股利政策對個人投資行為的影響的實(shí)證研究

鄔歡

摘 要 在我國資本市場發(fā)展的進(jìn)程中，我國的上市公司股利分配呈現(xiàn)出低派現(xiàn)和少分配的特點(diǎn)，同時還有資金閑置嚴(yán)重、投資盲目擴(kuò)大等效率較低的投資行為，這些問題都對有效投資造成了嚴(yán)重的影響。了解股利分配對投資行為有何影響，對提高投資效率有很大的幫助。

關(guān)鍵詞 股利政策 個人 投資行為 影響

隨著我國資本市場的進(jìn)一步發(fā)展，股利政策受到越來越多人的關(guān)心，而其中最為突出的兩個現(xiàn)象便是低派現(xiàn)和不分配，但自步入二十一世紀(jì)開始，證監(jiān)會相關(guān)管理方案的制定，有效避免了這兩種現(xiàn)象的發(fā)生。另外，借助股利代理理論以及信號理論等還可以在一定程度上促進(jìn)公司投資效率的提升，減少道德風(fēng)險及逆向選擇。本文在此介紹了現(xiàn)階段我國上市公司股利分配狀況，并針對股利政策對個人投資行為產(chǎn)生的影響進(jìn)行分析。最后，提出了幾條建議和對策，希望能為上市公司提高投資效率提供借鑒作用。

一、我國上市公司股利分配狀況

（一）不分配公司比例大、股利支付率不高

當(dāng)前，雖然相關(guān)監(jiān)督和管理部門已經(jīng)加大了對上市公司的監(jiān)督力度，但上市公司中仍舊存在嚴(yán)重的不分配問題，更有部分公司根本沒有實(shí)施股利分配，監(jiān)督部門規(guī)定要想再融資，必須實(shí)施現(xiàn)金分紅。因此，造成部分上市公司實(shí)施分紅的主要目的是完成再融資。[1]截至2016年2月4日，已有106家上市公司發(fā)布分紅預(yù)案，其中有86家公司發(fā)布了現(xiàn)金分紅預(yù)案。在86家公司發(fā)布的現(xiàn)金分紅預(yù)案中，分紅金額超過億元的公司有6家，它們分別是永大集團(tuán)、浙江美大、史丹利、大富科技、百隆東方和金科股份，根據(jù)其發(fā)布的分紅比例計算，上述6家公司涉及分紅金額大約為1.5億元、1億元、1.43億元、1.92億元、1.65億元和2.07億元。這一結(jié)果雖說不算很低，但是由于在這些調(diào)查對象中存在部分上市公司現(xiàn)金派現(xiàn)能力較強(qiáng)，因而其現(xiàn)金分配比例相對較高，若將其去掉，得出的股利支付率則很低。

（二）股利分配形式的多樣性

我國上市公司股利分配形式主要特點(diǎn)表現(xiàn)在以下兩方面：一方面，是在股利分配上大多數(shù)的上市公司都采用送股形式，很多上市公司在年終股利分配上都是采用送股方式，而通常不會直接派現(xiàn)，在很長一段時間，我國上市公司都側(cè)重于股票股利。如2013年，在股利分配方案中采用送股形式的公司在全國公司總數(shù)中更是達(dá)到了最高，約為55%左右，且在此之后也一直維持在的較高比值。

另一方面，部分公司在公布股利政策時常常還會隨之出現(xiàn)股本擴(kuò)張現(xiàn)象，包括配股和公積金轉(zhuǎn)贈股本，雖說其不是股利分配，但一般都與股利分配一起實(shí)施，這樣就會給投資者制造分配良好的假象，極大地干擾了證券市場的秩序。

（三）股利政策波動多變，缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性

一個上市公司經(jīng)營持久和盈利高效的重要體現(xiàn)便是股利政策的穩(wěn)定性，對上市公司股利政策穩(wěn)定性的判斷主要從股利分配形式和股利支付水平兩方面進(jìn)行。[2]通過對我國當(dāng)前眾多上市公司進(jìn)行分析可以看出，很多公司在股利支付和股利分配上欠缺穩(wěn)定性和連續(xù)性，股利政策波動多變的情況十分明顯。一方面，是上市公司股利支付率不穩(wěn)定且支付形式多樣，常用的三種形式分別為派現(xiàn)、送股及暫時不分配；另一方面，是上市公司盲目迎合市場需要，從眾行為明顯，如市場喜好送紅股則送紅股；市場喜好現(xiàn)金股利則派現(xiàn)；市場流行不分配則不分配。

（四）股利分配行為不規(guī)范

通過對我國上市公司股利分配相關(guān)內(nèi)容研究發(fā)現(xiàn)，其分配行為不規(guī)范重點(diǎn)包括三點(diǎn)：首先，是部門上市公司董事會在針對分配計劃制定上欠缺規(guī)范性。常常在原本制定計劃上胡亂篡改，從而給上市公司在市場中的正常運(yùn)行帶來了較大影響；其次，是股利分配規(guī)劃不定性。我國股票類型包括有普通股、法人股、國家股等幾種，不同股票類型成本獲取以及股東股利側(cè)重點(diǎn)都各不相同。因此，為了更好滿足投資者需求的差異性，部分上市公式針對投資者制定了不同的股利分配方案，這在一定程度上違反了同股同權(quán)、同股同利的原則；最后，是股利分配方案在實(shí)施過程中效率低下，常常存在延期問題。這給股東合法權(quán)益帶來了較大影響。

二、股利政策對個人投資行為影響的實(shí)證分析

（一）投資者更傾向于持有分配股利公司的股票

即在公司股利政策的選擇上，分不分配股利會直接影響投資者的選擇。分配股利政策的公司會更受到投資者的青睞，具體表現(xiàn)在能夠分配股利的公司將會有更高的投資者持股比例。

投資者更希望持有分配較多股利公司的股票，因?yàn)閷τ诟吖衫峙涔镜墓善蓖軌蚱鸬揭环N“公示效應(yīng)”，展現(xiàn)投資者在投資過程中的審慎。這樣，即使有投資人對投資者的業(yè)績不滿并且想要起訴，法院也會因?yàn)橥顿Y者的“審慎性”行為而偏向后者。同時，投資者往往享有稅收優(yōu)惠，這樣投資者會更偏好那些分配較多現(xiàn)金股利公司的股票

（二）投資者更傾向于持有分配股利較多公司的股票

即在公司股利政策分配多少的選擇上，投資者會更傾向于那些分配股利較多的公司，具體表現(xiàn)在公司較高的股利分配政策將會導(dǎo)致投資者較高的持股比例。

例如，養(yǎng)老金與銀行信托關(guān)系的研究。養(yǎng)老基金和銀行信托由于更嚴(yán)格的信托責(zé)任以及更大幅度的稅收優(yōu)惠，養(yǎng)老金和銀行信托對比其他投資者來說，可能會更加偏好那些分配高現(xiàn)金股利的公司，而在我國社?；鹌髽I(yè)年金也扮演了相類似的角色。

（三）社保基金、企業(yè)年金更加偏好分配現(xiàn)金股利較多的公司的股票

即不同的投資者會有不同的投資偏好，尤其是社保基金、企業(yè)年金這類投資者，因其有著更為嚴(yán)格的信托責(zé)任，所以他們更有可能表現(xiàn)出投資決策中的“審慎性”，因而他們可能更偏好于長期穩(wěn)定的收益和較低的風(fēng)險，所以會更傾向于投資那些分配現(xiàn)金股利較多公司的股票。而相對于其他投資者，社?；鹌髽I(yè)年金將會表現(xiàn)出更為明顯的偏好。

三、建議與對策

在資本市場中，投資者相較于個人投資者而言，一般有著較為理性的投資目標(biāo)和比較長遠(yuǎn)的投資目標(biāo)，會以比較專業(yè)的方法和先進(jìn)的技術(shù)手段對上市公司的經(jīng)營業(yè)績和公司的未來發(fā)展前景進(jìn)行科學(xué)客觀的分析。同時，投資者由于對上市公司持有較為集中的股權(quán)，可以對公司管理層施加較大的影響力，從而發(fā)揮較強(qiáng)的監(jiān)控作用。從這個角度出發(fā)，作者建議監(jiān)管部門繼續(xù)著力擴(kuò)大市場長期的資金來源，進(jìn)一步優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，大力引進(jìn)培育投資者，推動社?；?、保險資金、企業(yè)年金等長期資金，提高入市規(guī)模和比例。從資金來源看，基金購買者多數(shù)為普通居民，他們?nèi)狈硇缘耐顿Y理念和專業(yè)的判斷能力，往往根據(jù)市場短期漲跌而采取申購贖回，對基金經(jīng)營的操作也造成了巨大壓力。因此，監(jiān)管部門應(yīng)推動保險資金、社保基金、企業(yè)年金等長期性資金去購買證券投資基金，確保能夠使基金不再受短期業(yè)績的壓力，更多地關(guān)注企業(yè)的盈利能力和回報。同時，要加強(qiáng)對投資者投資行為的約束。

投資活動是創(chuàng)造個人財富的直接動因，個人投資最大化的目標(biāo)也是由投資活動實(shí)現(xiàn)的，作為財務(wù)決策中最重要的活動之一，投資效率的高低直接關(guān)系到個人的財務(wù)。因此，本文著眼于個人的投資行為，探尋我國上市公司的股利政策對個人投資行為的影響，對于上市公司如何制定相適宜的股利政策，提髙投資效率，提升企業(yè)價值，有著現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。

（作者單位為廣州市商貿(mào)職業(yè)學(xué)校）

參考文獻(xiàn)

[1]孔東民，馮曦.股利政策與公司過度投資行為研究[J].投資研究，2012（06）：48- 49.

[2]鐘宜彬.投資效率與股權(quán)結(jié)構(gòu)——基于上市公司股權(quán)再融資角度[J].工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì)， 2011（10）：23.

[3]陳共榮，徐巍.大股東特征與企業(yè)投資效率關(guān)系的實(shí)證研究[J].會計之友，2011 （01）：67.