證券無紙化背景下我國證券質(zhì)押登記制度的不足及完善

梁 艷

(1 上海交通大學(xué)，中國 上海 200240;2 山東青年政治學(xué)院，山東 濟南 250014)

作為證券融資的主要手段之一，證券質(zhì)押在擔(dān)保債權(quán)實現(xiàn)、保障金融安全、促進證券流通和資金融通等方面發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。事實上，在我國的資本市場，證券質(zhì)押應(yīng)用廣泛，特別是2009年中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司頒布《證券質(zhì)押登記業(yè)務(wù)實施細則》后，證券質(zhì)押業(yè)務(wù)連續(xù)以較大幅度增長，隨后1年，質(zhì)押和解除質(zhì)押業(yè)務(wù)筆數(shù)分別增長35.6%和42.4%，至2012年底，滬深股市質(zhì)押證券數(shù)額合計已超過1400億元。［1］

我國物權(quán)法在區(qū)分是否有權(quán)利憑證的前提下，將證券質(zhì)權(quán)設(shè)定分為交付設(shè)立和登記設(shè)立，有憑證的證券自交付憑證時質(zhì)押設(shè)立，無憑證的證券自登記時質(zhì)押設(shè)立。①無憑證證券通常被稱為無紙化證券，與憑證證券相比，無紙化證券是以證券登記結(jié)算機構(gòu)或中介機構(gòu)計算機系統(tǒng)中的電子數(shù)據(jù)表明和證明的證券權(quán)利，證券的賣出和買入是通過對證券賬戶的借記和貸記來實現(xiàn)的。因此，“證券普遍采取無紙化形式之后，權(quán)利人失去了紙質(zhì)的權(quán)利憑證，對證券持有人的判斷只能以證券登記機構(gòu)電子簿記系統(tǒng)內(nèi)的電子記錄為準(zhǔn)，登記成了證券權(quán)利的存在形態(tài)。”［2］(P148)申言之，在證券無紙化背景下，登記問題是證券質(zhì)押制度的核心問題。對于質(zhì)權(quán)人來說，惟有通過質(zhì)押登記制度使優(yōu)先受償權(quán)得以高效便捷地實現(xiàn)，方能使其樹立對市場的信心，進而放心大膽地融資給出質(zhì)人。對于出質(zhì)人來說，質(zhì)押登記制度是其在不喪失所有者權(quán)益基礎(chǔ)上盤活存量證券的制度保障。對于整個資本市場來說，安全且有效率的質(zhì)押登記制度能夠最大限度降低融資成本，活躍證券交易，實現(xiàn)市場的良性發(fā)展和繁榮穩(wěn)定。

一、我國證券質(zhì)押登記的一般規(guī)則

我國物權(quán)法、擔(dān)保法和證券法對證券質(zhì)押僅做了原則性的規(guī)定，質(zhì)押登記的具體規(guī)則主要被規(guī)定在前述《證券質(zhì)押登記業(yè)務(wù)實施細則》中，另外還有一些規(guī)則散見于證監(jiān)會制定的《證券登記結(jié)算管理辦法》和中國人民銀行制定的《銀行間債券市場債券登記托管結(jié)算管理辦法》等監(jiān)管規(guī)章中。

根據(jù)上述監(jiān)管規(guī)章和業(yè)務(wù)規(guī)則的相關(guān)規(guī)定，我國證券質(zhì)押登記的一般規(guī)則②可以歸結(jié)為如下幾點:

(一)證券仍存放在出質(zhì)人賬戶中，證券登記結(jié)算機構(gòu)僅做質(zhì)押標(biāo)記③

在證券無紙化的環(huán)境下，證券的紙質(zhì)形式被證券賬戶取代，證券權(quán)利人對證券的控制只能通過證券賬戶來實現(xiàn)。于是，證券質(zhì)押的設(shè)定只能通過對證券賬戶的特殊操作來完成，此種特殊操作我們可以描述為質(zhì)押標(biāo)記?；咀龇?出質(zhì)人和質(zhì)權(quán)人提起證券質(zhì)押申請，證券登記結(jié)算機構(gòu)根據(jù)申報的證券種類和數(shù)量對出質(zhì)人賬戶中相應(yīng)種類和數(shù)量證券做質(zhì)押標(biāo)記。標(biāo)記式證券質(zhì)押登記方式保障了出質(zhì)人對質(zhì)押證券的控制，畢竟證券仍然登記在出質(zhì)人賬戶上，出質(zhì)人未喪失對質(zhì)押證券的占有。證券仍存放在出質(zhì)人賬戶中凸顯出質(zhì)押的核心是擔(dān)保主債權(quán)的實現(xiàn)，關(guān)注的是質(zhì)物的優(yōu)先受償而非所有權(quán)的移轉(zhuǎn)。

(二)證券質(zhì)押登記使出質(zhì)人處分證券受到限制

質(zhì)押登記產(chǎn)生類似于“凍結(jié)”的法律效果，④債務(wù)人未清償債務(wù)前，非經(jīng)質(zhì)權(quán)人同意，出質(zhì)人無法處分入質(zhì)權(quán)利。出質(zhì)人對財產(chǎn)的支配因此受控于質(zhì)權(quán)人的意志。這一點在物權(quán)法中有明確規(guī)定，該法第226條第2款規(guī)定:“基金份額、股權(quán)出質(zhì)后，不得轉(zhuǎn)讓，但經(jīng)出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人協(xié)商同意的除外。出質(zhì)人轉(zhuǎn)讓基金份額、股權(quán)所得的價款，應(yīng)當(dāng)向質(zhì)權(quán)人提前清償債務(wù)或者提存?！背鲑|(zhì)人不得處分已做質(zhì)押登記的證券是質(zhì)權(quán)人實現(xiàn)優(yōu)先受償權(quán)的基礎(chǔ)，這是因為質(zhì)押登記時證券存放出質(zhì)人賬戶里，在無其他措施控制出質(zhì)人資金賬戶的前提下，如不限制出質(zhì)人的權(quán)利，可能出現(xiàn)出質(zhì)人擅自處置入質(zhì)證券的情況，因此，出質(zhì)人對作為權(quán)利質(zhì)權(quán)標(biāo)的的證券的支配，必須處于質(zhì)權(quán)人控制之下。

(三)處置質(zhì)物須先解除質(zhì)押登記

由于登記在出質(zhì)人證券賬戶中的質(zhì)押證券被做“凍結(jié)”處理，債務(wù)人不能清償?shù)狡趥鶆?wù)時，質(zhì)權(quán)人必須先解除證券質(zhì)押登記，“釋放”被質(zhì)押的證券，才能行使其優(yōu)先受償權(quán)。

(四)證券質(zhì)押登記具有對外公示的效力

證券質(zhì)押登記的公示效力主要表現(xiàn)在兩個方面:一方面，質(zhì)押登記將證券權(quán)利的歸屬狀態(tài)和擔(dān)保情況以外部可以察知的方式表現(xiàn)出來，潛在購買人可依據(jù)質(zhì)押登記知悉證券上是否存在權(quán)利負擔(dān)，這樣就保障了證券交易的安全性和效率性;另一方面，一經(jīng)質(zhì)押登記，質(zhì)權(quán)人需要對抗債務(wù)人的普通債權(quán)人以及在后的司法凍結(jié)。質(zhì)權(quán)人就質(zhì)押證券享有優(yōu)先于普通債權(quán)人受償?shù)臋?quán)利，這一點無需贅言，質(zhì)權(quán)人得對抗在后的司法凍結(jié)主要體現(xiàn)在《證券質(zhì)押登記業(yè)務(wù)實施細則》第10條的規(guī)定中，“同一交易日對同一筆證券由證券公司受理司法凍結(jié)并向本公司申報成功的，本公司不辦理該筆證券的質(zhì)押登記。同一交易日對同一筆證券本公司先受理質(zhì)押登記，再受理司法凍結(jié)的，本公司先辦理質(zhì)押登記，再對該筆已質(zhì)押證券辦理司法凍結(jié);本公司先受理司法凍結(jié)的，不再受理該筆證券的質(zhì)押登記?！?/p>

二、我國證券質(zhì)押登記制度的不足

證券質(zhì)押登記制度應(yīng)當(dāng)在實現(xiàn)交易成本的最小化、提升證券經(jīng)濟價值并促進證券交易的繁榮以及平衡質(zhì)押各方當(dāng)事人利益等方面貢獻力量。但是，綜觀我國現(xiàn)行證券質(zhì)押登記制度，還存在不足，客觀上限制了證券質(zhì)押在資本市場中的積極作用。

(一)證券仍存放在出質(zhì)人賬戶中，質(zhì)權(quán)人未有效“控制”證券

質(zhì)押的擔(dān)保功能，一是給債務(wù)人施加債務(wù)改造的精神壓力迫使債務(wù)人從速履行債務(wù);二是債務(wù)人不履行債務(wù)時，債權(quán)人得直接從質(zhì)物變價中優(yōu)先受償，從而實現(xiàn)其債權(quán)?！皟鼋Y(jié)式”質(zhì)押登記方式強化了第一個功能，出質(zhì)證券一經(jīng)“凍結(jié)”則無法賣出，債務(wù)人只有盡快清償債務(wù)，才能解除證券所附權(quán)利負擔(dān)，從而融通證券與資金。但是，“凍結(jié)式”質(zhì)押登記方式對質(zhì)押的第二個功能并無實益，此種質(zhì)押登記方式雖通過標(biāo)記方式使出質(zhì)人處置證券受到限制，但證券仍存放在出質(zhì)人賬戶，沒有賦予質(zhì)權(quán)人對入質(zhì)證券的直接控制，然而質(zhì)權(quán)的優(yōu)先受償效力乃基于質(zhì)權(quán)人對質(zhì)押財產(chǎn)的現(xiàn)實支配。只有出質(zhì)財產(chǎn)處于質(zhì)權(quán)人的現(xiàn)實支配之下，在符合法定條件時質(zhì)權(quán)人才可以徑直變價受償而不需征得出質(zhì)人乃至法院的同意，而這種將出質(zhì)證券“凍結(jié)”在出質(zhì)人賬戶中的操作方式客觀上無法達到上述法律效果。

由于質(zhì)權(quán)人并不實際控制證券，無法直接將其變賣或拍賣，⑤只能由證券的登記所有權(quán)人(即出質(zhì)人)處置證券，所得價款也是先進入出質(zhì)人的資金賬戶。也就是說，質(zhì)權(quán)人就證券變現(xiàn)所得價款優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利是以出質(zhì)人積極履行償債義務(wù)為前提的，一旦出質(zhì)人拒絕配合，質(zhì)權(quán)人只能通過司法程序?qū)崿F(xiàn)債權(quán)。在瞬息萬變的證券交易市場中，司法程序可謂耗時費力，效率極低。一方面司法程序不知何時方可了結(jié)，另一方面如果質(zhì)押證券的市值持續(xù)走低，即便質(zhì)權(quán)人勝訴并獲得執(zhí)行，也未必能實現(xiàn)全部債權(quán)。

(二)處置質(zhì)物須先解除質(zhì)押登記，優(yōu)先受償權(quán)難以保障

由于質(zhì)押證券被作“凍結(jié)”處理，處置質(zhì)物以解除證券質(zhì)押登記為前提。然而，根據(jù)我國《物權(quán)法》第226條的規(guī)定，質(zhì)權(quán)自登記時設(shè)立，質(zhì)押登記是質(zhì)權(quán)生效的必要條件，質(zhì)權(quán)人一旦解除質(zhì)押登記，就會導(dǎo)致質(zhì)權(quán)因喪失質(zhì)押登記這一設(shè)定要件而在實際上歸于消滅。這造成了一個悖論:不解除質(zhì)押登記，質(zhì)權(quán)人就不能處置質(zhì)物，但解除質(zhì)押登記又會使質(zhì)權(quán)失去法律效力。更為嚴(yán)重的是，從解除質(zhì)押登記到質(zhì)押證券處置完畢的時間段里，理論上，債權(quán)人對入質(zhì)的證券不享有任何權(quán)利，且出質(zhì)人轉(zhuǎn)讓質(zhì)物的權(quán)利也不再受到限制，一旦出質(zhì)人在這段時間里轉(zhuǎn)讓賬戶中的證券，或者質(zhì)押證券被司法凍結(jié)，質(zhì)權(quán)人將無法實現(xiàn)債權(quán)。

綜上所述，“凍結(jié)式”質(zhì)押登記方式已經(jīng)無法滿足質(zhì)押雙方希望根據(jù)市場的變化情況管理質(zhì)物的要求。同時，也導(dǎo)致了質(zhì)權(quán)人為實現(xiàn)質(zhì)權(quán)卻首先要喪失質(zhì)權(quán)(為處置質(zhì)物而先要解除質(zhì)押凍結(jié))的悖論。由于質(zhì)權(quán)人未有效控制證券，質(zhì)權(quán)的實現(xiàn)不僅沒有效率，甚至存在不能實現(xiàn)之虞。如果質(zhì)權(quán)不能有效率地實現(xiàn)，對資本市場來說，質(zhì)權(quán)等于喪失了制度存在的必要。

三、域外質(zhì)押登記制度借鑒

受法律傳統(tǒng)和發(fā)展進程的影響，各國(地區(qū))的質(zhì)押登記制度采用了不同的模式，其中，以“控制”作為擔(dān)保權(quán)益生效要件的美國模式和以“過戶設(shè)質(zhì)”為主要特點的日本、臺灣模式，值得我們深入研究。

(一)美國模式

根據(jù)《統(tǒng)一商法典》第9－314(c)款的規(guī)定，對于投資性財產(chǎn)(包括實物證券、非實物證券和證券權(quán)益)設(shè)置擔(dān)保權(quán)益的，擔(dān)保權(quán)人根據(jù)9－106的規(guī)定獲得“控制”時，擔(dān)保權(quán)益生效。第9－106條對投資性財產(chǎn)的控制的規(guī)定很簡單，即法律主體可以根據(jù)第8－106的規(guī)定獲得對實物證券、非實物證券或者證券權(quán)益的控制權(quán)。按照第8－106的規(guī)定，“控制”情形的形成意味著債權(quán)人不需要在債務(wù)人進一步配合的情況下，即可處置擔(dān)保物。具體地說，對于紙質(zhì)證券，債權(quán)人通過“背書”的方式實現(xiàn)“控制”，對于無紙化證券，在三種情況下可以認定擔(dān)保權(quán)人實現(xiàn)對證券的控制:持有有價證券的;擔(dān)保中介機構(gòu)承諾(經(jīng)債務(wù)人同意)其將按照擔(dān)保權(quán)人的指示行事而不再需要債務(wù)人同意的;第三人之前已控制有價證券且同意代表擔(dān)保權(quán)人控制有價證券的。

美國模式的主要優(yōu)勢體現(xiàn)為擔(dān)保權(quán)人對證券實現(xiàn)了直接控制。無論是將證券直接劃轉(zhuǎn)至質(zhì)權(quán)人的證券賬戶上，使質(zhì)權(quán)人成為證券權(quán)益持有人，還是托管中介機構(gòu)同意按照質(zhì)權(quán)人的意思處置證券，質(zhì)權(quán)人均獲得了對質(zhì)押證券的直接控制。更為重要的是，美國模式下，債務(wù)人同意與否并非擔(dān)保權(quán)人實現(xiàn)其債權(quán)的前提條件，擔(dān)保權(quán)人實現(xiàn)債權(quán)無需受制于債務(wù)人。

(二)日本模式

為提高證券交易效率和確保安全，日本政府大力推動有價證券電子化計劃，并陸續(xù)實現(xiàn)了國債、商業(yè)票據(jù)、公司債券和股票的無紙化。根據(jù)2004年頒布的《公司債、股份等過戶設(shè)質(zhì)法》，日本無紙化證券質(zhì)押與證券轉(zhuǎn)讓一樣，采用的是過戶設(shè)質(zhì)的方式，即通過在出讓人或出質(zhì)人賬戶中記減，在受讓人或質(zhì)權(quán)人賬戶中記增來完成證券的轉(zhuǎn)讓或質(zhì)押。具體程序規(guī)定在《公司債、股份等過戶設(shè)質(zhì)法》的第70條、第95條、第132條中:“電子登記公司債等的轉(zhuǎn)讓、質(zhì)權(quán)設(shè)定等權(quán)利轉(zhuǎn)移，由轉(zhuǎn)讓人(或出質(zhì)人)向離其最近的上位機關(guān)申請，要求對自己的賬戶進行減額記錄，對受讓人(或質(zhì)權(quán)人)的賬戶進行增額記錄。受讓人或質(zhì)權(quán)人的賬戶有相當(dāng)于這部分金額的增額記錄時，轉(zhuǎn)讓或質(zhì)押即發(fā)生效力?！保?］(P117)

由于日本無紙化證券立法與我國一樣采用的是直接持有模式，所以日本的有價證券過戶設(shè)質(zhì)法與我國現(xiàn)有的證券登記結(jié)算制度的構(gòu)造在本質(zhì)上有著共同之處，非常值得借鑒。

(三)臺灣地區(qū)模式

在臺灣地區(qū)，有價證券原則上以交付或背書為設(shè)立質(zhì)權(quán)的生效要件，其法律依據(jù)是臺灣“民法”第908條，該條規(guī)定:“質(zhì)權(quán)以無記名證券為標(biāo)的物者，因交付其證券于質(zhì)權(quán)人，而生設(shè)定質(zhì)權(quán)之效力。以其他之有價證券為標(biāo)的物者，并應(yīng)依背書方法為之。”當(dāng)然，此條主要是針對有權(quán)利憑證的有價證券，在證券無紙化情況下，有價證券一般由集中保管事業(yè)保管，其質(zhì)權(quán)的設(shè)立依臺灣“證券交易法”第43條第3款的規(guī)定:“以證券集中保管事業(yè)保管之有價證券為設(shè)質(zhì)標(biāo)的者，其設(shè)質(zhì)之交付，得以賬簿劃撥方式為之，并不適用民法第九百零八條之規(guī)定?！笨梢?，臺灣地區(qū)無紙化證券的質(zhì)押登記方式是賬簿劃撥方式。質(zhì)押標(biāo)的在質(zhì)權(quán)存續(xù)期間，出質(zhì)人不能申請辦理取回、賣出、轉(zhuǎn)撥及匯撥等交易。質(zhì)押解除則通過將原設(shè)質(zhì)之有價證券撥回出質(zhì)人證券賬戶實現(xiàn)。

臺灣地區(qū)過戶設(shè)質(zhì)的質(zhì)權(quán)設(shè)立方式有明顯的優(yōu)勢，體現(xiàn)在兩個方面。首先，質(zhì)權(quán)人能夠有效控制質(zhì)物。將出質(zhì)人名下的有價證券劃撥到質(zhì)權(quán)人名下，實現(xiàn)了質(zhì)權(quán)人對質(zhì)押證券的實際控制，確保了有價證券擔(dān)保的主債權(quán)的安全。其次，質(zhì)權(quán)的實現(xiàn)高效便捷。由于質(zhì)押的有價證券已劃撥至質(zhì)權(quán)人名下，在債務(wù)人違約不能清償?shù)狡趥鶆?wù)的情況下，質(zhì)權(quán)人得基于法律的規(guī)定和合同的約定處置質(zhì)押物，從而實現(xiàn)其優(yōu)先受償權(quán)。

四、我國證券質(zhì)押登記制度的改進方案

有效率的制度應(yīng)當(dāng)適應(yīng)現(xiàn)實中的交易形態(tài)，而我國的證券質(zhì)押登記制度存在著制度規(guī)則嚴(yán)重不適應(yīng)實踐發(fā)展的情況。為提高登記的效率，降低當(dāng)事人融資成本，實現(xiàn)證券擔(dān)保制度的總體目標(biāo)，有必要借鑒域外先進經(jīng)驗進行改革和完善。本文提供了三種改進的可選擇方案，以期對制度建設(shè)有所裨益。

(一)過戶設(shè)質(zhì)方案

比諸域外先進經(jīng)驗，我們發(fā)現(xiàn)質(zhì)押擔(dān)保中，優(yōu)先受償權(quán)的前提是對質(zhì)物的控制，即出質(zhì)人將對質(zhì)物的控制權(quán)移交給質(zhì)權(quán)人。事實上，特別是在證券市場中，為發(fā)揮證券的融資效用，推動資本市場的發(fā)展壯大，以無紙化證券設(shè)定擔(dān)保的，應(yīng)當(dāng)規(guī)定以控制權(quán)的移轉(zhuǎn)為擔(dān)保設(shè)定的條件，過戶設(shè)質(zhì)方案很好地體現(xiàn)了這一點。該方案的具體做法是:質(zhì)押當(dāng)事人在質(zhì)押協(xié)議中明確約定以過戶設(shè)質(zhì)方式設(shè)立質(zhì)押，證券登記結(jié)算機構(gòu)依據(jù)質(zhì)押雙方的申請，在規(guī)則允許的情況下，將出質(zhì)證券過戶至質(zhì)權(quán)人證券賬戶而使得質(zhì)權(quán)人直接取得質(zhì)押證券。出質(zhì)人到期清償?shù)模|(zhì)權(quán)人申請解除質(zhì)押，證券登記結(jié)算機構(gòu)將證券撥回至出質(zhì)人賬戶。債務(wù)人違約不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，質(zhì)權(quán)人有權(quán)拍賣、變賣質(zhì)押證券，就所得價款優(yōu)先受償。此種方案與上文提到的日本和臺灣地區(qū)的“過戶設(shè)質(zhì)”模式非常相似。

過戶設(shè)質(zhì)方案將質(zhì)押的證券轉(zhuǎn)移登記到質(zhì)權(quán)人的賬戶，類似于實現(xiàn)了證券的虛擬“交付”，與動產(chǎn)或有憑證的證券的交付有異曲同工之處，質(zhì)權(quán)人無需出質(zhì)人配合即可行使其優(yōu)先受償權(quán)。但該方案在民法理論方面尚有值得推敲之處，最關(guān)鍵的一點是，將證券移轉(zhuǎn)至出質(zhì)人賬戶設(shè)立擔(dān)保，更接近讓與擔(dān)保，而不是質(zhì)押。讓與擔(dān)保是“債務(wù)人或第三人為擔(dān)保債務(wù)人的債務(wù)，將擔(dān)保標(biāo)的物之財產(chǎn)權(quán)移轉(zhuǎn)于擔(dān)保權(quán)人，而使擔(dān)保權(quán)人在不超過擔(dān)保之目的范圍內(nèi)，取得擔(dān)保標(biāo)的物之財產(chǎn)權(quán)，于債務(wù)清償后，標(biāo)的物應(yīng)返還于債務(wù)人或第三人，債務(wù)不履行時，擔(dān)保權(quán)人得就該標(biāo)的物受償之非典型擔(dān)保?！保?］(P1100)過戶設(shè)質(zhì)方案符合讓與擔(dān)保的主要特征，因為在證券無紙化背景下，“賬戶”是證券之存在所依附的工具，當(dāng)投資人借助金融中介開立賬戶而持有證券時，賬戶在其中扮演著最關(guān)鍵的角色，一定程度上改變了投資人擁有財產(chǎn)的表現(xiàn)形態(tài)，并反映到法律對權(quán)屬性質(zhì)的界定上。［5］(P888)賬戶中的電子數(shù)據(jù)記載是權(quán)利人主張證券權(quán)益的基礎(chǔ)和依據(jù)，證券從一個投資人的賬戶移轉(zhuǎn)至另一投資人，即可認定為物權(quán)發(fā)生變動。而讓與擔(dān)保是判例法所創(chuàng)設(shè)的一種非典型擔(dān)保方式，我國《物權(quán)法》并未規(guī)定讓與擔(dān)保，所以有見解認為:“讓與擔(dān)保是法律所未規(guī)定的新的擔(dān)保物權(quán)，其設(shè)定違反物權(quán)法定主義，因此無效?！保?］(P49)

除民法理論上的質(zhì)疑外，過戶設(shè)質(zhì)方案還面臨現(xiàn)行規(guī)則的桎梏。由于對證券過戶的基礎(chǔ)法律關(guān)系是質(zhì)押，而非在證券交易所交易，應(yīng)當(dāng)遵循我國現(xiàn)行規(guī)范中關(guān)于非交易過戶的規(guī)定。根據(jù)《證券非交易過戶業(yè)務(wù)實施細則》第2條的規(guī)定，因發(fā)生證券繼承、贈與、依法進行財產(chǎn)分割、法人資格喪失情形涉及證券持有人變更，作為過出方和過入方(以下統(tǒng)稱申請人)可以申請辦理非交易過戶等登記。也就是說，非交易過戶的情形有繼承、贈與、財產(chǎn)分割等，并不包括因質(zhì)押而涉及持有人變更的情形。如果我們采用此種方案尚需對相關(guān)細則進行修改和完善。

(二)“凍結(jié)+協(xié)議”方案

“凍結(jié)式”質(zhì)押方式中，質(zhì)權(quán)人行使優(yōu)先受償權(quán)須出質(zhì)人配合，出質(zhì)人不處置質(zhì)物、遲延處置質(zhì)物或不支付變現(xiàn)所得價款時，質(zhì)權(quán)人的利益將受到損害。為解決這一問題，提出“凍結(jié)+協(xié)議”，即在入質(zhì)證券仍做“凍結(jié)”登記的基礎(chǔ)上，出質(zhì)人、質(zhì)權(quán)人與登記結(jié)算機構(gòu)簽訂協(xié)議，約定登記結(jié)算機構(gòu)按質(zhì)權(quán)人意志處置入質(zhì)之證券而無需出質(zhì)人的配合。“凍結(jié)+協(xié)議”的登記方式以協(xié)議的方式加強了質(zhì)權(quán)人對質(zhì)押證券的控制，發(fā)生違約時，質(zhì)權(quán)人可申請?zhí)幹觅|(zhì)押證券而無須經(jīng)過出質(zhì)人的同意，出質(zhì)人是否配合不影響質(zhì)權(quán)人實現(xiàn)債權(quán)。

設(shè)立“凍結(jié)+協(xié)議”的質(zhì)押登記操作方式，并不違犯法律的規(guī)定，且對現(xiàn)行登記業(yè)務(wù)沖擊最小。首先，“凍結(jié)+協(xié)議”方式不涉及過戶，無讓與擔(dān)保的嫌疑，且能夠體現(xiàn)對當(dāng)事人自主意思的尊重;其次，“凍結(jié)+協(xié)議”方式對質(zhì)押證券的處置方式進行約定，是在現(xiàn)行法律制度框架內(nèi)進行的靈活處理。

值得注意的是，“凍結(jié)+協(xié)議”質(zhì)押登記方式以質(zhì)權(quán)人能有效控制出質(zhì)人資金賬戶為前提，這樣才能實現(xiàn)質(zhì)押擔(dān)保物由證券形式轉(zhuǎn)變?yōu)樨泿刨Y金形式后，依然保持其擔(dān)保主債權(quán)價值或者直接償債的功能，否則無法保證質(zhì)權(quán)人債權(quán)的清償。

(三)專戶質(zhì)押方案

專戶質(zhì)押方案在操作上系由質(zhì)權(quán)人在登記結(jié)算機構(gòu)開立“證券質(zhì)押專用賬戶”，用來存放質(zhì)押的有價證券。質(zhì)押協(xié)議約定質(zhì)權(quán)人對證券質(zhì)押專用賬戶中的證券享有質(zhì)權(quán);出質(zhì)人清償債務(wù)后，可取回有價證券，出質(zhì)人違約的，質(zhì)權(quán)人可處置證券并就所得價款優(yōu)先受償。該方案的要點是:

1.以證券登記結(jié)算機構(gòu)的名義開立一個用于進行質(zhì)權(quán)處置的專用證券賬戶，該賬戶在未發(fā)生質(zhì)權(quán)處置時不辦理指定交易。

2.證券存入證券質(zhì)押專用賬戶后，出質(zhì)人并不喪失對證券的所有權(quán)。

3.當(dāng)滿足相關(guān)質(zhì)權(quán)實現(xiàn)條件，由質(zhì)權(quán)人提出申請，證券登記結(jié)算機構(gòu)審核確認符合質(zhì)權(quán)實現(xiàn)條件后，將出質(zhì)證券進行二級市場交易，并將所得價款提存，其交易風(fēng)險由出質(zhì)人和質(zhì)權(quán)人共同分?jǐn)偂?/p>

4.交易完成后，根據(jù)質(zhì)押雙方申請，將所得資金劃轉(zhuǎn)至質(zhì)權(quán)人指定的資金賬戶。

專戶質(zhì)押方案的主要優(yōu)勢體現(xiàn)為，一方面質(zhì)權(quán)人通過證券登記結(jié)算機構(gòu)獲得對證券的間接控制，且質(zhì)權(quán)實現(xiàn)不需要出質(zhì)人的配合，降低了出質(zhì)人不履行義務(wù)給債權(quán)人帶來的風(fēng)險;另一方面，證券存入以登記結(jié)算機構(gòu)名義開立的證券質(zhì)押專用賬戶，而不是存入質(zhì)權(quán)人的賬戶，有效遏制了質(zhì)權(quán)人未經(jīng)出質(zhì)人同意擅自處分質(zhì)押證券的行為，保護了出質(zhì)人的利益，對質(zhì)押法律關(guān)系當(dāng)事人的利益均做了周全的保護。

作為資本市場中最主要的擔(dān)保方式，質(zhì)押在證券業(yè)務(wù)領(lǐng)域中發(fā)揮著核心作用，投資者和證券公司均需仰賴于質(zhì)押融資，而證券質(zhì)押的登記制度又關(guān)乎融資的成本和效率。然而，我國的證券質(zhì)押登記制度卻表現(xiàn)出與證券業(yè)務(wù)實踐嚴(yán)重脫節(jié)的狀態(tài)，這極大地制約了證券效用的發(fā)揮，也成為市場發(fā)展和業(yè)務(wù)創(chuàng)新的桎梏。綜觀各國(地區(qū))經(jīng)驗，美國間接持有體系下的“控制”模式保障了擔(dān)保權(quán)人對擔(dān)保物的直接控制，最大化了擔(dān)保權(quán)人的利益，日本和臺灣地區(qū)的過戶設(shè)質(zhì)模式是在遵循大陸法系權(quán)利質(zhì)押法理的基礎(chǔ)上做了技術(shù)上的創(chuàng)新。在借鑒上述經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，本文提出三種證券質(zhì)押登記制度的改進方案:過戶設(shè)質(zhì)方案、“凍結(jié)+協(xié)議”方案和專戶質(zhì)押方案。過戶設(shè)質(zhì)方案成本低效率高，質(zhì)權(quán)人風(fēng)險小，非常先進，但也面臨著法理上的質(zhì)疑和操作層面的限制;“凍結(jié)+協(xié)議”方案系對現(xiàn)有規(guī)則的微調(diào)，通過協(xié)議的方式保障質(zhì)權(quán)人實現(xiàn)債權(quán)，一定程度上緩解了目前證券質(zhì)押登記制度與實踐需要的緊張狀態(tài);專戶質(zhì)押方案既保證了質(zhì)權(quán)人對證券的控制，又避免了質(zhì)權(quán)人擅自處分質(zhì)押證券的風(fēng)險，平衡了出質(zhì)人和質(zhì)權(quán)人的利益。

注釋:

①《物權(quán)法》第224條的規(guī)定:“以匯票、支票、本票、債券、存款單、倉單、提單出質(zhì)的，當(dāng)事人應(yīng)當(dāng)訂立書面合同。質(zhì)權(quán)自權(quán)利憑證交付質(zhì)權(quán)人時設(shè)立;沒有權(quán)利憑證的，質(zhì)權(quán)自有關(guān)部門辦理出質(zhì)登記時設(shè)立?！?/p>

②目前，除證券質(zhì)押登記一般規(guī)則外，在某些特殊證券交易中，還存在著如下三種證券質(zhì)押登記方式:(1)將標(biāo)的證券轉(zhuǎn)托管到質(zhì)權(quán)人的質(zhì)押專用托管單元，由質(zhì)權(quán)人控制證券，采取這種方式的業(yè)務(wù)主要包括證券公司自營股票質(zhì)押貸款、融資融券等，參見《證券公司股票質(zhì)押貸款管理辦法》和《證券公司融資融券業(yè)務(wù)管理辦法》;(2)將標(biāo)的證券轉(zhuǎn)托管到證券交易所開立的專用托管單元，證券交易所承擔(dān)擔(dān)保交收義務(wù)，采用這種方式的業(yè)務(wù)主要是債券質(zhì)押式回購業(yè)務(wù);(3)將標(biāo)的證券過戶至質(zhì)權(quán)人的證券賬戶，采取這種方式的業(yè)務(wù)主要是約定式購回。上述三種質(zhì)押登記方式僅在特定交易中適用，屬質(zhì)押登記的特殊規(guī)則，無特別規(guī)定的情況下，一般證券質(zhì)押均采標(biāo)記式登記。本文主要探討一般證券質(zhì)押登記制度的不足與完善，對特殊證券質(zhì)押登記規(guī)則不再贅述。

③《證券登記結(jié)算管理辦法》第29條第3款:“證券因質(zhì)押、鎖定、凍結(jié)等原因?qū)е缕涑钟腥藱?quán)利受到限制的，證券登記結(jié)算機構(gòu)應(yīng)當(dāng)在證券持有人名冊上加以標(biāo)記?！?/p>

④《銀行間債券市場債券登記托管結(jié)算管理辦法》第31條規(guī)定:“債券登記托管結(jié)算機構(gòu)可依法為債券持有人提供債券質(zhì)押登記服務(wù)，對相應(yīng)債券進行凍結(jié);或依照法律法規(guī)對債券進行凍結(jié)。債券被凍結(jié)時，債券登記托管結(jié)算機構(gòu)應(yīng)當(dāng)在相應(yīng)債券賬戶內(nèi)加以明確標(biāo)記，以表明債券權(quán)利受到限制。”

⑤這些特殊情況規(guī)定在《上市公司流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)辦理暫行規(guī)則》中，主要包括:與上市公司收購及股東權(quán)益變動相關(guān)的股份轉(zhuǎn)讓;轉(zhuǎn)讓雙方存在實際控制關(guān)系，或均受同一控制人所控制的;外國投資者戰(zhàn)略投資上市公司所涉及的股份轉(zhuǎn)讓;中國證監(jiān)會認定的其他情形?！鄙鲜鏊姆N股份轉(zhuǎn)讓方式中不包括為質(zhì)權(quán)實現(xiàn)而協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份的情形，也就是說，上市流通股為質(zhì)押標(biāo)的情形中，以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式實現(xiàn)質(zhì)權(quán)沒有法律依據(jù)，證券交易所有權(quán)對股份轉(zhuǎn)讓不予確認，證券登記結(jié)算機構(gòu)有權(quán)不予辦理過戶登記手續(xù)。

［1］中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司.中國證券登記結(jié)算統(tǒng)計年鑒(2012)［Z］.59.

［2］葉敏.無紙化證券登記法律問題研究［J］.財貿(mào)研究，2010，(1).

［3］崔香梅.日本有價證券無紙化立法考察［J］.法學(xué)，2009，(4).

［4］謝在全.民法物權(quán)論［M］.北京:中國政法大學(xué)出版社，2011.

［5］劉燕，樓建波.從“賬戶權(quán)利”到“中介化證券”［J］.證券法苑，2011，(4).

［6］王闖.讓與擔(dān)保法律制度研究［M］.北京:法律出版社，2000.