濤(2013)[8]、張建勇等(2014)[9]的研究??梢哉f,該模型是目前國內(nèi)進(jìn)行非效率投資研究使用最廣泛的模型。這個模型最大的缺陷是利用該模型得出的預(yù)期投資水平有效性存疑。預(yù)期投資水平理應(yīng)反映的是企業(yè)的最優(yōu)投資規(guī)模,即只受投資機(jī)會影響的投資水平。但是在Richardson(2006)的模型中,資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金存量都是不完美變量,因此利用該模型得出的預(yù)期投資水平并不能反映企業(yè)最優(yōu)投資水平,那么非效率投資的度量也必然存在偏差。

    (四)研究評論

    非效率投資的量化是相關(guān)實證研究得以進(jìn)行的基礎(chǔ),盡管對于非效率投資計量模型的研究已取得一定進(jìn)展,但是綜上,由于各個模型都存在偏差,即投資—現(xiàn)金流敏感性模型樣本分組的主觀性,現(xiàn)金流與投資機(jī)會交叉項判別模型中Tobin’s Q存在衡量偏誤,而殘差度量模型中資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金存量都屬于不完美變量,因此在非效率投資實證研究中學(xué)者們并未就非效率投資的度量達(dá)成共識;而且上述三個模型都是國外學(xué)者的研究成果,不同的市場化程度和制度背景使得這些模型未必適合研究我國企業(yè)的非效率投資問題,因此如何更好地量化非效率投資仍然是未來值得研究的問題。

    二、非效率投資動因研究綜述

    對于非效率投資的動因研究,主要是在委托代理問題和信息不對稱問題的框架下進(jìn)行的。其中,代理問題更易產(chǎn)生過度投資,而信息不對稱容易產(chǎn)生投資不足問題。筆者在中國知網(wǎng)中分別以過度投資、投資不足和非效率投資作為篇名和關(guān)鍵詞進(jìn)行檢索。結(jié)果如下:

    表1 “投資不足”與“過度投資”研究數(shù)量統(tǒng)計表

    從表中看出,目前我國與過度投資有關(guān)的研究要遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于對于投資不足的研究。但是張功富、宋獻(xiàn)中(2009)的研究表明,2001—2006年間我國有39.26%的上市公司存在過度投資問題,有60.74%的公司存在投資不足問題,說明我國上市公司過度投資與投資不足問題并存[10]。筆者認(rèn)為,中國學(xué)者之所以對過度投資問題更感興趣,是因為學(xué)者們進(jìn)行微觀經(jīng)濟(jì)主體投資行為實證研究時所選取的樣本都來自于證券市場,在我國現(xiàn)行IPO發(fā)行制度下,可以預(yù)見上市公司的代理問題要比信息不對稱引起的融資約束問題更值得關(guān)注。

    (一)公司治理視角下的非效率投資行為研究

    1.自由現(xiàn)金流代理問題引發(fā)過度投資的研究

    該視角下的研究源于Jensen(1986)提出的自由現(xiàn)金流假說[11]。這一理論的核心思想是當(dāng)企業(yè)存在大量自由現(xiàn)金流時,管理層為了自己的私利傾向于擴(kuò)大企業(yè)投資、乃至建立企業(yè)帝國。顯然這種非效率投資行為是由于股東與管理層之間的代理問題引發(fā)的。由自由現(xiàn)金流引發(fā)過度投資的現(xiàn)象,在中國也得到了實證數(shù)據(jù)的支持,如魏明海、柳建華(2007)的研究顯示自由現(xiàn)金流為正的公司過度投資行為比自由現(xiàn)金流為負(fù)的公司更嚴(yán)重[12]。但是,與國外研究不同的是,我國學(xué)者更多地是從股權(quán)結(jié)構(gòu)這一視角來研究代理問題對企業(yè)投資行為的影響。在全球范圍內(nèi),股權(quán)集中是大多數(shù)地區(qū)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的形態(tài)。我國也不例外。在這種股權(quán)結(jié)構(gòu)下,主要的代理問題是大股東與中小投資者之間的代理問題。已有研究指出,大股東持股具有“侵占”動機(jī)。而投資活動是大股東實現(xiàn)“侵占”的一種重要方式。俞紅海等(2009)研究了控股股東持股對過度投資的影響,結(jié)論是在控股股東的侵占動機(jī)下,上市公司會產(chǎn)生過度投資問題[13]。此外,這篇文章還檢驗了不同性質(zhì)的公司投資行為的差異。政府控股的公司較之其他類型的公司存在更嚴(yán)重的過度投資問題。在中國特殊的制度背景下,政府干預(yù)對企業(yè)有重大影響。但是,對于這種影響是好是壞目前并沒有形成統(tǒng)一的結(jié)論。有些研究,如夏立軍、方軼強(qiáng)(2005)的研究表明政府干預(yù)會降低企業(yè)價值,損害中小股東的利益[14]。但是也有學(xué)者指出在法律制度不健全的情況下,政府干預(yù)可以有助于降低交易成本,這實際上起到保護(hù)中小投資者的作用,因此政府干預(yù)不失為一種次優(yōu)選擇。楊華軍、胡奕明(2007)在用實證檢驗肯定了自由現(xiàn)金流的過度投資的基礎(chǔ)上,重點考察了我國的制度環(huán)境與自由現(xiàn)金流過度投資之間的關(guān)系,該文從地方政府控制、地方政府干預(yù)、金融發(fā)展三個維度來刻畫制度環(huán)境,其研究結(jié)論表明,地方政府控制和地方政府干預(yù)會加劇企業(yè)的過度投資行為,而金融發(fā)展對自由現(xiàn)金流的過度投資有抑制作用[15]。鐘海燕等(2010)在上述研究的基礎(chǔ)上,進(jìn)一步考察了不同的國有控股公司之間投資行為的差異。研究顯示,政府直接控制的上市公司與國企控制的上市公司過度投資顯著不同,國企控制的上市公司較之政府控制的上市公司過度投資問題更嚴(yán)重。作者對此問題的解釋是政府控制會減少上市公司管理層投資時的機(jī)會主義行為,反之政府干預(yù)減少后的國企控股上市公司會帶來很嚴(yán)重的內(nèi)部人控制問題,這種負(fù)面效應(yīng)要大于政府干預(yù)的掠奪效應(yīng)。作者認(rèn)為解決政府干預(yù)的政治成本與股權(quán)分散的內(nèi)部人控制的代理成本此消彼長問題的現(xiàn)實選擇是建立適當(dāng)層次的金字塔結(jié)構(gòu)。該文的研究顯示金字塔層級與過度投資之間存在“U”型曲線關(guān)系,金字塔結(jié)構(gòu)層級增加,減少了政府干預(yù)行為,過度投資減少,而當(dāng)金字塔層級增加到一定程度后,由于政府干預(yù)減少而出現(xiàn)了較嚴(yán)重的內(nèi)部人控制問題,反而會產(chǎn)生更多的過度投資問題。魏明海、柳建華(2007)在選用了2001—2004年在上交所和深交所上市的國有上市公司為樣本,與鐘海燕等人不同,他們選取了樊鋼、王小魯?shù)恼深A(yù)指數(shù)來表示政府對企業(yè)的干預(yù)程度,研究表明政府對企業(yè)的干預(yù)越嚴(yán)重,則企業(yè)的過度投資行為越嚴(yán)重。作者將此歸因為政府的政績考核指標(biāo)需要。這篇文章還對內(nèi)部人控制對投資行為的影響從另一個角度進(jìn)行了分析:投資固然會成為內(nèi)部人謀取私利的手段,但是當(dāng)公司股權(quán)高度集中后,由于內(nèi)部人與第一大股東一般都存在同源特征,企業(yè)的投資風(fēng)險無法轉(zhuǎn)移給其他股東,國企管理層會擔(dān)心較差的投資業(yè)績影響其升遷,此時國企會抑制過度投資行為,該文的實證檢驗也證明了這一觀點:國企的過度投資水平與其第一大股東持股比例呈倒“U”型關(guān)系。楊清香等(2010)在考察了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對投資行為影響的基礎(chǔ)上,進(jìn)一步研究了外部股東對投資行為的影響[16]。研究結(jié)論是外部大股東持股比例對企業(yè)的過度投資行為有抑制作用,但是在不同產(chǎn)權(quán)類型的公司中,外部股東對投資行為的影響是不一樣的。其中,在國有控股的上市公司外部大股東對過度投資行為的抑制作用更強(qiáng)。作者對此的解釋是民營上市公司的控股股東(自然人或家族)比國有上市公司的控股股東(政府)的控制力更強(qiáng),因此民營上市公司的外部股東較難發(fā)揮作用。

    2.其他代理問題視角下的非效率投資行為研究

    劉行、葉康濤(2013)從避稅的代理觀出發(fā),檢驗避稅行為與投資行為之間的關(guān)系,該文指出由于避稅活動會加劇企業(yè)的信息不對稱,同時經(jīng)理人會出現(xiàn)機(jī)會主義行為,產(chǎn)生代理問題,由此會產(chǎn)生非效率投資。該文研究顯示無論是用名義所得稅率與實際所得稅率之差還是用會計利潤與應(yīng)納稅所得額之差來衡量企業(yè)的避稅程度,避稅活動都會降低企業(yè)的投資效率。而且避稅活動主要會引起過度投資,而非投資不足。竇歡等(2014)主要考察了企業(yè)集團(tuán)對上市公司投資行為的影響[17]。他們的研究顯示,隸屬于企業(yè)集團(tuán)的上市公司相比獨立的上市公司過度投資行為更嚴(yán)重。從影響路徑來看,企業(yè)集團(tuán)沒有對過度投資產(chǎn)生直接影響,而是通過向子公司提供自由現(xiàn)金流從而加劇了上市公司的過度投資行為。

    (二)融資約束視角下的投資不足問題研究

    Myers和Majluf(1984)利用信息不對稱理論分析了股票發(fā)行中的逆向選擇問題。由于投資者認(rèn)為只有當(dāng)企業(yè)股票價值高估時,企業(yè)才會發(fā)行股票,所以投資者認(rèn)為發(fā)行股票是一個“壞消息”,因此股票發(fā)行總會遭遇價值低估,所以企業(yè)融資時,寧愿選擇內(nèi)源融資,其次是負(fù)債融資,最后才是股票融資這種融資模式使得企業(yè)面臨融資約束問題,融資約束會導(dǎo)致企業(yè)投資不足[18]。張宗益、鄭志丹(2012)的研究表明由于融資約束的存在,有59.2%的上市公司存在投資不足,上市公司實際投資支出比最優(yōu)投資支出低了37.5%。而且融資約束問題在小規(guī)模公司尤為嚴(yán)重[19]。劉飛、王開科(2014)將中小板上市公司為研究樣本,發(fā)現(xiàn)中小板上市公司面臨的融資約束問題比代理問題對投資行為的影響更大,大多數(shù)中小板上市公司都存在投資不足問題[20]。但是,由于中小板上市公司融資需求規(guī)模較小,同時股東和經(jīng)理的低風(fēng)險愿望使得融資意愿不強(qiáng),中小板上市公司融資約束程度比主板上市公司低:融資約束使得中小板上市公司實際投資支出比前沿投資低27.51%。

    (三)研究評論

    代理問題和融資約束都會導(dǎo)致非效率投資,關(guān)于非效率投資中國學(xué)者更多地是從代理問題特別是大股東代理問題的視角出發(fā),而融資約束問題的研究,與西方學(xué)者不同的是,我國學(xué)者不是從信息不對稱的視角展開梳理,而是從制度環(huán)境出發(fā)來研究融資約束導(dǎo)致的投資不足問題,筆者認(rèn)為導(dǎo)致這一差異的主要原因是西方資本市場是高度資本化的市場,而我國各級政府在宏觀上還是社會資源配置的決定者,在微觀上企業(yè)也不同程度地受到政府的干預(yù),因此我國企業(yè)融資約束主要是制度原因而非信息不對稱造成的。

    三、非效率投資制約機(jī)制研究

    (一)公司治理機(jī)制對非效率投資制約研究

    唐雪松等(2007)認(rèn)為經(jīng)理持股和大股東治理對過度投資有抑制作用[21]。魏明海、柳建華(2007)認(rèn)為治理環(huán)境的改善會提升企業(yè)的投資效率。姜付秀等(2009)考察了管理層背景對過度投資行為的影響。研究結(jié)論為管理層教育水平與過度投資之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系[22]。劉昌國(2006)的實證研究結(jié)論為董事會構(gòu)成、機(jī)構(gòu)投資者持股和經(jīng)理人員持股三個治理機(jī)制對過度投資行為并沒有有效的制約作用[23]。綜上,可見公司治理機(jī)制對投資行為的影響并沒有形成統(tǒng)一的結(jié)論。

    (二)信息披露對行為的影響

    張純、呂偉(2009)認(rèn)為企業(yè)自己的信息披露和外部的分析師對公司的分析、評價都會降低企業(yè)的信息不對稱程度,加強(qiáng)了外部投資者對企業(yè)的監(jiān)督,緩解了過度投資問題。張建勇等(2014)認(rèn)為主流媒體的正面報道會導(dǎo)致管理者過度自信,從而引發(fā)過度投資,但另一方面正面報道也可使得投資者情緒高漲,改善投資不足問題。

    (三)研究評論

    非效率投資的制約機(jī)制可以分為內(nèi)部治理機(jī)制和外部治理機(jī)制,其中管理層背景、董事會構(gòu)成、經(jīng)理持股、大股東治理等屬于內(nèi)部治理機(jī)制,而機(jī)構(gòu)投資者持股、信息披露等屬于外部治理機(jī)制,非效率投資制約機(jī)制研究本應(yīng)是此類研究中最具現(xiàn)實意義的部分,但是關(guān)于此類研究的數(shù)量并不多,并且學(xué)者們主要關(guān)注了內(nèi)部治理機(jī)制對企業(yè)投資行為的影響。但是,筆者認(rèn)為由于外部治理機(jī)制是公司治理的基礎(chǔ),因此有效的外部治理機(jī)制對于監(jiān)督企業(yè)投資行為、抑制企業(yè)非效率投資具有重要作用,因此后續(xù)相關(guān)研究應(yīng)更多關(guān)注外部治理機(jī)制。

    四、總結(jié)與展望

    綜上,關(guān)于非效率投資的研究在國內(nèi)外已取得了豐碩的成果,這為以后該問題的研究奠定了良好的基礎(chǔ)??偨Y(jié)現(xiàn)有研究,筆者認(rèn)為,非效率投資的后續(xù)研究應(yīng)重點關(guān)注以下兩個方面:

    一方面,非效率投資制約機(jī)制研究目前關(guān)于非效率投資的研究,主要是從形成機(jī)制的角度展開的,而對于非效率投資的制約機(jī)制目前的研究并沒有形成一致性的結(jié)論。筆者認(rèn)為,今后關(guān)于非效率投資的研究應(yīng)多從制約機(jī)制入手,以期找到制約非效率投資的有效機(jī)制,從而優(yōu)化資源配置,更好地保護(hù)投資者利益。

    另一方面,加強(qiáng)案例研究現(xiàn)實中企業(yè)存在的非效率投資問題往往都是多種因素疊加后形成的,不能用某一個單一的理論來解釋,因此實證研究對于解決非效率投資問題意義有限,應(yīng)更多地進(jìn)行案例研究,構(gòu)建綜合的理論框架對非效率投資進(jìn)行深入研究,從而為提供企業(yè)的投資效率提供有益的建議。

    參考文獻(xiàn):

    [1]Fazzari,S.G.Hubbard, B. Petersen. Financing Constraints and Corporate Investment[J]. Brookings Papers on Economic Activity,1988,24(1):141-195.

    [2]馮巍.內(nèi)部現(xiàn)金流量和企業(yè)投資——來自我國股票市場上市公司財務(wù)報告的證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)科學(xué),1999(1):51-57.

    [3]Vogs,S.C.The Cash Flow/Investment Relationship:Evidence From US Manufacturing Firms[J].Financial Management,2006,23(2):3-20.

    [4]何金耿,丁加華.上市公司投資決策行為實證分析[J]. 證券市場導(dǎo)報,2001(9):44-47.

    [5]Richardson,S. Over-investment of Free Cash Flow[J].Review of Accounting Studies,2006(11):159-189.

    [6]鐘海燕,冉茂盛,文守遜.政府干預(yù)、內(nèi)部人控制與公司投資[J].管理世界,2010(7):98-108.

    [7]張純,呂偉.信息披露、信息中介與企業(yè)過度投資[J].會計研究,2009(1):60-66.

    [8]劉行,葉康濤.企業(yè)的避稅活動會影響投資效率嗎[J].會計研究,2013(6):47-53.

    [9]張建勇,葛少靜,趙經(jīng)緯.媒體報道與投資效率[J].會計研究,2014(10):59-65.

    [10]張功富,宋獻(xiàn)中.我國上市公司投資:過度還是不足——基于滬深工業(yè)類上市公司非效率投資的實證度量[J].會計研究,2009(5):69-78.

    [11]Jensen,M. Agency Costs of Free Cash Flow,Corporate Finance,and Takeovers[J].The American Economic Review,1986,76 (2):323-329.

    [12]魏明海,柳建華.國企分紅、治理因素與過度投資[J]. 管理世界,2007(4):88-95.

    [13]俞紅海,徐龍炳,陳百助.終極控股股東控制權(quán)與自由現(xiàn)金流過度投資[J].經(jīng)濟(jì)研究,2010(8):103-113.

    [14]夏立軍,方軼強(qiáng).政府控制、治理環(huán)境與公司價值——來自中國證券市場的經(jīng)驗證據(jù)[J]. 經(jīng)濟(jì)研究,2005(5):40-51.

    [15]楊華軍,胡弈明.制度環(huán)境與自由現(xiàn)金流的過度投資[J].管理世界,2007(7):99-116.

    [16]楊清香,俞麟,胡向麗.不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下股權(quán)結(jié)構(gòu)對投資行為的影響——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J]. 中國軟科學(xué),2010(7):142-150.

    [17]竇歡,張會麗,陸正飛.企業(yè)集團(tuán)、大股東監(jiān)督與過度投資[J].管理世界,2014(7):134-143.

    [18]Myers,S.C.Agency Costs of Free Cash Flow,Corporate Financing and Investment Decisionswhen Firms Have Information That Investors Do Not Have[J].Journal of Financial Economics,1984,13(1):187-221.

    [19]張宗益,鄭志丹.融資約束與代理成本對上市公司非效率投資的影響——基于雙邊隨機(jī)邊界模型的實證度量[J].管理工程學(xué)報,2012(2):119-126.

    [20]劉飛,王開科.我國中小板上市公司是投資不足還是投資過度[J].經(jīng)濟(jì)評論,2014(4):22-35.

    [21]唐雪松,郭建強(qiáng).基于自由現(xiàn)金流代理成本假說的投資行為研究[J].證券市場導(dǎo)報,2007(4):62-68.

    [22]姜付秀,伊志宏,蘇飛,黃磊.管理者背景特征與企業(yè)過度投資行為[J].管理世界,2009(1):130-139.

    [23]劉昌國.公司治理機(jī)制 、自由現(xiàn)金流量與上市公司過度投資行為研究[J]. 經(jīng)濟(jì)科學(xué),2006(4):50-58.

    [責(zé)任編輯:姚曉黎]

    收稿日期:2016-05-11

    作者簡介:郭琳琳(1980-),女,山西晉中人,晉中職業(yè)技術(shù)學(xué)院講師,研究方向:公司治理。

    文章編號:2096-1901(2016)04-0006-05

    中圖分類號:F275

    文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A

    Review of Non-efficient Investment

    GUO Lin-lin

    (Jinzhong Vocational Technical College,Jinzhong 030600, China)

    Abstract:Non-efficient investment behaviors prevail in companies. This article reviews the researches both at home and abroad about measurements of non-efficient investment, motivations of non-efficient investment and restriction mechanism of non-efficient investment in thirty years. There is deviation of measurement. Overinvestment in our country originates from agency problem and underinvestment originates from financing constraints resulted from institutional reasons. External governance mechanism can restrain non-efficient investment. Case studies are important to solve the problem of non-efficient investment.

    Key words:non-efficient investment;overinvestment;underinvestment;corporate governance;information disclosure

    猜你喜歡
    投資不足非效率投資過度投資
    制造業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對非效率投資的影響
    安徽省上市公司投資效率研究
    上市公司非投資效率的分析及對策研究
    政府補(bǔ)助與上市公司投資效率研究
    薪酬激勵對非效率投資的影響研究
    淺析中國教育產(chǎn)業(yè)化
    考試周刊(2016年25期)2016-05-26 01:10:15
    銀行貸款對公司非效率投資的影響
    商(2016年9期)2016-04-15 00:29:06
    高管薪酬、企業(yè)避稅與過度投資的關(guān)系研究
    商(2016年8期)2016-04-08 15:30:48
    債務(wù)融資與公司投資效率關(guān)系的研究
    商(2016年3期)2016-03-11 11:57:55
    啦啦啦在线免费观看视频4| 午夜老司机福利片| 99国产综合亚洲精品| 精品酒店卫生间| 日本黄色日本黄色录像| 久久精品人人爽人人爽视色| 亚洲av电影在线进入| 叶爱在线成人免费视频播放| 国产成人精品在线电影| 久久久久久久久久久免费av| 高清黄色对白视频在线免费看| 日本一区二区免费在线视频| 久久 成人 亚洲| 亚洲av综合色区一区| 久久久欧美国产精品| 免费观看人在逋| 一区二区av电影网| 美女福利国产在线| 亚洲图色成人| 黄色一级大片看看| 亚洲av成人精品一二三区| 久久精品久久精品一区二区三区| 如何舔出高潮| 不卡视频在线观看欧美| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 黄片播放在线免费| 中文字幕亚洲精品专区| 看十八女毛片水多多多| 亚洲av男天堂| 99久国产av精品国产电影| 精品亚洲成a人片在线观看| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 精品久久久精品久久久| 新久久久久国产一级毛片| 看十八女毛片水多多多| 国产极品粉嫩免费观看在线| 精品国产国语对白av| 国产爽快片一区二区三区| 国产成人午夜福利电影在线观看| 亚洲av日韩精品久久久久久密 | 亚洲欧美色中文字幕在线| 亚洲五月色婷婷综合| 老司机靠b影院| 精品人妻一区二区三区麻豆| 天天躁夜夜躁狠狠躁躁| 精品一品国产午夜福利视频| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 麻豆av在线久日| 极品人妻少妇av视频| 高清av免费在线| av国产久精品久网站免费入址| 狂野欧美激情性bbbbbb| www.自偷自拍.com| 精品一品国产午夜福利视频| 久久亚洲国产成人精品v| 国产免费现黄频在线看| 亚洲一码二码三码区别大吗| 91国产中文字幕| 操美女的视频在线观看| 精品一区在线观看国产| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 男人爽女人下面视频在线观看| 美女视频免费永久观看网站| 亚洲欧美色中文字幕在线| 欧美日本中文国产一区发布| 国产福利在线免费观看视频| 美女主播在线视频| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 少妇人妻精品综合一区二区| 亚洲在久久综合| 波多野结衣一区麻豆| 最近中文字幕高清免费大全6| 婷婷成人精品国产| 亚洲av电影在线进入| 国产成人91sexporn| 午夜日韩欧美国产| 国产一区有黄有色的免费视频| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 久久久国产一区二区| 97人妻天天添夜夜摸| 两个人免费观看高清视频| 一级片免费观看大全| 一级毛片电影观看| 飞空精品影院首页| 大陆偷拍与自拍| 99热网站在线观看| 中文字幕精品免费在线观看视频| 两个人免费观看高清视频| 又大又爽又粗| 国产成人免费无遮挡视频| 999久久久国产精品视频| 女人久久www免费人成看片| 视频区图区小说| 咕卡用的链子| 美女中出高潮动态图| 伊人亚洲综合成人网| 欧美国产精品一级二级三级| 18禁动态无遮挡网站| 国产一区二区激情短视频 | 一级片免费观看大全| 国产亚洲最大av| 日韩一区二区三区影片| 女人久久www免费人成看片| 色婷婷av一区二区三区视频| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 老汉色av国产亚洲站长工具| 日韩制服骚丝袜av| 老司机深夜福利视频在线观看 | 99久久人妻综合| 中文字幕人妻丝袜制服| 久久ye,这里只有精品| 久久久精品区二区三区| 亚洲av电影在线进入| 国产成人欧美在线观看 | 人妻 亚洲 视频| 婷婷色麻豆天堂久久| 久久久久久久精品精品| av在线老鸭窝| 一级,二级,三级黄色视频| 国产日韩一区二区三区精品不卡| 亚洲专区中文字幕在线 | 亚洲精品第二区| 久久亚洲国产成人精品v| 婷婷色综合大香蕉| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲 | 国产精品 欧美亚洲| 麻豆乱淫一区二区| 色94色欧美一区二区| 中文字幕色久视频| 国产精品国产三级国产专区5o| 在线精品无人区一区二区三| 最近最新中文字幕免费大全7| 欧美乱码精品一区二区三区| 18禁国产床啪视频网站| 国产一区二区在线观看av| 国产精品嫩草影院av在线观看| 精品人妻在线不人妻| av在线观看视频网站免费| 青青草视频在线视频观看| 亚洲美女搞黄在线观看| 天天操日日干夜夜撸| 欧美国产精品一级二级三级| 亚洲图色成人| 人成视频在线观看免费观看| 亚洲精品av麻豆狂野| 涩涩av久久男人的天堂| 亚洲精品视频女| 国产成人av激情在线播放| 亚洲熟女毛片儿| 国产一区二区激情短视频 | 亚洲熟女精品中文字幕| 日韩欧美精品免费久久| 久久亚洲国产成人精品v| 天堂8中文在线网| 天天躁夜夜躁狠狠躁躁| 日韩av在线免费看完整版不卡| 久久久久久久久免费视频了| 欧美精品高潮呻吟av久久| 亚洲国产欧美一区二区综合| 欧美少妇被猛烈插入视频| 天堂俺去俺来也www色官网| 啦啦啦 在线观看视频| 日韩制服骚丝袜av| 少妇人妻精品综合一区二区| 亚洲av日韩精品久久久久久密 | 久久久久人妻精品一区果冻| 女人高潮潮喷娇喘18禁视频| 一级,二级,三级黄色视频| 国产av国产精品国产| 久久久国产欧美日韩av| 欧美精品一区二区免费开放| 中文字幕精品免费在线观看视频| 久久鲁丝午夜福利片| 最新在线观看一区二区三区 | 天堂俺去俺来也www色官网| 国产精品一区二区在线观看99| 色吧在线观看| 国产av国产精品国产| 亚洲国产精品国产精品| 狠狠婷婷综合久久久久久88av| 中文字幕人妻熟女乱码| 下体分泌物呈黄色| 99精国产麻豆久久婷婷| 久久久久久久精品精品| av在线老鸭窝| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 国产精品嫩草影院av在线观看| 欧美黑人欧美精品刺激| 国产激情久久老熟女| 悠悠久久av| 天堂中文最新版在线下载| 搡老乐熟女国产| 十八禁高潮呻吟视频| 日韩一本色道免费dvd| 天堂8中文在线网| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 69精品国产乱码久久久| 97人妻天天添夜夜摸| 国产精品.久久久| 2018国产大陆天天弄谢| 建设人人有责人人尽责人人享有的| 欧美最新免费一区二区三区| 两个人看的免费小视频| 波多野结衣av一区二区av| 亚洲精品久久久久久婷婷小说| 亚洲婷婷狠狠爱综合网| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 日本wwww免费看| 亚洲精品日本国产第一区| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 国产一区亚洲一区在线观看| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃| 免费人妻精品一区二区三区视频| 国产老妇伦熟女老妇高清| 99国产精品免费福利视频| 日韩不卡一区二区三区视频在线| 好男人视频免费观看在线| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃| 色网站视频免费| 日日爽夜夜爽网站| 最近的中文字幕免费完整| 午夜免费观看性视频| 欧美xxⅹ黑人| 亚洲伊人色综图| 国产一区二区激情短视频 | 9热在线视频观看99| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 亚洲一码二码三码区别大吗| 国产精品 欧美亚洲| 韩国高清视频一区二区三区| 欧美激情 高清一区二区三区| 日本av免费视频播放| 啦啦啦中文免费视频观看日本| 亚洲精品国产av蜜桃| 国产免费现黄频在线看| 精品一区二区免费观看| 一本久久精品| 久久久国产欧美日韩av| 在线天堂最新版资源| 亚洲综合色网址| 九色亚洲精品在线播放| 国产av一区二区精品久久| 老鸭窝网址在线观看| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 国产精品99久久99久久久不卡 | 伦理电影免费视频| 亚洲精品第二区| 尾随美女入室| 国产 一区精品| 久久久久人妻精品一区果冻| 热re99久久精品国产66热6| 男女床上黄色一级片免费看| 久久性视频一级片| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 日韩中文字幕欧美一区二区 | 成人亚洲精品一区在线观看| 一区在线观看完整版| 综合色丁香网| 纯流量卡能插随身wifi吗| 久久久久精品人妻al黑| 国产黄色免费在线视频| svipshipincom国产片| 少妇人妻精品综合一区二区| a级片在线免费高清观看视频| av.在线天堂| 久久久国产一区二区| 秋霞在线观看毛片| av视频免费观看在线观看| 免费人妻精品一区二区三区视频| 看免费av毛片| 久久人人97超碰香蕉20202| 不卡视频在线观看欧美| 99精品久久久久人妻精品| 最近中文字幕高清免费大全6| 国产爽快片一区二区三区| 90打野战视频偷拍视频| 精品一区二区免费观看| 天天躁日日躁夜夜躁夜夜| 欧美精品高潮呻吟av久久| 国产福利在线免费观看视频| 精品一区在线观看国产| 性色av一级| 国产又色又爽无遮挡免| 电影成人av| 一级毛片电影观看| 国产精品99久久99久久久不卡 | 国产精品免费大片| 韩国高清视频一区二区三区| 日韩一区二区视频免费看| 精品福利永久在线观看| 男人操女人黄网站| 久久性视频一级片| 亚洲国产av新网站| 中文字幕最新亚洲高清| 国产精品嫩草影院av在线观看| 亚洲精品一区蜜桃| 亚洲,欧美精品.| 在线观看免费日韩欧美大片| 久久国产亚洲av麻豆专区| 麻豆乱淫一区二区| 精品人妻在线不人妻| 欧美xxⅹ黑人| 国产成人欧美在线观看 | 秋霞伦理黄片| 人体艺术视频欧美日本| 色吧在线观看| 精品少妇一区二区三区视频日本电影 | 亚洲伊人色综图| 纵有疾风起免费观看全集完整版| 男女国产视频网站| 天堂俺去俺来也www色官网| 啦啦啦 在线观看视频| 国产成人91sexporn| 下体分泌物呈黄色| 免费在线观看完整版高清| 免费在线观看黄色视频的| 亚洲精品国产av成人精品| 久久毛片免费看一区二区三区| 国产精品偷伦视频观看了| 亚洲 欧美一区二区三区| 国产日韩欧美亚洲二区| 欧美在线一区亚洲| 亚洲情色 制服丝袜| 国产深夜福利视频在线观看| 欧美激情高清一区二区三区 | h视频一区二区三区| 91aial.com中文字幕在线观看| 大片免费播放器 马上看| 精品一区二区三卡| 亚洲人成电影观看| av国产久精品久网站免费入址| 精品亚洲成a人片在线观看| 男女边摸边吃奶| 久久97久久精品| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 国产极品天堂在线| 午夜福利视频精品| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 亚洲av国产av综合av卡| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 欧美在线黄色| 超色免费av| 久久韩国三级中文字幕| 国产一区有黄有色的免费视频| 青草久久国产| 天天躁日日躁夜夜躁夜夜| 久久久欧美国产精品| 日本午夜av视频| 亚洲精品国产av成人精品| 宅男免费午夜| 免费在线观看黄色视频的| 无限看片的www在线观看| 久久久精品免费免费高清| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 免费日韩欧美在线观看| 一本一本久久a久久精品综合妖精| 日韩制服骚丝袜av| 少妇人妻精品综合一区二区| 90打野战视频偷拍视频| 欧美少妇被猛烈插入视频| 丝瓜视频免费看黄片| 国产精品 国内视频| av国产精品久久久久影院| 亚洲美女搞黄在线观看| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 久久久久精品国产欧美久久久 | 久久精品国产亚洲av涩爱| 一本色道久久久久久精品综合| 国产精品一二三区在线看| 成人亚洲欧美一区二区av| 欧美少妇被猛烈插入视频| 丝袜在线中文字幕| 久久久国产精品麻豆| 亚洲av福利一区| 黄色 视频免费看| 人成视频在线观看免费观看| 综合色丁香网| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 日本av免费视频播放| 曰老女人黄片| 免费高清在线观看日韩| 久久久久精品国产欧美久久久 | 两性夫妻黄色片| 女性被躁到高潮视频| 亚洲精品美女久久av网站| 成年女人毛片免费观看观看9 | 婷婷色麻豆天堂久久| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 亚洲精品久久成人aⅴ小说| 欧美日韩福利视频一区二区| 色婷婷久久久亚洲欧美| 亚洲精品美女久久久久99蜜臀 | 欧美精品av麻豆av| av线在线观看网站| 又大又爽又粗| 9191精品国产免费久久| 成人午夜精彩视频在线观看| 日本午夜av视频| 午夜福利影视在线免费观看| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 精品久久久久久电影网| 亚洲欧美激情在线| 免费女性裸体啪啪无遮挡网站| 青青草视频在线视频观看| 亚洲av成人不卡在线观看播放网 | 国产精品久久久久久精品古装| 欧美激情高清一区二区三区 | 亚洲国产毛片av蜜桃av| 中文欧美无线码| 日本av手机在线免费观看| 亚洲伊人色综图| 美女大奶头黄色视频| 亚洲 欧美一区二区三区| av视频免费观看在线观看| 免费不卡黄色视频| 一区二区三区激情视频| 最近中文字幕2019免费版| 青青草视频在线视频观看| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 91精品伊人久久大香线蕉| 免费看不卡的av| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片| 亚洲国产欧美日韩在线播放| 男的添女的下面高潮视频| av国产久精品久网站免费入址| 黄片小视频在线播放| xxx大片免费视频| 免费黄网站久久成人精品| 亚洲精品久久久久久婷婷小说| 婷婷色综合www| 国产在线免费精品| 欧美国产精品一级二级三级| 日本91视频免费播放| 亚洲一码二码三码区别大吗| 欧美激情极品国产一区二区三区| 大香蕉久久网| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 国产深夜福利视频在线观看| 亚洲人成电影观看| 国产精品嫩草影院av在线观看| 色94色欧美一区二区| 黑人欧美特级aaaaaa片| 少妇精品久久久久久久| 制服诱惑二区| 9热在线视频观看99| 成人亚洲精品一区在线观看| 黄片播放在线免费| 久久婷婷青草| 桃花免费在线播放| 成年av动漫网址| 街头女战士在线观看网站| a级毛片黄视频| 欧美日韩综合久久久久久| 久久久久久久精品精品| 国产精品久久久人人做人人爽| 国产成人91sexporn| 欧美亚洲日本最大视频资源| 久久久亚洲精品成人影院| av电影中文网址| 亚洲av电影在线进入| 色视频在线一区二区三区| 考比视频在线观看| 中文字幕色久视频| 丝瓜视频免费看黄片| 免费在线观看黄色视频的| 妹子高潮喷水视频| 国产黄色免费在线视频| 亚洲欧美一区二区三区国产| av网站免费在线观看视频| 免费日韩欧美在线观看| 国产伦人伦偷精品视频| 夜夜骑夜夜射夜夜干| 丝袜美腿诱惑在线| 一本久久精品| 国产男女超爽视频在线观看| 亚洲精品久久午夜乱码| 欧美黑人精品巨大| 亚洲av男天堂| 熟妇人妻不卡中文字幕| 最新的欧美精品一区二区| www日本在线高清视频| 成人亚洲欧美一区二区av| 日日爽夜夜爽网站| 另类亚洲欧美激情| 男女边吃奶边做爰视频| 欧美av亚洲av综合av国产av | 国产精品蜜桃在线观看| 麻豆av在线久日| 美女国产高潮福利片在线看| 欧美激情高清一区二区三区 | 赤兔流量卡办理| 国产精品人妻久久久影院| 精品亚洲成a人片在线观看| 99热国产这里只有精品6| 婷婷成人精品国产| 亚洲av中文av极速乱| 成年人午夜在线观看视频| 亚洲中文av在线| 久久精品久久精品一区二区三区| 国产伦理片在线播放av一区| 亚洲国产中文字幕在线视频| 少妇精品久久久久久久| 久久这里只有精品19| 久久久久久人妻| av福利片在线| 18禁动态无遮挡网站| 香蕉国产在线看| 在线观看www视频免费| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o | 国产精品一区二区精品视频观看| 亚洲七黄色美女视频| 又黄又粗又硬又大视频| 最近中文字幕2019免费版| 色播在线永久视频| 看十八女毛片水多多多| 91精品国产国语对白视频| 成年人免费黄色播放视频| 天美传媒精品一区二区| 人妻一区二区av| 9色porny在线观看| 18禁国产床啪视频网站| 国产精品欧美亚洲77777| 秋霞伦理黄片| www.精华液| 午夜福利乱码中文字幕| xxx大片免费视频| 美女午夜性视频免费| 精品久久蜜臀av无| videos熟女内射| 色吧在线观看| 极品少妇高潮喷水抽搐| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 久久久久久人人人人人| 精品国产乱码久久久久久小说| 晚上一个人看的免费电影| 69精品国产乱码久久久| 女的被弄到高潮叫床怎么办| 制服诱惑二区| 国产精品久久久久久久久免| 日本av免费视频播放| 一区二区三区激情视频| 免费高清在线观看视频在线观看| 国产精品一区二区精品视频观看| 欧美精品一区二区大全| 一本大道久久a久久精品| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 欧美日韩国产mv在线观看视频| 成人亚洲欧美一区二区av| 99久久99久久久精品蜜桃| 国产精品一区二区在线观看99| 啦啦啦在线免费观看视频4| 曰老女人黄片| tube8黄色片| 成年女人毛片免费观看观看9 | 欧美精品一区二区免费开放| 国产日韩欧美视频二区| 一级片免费观看大全| 免费黄色在线免费观看| 久久99精品国语久久久| 在线观看www视频免费| 成人黄色视频免费在线看| 久久久久久久国产电影| 精品久久久久久电影网| 满18在线观看网站| 欧美日韩精品网址| 欧美在线一区亚洲| 亚洲精品第二区| 只有这里有精品99| 妹子高潮喷水视频| 91aial.com中文字幕在线观看| av网站在线播放免费| 久久人妻熟女aⅴ| 老司机影院毛片| 精品久久久久久电影网| 性色av一级| 国产一区二区三区av在线| 国产无遮挡羞羞视频在线观看| 亚洲欧美精品自产自拍| 一本久久精品| 国产一区二区激情短视频 | 大香蕉久久成人网| 秋霞在线观看毛片| 一级,二级,三级黄色视频| 美国免费a级毛片| 久久久久久久久久久免费av| 亚洲国产精品一区三区| 国产野战对白在线观看| 亚洲熟女精品中文字幕| 女性被躁到高潮视频| 一区福利在线观看| 久久精品亚洲av国产电影网| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲 | 亚洲 欧美一区二区三区| 久久久久久久久久久免费av| 亚洲欧美激情在线| 日韩制服骚丝袜av| 免费在线观看完整版高清| 亚洲四区av| 免费在线观看黄色视频的| 一区二区日韩欧美中文字幕| 久久韩国三级中文字幕| 最新的欧美精品一区二区| 无遮挡黄片免费观看| 精品一区二区三区av网在线观看 | 久久国产亚洲av麻豆专区| 一级片免费观看大全| av线在线观看网站| 国产精品 欧美亚洲| 国产高清不卡午夜福利| 性色av一级| 欧美中文综合在线视频| 天天添夜夜摸| 久久久久久免费高清国产稀缺| 亚洲国产欧美在线一区|