人民幣匯率變動(dòng)對中美貿(mào)易差額的動(dòng)態(tài)影響

張陸洋,葛加國,錢東平

(1.復(fù)旦大學(xué)a.中國風(fēng)險(xiǎn)投資研究中心;b.經(jīng)濟(jì)學(xué)院，上海 200433；2.江蘇省人民政府 金融辦公室，南京 210024)

0 引言

自上世紀(jì)90年代中期以來，我國維持了較長時(shí)期經(jīng)常賬戶順差，國外要求人民幣升值以平衡我國經(jīng)常賬戶的呼聲越來越高。在國內(nèi)，人民幣升值壓力使國際資本市場形成了人民幣將持續(xù)升值的預(yù)期，大量套利資本流入我國，再加上本來就看好中國市場潛力而大舉流入的外商直接投資，我國的資本與金融賬戶也出現(xiàn)順差，從而形成國際收支的雙順差格局，更加劇了人民幣升值的壓力，并使我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的運(yùn)行受到很大挑戰(zhàn)。

因此扭轉(zhuǎn)貿(mào)易收支持續(xù)大量順差的局面，實(shí)現(xiàn)國際收支基本平衡，成為緩解我國經(jīng)濟(jì)政策運(yùn)行承受的外部壓力的基本思路之一。理論上，根據(jù)傳統(tǒng)的貿(mào)易收支彈性理論，當(dāng)滿足馬歇爾-勒納條件時(shí)，人民幣對外升值有助于扭轉(zhuǎn)我國貿(mào)易收支持續(xù)順差的局面，而實(shí)際上，貿(mào)易收支彈性理論在我國的適用性一直存在爭議，人民幣匯率變動(dòng)是否及如何對我國貿(mào)易差額產(chǎn)生影響一直是國內(nèi)外學(xué)者爭論的焦點(diǎn)。換言之，是否應(yīng)該通過人民幣升值來改善我國貿(mào)易收支失衡現(xiàn)象，仍然是一個(gè)有待解決的問題[1]。

本文從一個(gè)更為全面的角度來分析人民幣匯率變動(dòng)對中美貿(mào)易收支的影響。由于貿(mào)易收支與人民幣匯率可能受到共同因素的影響，這可能導(dǎo)致將人民幣匯率與中美貿(mào)易收支受共同因素影響而造成的相關(guān)性誤認(rèn)為因果關(guān)系。本文的創(chuàng)新之處是將人民幣匯率變動(dòng)對貿(mào)易收支的整體影響分解成兩部分：一是純粹的匯率變動(dòng)的影響，反映了匯率變動(dòng)本身所引起的直接的貿(mào)易差額變化，主要體現(xiàn)為匯率變動(dòng)的支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)；二是其他的因素通過相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)變量對貿(mào)易差額的影響。這樣就可以在最直接、最本質(zhì)的層面上分析人民幣匯率變化對中美貿(mào)易差額的影響，回答貿(mào)易收支彈性理論在我國的適用性問題，為政府的政策調(diào)整提供理論依據(jù)。

1 數(shù)據(jù)說明

本文選取1999～2013年的季度數(shù)據(jù)，其中BAL代表中美貿(mào)易差額。RGDP表示國內(nèi)的實(shí)際收入，采用以1990年1季度為基期的不變價(jià)格調(diào)整。URGDP表示美國的實(shí)際收入。RER表示中美雙邊實(shí)際匯率，以雙邊名義匯率與中美消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)之比的乘積來計(jì)算，公式為：

其中，ER為人民幣兌美元的名義匯率。PA和P分別表示美國和中國的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)。

圖1 實(shí)證變量趨勢圖

結(jié)構(gòu)向量自回歸模型要求各個(gè)變量是平穩(wěn)的隨機(jī)過程，因此，要對每個(gè)變量的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。由于我國的實(shí)際GDP、中美貿(mào)易差額、實(shí)際匯率表現(xiàn)出很強(qiáng)的季節(jié)性變化(如圖1)，因此應(yīng)對其進(jìn)行季節(jié)性調(diào)整。而美國經(jīng)濟(jì)分析局對美國實(shí)際GDP進(jìn)行了季節(jié)性調(diào)整，因此本文未對此變量進(jìn)行季節(jié)性調(diào)整。

為進(jìn)一步消除數(shù)據(jù)異方差，對數(shù)據(jù)取自然對數(shù)，以使序列趨勢線性化，且能分析各個(gè)宏觀變量之間的彈性大小。分別用LBAL、LRGDP、LURGDP、LRER表示對數(shù)的中美貿(mào)易收支、中國實(shí)際收入、美國實(shí)際收入、中美實(shí)際匯率。對這四個(gè)變量的水平值和一階差分的單位根檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示。

表1中結(jié)果顯示，我國的實(shí)際GDP、人民幣實(shí)際匯率、中美貿(mào)易差額、美國實(shí)際GDP的對數(shù)值的一階差分是平穩(wěn)的時(shí)間序列，記為I(0)，因此可以進(jìn)一步進(jìn)行向量自回歸分析，同時(shí)也可對其水平值作協(xié)整分析。

表1 單位根檢驗(yàn)

2 模型說明

用向量Xt表示其一階差分向量，即：

按照word分解定理，Xt可以寫成如下表達(dá)式：

其中ut即為三種結(jié)構(gòu)性沖擊構(gòu)成的結(jié)構(gòu)性沖擊向量，且有var(u)=I，u代表式(2)中ut的總體。而為了找出式(2)中每個(gè)時(shí)間t的ut值，可先對 Xt進(jìn)行VAR分析，然后轉(zhuǎn)換為下述的向量移動(dòng)平均(Vector Moving Average，VMA)過程：

其中var(v)=Ω，v代表式(3)中vt的總體。比較式(2)和(3)，如果對于任何的j(j=0，1，2，…)，都有一個(gè)矩陣D(0)使得vt+j=D(0)ut+j成立，則有vt+j=D(0)ut+jDt+j=Ct+jD(0)成立。因此，首先需要找到D(0)，隨后就可由vt分解出每個(gè)時(shí)期的結(jié)構(gòu)性沖擊ut，這個(gè)過程即為沖擊分解(Shock decomposition)，且這樣分解出來的三種結(jié)構(gòu)性沖擊相互間是正交化的。矩陣D(0)有16個(gè)元素，所以需要16個(gè)約束條件才能將其求解出來。首先由上述條件易知：

而對稱矩陣Ω可以通過上述的VAR估計(jì)出來，因此，由式(4)可以得到關(guān)于D(0)的16個(gè)元素的10個(gè)約束方程，所以還需要另外的6個(gè)約束條件。

本文在做這6個(gè)約束時(shí)，采用長期約束的方法來識別模型。長期約束的概念最早由Banchard等[1]在1989年提出。最常見的長期約束的形式是對的第i行第j列元素施加約束，典型的0約束形式，表示第i個(gè)變量對第j個(gè)變量的累積乘數(shù)影響為0。

本文在對沖擊的影響進(jìn)行長期約束時(shí)，首先必須對ut中的四個(gè)結(jié)構(gòu)性沖擊賦予明確的經(jīng)濟(jì)含義。與文獻(xiàn)[2]約束方法一致，本文認(rèn)為GDP同時(shí)受到供給沖擊()和需求沖擊()的影響。由于Xt中有四個(gè)變量，因此還可以分解出其他兩種結(jié)構(gòu)性沖擊。本文將第三種結(jié)構(gòu)性沖擊定義為國內(nèi)外相對價(jià)格沖擊，理由有二：一是Xt中包含了人民幣實(shí)際匯率(EER)，目的是研究其變化造成的影響，而實(shí)際匯率(EER)反應(yīng)的就是國內(nèi)外相對價(jià)格；二是無論GDP還是貿(mào)易差額，均受到國內(nèi)外相對價(jià)格變化的影響。由于國內(nèi)外相對價(jià)格沖擊首先直接影響人民幣實(shí)際匯率(EER)，進(jìn)而才影響GDP和貿(mào)易差額，因此可以將國內(nèi)外相對價(jià)格沖擊成為匯率沖擊，記作()。同理，美國的GDP也受攻擊沖擊和需求沖擊影響，由于匯率沖擊和進(jìn)出口差額沖擊可以看成是需求，因此可從中分出國外的供給沖擊。此時(shí)就能真正考慮到由人民幣匯率變化引起的沖擊的影響。在規(guī)定好四種結(jié)構(gòu)性沖擊之后，可將(4)式中的ut寫作采用Blanchard&Quah提出的對結(jié)構(gòu)沖擊影響進(jìn)行長期約束的方法[2]，需求沖擊對GDP長期影響為0，則按照(4)可得到如下四個(gè)約束方程：

上述約束方程的下標(biāo)“i”“j”分別表示該矩陣的第i行、第j列元素。根據(jù)巴拉薩-薩繆爾森效應(yīng)原理，本文認(rèn)為影響人民幣實(shí)際匯率(EER)長期變化的因素主要來自國內(nèi)各部門技術(shù)改進(jìn)與生產(chǎn)率增長，而需求沖擊對于人民幣REER沒有長期影響，因此可得：

在做最后一個(gè)約束時(shí)，考慮建立兩國對數(shù)實(shí)際GDP向量自回歸(VAR)模型，通過方差分解分析兩者之間的相互關(guān)系，如表2所示，美國實(shí)際GDP對中國GDP的方差貢獻(xiàn)率達(dá)到44.70%，而中國GDP對美國GDP的貢獻(xiàn)率卻只有0.35%。因此，本文認(rèn)為有如下約束表達(dá)式：

通過式(5)～(10)，將ut從εt中分解出來，此時(shí)能分析ut中各種結(jié)構(gòu)性沖擊對Xt中各變量的動(dòng)態(tài)影響，進(jìn)而就能分析這些結(jié)構(gòu)性沖擊對我國GDP、人民幣實(shí)際匯率(EER)及我國貿(mào)易差額的動(dòng)態(tài)影響。

表2 中美兩國實(shí)際GDP的方差分解

3 人民幣匯率變動(dòng)對中美貿(mào)易差額影響的實(shí)證分析

借助上文對沖擊的分解，就可以分析各種沖擊對我國實(shí)際GDP、貿(mào)易差額的動(dòng)態(tài)影響了。

3.1 脈沖響應(yīng)分析

圖2 我國實(shí)際GDP對四種結(jié)構(gòu)性沖擊的累積脈沖響應(yīng)

首先給出我國實(shí)際GDP對四種結(jié)構(gòu)性沖擊的累積脈沖響應(yīng)圖。圖2中，對四種結(jié)構(gòu)性沖擊，我國實(shí)際GDP的脈沖累積響應(yīng)是不同的。其中，對本國供給沖擊和對外國供給沖擊的累積脈沖響應(yīng)是持久的，且對前者的脈沖累積響應(yīng)要遠(yuǎn)大于后者，在五個(gè)季度和九個(gè)季度后分別達(dá)到了1.08%和0.629%的累積實(shí)際GDP增長率，而對匯率沖擊和需求沖擊的累積脈沖響應(yīng)則不能持續(xù)，在七個(gè)季度和九個(gè)季度后累積實(shí)際GDP增長率幾乎變?yōu)榱?。累積脈沖響應(yīng)具體數(shù)值見表3。

圖2及表3的結(jié)果與Blanchard&Quah(1989)[22]一文中對美國GDP的動(dòng)態(tài)特征相反，但由于Blanchard&Quah(1989)[22]文中匯率變量數(shù)值上升表示升值，而本文采用的匯率標(biāo)量數(shù)值上升表示貶值，因此，本文的結(jié)論與該文高度一致。

表3 我國實(shí)際GDP對四種結(jié)構(gòu)性沖擊的累積脈沖響應(yīng)

3.2 中美貿(mào)易差額對人民幣實(shí)際匯率脈沖響應(yīng)分析

接著分析人民幣實(shí)際匯率(RER)的變化對中美貿(mào)易差額的影響，以判定貿(mào)易收支彈性理論對我國對美貿(mào)易是否成立。圖3給出了中美貿(mào)易差額對匯率結(jié)構(gòu)性沖擊的脈沖響應(yīng)。根據(jù)上文的結(jié)構(gòu)性沖擊分解，此處的匯率結(jié)構(gòu)性沖擊是純粹由人民幣實(shí)際匯率(RER)變動(dòng)帶來的沖擊，即，因此考察的是中美貿(mào)易差額對這種純粹的匯率結(jié)構(gòu)性沖擊的動(dòng)態(tài)反應(yīng)。圖3的脈沖響應(yīng)的結(jié)果如表4。

圖3引入的匯率結(jié)構(gòu)性沖擊為一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，即人民幣升值(此處采用人民幣直接匯率)，以檢查人民幣升值對我國貿(mào)易差額產(chǎn)生的影響。由圖3可知，人民幣實(shí)際匯率一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的貶值在當(dāng)期使中美貿(mào)易差額上升了0.67個(gè)百分點(diǎn)，但在隨后兩個(gè)季度，中美貿(mào)易差額出現(xiàn)了下降2.0個(gè)百分點(diǎn)和1.53個(gè)百分點(diǎn)的響應(yīng)，當(dāng)滯后四個(gè)季度后，中美貿(mào)易差額又上升了0.476個(gè)百分點(diǎn)，在滯后4年后，匯率結(jié)構(gòu)性沖擊的脈沖響應(yīng)幾乎為零。這說明，我國的經(jīng)濟(jì)體系具有一定的穩(wěn)定性，市場具有吸納各種沖擊的能力。這也從某個(gè)側(cè)面說明模型的合理性。

圖3 中美貿(mào)易差額對匯率結(jié)構(gòu)性沖擊的脈沖響應(yīng)

表4 中美貿(mào)易差額對匯率結(jié)構(gòu)性沖擊的脈沖響應(yīng)

為進(jìn)一步分析匯率結(jié)構(gòu)性沖擊對中美貿(mào)易差額的影響，本文也給出了四種結(jié)構(gòu)性脈沖響應(yīng)對中美貿(mào)易差額的累積脈沖響應(yīng)(如圖4)，詳細(xì)數(shù)據(jù)見表5。

圖4中的四幅圖，分別是中美貿(mào)易差額對本國供給結(jié)構(gòu)性沖擊(dlrgdp)、匯率結(jié)構(gòu)性沖擊(dlbal)、需求結(jié)構(gòu)性沖擊(dlbal)和外國供給結(jié)構(gòu)性沖擊(dlurgdp)的脈沖累積響應(yīng)圖。

在本國供給結(jié)構(gòu)性沖擊對中美貿(mào)易差額的累積脈沖響應(yīng)圖中，當(dāng)滯后一個(gè)季度時(shí)，中美貿(mào)易差額增加了5個(gè)百分點(diǎn)，當(dāng)經(jīng)過一段時(shí)間的波動(dòng)，在滯后四個(gè)季度后開始逐漸下降，到滯后三年后，中美貿(mào)易差額累積下降到3.3個(gè)百分點(diǎn)。

圖4 四種結(jié)構(gòu)性脈沖響應(yīng)對中美貿(mào)易差額的累積脈沖響應(yīng)圖

在匯率結(jié)構(gòu)性沖擊對中美貿(mào)易差額的累積脈沖響應(yīng)圖中，當(dāng)滯后一個(gè)季度時(shí)，中美貿(mào)易差額上升了0.06個(gè)百分點(diǎn)，但在滯后兩個(gè)季度時(shí)，中美貿(mào)易差額累積減少了1.32個(gè)百分點(diǎn)，在滯后三個(gè)季度后達(dá)到了最低的增長率，為-2.86個(gè)百分點(diǎn)，隨后增長率逐漸增加，在滯后3年后，中美貿(mào)易差額增長率增加到1.59%，并穩(wěn)定在這一點(diǎn)附近。在匯率的脈沖累積響應(yīng)圖中，當(dāng)匯率貶值時(shí)，中美貿(mào)易差額在滯后一期時(shí)增加了，但隨后出現(xiàn)了減少，再又有所增加，這一反應(yīng)非常類似于J曲線，因此可以說人民幣實(shí)際匯率RER對中美貿(mào)易差額影響具有“修正的”J曲線效應(yīng)，也即中美貿(mào)易收支彈性理論在我國基本上是成立的。

表5 中美貿(mào)易差額對四種結(jié)構(gòu)性沖擊的累積脈沖響應(yīng)

通過對需求結(jié)構(gòu)性沖擊對中美貿(mào)易差額的脈沖累積響應(yīng)圖的分析，可知在滯后一個(gè)季度時(shí)，中美貿(mào)易差額增長了12.8個(gè)百分點(diǎn)，隨后出現(xiàn)了一定的小幅波動(dòng)，在滯后五年后，中美貿(mào)易差額的累積增長率穩(wěn)定在7.15個(gè)百分點(diǎn)左右。

在外國供給結(jié)構(gòu)性沖擊對中美貿(mào)易差額的脈沖累積響應(yīng)圖中，中美貿(mào)易差額累積增長率是持續(xù)增加的，在滯后五年后，中美貿(mào)易差額累積增長率穩(wěn)定在10.12個(gè)百分點(diǎn)左右。

通過上述對圖4的分析，可以得出：(1)這些變量的脈沖累積響應(yīng)分析符合傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論，本國GDP增加會(huì)對本國的貿(mào)易差額產(chǎn)生不利影響，而外國GDP增加則對本國的貿(mào)易差額產(chǎn)生正影響。本文的需求沖擊很大程度上也可以稱為市場沖擊，即排除了匯率因素的國外市場需求變化所引起的沖擊。因此，此處的總需求必然對兩國間的貿(mào)易差額產(chǎn)生正效應(yīng)。(2)四種結(jié)構(gòu)性沖擊的脈沖響應(yīng)在經(jīng)過一段時(shí)間的滯后后，均達(dá)到了穩(wěn)定值，這說明四種結(jié)構(gòu)性沖擊的脈沖響應(yīng)，在經(jīng)過一段時(shí)間的滯后以后，影響消失。(3)通過對匯率結(jié)構(gòu)性沖擊的脈沖累積響應(yīng)圖的分析，得到了修正的“J曲線”，說明彈性理論對于中美貿(mào)易差額是成立的。(4)匯率結(jié)構(gòu)性沖擊對中美貿(mào)易差額的脈沖累積響應(yīng)最小，在經(jīng)過三年的滯后后，中美貿(mào)易差額的增長率僅為1.59%，遠(yuǎn)低于本國供給結(jié)構(gòu)性沖擊、需求結(jié)構(gòu)性沖擊和外國供給結(jié)構(gòu)性沖擊的影響；而外國供給結(jié)構(gòu)性沖擊對中美貿(mào)易差額的影響是最大的，穩(wěn)定時(shí)的增長率達(dá)到了10.2個(gè)百分點(diǎn)，這也從側(cè)面證明了我國是一個(gè)外向型經(jīng)濟(jì)國家，對外依賴性很強(qiáng)。

3.3 中美貿(mào)易差額與結(jié)構(gòu)性沖擊的比較分析

中美貿(mào)易差額與結(jié)構(gòu)性沖擊的比較分析圖中的數(shù)據(jù)來源于本文中根據(jù)SVAR模型計(jì)算得出的結(jié)構(gòu)性沖擊數(shù)據(jù)，為方便對比，本文將模型中的對數(shù)的貿(mào)易差額數(shù)值放大了10倍。通過分析中美貿(mào)易差額及其結(jié)構(gòu)性沖擊的對比分析圖，發(fā)現(xiàn)中美貿(mào)易差額的需求沖擊成分最能擬合樣本時(shí)段內(nèi)我國貿(mào)易的差額的具體波動(dòng)，而中美兩國供給沖擊和匯率沖擊也能對中美貿(mào)易差額做出一般的擬合，其中美國供給沖擊的擬合程度優(yōu)于中國供給沖擊的擬合程度。這表明我國的貿(mào)易收支最容易受到需求沖擊、尤其是外部沖擊的影響，從而與我國經(jīng)濟(jì)增長過分依賴對美出口的結(jié)論是一致的。由于本文側(cè)重分析匯率對中美貿(mào)易差額的作用，因此著重分析匯率沖擊對中美貿(mào)易差額的擬合情況。通過對中美貿(mào)易差額的分析得知，從2007年4季度到2008年2季度，2010年2季度到2011年2季度以及2012年1季度到2013年1季度，中美貿(mào)易差額的變動(dòng)幅度較大，圖5中，匯率同時(shí)也做出了相應(yīng)的變動(dòng)，至少在趨勢上做出了相應(yīng)反應(yīng)。這說明，如果人民幣實(shí)際匯率升值，將有助于中美貿(mào)易差額的改善。再結(jié)合上文圖3與圖4的相關(guān)分析，本文認(rèn)為中美貿(mào)易差額對人民幣實(shí)際匯率比較敏感。因此，當(dāng)前在制定匯率政策時(shí)，我國應(yīng)進(jìn)一步完善人民幣的匯率形成機(jī)制，增加人民幣匯率波動(dòng)的彈性，以充分發(fā)揮人民幣匯率對中美貿(mào)易差額的調(diào)整作用。

圖5 中美貿(mào)易差額及其結(jié)構(gòu)性沖擊的對比分析圖

4 結(jié)論

針對已有的關(guān)于人民幣匯率對我國貿(mào)易差額影響的研究文獻(xiàn)的不足，本文通過構(gòu)造一個(gè)包括我國實(shí)際GDP增長率、人民幣實(shí)際匯率RER變化、中美貿(mào)易差額變動(dòng)和美國實(shí)際GDP增長率四個(gè)變量的SVAR系統(tǒng)，分析了人民幣實(shí)際匯率變化對中美貿(mào)易差額的動(dòng)態(tài)的影響。首先，通過對上述SVAR模型脈沖響應(yīng)的分析，本文發(fā)現(xiàn)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的實(shí)際匯率貶值沖擊使得中美當(dāng)前的貿(mào)易差額增加了0.675%，但是在隨后的第二季度中美貿(mào)易差額增加了-0.2%，并在之后四個(gè)季度后，中美貿(mào)易差額又出現(xiàn)了正增長，增長率為0.476%，隨后逐漸向零增長率的方向收斂，因此，可以從圖3和圖4中看到明顯的修正的“J曲線”。其次，在中美貿(mào)易差額的變動(dòng)中，匯率的作用不可或缺。這進(jìn)一步說明貿(mào)易收支彈性理論在我國是成立的，人民幣匯率是影響中美雙邊貿(mào)易的重要因素。

[1]劉堯成，周繼忠，徐曉萍.人民幣匯率變動(dòng)對我國貿(mào)易差額的動(dòng)態(tài)影響[J].經(jīng)濟(jì)研究，2010，(5).

[2]Blanchard O，Quah D.The Dynamic Effects of Aggregate Demand and Supply Disturbances[J].American Economic Review，1989，(79).