經(jīng)濟下行為何貨幣高增長？

美國貨幣供應(yīng)量的增長遠低于預期的主要原因是商業(yè)銀行的信貸擴張乏力。

中美量化寬松的驅(qū)動力不同

李迅雷：隨著美聯(lián)儲的加息靴子落地，標志著美國的量化寬松政策結(jié)束，如何來看中美之間在貨幣政策上的差異？

王曉東：美聯(lián)儲實施量化寬松可謂是不遺余力，美聯(lián)儲的總資產(chǎn)規(guī)模從2008年8月末的（雷曼倒閉前夜）約0.9萬億美元，急劇膨脹至目前的4.5萬億美元。而相對于央行資產(chǎn)負債表高達400%的擴張，美國的貨幣供應(yīng)量（M2）同期僅增長了60%（從7.7萬億至12.3萬億美元）。

美國貨幣供應(yīng)量的增長遠低于預期的主要原因是商業(yè)銀行的信貸擴張乏力，同期增幅僅20%多（大致是年均增幅3%）。顯然，在經(jīng)濟面臨諸多困境之際，美國的商業(yè)銀行作為極其謹慎：另一個或許更有意義的數(shù)據(jù)是，商業(yè)銀行的現(xiàn)金資產(chǎn)增幅竟然是760%。

李迅雷：是的，美聯(lián)儲煞費苦心地放貨幣，無奈美國的商業(yè)銀行把這些貨幣中的很大一部分存放起來，并沒有用于放貸。而中國的情形則是截然相反：央行的總資產(chǎn)規(guī)模從2008年8月末的20萬億元，擴張至目前的32.5萬億元，增幅約65%；而同期的貨幣供應(yīng)量（M2）卻從45萬億元大舉擴張至137萬億元，增幅超過了200%。可見中國名義上沒有實施量化寬松，但商業(yè)銀行卻在拼命放貸，這主要是政府自2009年以來，一直堅定不移地實施穩(wěn)增長政策，進行巨額投資，同時，房地產(chǎn)的不斷增值也創(chuàng)造出大量貨幣。

美元影響力已今非昔比

王曉東：中國央行并未實施量化寬松，而貨幣供應(yīng)量卻增長驚人，主要是源于商業(yè)銀行的信貸投放：人民幣信貸余額從不到30萬億元飆升至超過90萬億元，增幅高達220%。由此呈現(xiàn)了一個戲劇性的場面：在美聯(lián)儲實施量化寬松之前，美國的貨幣供應(yīng)量比中國的多約20%，而一番大張旗鼓之后，反而只是中國的貨幣供應(yīng)量57%。

李迅雷：如此說來，美國的量化寬松其實沒有那么驚人的效果，同樣，其加息周期的影響也不應(yīng)那么夸張高估。

王曉東：以當下為例，雖然外匯流出額頻創(chuàng)紀錄，但中國貨幣供應(yīng)量的增幅卻是節(jié)節(jié)攀升，說明外匯占款對于貨幣供應(yīng)量的驅(qū)動影響是大不如前。目前外匯占款的存量占比貨幣供應(yīng)量（M2）已不足20%；外匯占款增量的負向貢獻也不過15%。而在05年啟動匯改至08年末的幾年間，外匯占款的增量貢獻曾超過了60%。

李迅雷：確實如此。過去中國的出口依賴度很高，如今，已經(jīng)大幅減低了。

M2高增長：前期因信貸，目前靠買債

李迅雷：既然外匯占款對M2的貢獻越來越小，但2015年M2的增速似乎并沒有下降，2015年年初政府工作報告中，對M2增速目標確定為12%，但到2015年11月末，M2增速卻創(chuàng)出1年半新高，達到13.7%，你怎么看？

王曉東：2015年11月末的貨幣供應(yīng)量是137.4萬億元，相對于去年同期增加了16.55萬億元；此期間人民幣貸款增加了12.38萬億元，貢獻率是75%；外匯占款同期減少了2.3萬億元，貢獻率是負14%。

M2規(guī)模不斷擴大的原因在于，商業(yè)銀行的債券投資與信貸投放本質(zhì)并無不同，只要是投向非銀行體系的，都同樣增加了貨幣供應(yīng)量。