油公司的債務風險

尹伊 馮連勇

隱藏在油價背后的債務正在左右著石油公司的命運。

2016年4月17日OPEC組織召集世界主要產(chǎn)油國，召開了討論凍產(chǎn)協(xié)議的多哈會議。但伊朗在產(chǎn)量恢復至400萬桶/天之前，不考慮加入凍產(chǎn)協(xié)議，因此并未出席多哈會議，直接導致協(xié)議流產(chǎn)。至此，沙特和伊朗兩國宗教、地緣政治和意識形態(tài)上積怨進一步加深。2016年7月WTI原油價格徘徊在50美元/桶，供需失衡局面逐步向好。

大部分石油企業(yè)靠舉債維持和擴大石油產(chǎn)量。一定程度內(nèi)，債務上升，對石油市場有正面作用。因為石油開采出來后，其收益一般會持續(xù)較長時間。為了今后能夠持久盈利，公司通過財務系統(tǒng)能夠提前獲得前期投入的資金，便可以開始生產(chǎn)石油。源源不斷盈利的資金再用于償還貸款利息。但油價低迷，債務徒增，公司償還不了貸款，則對油市有相反的作用，甚至越來越多的石油公司資不抵債，面臨破產(chǎn)。金融數(shù)據(jù)服務公司BMI Research提供的數(shù)據(jù)顯示，2015年有720億美元石油類債務到期，2016年將有850億美元，2017年有1290億美元。2020年之前到期的石油類債券和貸款總計高達5500億美元。據(jù)美國彭博新聞社數(shù)據(jù)，截至3月底，15家最大北美和歐洲石油企業(yè)平均凈債務增長至3830億美元，約為上年的400%?？梢姡緜鶆談≡鰤毫χ?。

債務為何償還不了？

一方面對于部分產(chǎn)油國和油公司來說，石油生產(chǎn)成本與油價相比依然較高。從下圖來看，在僅考慮技術(shù)可采成本的條件下，成本低于30美元/桶的只有沙特、伊拉克和伊朗，日產(chǎn)量約1800萬桶，占世界石油產(chǎn)量的不足20%。對于大多數(shù)石油公司來說，石油生產(chǎn)成本較高，難以長期維持。

不僅僅是生產(chǎn)中的操作成本高，煉油、化工和管理成本也會隨著油品質(zhì)量的下降而上升，企業(yè)經(jīng)營舉步維艱。石油公司的賦稅用于公共項目的建設，石油公司償還利息給債券持有人或者償還銀行貸款，養(yǎng)老金或者保險分紅就有了保障。而公司累計的財富，一般還會再投資給公司，創(chuàng)造更多的就業(yè)。一旦油價低迷，這種受益方式也難以為繼。

另一方面的原因，跟油價低迷一樣——需求不振。世界范圍內(nèi)工人工資增長緩慢，購買力受限，因此即使石油價格低，但依然消費不掉。石油公司虧損，工人工資下降甚至是失業(yè)。即使是有增長，也存在工資差距加大的情況。如右圖所示，1985年以后，全世界范圍內(nèi)實際工資增長較多的人僅占10%左右，90%的人的實際工資幾乎沒有增長，工資差距在不斷拉大。每個工人工資下降，每人被迫消費更少，其他行業(yè)的商品也會被相應影響，包括其他能源、金屬和食品。面臨失業(yè)的行業(yè)非常多，世界上的很多地方都能感受到衰退的壓力。

其實，通過上述分析不難發(fā)現(xiàn)這樣一個惡性循環(huán)，油價過低，油公司舉債開采更多的石油保證貸款利息的償還，而生產(chǎn)更多的石油只會給市場供應更多的石油，油價不可能會回升。油價若要回升，需求必須增長。增加需求的一種方法是提高生產(chǎn)率。生產(chǎn)率的提升可以通過對資本商品的使用體現(xiàn)出來，例如利用汽車、收割機提高農(nóng)耕效率。這些商品的使用也需要燃料來維持，而汽車、卡車這種商品可以通過貸款等方式購得，因此債務反過來也是需求增長的組成。再舉一個簡單的例子，公司通過增加債務可以提供更多的就業(yè)，公司的整體生產(chǎn)也會得到提升。而生產(chǎn)率提高，公司利潤變得豐厚，就能償還債務利息。政府也試圖通過降低利息鼓勵貸款，因為利息越低，可獲利的投資范圍會越大，例如巴肯地區(qū)的重質(zhì)油開采就是這樣。而現(xiàn)在我們面臨的問題是，利率在下降，但是需求也在下降。其中原因還是工人工資過低，沒錢還款，也沒錢消費。如果該問題得不到改善，遠期石油市場的供需形勢難言樂觀，油價大幅回升難以再現(xiàn)。

此外，一些國家的石油工人由于抗議降薪而罷工，此舉直接影響石油供給。例如，科威特石油工人罷工，雖然罷工時間僅有三天，但產(chǎn)量直接下降170萬桶/天，恰好抵消多哈協(xié)議流產(chǎn)對油價的負面影響，因此2016年4月18日WTI油價下跌僅一天便反彈回40美元/桶。工人工資過低已經(jīng)給石油市場平衡帶直接影響。

多哈會議無果而終，大部分國家依舊產(chǎn)油意愿不減，龐大的庫存一時之間難以消耗，但市場供需面逐步向好。而世界經(jīng)濟放緩，石油消費、需求接近極限，預計油價近兩年內(nèi)低位震蕩。短期內(nèi)油價不會反彈至2014年以前的水平。即便OPEC國家如愿搶得市場份額之后控制產(chǎn)量，但石油供給過剩，債務違約風險大、經(jīng)濟面臨下行壓力，工人工資過低導致需求不振，也是石油市場面臨的難題。

長遠來看，氣候變化《巴黎協(xié)定》的簽署使得國家和石油生產(chǎn)商面臨巨額的環(huán)保支出，石油企業(yè)面臨的危機可謂是一波未平一波又起。盡管債務風險加大，石油企業(yè)受到威脅，但同時也面臨機遇，如何積極適應新政和完美轉(zhuǎn)型是石油公司面臨的難題。