并購(gòu)的五條金科玉律

努諾·費(fèi)爾南德斯

2014年全球如泡沫四溢般發(fā)生了3.3萬(wàn)億美元的并購(gòu)交易——這也是金融危機(jī)以來(lái)最多的一年，而在這之后，又一個(gè)并購(gòu)的繁忙之年就在眼前?？墒?，2015年又有多少交易能夠創(chuàng)造價(jià)值，而不是破壞價(jià)值？

去年的最大亮點(diǎn)包括：康卡斯特（Comcast）對(duì)時(shí)代華納有線電視（Time Warner Cable）的452億美元收購(gòu)案，豪瑞公司（Holcim）和拉法基（Lafarge）這兩家水泥公司的430億美元并購(gòu)案，以及醫(yī)療保健行業(yè)的美敦力（Medtronic）斥資429億美元收購(gòu)柯惠醫(yī)療（Covidien）。

并購(gòu)熱潮反映出幾方面的因素。許多行業(yè)正在快速變化，這促使企業(yè)聯(lián)手做大做強(qiáng)。經(jīng)濟(jì)正在恢復(fù)增長(zhǎng)，特別是在美國(guó)。公司坐擁大筆現(xiàn)金，低利率降低了融資成本，而股票價(jià)格看漲則使得通過(guò)股權(quán)收購(gòu)其他公司變得更加容易。此外，私募股權(quán)基金日益活躍并且資金充足，也進(jìn)一步推動(dòng)了并購(gòu)交易。

提高成功率

并購(gòu)是很多公司增長(zhǎng)戰(zhàn)略的重要組成部分，良好的交易可以創(chuàng)造更多價(jià)值。然而，在實(shí)踐中，卻有超過(guò)60%的并購(gòu)交易摧毀了價(jià)值。我們很容易把失敗率高的現(xiàn)象歸咎于“文化問(wèn)題”或“整合困難”，但真正的原因并不在此，而在于交易之前、之中和之后所犯下的種種錯(cuò)誤。

公司可以遵循以下五條金科玉律，以提高并購(gòu)成功率。

1. 把握并購(gòu)前后 公司必須有一個(gè)連續(xù)的流程，銜接起交易之前、之中和之后的不同階段。此外，公司高管需要從頭開(kāi)始參與其中。并購(gòu)后價(jià)值受損的那些公司，在交易過(guò)程中和交易完成后往往會(huì)有兩套人馬，而且沒(méi)有很好地規(guī)劃并購(gòu)后的整合工作。

一開(kāi)始的盡職調(diào)查至關(guān)重要，因?yàn)樗鼮楣乐岛痛_定交易結(jié)構(gòu)提供了依據(jù)。通過(guò)盡職調(diào)查，公司可以看到被收購(gòu)方能夠在哪些方面增加收入或降低成本，主要的風(fēng)險(xiǎn)因素是什么，以及相應(yīng)的管理團(tuán)隊(duì)會(huì)分別扮演什么角色。例如，釀酒企業(yè)英博公司（InBev）和安海斯-布希公司（Anheuser-Busch），在2008年合并之前就確立了聯(lián)合團(tuán)隊(duì)，負(fù)責(zé)管理合并后的公司。

2. 快速行動(dòng)，加強(qiáng)溝通 在并購(gòu)中迅速而持續(xù)展開(kāi)溝通的公司，能夠更好地保持聚焦，降低客戶和員工——特別是目標(biāo)公司的客戶和員工——所面臨的不確定性。人才流失是大多數(shù)并購(gòu)要面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)，因此，高層管理者必須隨時(shí)做好準(zhǔn)備，回答員工“對(duì)我來(lái)說(shuō)會(huì)發(fā)生什么？”的問(wèn)題。

在交易過(guò)程中和完成之后，速度也極其重要。冗長(zhǎng)的投標(biāo)和談判期會(huì)帶來(lái)信息泄漏、員工離職，以及競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手搶先收購(gòu)等額外風(fēng)險(xiǎn)。而且，如果交易完成之后兩三年時(shí)間里還沒(méi)能實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)的話，那是因?yàn)樗鼈冊(cè)僖膊荒軐?shí)現(xiàn)了，或壓根就沒(méi)存在過(guò)。

3. 避免“戰(zhàn)略性”交易 合適的、可以量化的并購(gòu)理由包括擴(kuò)充公司的產(chǎn)品范圍、拓展經(jīng)銷渠道、提高生產(chǎn)能力，以及降低單位成本。不合適的理由包括滿足CEO的虛榮心、提高CEO的薪水、打造企業(yè)帝國(guó)，或在收益無(wú)法量化的情況下達(dá)成“戰(zhàn)略性交易”。如果某位CEO說(shuō)：“這是戰(zhàn)略性的。如果不干，我們就太蠢了?！边@通常是一個(gè)不妙的征兆。

早在2000年美國(guó)在線（AOL）和時(shí)代華納（Time Warner）價(jià)值1，650億美元的災(zāi)難性并購(gòu)案，就是一個(gè)很好的例子。更近些時(shí)候發(fā)生的一個(gè)敗筆則是惠普（Hewlett-Packard）在2011年對(duì)Autonomy軟件公司的111億美元收購(gòu)案，此案造成了數(shù)十億美元的損失。這筆交易從財(cái)務(wù)上來(lái)看沒(méi)有合理性，但被冠以“戰(zhàn)略性交易”的名頭。

4. 像金融投資家那樣思考 公司必須做好準(zhǔn)備，對(duì)超出其價(jià)格底線的并購(gòu)交易說(shuō)“不”。他們不能把并購(gòu)當(dāng)成拍賣。他們也不應(yīng)該太過(guò)熱衷于某個(gè)交易。與此同時(shí)，CEO必須控制好自己的心態(tài)，因?yàn)檫^(guò)度自信和自負(fù)都會(huì)對(duì)價(jià)值造成損害。

收購(gòu)方應(yīng)該了解目標(biāo)公司目前的獨(dú)立價(jià)值，再估算一個(gè)加上了所有預(yù)測(cè)協(xié)同效應(yīng)的價(jià)值。并購(gòu)價(jià)格應(yīng)該是這兩個(gè)估值之間的某個(gè)值，這樣目標(biāo)公司的股東也能獲得溢價(jià)。但相比實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)后的價(jià)值而言，大多數(shù)收購(gòu)方支付了更高的價(jià)格。公司應(yīng)該問(wèn)一下“這筆交易對(duì)我來(lái)說(shuō)價(jià)值多少？”，然后再開(kāi)出一個(gè)略低于此的價(jià)格。

5. 絕對(duì)不要請(qǐng)投資銀行家?guī)湍愎乐?投資銀行對(duì)于路演和融資有好處，市場(chǎng)監(jiān)管方有時(shí)候也會(huì)要求上市公司在并購(gòu)交易中聘請(qǐng)銀行參與。但是公司不能讓銀行去負(fù)責(zé)某項(xiàng)交易的估值和談判。這是因?yàn)?，只要促成交易，投資銀行就能拿到服務(wù)費(fèi)，而不管這筆交易達(dá)成后能否為股東創(chuàng)造價(jià)值。銀行家總是站在交易這邊，而不是公司這邊。

公司必須擁有強(qiáng)大的內(nèi)部估值技能，從最高管理層往下各層都要具備，否則它們會(huì)任人宰割，通常就會(huì)多付錢。沃達(dá)豐公司（Vodafone）2000年對(duì)德國(guó)曼內(nèi)斯曼公司（Mannesmann）1，800億美元的收購(gòu)就是一個(gè)臭名昭著的例子。這筆交易破壞了幾十億美元的價(jià)值，而這很大程度上是因?yàn)槟承┩顿Y銀行家所做的估值存在缺陷。所有提供測(cè)算、對(duì)估值有影響的員工，都應(yīng)當(dāng)理解通過(guò)并購(gòu)創(chuàng)造價(jià)值的原則，并且具備基本的估值技能，否則他們就無(wú)法弄清楚自己對(duì)交易的成功做了什么貢獻(xiàn)。

考慮質(zhì)量，而不只是數(shù)量

并購(gòu)的成功絕非偶然。并購(gòu)成功的公司中有許多懂得并購(gòu)怎樣才能創(chuàng)造價(jià)值的高管人員。這些公司并不是從外部顧問(wèn)那里得到這些知識(shí)。它們也不會(huì)完全依賴自己的財(cái)務(wù)部門和并購(gòu)團(tuán)隊(duì)，而把參與交易的所有其他業(yè)務(wù)管理人員丟到一旁，特別是在交易達(dá)成后。如果更多的企業(yè)能夠遵循以上五大規(guī)則，那么2015年將會(huì)成為并購(gòu)質(zhì)量和數(shù)量雙豐收的一年。