戰(zhàn)略新興板的流產(chǎn)后遺癥

楊天楠

很多擬上市公司欲哭無淚，好不容易私有化成功后，現(xiàn)在又回不來了。大量潛伏的基金也懵了。

這世上最讓人傷心的財經(jīng)故事，莫過于你忙忙叨叨小一年，借錢、私有化、退市，準備好了去某個神奇的地方上市，等你興沖沖地回來一看，發(fā)現(xiàn)那個神奇的地方突然消失了。

這不是科幻小說，而是發(fā)生在我們身邊的一個重要事件——戰(zhàn)略新興板的提法在“十三五”規(guī)劃綱要中被刪除。其實當政府工作報告中不再出現(xiàn)“戰(zhàn)略新興板”時外界也曾有分歧，一種看法認為國務院的授權文件已經(jīng)出臺，全國人大常委會已經(jīng)通過了該文件，國務院為注冊制干的事都干完了，接下來是證監(jiān)會技術層面的事了，不用特別在意這個細節(jié)；第二種看法認為，這一條今年沒寫進報告，表明今年不搞了。

很快，各種輿論及小道消息匯總得出了一個共同的結論，戰(zhàn)略新興板真的暫時不搞了。很多擬上市公司欲哭無淚，好不容易私有化成功后，現(xiàn)在又回不來了。同時大量潛伏的基金也懵了。

我們將時鐘撥到一年之前，戰(zhàn)略新興板曾是證監(jiān)會2016年的五大重點工作任務之一。設計中的戰(zhàn)略新興板地位高于創(chuàng)業(yè)板，低于主板，而且將設置在上交所。這讓上海的主管部門興奮不已，上海一直以來都不是一個能孕育互聯(lián)網(wǎng)巨頭的城市，阿里來過又走，盛大盛極而衰，大眾點評被合并。上海能吸引到螞蟻金服、愛奇藝這樣的獨角獸落戶，除了良好的商業(yè)環(huán)境和人才儲備外，強大的資本市場也是一個重要因素。

而對于成立7年的創(chuàng)業(yè)板來說，戰(zhàn)略新興板的暫?？芍^是一大利好。分析師們認為戰(zhàn)略新興板一旦推出，將拉低A股市場上成長股的估值。歐美兩地約45%的中概股符合戰(zhàn)略新興板上市標準，再加上國內(nèi)優(yōu)質非上市資產(chǎn)，估計新興板推出后上市公司質量比現(xiàn)有創(chuàng)業(yè)板標的將顯著提升。目前只有樂視和暴風科技這樣的妖股在創(chuàng)業(yè)板獨領風騷，而當質量遠遠優(yōu)于他們的“海龜股”和國內(nèi)迅速成長的“獨角獸”加入戰(zhàn)局后，價值重估將不可避免，甚至將導致創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)大崩盤。

分析普遍認為，這是劉士余上任證監(jiān)會主席后采取的讓股市修生養(yǎng)息的措施。現(xiàn)在假設，戰(zhàn)略新興板在整個“十三五”中都不再實施，會對哪些企業(yè)和市場主體帶來什么樣的影響呢？

影響一 創(chuàng)新企業(yè)面臨寒冬

原來最覬覦戰(zhàn)略新興板的企業(yè)有兩類，第一類是剛拆了VIE結構私有化后準備回A股的中概股，這類股票很多本身資質就不錯，持續(xù)盈利（如360、如家、博納），只是不甘心低估值，回來想做第二個“暴風科技”罷了。對于這類企業(yè)來說，現(xiàn)在排隊或許要等很久，但是借殼上市的機會依然很大，只要符合《重組辦法》，相信還會出現(xiàn)巨人網(wǎng)絡擬借殼世紀游輪，盛大游戲擬借殼中銀絨業(yè)這樣的案例。

但還有一類企業(yè)則不會那么幸運，那就是國內(nèi)的“獨角獸”們。這些企業(yè)還處在燒錢補貼搶占市場的階段，之前戰(zhàn)略新興板淡化盈利要求，主要關注企業(yè)的持續(xù)盈利能力，其它財務門檻介于主板和創(chuàng)業(yè)板之間，允許暫時達不到要求的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)上市融資?，F(xiàn)在當一切回到利潤率，成長和利潤無法兼顧，會讓這些企業(yè)的價值觀和導向出現(xiàn)大的問題，上新三板不甘心、上主板沒資格，上納斯達克，開什么玩笑？今年美股IPO同比減少了90%，一家科技股都沒上，連UBER都在賠本叫賣。

而那些持續(xù)給“獨角獸”輸血的人民幣基金也會及時調(diào)整戰(zhàn)略，“1+3（一年投入三年退出）”、“1+1（一年投入一年退出）”模式將會更多得到投資人的青睞，要成長更要利潤，會給企業(yè)帶來更大的壓力，甚至個別企業(yè)無法融資可能再也沒有機會登上資本市場。

影響二 監(jiān)管層管理思路趨穩(wěn)

在證監(jiān)會前主席肖鋼任期中，我們看到的資本市場，改革舉措不斷，試圖與發(fā)達市場接軌：從期指、融資融券、期權的推出，到國際板、注冊制、戰(zhàn)略新興板。甚至包括熔斷機制，都是希望通過金融改革迅速與國際資本市場互聯(lián)互通。然而，改革不是一蹴而就的，市場的劇烈波動帶來了全球范圍內(nèi)對于中國經(jīng)濟的擔憂。

在新任證監(jiān)會班子看來，目前的底線是：市場穩(wěn)定壓倒一切。戰(zhàn)略新興板始終在注冊制的大框架之下，進行市場內(nèi)部分層，新設獨立市場板塊，實施差異化制度安排?，F(xiàn)在為了市場穩(wěn)定，注冊制暫緩，那與之配套的戰(zhàn)略新興板單兵突擊也沒有太大的意義。

而且更重要的是新三板、創(chuàng)業(yè)板、戰(zhàn)略新興板三者之間的關系始終沒有理順。新三板門檻低，6000多家企業(yè)良莠不齊，90%的企業(yè)零成交。創(chuàng)業(yè)板又卡得太死，盈利要求將成長期的互聯(lián)網(wǎng)公司拒之門外，漫長的排隊和低下的效率使得企業(yè)等不起，同時更使得上市的企業(yè)變得奇貨可居，容易遭到惡炒，估值也遠遠超過合理的水平?，F(xiàn)在戰(zhàn)略新興板如果交給上交所，是否會和創(chuàng)業(yè)板形成重合，甚至對創(chuàng)業(yè)板造成巨大沖擊也不得而知。

因此我們也很好理解，管理層的整體思路還是希望利用新三板這個平臺多做實驗，畢竟注冊制在新三板上實驗成本最低，對市場沖擊最小。

影響三 殼的悖論會否重新上演

“死亡就是生命中最好的一個發(fā)明，它將舊的清除以便給新的讓路?！边@是喬布斯在斯坦福大學演講時的名言，也很適合現(xiàn)在資本市場上所面臨到的一個悖論，上市公司只生不死，越來越多，最終失去了優(yōu)化資源配置的市場價值。

現(xiàn)在的局面是，要上注冊制，先得退市機制完善，清掉大量僵尸企業(yè)作為前提條件，但是退市制度早就有了，為什么A股那么多垃圾公司退不了市？是因為審核制下的排隊機制導致了企業(yè)上市時間成本太大，所以垃圾公司的空殼很珍貴，市場會不斷地進行保殼，而一般垃圾公司被保殼，就恰好各種指標保證剛剛符合留在市場里的要求，保殼也是在合理合法情況下的市場行為，又不能強行判定為保殼而直接否定。現(xiàn)在為了求穩(wěn)定，減少了新股發(fā)行數(shù)量，戰(zhàn)略新興板也不搞了，每個海龜都想著去A股借殼，那些殼公司就更不愿意放棄了，從而又反向阻礙了注冊制和金融改革的推進。

當然這個說法有些循環(huán)論證的意思，但對于接下來的金融市場來說，ST公司“保殼”，海龜中概股“借殼”，投資者拿著報表“猜殼”（猜哪家公司會被借殼）的局面很有可能出現(xiàn)。

（作者系第一財經(jīng)內(nèi)容運營經(jīng)理）