人民幣于COFER單列統(tǒng)計(jì)的意義及影響

羅羽庭

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）在去年11月30日宣布人民幣將納入一籃子國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，被視為人民幣國(guó)際化發(fā)展的又一重大里程碑。3月4日IMF宣布，將于今年10月1日開(kāi)始在其季度全球《官方外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成報(bào)告》（COFER）里面，把人民幣單獨(dú)列出進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，此舉對(duì)提升人民幣的國(guó)際地位頗具意義。

人民幣已經(jīng)成為

重要外匯儲(chǔ)備貨幣

在3月4日的聲明中，IMF指出，持有人民幣資產(chǎn)作為儲(chǔ)備的央行及貨幣當(dāng)局有增無(wú)減。2014年末至2015年初，IMF對(duì)會(huì)員國(guó)家進(jìn)行的三年期監(jiān)督檢查（Triennial Surveillance Review）發(fā)現(xiàn)，截至2014年第一季度末，持有人民幣資產(chǎn)作為儲(chǔ)備的央行數(shù)量，比2011年和2012年調(diào)查時(shí)有所增加，并與持有瑞士法郎的國(guó)家數(shù)目相近。目前，COFER單列統(tǒng)計(jì)的七種貨幣排名是美元、歐元、英鎊、日元、加元、澳元和瑞士法郎。瑞士法郎排名最后，但與沒(méi)有單獨(dú)列出統(tǒng)計(jì)的其他貨幣相比，持有瑞郎和人民幣作為儲(chǔ)備的央行數(shù)目較高。

此外，IMF也肯定了中國(guó)推進(jìn)人民幣國(guó)際化的一連串市場(chǎng)改革措施，認(rèn)為境內(nèi)市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的程度足以讓基金組織成員、其代理機(jī)構(gòu)及其他SDR使用者，靈活配置人民幣資產(chǎn)及管理人民幣相關(guān)的儲(chǔ)備調(diào)整。IMF又指出，其對(duì)人民幣國(guó)際化的肯定，有機(jī)會(huì)提高人民幣在各國(guó)央行之間的接受性，令更多央行增持人民幣資產(chǎn)作為其外匯儲(chǔ)備貨幣之一。

在此背景下，IMF決定將人民幣在COFER中單獨(dú)列出統(tǒng)計(jì)，并于2016年第四季度進(jìn)行統(tǒng)計(jì)調(diào)查。相關(guān)調(diào)查問(wèn)卷會(huì)于2017年上半年分發(fā)給基金組織的成員，統(tǒng)計(jì)各國(guó)截至2016年底的儲(chǔ)備貨幣分布，而調(diào)查結(jié)果于2017年3月底公布。

中國(guó)人民銀行在2015年6月發(fā)表的人民幣國(guó)際化報(bào)告中披露，截至2015年年中，境外央行或貨幣當(dāng)局持有的人民幣資產(chǎn)總額達(dá)7822億元人民幣，折合1203億美元（以1美元兌6.5元人民幣換算），若全數(shù)記入“已披露幣種外匯儲(chǔ)備”，占比可達(dá)1.8%，或與澳元、加元的占比相近。但是目前持有人民幣作為外匯儲(chǔ)備的多屬新興國(guó)家，未必會(huì)全數(shù)披露其外匯儲(chǔ)備的幣種構(gòu)成，因此相信日后公布的COFER人民幣外匯儲(chǔ)備金額及全球占比數(shù)字，可能會(huì)低于中國(guó)人民銀行的數(shù)據(jù)。這點(diǎn)在解讀COFER數(shù)字時(shí)需要留意。

人民幣COFER單列統(tǒng)計(jì)將鼓勵(lì)

各國(guó)持有更多人民幣資產(chǎn)

IMF把人民幣于COFER中單獨(dú)列出統(tǒng)計(jì)頗具意義，不僅象征人民幣的國(guó)際貨幣地位提升，實(shí)際上會(huì)增強(qiáng)國(guó)際間對(duì)人民幣作為官方外匯儲(chǔ)備貨幣的信心。根據(jù)加元與澳元的經(jīng)驗(yàn)，由于有更多相關(guān)信息披露，各國(guó)會(huì)知道其他國(guó)家（發(fā)達(dá)國(guó)家與新興國(guó)家）持有人民幣資產(chǎn)的情況，有利于增強(qiáng)自身持有人民幣的信心，這無(wú)形間可以鼓勵(lì)更多央行或主權(quán)投資基金增持人民幣資產(chǎn)。

2013年年中，IMF擴(kuò)大COFER統(tǒng)計(jì)范圍，將澳元及加元納入統(tǒng)計(jì)，令單獨(dú)統(tǒng)計(jì)幣種從原來(lái)的五只（美元、歐元、日元、英鎊和瑞郎）增至七只，有關(guān)統(tǒng)計(jì)追溯至2012年第四季度。澳元、加元被COFER單列統(tǒng)計(jì)后，其在COFER的占比顯著上升。雖然期間也有其他因素影響央行及貨幣當(dāng)局增持澳元及加元資產(chǎn)，例如分散對(duì)美元資產(chǎn)的投資等，但兩種貨幣在COFER單獨(dú)統(tǒng)計(jì)后，信息透明度提高，各國(guó)更為重視該幣種，應(yīng)是主要影響因素之一。

至于人民幣，筆者認(rèn)為各國(guó)央行會(huì)積極參考SDR貨幣籃子構(gòu)成管理其外匯儲(chǔ)備，逐漸提高投資人民幣的比例，但短期內(nèi)未必會(huì)馬上大幅增持人民幣資產(chǎn)。

分析COFER統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)主要國(guó)際儲(chǔ)備貨幣在SDR貨幣籃子中的占比與實(shí)際上各國(guó)央行外匯儲(chǔ)備的貨幣配置比例，存在不同程度的差異。以四大國(guó)際儲(chǔ)備貨幣（美元、歐元、日元和英鎊）為例，美元在SDR的占比不足42%，但按COFER統(tǒng)計(jì)，在全球官方外匯儲(chǔ)備中，美元的實(shí)際配置比重高達(dá)64%，占據(jù)主導(dǎo)地位。歐元、日元和英鎊在COFER的外匯儲(chǔ)備占比分別是20.34%、3.77%和4.72%，遠(yuǎn)低于他們?cè)赟DR籃子中的比例（分別是30.93%、8.33%、8.09%），前者只占后者的一半或三分二的比重。這除了反映美元在全球獨(dú)大的狀況外，亦顯示世界各國(guó)對(duì)于歐洲、日本及英國(guó)等地區(qū)的經(jīng)濟(jì)和財(cái)政問(wèn)題的分析判斷和信心。

長(zhǎng)遠(yuǎn)而言，各國(guó)對(duì)人民幣資產(chǎn)肯定有多方面的剛性需求。首先，人民幣已被納入SDR貨幣籃子，意即IMF已肯定人民幣的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位，相當(dāng)于美元、歐元、日元、英鎊四大儲(chǔ)備貨幣，掃除了各國(guó)央行因人民幣國(guó)際地位原因，未能持有人民幣資產(chǎn)的技術(shù)障礙，而對(duì)SDR較為依賴(lài)的國(guó)家也會(huì)隨之吸納人民幣資產(chǎn)。按照IMF的安排，今年10月1日起，人民幣在SDR中占比為10.92%，其余貨幣方面，美元占41.73%、歐元30.93%、日元8.33%、英鎊8.09%。

其次，中國(guó)境內(nèi)債券市場(chǎng)自去年7月已完全開(kāi)放給境外央行、主權(quán)基金及半官方金融機(jī)構(gòu)，如世界銀行等，本來(lái)因點(diǎn)心債規(guī)模較小、進(jìn)入境內(nèi)市場(chǎng)須經(jīng)審批及受制于額度上限等障礙，而未能持有人民幣資產(chǎn)的境外機(jī)構(gòu)，現(xiàn)在已能隨時(shí)涉足規(guī)模龐大的人民幣債券，增持人民幣資產(chǎn)的一大障礙已消除。

第三，各國(guó)對(duì)分散其外匯儲(chǔ)備貨幣投資的需要呼聲日高，目前各國(guó)對(duì)美元、歐元、日元資產(chǎn)的投資尤其集中，但相關(guān)國(guó)家和地區(qū)為刺激經(jīng)濟(jì)實(shí)施的寬松貨幣政策，為其貨幣的幣值前景增添不明朗因素，也對(duì)當(dāng)?shù)亟鹑谑袌?chǎng)造成波動(dòng)，故環(huán)球央行有分散貨幣投資的需要，有利于增強(qiáng)人民幣資產(chǎn)的吸引力。

雖然中國(guó)是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，對(duì)外貿(mào)易量全球排名第一，但人民幣是第一只被納入SDR貨幣籃子的新興市場(chǎng)和發(fā)展中國(guó)家貨幣，各國(guó)央行需長(zhǎng)時(shí)間去認(rèn)識(shí)和接納人民幣作為外匯儲(chǔ)備貨幣。同時(shí)，短期也有多方面的原因影響各國(guó)增持人民幣資產(chǎn)。第一，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)信心較弱，中國(guó)將今年GDP目標(biāo)調(diào)低至6.5%-7%，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增速也將持續(xù)放緩。雖然主流意見(jiàn)認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)不會(huì)硬著陸，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型何時(shí)可以成功，經(jīng)濟(jì)何時(shí)可以見(jiàn)底回升？市場(chǎng)仍有較大的分歧。第二，美國(guó)經(jīng)濟(jì)重拾增長(zhǎng)動(dòng)力，雖然年內(nèi)美元加息次數(shù)應(yīng)少于美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期，但美元始終處于加息周期，美元強(qiáng)勢(shì)的狀況將會(huì)持續(xù)，人民幣兌美元匯率還有較大的下行壓力，前景尚未明朗。第三，人民幣仍未是完全自由兌換貨幣，中國(guó)資本賬戶未全面開(kāi)放，資金進(jìn)出中國(guó)有不明朗因素。這些因素都會(huì)影響各國(guó)投資人民幣資產(chǎn)的步伐。

預(yù)料各國(guó)央行實(shí)際對(duì)人民幣資產(chǎn)的配置，與人民幣在SDR貨幣籃子的比例（10.92%）會(huì)有一段距離。參考?xì)W元、英鎊和日元的數(shù)據(jù)，筆者估計(jì)未來(lái)三年人民幣資產(chǎn)占全球官方外匯儲(chǔ)備的實(shí)際比例，約在4%～5%。按IMF公布已披露幣種構(gòu)成的外匯儲(chǔ)備總額6.6萬(wàn)億美元計(jì)算，未來(lái)投資在人民幣資產(chǎn)的金額可高達(dá)約3300億美元。與人民銀行所公布的1203億美元相比，會(huì)有近3倍的顯著升幅。若計(jì)及未披露幣種構(gòu)成的外匯儲(chǔ)備，所帶來(lái)的新增投資金額料更龐大，估計(jì)可達(dá)約5000億美元水平（約3.25萬(wàn)億元人民幣）。假設(shè)大部分投資在中國(guó)債券市場(chǎng)，將為市場(chǎng)注入更多資金。按目前境內(nèi)債券規(guī)模7.5萬(wàn)億美元計(jì)算，境外投資者買(mǎi)債占比將由目前不足2%遞增至6.7%左右。這一變化將會(huì)擴(kuò)大國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的投資者種類(lèi)和規(guī)模、豐富債券品種，并提升發(fā)行者的企業(yè)管治水平，令市場(chǎng)更趨成熟。

隨著中國(guó)穩(wěn)定人民幣匯率、繼續(xù)加快開(kāi)放資本賬戶及推進(jìn)人民幣國(guó)際化，令人民幣在國(guó)際上的地位漸受肯定，各國(guó)對(duì)人民幣資產(chǎn)的投放將會(huì)穩(wěn)步上升。中長(zhǎng)期而言，人民幣肯定會(huì)超越日元和英鎊，躋身全球三大外匯儲(chǔ)備貨幣，國(guó)際地位僅次于美元、歐元。（作者單位：中銀香港）