注冊制來了，科技股還會好嗎

本刊特約記者|阮曉琴

注冊制來了，科技股還會好嗎

本刊特約記者|阮曉琴

阮曉琴

引語：時下資本市場最熱門的關鍵詞是什么？注冊制。國務院提出兩年內實施注冊制。注冊制實施后，意味著監(jiān)管機構控制發(fā)行節(jié)奏、發(fā)行價格的做法漸被拋棄，股票發(fā)行逐漸市場化。

2016年，股票市場會不會因為注冊制實施，新股發(fā)行節(jié)奏失控而一落千丈？科技股還是市場寵兒嗎？2016年科技板塊的資本市場，是注冊制逐漸實施和海外中概股集體回歸的一年；是上交所戰(zhàn)略新興板臨盆和新三板分層落地的一年。其中，實施圍繞股票發(fā)行而實行的注冊制改革，又是牽一發(fā)而動全身的事；它的一舉一動，關系到今后股市的“牛熊”節(jié)奏。

注冊制最快明年三月問世

注冊制時間表，高層已有表態(tài)。

2015年12月9日，國務院常務會議審議通過了擬提請全國人大常委會審議的《關于授權國務院在實施股票發(fā)行注冊制改革中調整適用〈證券法〉有關規(guī)定的決定（草案）》。草案明確，在決定施行之日起兩年內，授權對擬在上交所深交所上市的股票公開發(fā)行實行注冊制制度。

什么是注冊制？

先回顧下股票發(fā)行制度。中國股票發(fā)行制度經歷了從審批制到核準制的不同發(fā)展階段。證券發(fā)行行政核準制下，證券的發(fā)行不僅要以真實狀況的充分公開為條件，而且必須符合證券管理機構制定的若干適于發(fā)行的實質條件；并要經證券管理機關批準后方可取得發(fā)行資格，在證券市場上發(fā)行證券。目前，證監(jiān)會牽頭的發(fā)審委承擔了股票發(fā)行的職責。

關于核準制（包括此前的審批制），目前社會上批評意見比較多，歸納起來，主要體現(xiàn)在兩個方面：一是發(fā)行審核制度效率較低，發(fā)行審核所需時間較長，審核結果具有較大的不確定性；二是核準制對市場機制的破壞，包括市場定價機制失靈、中介機構作用弱化、市場產生逆向淘汰以及延緩了多層次市場體系的建設等。

為此，黨的十八屆三中全會決定明確要求，推進股票發(fā)行注冊制改革。

所謂證券發(fā)行注冊制，是指證券發(fā)行申請人依法將與證券發(fā)行有關的一切信息和資料公開，制成法律文件，送交主管機構審查，主管機構只負責審查發(fā)行申請人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務的一種制度。其最重要的特征是：在注冊制下，證券發(fā)行審核機構只對注冊文件進行形式審查，不進行實質判斷。

關于注冊制實施的時間表，準確理解國務院常務會議“兩年內實施”的表述很重要。

證券發(fā)行實行核準制是現(xiàn)行《證券法》規(guī)定的。按照正常程序，《證券法》修訂完成后，才能實施注冊制。但是，今年六七月份股市異常波動之后，《證券法》新添了好多要改動的東西，《證券法》修訂推遲。為了更快實施注冊制，國務院決定采取法律授權方式出臺意見解決。上文中，《關于授權國務院在實施股票發(fā)行注冊制改革中調整適用〈證券法〉有關規(guī)定的決定（草案）》就是一種過渡性安排。

上文提到的“兩年內”指的是全國人大常委會特別授權國務院調整適用有關法規(guī)的期限——就是說在證券法沒有修改的情況下，可以不受證券法的制約而實施股票公開發(fā)行注冊制改革，但這個授權是有期限的，如果兩年之后證券法仍沒有修改，屆時要么全國人大常委會再授權，要么就停止實施注冊制改革。既然授權是有期限的，那么證監(jiān)會是不會浪費這寶貴的“兩年”時間的。

走特別授權程序意味著注冊制實施的時間表大大提前了。

媒體預計，不出意外的話，今年年底前全國人大常委會就會通過特別授權決議，從而掃除法律上的障礙。隨后證監(jiān)會就會公布《股票公開發(fā)行注冊管理辦法（征求意見稿）》等配套規(guī)章進行公示，最快明年3月份“兩會”之后就可以實施注冊制了。

這與證監(jiān)會主席肖鋼前不久的表態(tài)吻合：全力以赴，明年三月注冊制要有結果。

也有人認為，慢的話明年年中注冊制實施。

股市會轉熊嗎？

證券發(fā)行是證券市場一項基本制度。核準制下，發(fā)審委除了審批個股上市，還會根據不同情況把握市場發(fā)行節(jié)奏。比如，6、7月股災，發(fā)審委7月9日暫停了發(fā)審會工作，以從切斷供應角度穩(wěn)定市場。注冊制實施到位后，股票發(fā)行市場化，沒有了發(fā)審委這只調控之“手”，股票供應量將大大增加。對于有“擴容恐懼癥”的中國資本市場來說，注冊制被認為是一個重大利空，甚至被認為是牛熊轉換的時點。

11月至今，股市已經橫盤了兩月，大家都在觀望、揣摩監(jiān)管機構的心理，等待改革新政靴子落地。

那么，兩年過渡期內的注冊制會怎么推？

現(xiàn)任證監(jiān)會發(fā)審委專職委員盧雄鷹的一篇文章，談到中國式注冊制該怎么走：注冊制改革具體的進程，將歷經起步狀態(tài)、過渡狀態(tài)和終極狀態(tài)三個階段，不宜以終極狀態(tài)為參照系來認識前兩個階段的工作。

具體而言，注冊制應把握漸進原則，“過渡狀態(tài)”的制度設計上，應先同時控制新股定價和發(fā)行節(jié)奏；然后在控制新股定價的基礎上，放開發(fā)行節(jié)奏；最后是放開新股定價和發(fā)行節(jié)奏。即，核心安排是“低價、均分”，然后放開節(jié)奏，這樣新股發(fā)行就成為紅利而不是利空了。

對此，肖鋼對過渡期注冊制安排也有表述：先放發(fā)行節(jié)奏，后放價格。

另外，12月9日，即國務院常務會安排注冊制盡快實施的當晚，證監(jiān)會發(fā)文表態(tài)：注冊制改革是一個循序漸進的過程，不會一步到位，對新股發(fā)行節(jié)奏和價格不會一下子放開，不會造成新股大規(guī)模擴容。

一位熟悉中國證券制度的人士分析，注冊制推出快于預期，先搞起來，但中國式注冊制不會導致大擴容。最直接的原因在于一、二級市場存在的巨大價差。漸進式注冊制——在發(fā)行數量、節(jié)奏和價格都會有某種形式的調控。

這位人士還預測，要順利推行注冊制，必須要有當年股權分置改革的政策紅利（2005年股權分置改革實施開啟了中國最大牛市），明年將成為中國股市新股發(fā)行的普惠元年！明年新股發(fā)得越多，給二級市場帶來的紅利就越大。

實際上，在經歷了6、7月股災之后，監(jiān)管部門更加小心呵護證券市場，用心良苦。種種跡象表明，監(jiān)管層正在為注冊制改革營造一切有利環(huán)境。包括：抑制股指期貨做空、推出熔斷機制、原油期貨遲遲不上市……

明年與注冊制如影隨形的，還有隆重推出上交所的戰(zhàn)略新興產業(yè)板。

新任證監(jiān)會副主席方星海最近曾表態(tài)，戰(zhàn)略新興板快了。

與創(chuàng)業(yè)板對上市公司提出明確盈利要求不同，上交所戰(zhàn)略新興板采用更具包容性的上市條件。首先淡化盈利要求，主要關注企業(yè)的持續(xù)盈利能力；在傳統(tǒng)的“凈利潤+收入”的標準之外，引入以市值為核心的財務指標組合，形成多元化上市標準體系，允許暫時達不到要求的新興產業(yè)企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)上市融資。

創(chuàng)業(yè)企業(yè)不盈利就能上市，這讓人聯(lián)想起美國“納斯達克”。當年，因為在中國上市有盈利要求，百度、360、攜程等創(chuàng)業(yè)型公司紛紛到美國“納斯達克”上市。但海外市場低估值、以及2013年以來掀起的“做空中國”行動，使中概股掀起集體回歸潮。而即將上市的戰(zhàn)略新興板，為還沒實現(xiàn)盈利的創(chuàng)新企業(yè)，以及集體回歸的中概股，提供了融資土壤。

2016年，對于科技股來說，有了過渡期注冊制的呵護，有了戰(zhàn)略新興板，還會是閃耀明星。

最近回歸A的中概股走勢圖