我國(guó)現(xiàn)行股權(quán)質(zhì)押流程的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別分析

隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展以及金融市場(chǎng)的不斷完善，融資需求也在逐漸的膨脹。而股權(quán)質(zhì)押作為高度發(fā)達(dá)的商品經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)中誕生的產(chǎn)物，有著其獨(dú)到的融資優(yōu)點(diǎn)。但是，因?yàn)槲覈?guó)金融市場(chǎng)相對(duì)比較落后，與之配套的股權(quán)質(zhì)押制度與法律跟不上市場(chǎng)的變化。加之股權(quán)本身的價(jià)值又處在不斷的波動(dòng)當(dāng)中，這些因素使得股權(quán)質(zhì)押在操作上具有極高的風(fēng)險(xiǎn)。本文通過(guò)研究股權(quán)質(zhì)押在實(shí)際操作過(guò)程中遇到的一系列問(wèn)題進(jìn)行研究，研究股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型與特征從而為風(fēng)險(xiǎn)控制的手段與策略提供參考，推動(dòng)國(guó)內(nèi)股權(quán)質(zhì)押理論的發(fā)展。

一、引言

近幾年中國(guó)的金融市場(chǎng)有了快速的發(fā)展，國(guó)際化程度也越來(lái)越高，國(guó)外許多先進(jìn)的融資手段與方法開(kāi)始在國(guó)內(nèi)實(shí)踐起來(lái)，其中股權(quán)質(zhì)押由于其簡(jiǎn)單的操作過(guò)程以及良好的流動(dòng)性等成為了大股東進(jìn)行財(cái)務(wù)融資的重要策略與手段。股權(quán)質(zhì)押作為公司制度產(chǎn)生以后的新型擔(dān)保方式，其不但可以保障債權(quán)人的權(quán)利實(shí)現(xiàn)，而且在交易過(guò)程中有著維護(hù)經(jīng)濟(jì)安全、促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良性作用。隨著國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的不斷完善與成熟，以及國(guó)內(nèi)企業(yè)的股份制改造也得到的深度發(fā)展，將股權(quán)作為質(zhì)押標(biāo)的物的貸款數(shù)量也在逐年上漲。股權(quán)質(zhì)押不但使得公司本身的融資手段得以擴(kuò)寬，同時(shí)也為股東個(gè)人的融資渠道得到了拓寬。但是國(guó)內(nèi)的融資環(huán)境與國(guó)外差距盛大，并且相關(guān)的理論研究以及實(shí)踐操作經(jīng)驗(yàn)都相對(duì)缺乏，這使得操作過(guò)程中出現(xiàn)很多風(fēng)險(xiǎn)，而又缺乏控制風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)方法與手段。本文主要通過(guò)研究股權(quán)質(zhì)押在實(shí)際操作過(guò)程中遇到的一系列問(wèn)題進(jìn)行研究，研究股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型與特征從而為風(fēng)險(xiǎn)控制的手段與策略提供參考，推動(dòng)國(guó)內(nèi)股權(quán)質(zhì)押理論的發(fā)展。

二、股權(quán)質(zhì)押的內(nèi)涵與特點(diǎn)

隨著中國(guó)國(guó)際化程度的逐步提高，國(guó)外許多先進(jìn)的融資手段與方法開(kāi)始在國(guó)內(nèi)實(shí)踐起來(lái)，其中股權(quán)質(zhì)押由于其簡(jiǎn)單的操作過(guò)程以及良好的流動(dòng)性等成為了大股東進(jìn)行財(cái)務(wù)融資的重要策略與手段。所謂的股權(quán)質(zhì)押是債務(wù)人或者第三人，用自己所合法擁有的，并能自由處置的股權(quán)作為能履行債務(wù)的擔(dān)保，當(dāng)其出現(xiàn)無(wú)法履行債務(wù)責(zé)任時(shí)，債權(quán)人有權(quán)力將其作為標(biāo)的物的股權(quán)折價(jià)處理或者以拍賣(mài)、變賣(mài)的形式得到價(jià)款并且擁有優(yōu)先償還的權(quán)力。股權(quán)之所以可以具備成為質(zhì)押標(biāo)的物的能力，是因?yàn)楣蓹?quán)滿足了法律所規(guī)定的兩個(gè)基本要件，第一是股權(quán)本身必須是一種財(cái)產(chǎn)，并且可以實(shí)現(xiàn)自由的轉(zhuǎn)移和占用。其次，股權(quán)必須具有一定的交換價(jià)值，并且可以轉(zhuǎn)讓。

股權(quán)質(zhì)押的特點(diǎn)主要有以下幾點(diǎn)，一是其過(guò)程具有表征性，相對(duì)傳統(tǒng)質(zhì)押，作為質(zhì)押標(biāo)的物的股權(quán)并沒(méi)有產(chǎn)生實(shí)際占有的轉(zhuǎn)移。因?yàn)楣蓹?quán)本身是抽象的、無(wú)實(shí)體的，并不能做到像實(shí)物那樣實(shí)際的交付。其次，股權(quán)作為標(biāo)的物其價(jià)值不是建立在股權(quán)本身，而是建立在第三人對(duì)其的預(yù)期之上，因此股權(quán)的價(jià)值會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)。最后，股權(quán)質(zhì)押具有優(yōu)越的便利性，相比于傳統(tǒng)質(zhì)押，股權(quán)質(zhì)押只需要將權(quán)利憑證轉(zhuǎn)移就可，不必交付實(shí)物，并保管實(shí)物。

三、股權(quán)質(zhì)押過(guò)程中的主要風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別

風(fēng)險(xiǎn)的定義為未來(lái)的不確定性，是投資過(guò)程中收益與損失的不確定。具體來(lái)說(shuō)，股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)是在施行質(zhì)押的過(guò)程中，所擔(dān)保債權(quán)能否實(shí)現(xiàn)的不確定性以及出質(zhì)人利益的是否會(huì)受損害的不確定性。由于我國(guó)股權(quán)質(zhì)押仍然屬于較新的融資手段，能學(xué)習(xí)的經(jīng)驗(yàn)相對(duì)較少，相關(guān)的制度與法律也不健全，這使得在進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押過(guò)程中蘊(yùn)藏著多方面的風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際操作過(guò)程當(dāng)中，主要的風(fēng)險(xiǎn)包括了四大類(lèi)，法律風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)、質(zhì)押物風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)值變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。而價(jià)值變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也是整個(gè)股權(quán)質(zhì)押過(guò)程中最主要的風(fēng)險(xiǎn)。

（一）法律風(fēng)險(xiǎn)

法律風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源是法律制度的空缺或者不完善、不成熟或者在進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押過(guò)程中違反法律法規(guī)。由于我國(guó)整個(gè)金融市場(chǎng)本身發(fā)展的時(shí)間就比較短，整個(gè)金融制度還處在不斷摸索與不斷完善之中，而股權(quán)質(zhì)押作為相對(duì)而言新型的融資方式，對(duì)其約束的法律與制度更是不完善。首先，股權(quán)的質(zhì)押相對(duì)與傳統(tǒng)的物質(zhì)質(zhì)押和權(quán)力質(zhì)押相比較，有著很大的特殊性，雖然在《物權(quán)法》里說(shuō)明了當(dāng)債務(wù)人無(wú)法正常履行義務(wù)，質(zhì)權(quán)人可以在協(xié)商后拍賣(mài)質(zhì)押財(cái)產(chǎn)。但是，在股權(quán)質(zhì)押的過(guò)程中，出質(zhì)人所享有的優(yōu)先受償權(quán)力發(fā)生變化。股權(quán)本身具有雙重關(guān)系，一方面其體現(xiàn)了股東個(gè)人與公司法人之間的關(guān)系，同時(shí)另一方面股權(quán)也體現(xiàn)了股東個(gè)人與債權(quán)人之間的關(guān)系，股東的出質(zhì)行為不過(guò)是股權(quán)的讓渡，但是債權(quán)在法律之中是優(yōu)先于股權(quán)的償還，因此，一旦出質(zhì)股東所在的公司破產(chǎn)、資不抵債，其股權(quán)價(jià)值便為零，又后位于普通其他債權(quán)人得以償還，此時(shí)對(duì)質(zhì)權(quán)的實(shí)現(xiàn)就幾乎為零，質(zhì)權(quán)人會(huì)受到極大損失。其次，在《物權(quán)法》里規(guī)定抵押權(quán)人在債務(wù)履行期未滿時(shí)，不能約定抵押財(cái)產(chǎn)在債權(quán)人，不能償還時(shí)所有權(quán)歸債權(quán)人。但是在股權(quán)質(zhì)押的過(guò)程中，質(zhì)權(quán)人的權(quán)力難以得到有效的保護(hù)。尤其是股份有限公司的股權(quán)質(zhì)押，因?yàn)橄啾扔谟邢挢?zé)任公司的股票，其股權(quán)未經(jīng)上市，難以在二級(jí)市場(chǎng)內(nèi)流通，因此，質(zhì)權(quán)人若要實(shí)現(xiàn)質(zhì)權(quán)不能與二級(jí)市場(chǎng)公開(kāi)賣(mài)出，只能在私下進(jìn)行溝通與變賣(mài)。但是，由于股份有限公司人合的性質(zhì)濃厚，一旦出現(xiàn)債務(wù)無(wú)法償還，股權(quán)的價(jià)值會(huì)出現(xiàn)巨幅的貶值情況，這時(shí)除了原始股東外，其他人不會(huì)再購(gòu)買(mǎi)股權(quán)，此時(shí)質(zhì)權(quán)人的質(zhì)權(quán)將難以實(shí)現(xiàn)，，況且在法律中同時(shí)禁止了流質(zhì)，此時(shí)質(zhì)權(quán)人的利益會(huì)受到嚴(yán)重的損失。

（二）道德風(fēng)險(xiǎn)

所謂的道德風(fēng)險(xiǎn)是指?jìng)€(gè)人在從事經(jīng)濟(jì)活動(dòng)時(shí)，為了實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益的最大化而做出有損于他人利益的行為。在股權(quán)質(zhì)押的過(guò)程中主要是指大股東利用質(zhì)押的手段進(jìn)行“二次圈錢(qián)”，甚至將上市公司的財(cái)產(chǎn)“掏空”。從目前來(lái)看，股權(quán)質(zhì)押成為了大股東快速斂財(cái)?shù)氖侄?，利用其便捷性?shí)現(xiàn)快速套現(xiàn)并脫身。在實(shí)際的操作過(guò)程中，大股東主要利用關(guān)聯(lián)交易的手段進(jìn)行資金的抽逃與套現(xiàn)。關(guān)聯(lián)交易主要是指有關(guān)聯(lián)的雙方發(fā)生了資源或業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)，在《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則——關(guān)聯(lián)交易及其交易披露》中有詳細(xì)的定義，指企業(yè)的財(cái)務(wù)決策與經(jīng)營(yíng)決策的過(guò)程中，如果關(guān)聯(lián)的雙方一方具有能力對(duì)另一方實(shí)行完全的直接控制，或者間接控制、共同控制以及能對(duì)另一方施加重大影響，則將其雙方視作有關(guān)聯(lián)的雙方。而在雙方之間有明確的任何權(quán)利或者義務(wù)的轉(zhuǎn)移都視作進(jìn)行了關(guān)聯(lián)交易。若出質(zhì)人為了實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化，違背誠(chéng)實(shí)守信的原則，利用不公平的關(guān)聯(lián)交易騙取債權(quán)人的財(cái)產(chǎn)，抽逃自己在公司的資產(chǎn)，將會(huì)嚴(yán)重?fù)p害到中小股東以及上市公司和債權(quán)人本身的利益。

（三）質(zhì)押物風(fēng)險(xiǎn)

質(zhì)押物風(fēng)險(xiǎn)主要是指質(zhì)押物在選擇過(guò)程中會(huì)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。其風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源包括了非上市公司的股權(quán)、國(guó)有股權(quán)、涉外股權(quán)以及具有瑕疵的股權(quán)。首先，非上市公司的股權(quán)與上市公司的股權(quán)相比流動(dòng)性明顯不足，保值增值的能力也相對(duì)缺乏。同時(shí)相比于上市公司，非上市公司在日常經(jīng)營(yíng)管理、信息的披露程度以及市場(chǎng)對(duì)其的監(jiān)管都有不足之處。所以非上市公司股權(quán)的安全性不如上市公司。加之非上市公司不需要向市場(chǎng)詳細(xì)的披露財(cái)務(wù)與日常的管理決策，在這樣高度的信息不對(duì)稱(chēng)的情況之下，其股權(quán)的價(jià)值難以得到有效的評(píng)估。倘若出現(xiàn)法律的糾紛時(shí)，大大增加了維權(quán)成本與難度。因此，若股權(quán)質(zhì)押過(guò)程中的標(biāo)的物為上市公司時(shí)，便在無(wú)形之中產(chǎn)生了巨大風(fēng)險(xiǎn)。其次，若標(biāo)的物為國(guó)有股權(quán)時(shí)，也具有較大的風(fēng)險(xiǎn)。雖然在法律上規(guī)定國(guó)有股權(quán)與普通股權(quán)一樣可以視為財(cái)產(chǎn)并進(jìn)行轉(zhuǎn)讓?zhuān)窃凇豆善卑l(fā)行與交易管理暫行條例中》卻要求轉(zhuǎn)讓國(guó)有股權(quán)的過(guò)程中必須有國(guó)家相關(guān)的部門(mén)進(jìn)行審批。而且必須充分論證質(zhì)押的可行性以及明確質(zhì)押后資金的詳細(xì)用途，并且必須制定詳細(xì)的還款計(jì)劃其必須由董事會(huì)進(jìn)行批準(zhǔn)。一旦違反了相關(guān)的制度與法規(guī)后，質(zhì)押將會(huì)無(wú)效。因此，質(zhì)押的標(biāo)的物為國(guó)有股權(quán)時(shí)，質(zhì)權(quán)人必須要承擔(dān)由于違反相關(guān)法律法規(guī)而造成質(zhì)押無(wú)效的風(fēng)險(xiǎn)。再次，如果質(zhì)押物是具有外資性質(zhì)的股權(quán)，同樣具有潛在的風(fēng)險(xiǎn)性。相比國(guó)外公司上市的注冊(cè)制，我國(guó)上市的方式依舊是核準(zhǔn)制，因此國(guó)內(nèi)公司若要想上市，除了需要向證監(jiān)會(huì)提供全面而詳細(xì)的股票信息外，還必須滿足《公司法》、《證券法》的相關(guān)要求。而采用注冊(cè)制的外資企業(yè)只需要向相關(guān)的管理部門(mén)提供資料即可。因此國(guó)內(nèi)的投資者不能使用未繳付完全的股份作為質(zhì)押的標(biāo)的物同時(shí)由于質(zhì)押期間，出質(zhì)人本身的投資人身份并未改變，這使得其未經(jīng)企業(yè)其他投資同意的情況下，無(wú)法將處置股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑯釉跊](méi)有經(jīng)過(guò)經(jīng)質(zhì)權(quán)人同意的情況之下，出質(zhì)投資者也不能將已經(jīng)出質(zhì)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓或者再抵押。但是，若是外資企業(yè)，由于注冊(cè)資本授權(quán)制度的規(guī)定，其投資者可以將沒(méi)有足額繳納資本部分的股權(quán)作為出質(zhì)的標(biāo)的物，從而會(huì)使得質(zhì)權(quán)人面臨嚴(yán)重風(fēng)險(xiǎn)。最后，若質(zhì)押的標(biāo)的物是具有瑕疵的股權(quán)，同樣會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。所謂的瑕疵是指標(biāo)的物存在的缺陷，不能滿足相應(yīng)的法定標(biāo)準(zhǔn)或者雙方約定的標(biāo)準(zhǔn)。瑕疵股權(quán)主要是指那些股東出資不足或者具有虛假出資行為，甚至抽逃出資行為的。由于瑕疵股權(quán)的股東沒(méi)有交清足額的資本，可以判定其不能享有股東的權(quán)利與義務(wù)，所以出質(zhì)的行為是無(wú)效的，因此對(duì)質(zhì)權(quán)人存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

（四）股權(quán)價(jià)值的不穩(wěn)定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

股權(quán)價(jià)值的不穩(wěn)定性是股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源。當(dāng)股票價(jià)格上漲時(shí)，股權(quán)的價(jià)值也會(huì)隨之上漲，當(dāng)股票價(jià)格下跌時(shí)，股權(quán)的價(jià)值也同樣會(huì)隨之下跌。

之所以股權(quán)雖然沒(méi)有實(shí)體，但依舊可以像普通財(cái)產(chǎn)一樣當(dāng)做質(zhì)押的標(biāo)的物，歸根結(jié)底是因?yàn)楣蓹?quán)自身所具備的財(cái)產(chǎn)性質(zhì)與內(nèi)在的價(jià)值。但是，有所不同的是股權(quán)所具有的內(nèi)在價(jià)值不像普通財(cái)產(chǎn)那樣具有極強(qiáng)的穩(wěn)定性，而是隨時(shí)處在變動(dòng)當(dāng)中。而主要影響其變動(dòng)的因素包括三個(gè)方面。第一是股權(quán)所屬公司的內(nèi)部環(huán)境，比如公司的日常經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況、管理策略與未來(lái)戰(zhàn)略甚至包括了企業(yè)的文化。如果企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況良好，在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位，而且整個(gè)盈利狀況也不錯(cuò)時(shí)，該公司的股票票面價(jià)格便會(huì)上漲，從而其股權(quán)具有的相對(duì)價(jià)值也會(huì)隨之上漲。反之，股權(quán)的價(jià)值則會(huì)下降。第二是受到對(duì)股權(quán)供求關(guān)系的影響。商品內(nèi)在的供求規(guī)律會(huì)是商品的價(jià)格圍繞著價(jià)值上下波動(dòng)，而股票本身作為一種無(wú)形的商品同樣受到了價(jià)值規(guī)律的作用，一旦供大于求，則會(huì)使得其價(jià)格下跌從而使得股權(quán)的價(jià)值下降。反之，股權(quán)的價(jià)值則會(huì)上漲。第三是股權(quán)的定價(jià)方式。由于定價(jià)的方法與股權(quán)的質(zhì)押率以及質(zhì)押股票的價(jià)格直接相關(guān)，從而會(huì)使得股票的價(jià)格有所不同，以至于股權(quán)的價(jià)值上下波動(dòng)。國(guó)內(nèi)的股票處在不分紅派息的環(huán)境之中，使得對(duì)其的定價(jià)方法中缺乏對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流量的考量。加之我國(guó)的股票市場(chǎng)本身就不完善，所以股票的定價(jià)很難反映出其真實(shí)的內(nèi)在價(jià)值。

雖然在《物權(quán)法》對(duì)質(zhì)押的標(biāo)的物價(jià)值變動(dòng)有過(guò)明確的說(shuō)明，當(dāng)質(zhì)押物的價(jià)值下跌到不足以清償債務(wù)時(shí)，不足的部分由債務(wù)人完全負(fù)責(zé)。但是當(dāng)債務(wù)人除了股票外無(wú)其他財(cái)產(chǎn)以償還債務(wù)時(shí)，此時(shí)的損失便只能由質(zhì)權(quán)人承擔(dān)了。因此，債權(quán)人的償債能力處于波動(dòng)狀態(tài)，未來(lái)是否有能力完全償還債務(wù)是不確定的。這樣的不確定性會(huì)帶來(lái)巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

綜上可見(jiàn)，股權(quán)質(zhì)押雖然操作什么便捷，但是其內(nèi)在的風(fēng)險(xiǎn)卻十分巨大，因此操作過(guò)程中必須要做到謹(jǐn)慎的風(fēng)險(xiǎn)控制。

四、結(jié)語(yǔ)

近幾年中國(guó)的金融市場(chǎng)有了快速的發(fā)展，國(guó)際化程度也越來(lái)越高，國(guó)外許多先進(jìn)的融資手段與方法開(kāi)始在國(guó)內(nèi)實(shí)踐起來(lái)，其中股權(quán)質(zhì)押由于其簡(jiǎn)單的操作過(guò)程以及良好的流動(dòng)性等成為了大股東進(jìn)行財(cái)務(wù)融資的重要策略與手段。股權(quán)質(zhì)押作為公司制度產(chǎn)生以后的新型擔(dān)保方式，其不但可以保障債權(quán)人的權(quán)利實(shí)現(xiàn)，而且在交易過(guò)程中有著維護(hù)經(jīng)濟(jì)安全、促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良性作用。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展以及金融市場(chǎng)的不斷完善，融資需求也在逐漸的膨脹。而股權(quán)質(zhì)押作為高度發(fā)達(dá)的商品經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)中誕生的產(chǎn)物，有著其獨(dú)到的融資優(yōu)點(diǎn)。但是，因?yàn)槲覈?guó)金融市場(chǎng)相對(duì)比較落后，與之配套的股權(quán)質(zhì)押制度與法律跟不上市場(chǎng)的變化。加之股權(quán)本身的價(jià)值又處在不斷的波動(dòng)當(dāng)中，這些因素使得股權(quán)質(zhì)押在操作上具有極高的風(fēng)險(xiǎn)。本文主要通過(guò)研究股權(quán)質(zhì)押在實(shí)際操作過(guò)程中遇到的一系列問(wèn)題進(jìn)行研究，研究股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型與特征從而為風(fēng)險(xiǎn)控制的手段與策略提供參考，從而為推動(dòng)國(guó)內(nèi)股權(quán)質(zhì)押理論的發(fā)展。（作者單位為廈門(mén)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）