劉士余上任，股市會(huì)好嗎

鐘禾

赴任農(nóng)行董事長(zhǎng)不到一年的前央行副行長(zhǎng)劉士余，再度華麗轉(zhuǎn)身，這一次，迎接他的是極具挑戰(zhàn)性的證監(jiān)會(huì)主席一職。

他的到來(lái)，能否重振股市？顯然是各方關(guān)注的焦點(diǎn)。

2月22日，證監(jiān)會(huì)換帥首日，受該消息提振，滬指大漲2.35%站上2900點(diǎn)。不過(guò)，2月25日，滬指就再現(xiàn)千股跌停，跌幅逾6%。這已經(jīng)是2016年兩次熔斷之后出現(xiàn)的第三次千股跌停。

業(yè)內(nèi)人士指出，目前劉士余還未出新招。但鑒于新主席從來(lái)沒有證券市場(chǎng)職場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的情況，可能會(huì)先沉下來(lái)研究市場(chǎng)，然后以自己的角度來(lái)看到中國(guó)股市癥結(jié)，制定治理當(dāng)前股市亂象的對(duì)策。

與周小川交集頗多仕途不可限量

在央行，劉士余被認(rèn)為是一位情商高高、為人勤勉的人。他親歷了金融危機(jī)、央行分拆、金融機(jī)構(gòu)重組、國(guó)有銀行改革、農(nóng)村金融改革、互聯(lián)網(wǎng)金融興起等諸項(xiàng)重要金融改革實(shí)踐。

劉士余1961年11月出生在江蘇灌云縣一戶普通農(nóng)家，并無(wú)顯赫的家庭背景。自1987年從清華大學(xué)水利工程系水利水電工程專業(yè)畢業(yè)后，先后在上海市經(jīng)濟(jì)體制改革辦公室、國(guó)家經(jīng)濟(jì)體制改革委員會(huì)、中國(guó)建設(shè)銀行工作。1996年調(diào)入人民銀行，在央行的這十八年里，先后歷任銀行司副司長(zhǎng)、銀行監(jiān)管二司副司長(zhǎng)、司長(zhǎng)、央行辦公廳主任、央行行長(zhǎng)助理、副行長(zhǎng)。

2002年，人民銀行開始分拆，分拆出的銀監(jiān)會(huì)在2003年4月正式成立。之前任銀行監(jiān)管二司司長(zhǎng)的劉士余留任，出任央行辦公廳主任。2004年7月升任行長(zhǎng)助理，先后分管金融穩(wěn)定局、金融市場(chǎng)司、條法司、支付司和部級(jí)協(xié)調(diào)等央行核心部門。

根據(jù)公開資料，劉士余跟周小川交集頗多，后者1986年任國(guó)家經(jīng)改委中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革研究所副所長(zhǎng)、經(jīng)改委委員。后來(lái)又一同在央行任職，周小川1996年任央行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯管理局局長(zhǎng)，2002年至今執(zhí)掌央行，任央行行長(zhǎng)，而劉士余一路得到提拔。

對(duì)于國(guó)有銀行改革，周小川提出戰(zhàn)略思想，劉士余則是重要的執(zhí)行者。2003年11月，國(guó)務(wù)院成立了國(guó)有商業(yè)銀行股改領(lǐng)導(dǎo)小組，由時(shí)任國(guó)務(wù)院副總理黃菊擔(dān)任領(lǐng)導(dǎo)小組組長(zhǎng)，央行行長(zhǎng)周小川擔(dān)任領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室主任，劉士余任辦公室副主任。國(guó)有五大銀行改革、重組、上市順利推進(jìn)。

在劉士余升任央行行長(zhǎng)助理后，在主管金融穩(wěn)定局期間，央行參與“德隆系”風(fēng)險(xiǎn)處置工作、以南方證券風(fēng)險(xiǎn)處置為契機(jī)推動(dòng)證券市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)、配合證監(jiān)會(huì)妥善處置28家高風(fēng)險(xiǎn)證券公司，為資本市場(chǎng)的持續(xù)、健康、穩(wěn)定發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

2006年6月，劉士余任央行副行長(zhǎng)。2014年10月，劉士余赴任農(nóng)行接替蔣超良，并于當(dāng)年12月正式任農(nóng)行董事長(zhǎng)。

45歲即成為央行副行長(zhǎng)，官至副部級(jí)；53歲開始掌管一家國(guó)有大行；55歲任證監(jiān)會(huì)主席，升至正部，劉士余已經(jīng)成為“60后”官員的中堅(jiān)力量。一位熟稔金融監(jiān)管體制的央行人士評(píng)價(jià)稱，劉的仕途將“不可限量”。

主張發(fā)展多層次資本市場(chǎng)屢次強(qiáng)調(diào)把控金融風(fēng)險(xiǎn)

劉士余鮮有在公開場(chǎng)合發(fā)表言論，言論中涉及資本市場(chǎng)的則更為少見。其最近一次內(nèi)容相對(duì)豐富的表態(tài)，還要追溯到2014年的5月。當(dāng)時(shí)的背景是，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見》（下稱新國(guó)九條）。劉士余隨后在清華五道口全球金融論壇上表示，新國(guó)九條的發(fā)布，意味著中國(guó)資本市場(chǎng)會(huì)進(jìn)入新的發(fā)展階段。劉士余指出，資本市場(chǎng)發(fā)展的三個(gè)維度是：健康，全面和多層次。他認(rèn)為，解決資本市場(chǎng)各種問(wèn)題的核心是把多層次資本市場(chǎng)發(fā)展起來(lái)。

劉士余當(dāng)時(shí)提出，未來(lái)金融市場(chǎng)創(chuàng)新發(fā)展包含五個(gè)重點(diǎn)：一是提高直接融資比重，發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，這是對(duì)金融工作最底線的要求。二是大力發(fā)展債券市場(chǎng)。他認(rèn)為，債券市場(chǎng)現(xiàn)有的能力消化不了政府債務(wù)、地方融資平臺(tái)債務(wù)。三是亟需規(guī)范金融市場(chǎng)創(chuàng)新。四是大力發(fā)展資產(chǎn)證券化，比如衍生品CDS要跟上，需要監(jiān)管部門達(dá)成共識(shí)，CDS要與金融機(jī)構(gòu)的資本消耗統(tǒng)籌考慮。五是發(fā)展貸款轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)。

媒體注意到，劉士余在并不多的公開表態(tài)中，涉及金融風(fēng)險(xiǎn)控制的內(nèi)容頻頻出現(xiàn)。盡管一直提倡發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)金融，并有互聯(lián)網(wǎng)金融“大家長(zhǎng)”之稱，但他也明確提出了互聯(lián)網(wǎng)金融存在的風(fēng)險(xiǎn)：機(jī)構(gòu)法律定位不明，可能“越界”觸碰法律“底線”；資金的第三方存管制度缺失，存在安全隱患；內(nèi)控制度不健全，可能引發(fā)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

他近年來(lái)最受矚目的一個(gè)表態(tài)，是關(guān)于余額寶的。在此前銀行與支付寶之間引發(fā)的余額寶大戰(zhàn)中，劉士余曾指出余額寶不是金融創(chuàng)新，只是簡(jiǎn)單地把存款搬到互聯(lián)網(wǎng)，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)也沒什么貢獻(xiàn)。這一觀點(diǎn)在當(dāng)時(shí)引發(fā)了極大爭(zhēng)議。

2014年5月，劉士余曾表示，要下決心整頓金融的同業(yè)業(yè)務(wù)和各類的理財(cái)業(yè)務(wù)，否則極易把投資者包括社會(huì)公眾導(dǎo)向追逐短期高利，不追求長(zhǎng)期回報(bào)，對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生極大的溢出效應(yīng)。

另外，2014年6月，劉士余曾向全國(guó)人大常委會(huì)作關(guān)于加強(qiáng)金融監(jiān)管、防范金融風(fēng)險(xiǎn)工作情況的報(bào)告。

值得關(guān)注的是，票據(jù)市場(chǎng)近日掀起軒然大波，事發(fā)在劉士余執(zhí)掌的農(nóng)行。

今年1月份，中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行北京分行員工被曝遭立案調(diào)查，原因是涉嫌非法套取39億元票據(jù)，同時(shí)利用非法套取的票據(jù)進(jìn)行回購(gòu)資金，且未建立臺(tái)賬，回購(gòu)款其中相當(dāng)部分資金違規(guī)流入股市，而由于股價(jià)下跌，出現(xiàn)巨額資金缺口無(wú)法兌付。由于涉及金額巨大，公安部和銀監(jiān)會(huì)已將該案件上報(bào)國(guó)務(wù)院。

有報(bào)道稱，“劉士余震怒，將首先嚴(yán)查十家省分行的票據(jù)業(yè)務(wù)，一旦發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)現(xiàn)象將從嚴(yán)、從重、從快懲處。”

新主席面臨四大挑戰(zhàn)

隨著劉士余履新證監(jiān)會(huì)主席，其能否立刻掌控時(shí)下的A股市場(chǎng)、處理好肖鋼的一些“遺留問(wèn)題”，成為他面臨的首要課題。

分析人士認(rèn)為，劉士余或?qū)⒚媾R四大挑戰(zhàn)，首當(dāng)其沖的便是注冊(cè)制改革。

在肖鋼主政下，2014年下半年起，A股開啟了一次波瀾壯闊的大牛市。肖鋼也順勢(shì)加速了對(duì)注冊(cè)制的推進(jìn)。但去年的股市大跌打破了肖鋼的原計(jì)劃，《證券法》的修訂被迫延后。此后證監(jiān)會(huì)開始尋求通過(guò)人大授權(quán)的方式，來(lái)解決前置法律限制的問(wèn)題。如今，注冊(cè)制的草案其實(shí)已經(jīng)形成，何時(shí)正式推出已不得而知。注冊(cè)制的接力棒交到了劉士余手中。

與注冊(cè)制息息相關(guān)的是股指的表現(xiàn)。就股指而言，肖鋼任內(nèi)為部分投資者詬病最大的事情在于指數(shù)的大起大落。如何實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展，避免股指出現(xiàn)非理性的暴漲暴跌，成為輿論對(duì)劉士余的重要期待之一。

發(fā)展多層次資本市場(chǎng)。金融不能脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)，必須服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，如何更緊密地對(duì)接實(shí)體經(jīng)濟(jì)，發(fā)展多層次資本市場(chǎng)是題中之義。但目前仍存在很多痛點(diǎn)。比如，創(chuàng)業(yè)板一直未能落地的重要改革——設(shè)立支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、科技創(chuàng)新企業(yè)上市的專門層次。再如，上交所的戰(zhàn)略新興板至今亦未有實(shí)質(zhì)進(jìn)展；此外，新三板的深化改革仍在路上。

最后則是監(jiān)管問(wèn)題。隨著場(chǎng)外市場(chǎng)以及信息技術(shù)的發(fā)展，諸如場(chǎng)外配資、程序性交易等，近年來(lái)已屢屢引發(fā)市場(chǎng)震蕩。當(dāng)然，監(jiān)管還包括對(duì)自身的監(jiān)管。近期，證監(jiān)會(huì)內(nèi)部出現(xiàn)了包括前副主席姚剛、前主席助理張育軍、前投保局局長(zhǎng)李量等多名重量級(jí)官員被查事件，引發(fā)輿論嘩然。

第一把火：引導(dǎo)資金入市？

2月23日，彭博援引匿名知情人士報(bào)道，劉士余在就任后首度向證監(jiān)會(huì)官員的講話中評(píng)論稱，當(dāng)前任務(wù)包括監(jiān)管市場(chǎng)、嚴(yán)查操縱股市和引導(dǎo)資金入市。

財(cái)經(jīng)評(píng)論員皮海洲表示，將“第一把火”燒向監(jiān)管市場(chǎng)、嚴(yán)查操縱股市和引導(dǎo)外部資金入市，這并不令人意外。畢竟監(jiān)管部門的工作是有連貫性的。而在劉士余走馬上任之前，證監(jiān)會(huì)工作的一個(gè)重點(diǎn)就是加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，嚴(yán)查操縱市場(chǎng)行為，所以，其上任之后，延續(xù)這一監(jiān)管思路是很正常的。同時(shí)基于三輪股災(zāi)對(duì)市場(chǎng)人氣的打擊，基于當(dāng)前股市人氣低迷的局面，引導(dǎo)外部資金入市，這也是意料之中的事情。何況引導(dǎo)長(zhǎng)線資金入市，也一直都是證監(jiān)會(huì)的一項(xiàng)日常重要工作。所以，該信息的可信度還是很大的。

不過(guò)，皮海洲稱，要慎防第一把火“啞火”。因?yàn)閺倪^(guò)去的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)來(lái)看，所涉及到的三項(xiàng)措施，在執(zhí)行中或多或少存在這樣或那樣的不足，導(dǎo)致執(zhí)行效果打折。

就加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管來(lái)說(shuō)，肖鋼出任證監(jiān)會(huì)主席之后，市場(chǎng)監(jiān)管的力度明顯得到了加強(qiáng)。體現(xiàn)在監(jiān)管數(shù)據(jù)上，可謂“成績(jī)喜人”。但市場(chǎng)監(jiān)管并未達(dá)到令人滿意的效果，很多時(shí)候，監(jiān)管是在做無(wú)用功。如有資料顯示，在過(guò)去三年間，共有35家公司涉及財(cái)務(wù)造假被證監(jiān)會(huì)開出罰單，其中有32家公司的罰款沒有超過(guò)60萬(wàn)元。而這樣的處罰對(duì)于造假公司來(lái)說(shuō)跟撓癢癢沒有任何區(qū)別。這實(shí)際上也是監(jiān)管部門人力物力的一種浪費(fèi)。

而從嚴(yán)查操縱股市來(lái)說(shuō)，肖鋼掌權(quán)后期對(duì)操縱市場(chǎng)案的處罰力度加大，數(shù)千萬(wàn)甚至上億元的罰單頻頻開出。但還有很多的操縱行為并沒有受到查處，而且在查處的案件中，并沒有人被追究刑事責(zé)任，對(duì)投資者利益的保護(hù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有跟上。以至市場(chǎng)上還有不少機(jī)構(gòu)大戶對(duì)此心存僥幸。

至于引導(dǎo)外部資金入市，這同樣是一個(gè)老生常談的話題。要做到這一點(diǎn)的關(guān)鍵是要提振投資者對(duì)中國(guó)股市的信心。在這個(gè)問(wèn)題上，要慎防違規(guī)資金與杠桿資金大規(guī)模入市。不能重復(fù)過(guò)去的老路：在股市低迷時(shí)，對(duì)違規(guī)資金入市睜一只眼閉一只眼，而在行情火爆時(shí)，又大力清理違規(guī)資金入市，從而造成股市不必要的波動(dòng)，甚至引發(fā)股災(zāi)。因此，劉士余有必要總結(jié)過(guò)去的教訓(xùn)，尤其是去年股災(zāi)的教訓(xùn)，在引導(dǎo)外部資金入市的同時(shí)，要嚴(yán)防違法違規(guī)資金流入市場(chǎng)。

還有微信公眾號(hào)文章分析稱，在今年春節(jié)長(zhǎng)假后，市場(chǎng)已傳出近日全國(guó)社?；鸾o多家境內(nèi)委托管理人劃賬，總計(jì)約100億元人民幣資金，以用作于二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買股票。這筆資金已基本到賬，或存在部分資金入市的跡象。然而，對(duì)于規(guī)模超萬(wàn)億的社?；鸲?，上百億資金的入市動(dòng)作，確實(shí)還不能夠?qū)κ袌?chǎng)起到本質(zhì)上的撬動(dòng)影響。

養(yǎng)老基金方面，今年年內(nèi)入市的概率相對(duì)偏大。按照2014年底的數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)余30626億元，城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)余3845億元，這兩項(xiàng)合計(jì)接近3.5萬(wàn)億元。按照《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》，其投資股票、股票基金、混合基金、股票型養(yǎng)老金產(chǎn)品的比例，合計(jì)不得高于資產(chǎn)凈值的30%。由此推測(cè)，若養(yǎng)老基金得以入市，則未來(lái)輸入A股市場(chǎng)的潛在資金規(guī)模還是不可小覷的。

但按照以往保險(xiǎn)資金的入市情況來(lái)看，實(shí)際上并不太樂觀。保險(xiǎn)資金投資權(quán)益類資產(chǎn)比例，與規(guī)定的投資上限仍有較大空間。同時(shí)，權(quán)益類資產(chǎn)的投資并不完全局限于股票投資，真正入市比例或許更低。因此，這類長(zhǎng)期資金的入市，對(duì)市場(chǎng)心理層面的影響遠(yuǎn)大于實(shí)際的影響。

至于杠桿資金，兩融余額至2月23日已連續(xù)8天低于9000億，較去年6月上旬2.27萬(wàn)億回落不少。現(xiàn)有激活方式，包括如松綁兩融，調(diào)高折算率或者增加融資標(biāo)的。

此外，借助交易制度改革（T+0等）來(lái)提升資金利用率，并由此達(dá)到引導(dǎo)資金入市的目的。但可能擴(kuò)大股市投機(jī)性，波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)比較大，還需三思而后行。

上述文章表示，對(duì)于A股市場(chǎng)特殊的投機(jī)環(huán)境，在大力提升機(jī)構(gòu)投資者占比的同時(shí)，還要強(qiáng)化投資者自身的自律行為。最后，更為關(guān)鍵的，還要進(jìn)一步強(qiáng)化資本市場(chǎng)的法制化建設(shè)，并加快修訂與完善《證券法》，為市場(chǎng)營(yíng)造出良好的法治環(huán)境。

就劉士余而言，對(duì)這位新任管理者的治市智慧以及治市水平的考驗(yàn)，才剛剛開始。