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    “互聯(lián)網(wǎng)+”背景下醫(yī)藥股定價分析

    2015-09-16 02:05:24鄧敏寧
    時代金融 2015年24期
    關(guān)鍵詞:互聯(lián)網(wǎng)

    鄧敏寧

    【摘要】2015年3月,中國政府提出“互聯(lián)網(wǎng)+”的概念。在“互聯(lián)網(wǎng)+”概念的帶動下,電商引入醫(yī)藥銷售為主的藥業(yè)公司的股票呈現(xiàn)上升趨勢。但是引入互聯(lián)網(wǎng)概念的醫(yī)藥股的股價是否反映其在引進電商業(yè)務(wù)的內(nèi)在價值?以瑞康藥業(yè)(002589)為例,首先通過杜邦分析法對其財務(wù)數(shù)據(jù)進行分析,然后對其醫(yī)藥、電商業(yè)務(wù)(假設(shè)未來業(yè)務(wù)成功)用資本資產(chǎn)定價模型和股利貼現(xiàn)模型進行估值,據(jù)此得出對“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療”的資產(chǎn)證券化是否高估的結(jié)論。

    【關(guān)鍵詞】瑞康藥業(yè) 互聯(lián)網(wǎng)+ 資本資產(chǎn)定價模型 股利貼現(xiàn)模型

    一、企業(yè)分析

    (一)公司簡介

    山東瑞康醫(yī)藥(002589)股份有限公司成立于2004年9月21日,于2011年06月10日上市,是一家高成長性的、中型的藥品直銷服務(wù)商,是一家醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)。公司是以山東省為目標市場、以規(guī)模以上醫(yī)院及基礎(chǔ)醫(yī)療市場的直接銷售為主營業(yè)務(wù)。

    2015年4月,公司全資子公司天際健康擬進行增資擴股,天際健康主營健康咨詢服務(wù),電子產(chǎn)品銷售等。公司擬將未來發(fā)展方向拓展至移動醫(yī)療、互聯(lián)醫(yī)療等領(lǐng)域。

    (二)財務(wù)總體情況

    根據(jù)杜邦分析得知,2011年至2014年,瑞康藥業(yè)業(yè)務(wù)的銷售收入增長率平均為34.75%,平均資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為140.60%,平均杠桿比例為3.00,平均總資產(chǎn)收益率為3.44%,平均凈資產(chǎn)收益率為10.33%。因2011年無分紅,2012到2014年的平均分紅比例為8.12%。

    2011年至2014年,瑞康藥業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、主營業(yè)務(wù)收入增長率很高,說明其對資金利用效率高,且數(shù)據(jù)波動不大,說明其產(chǎn)業(yè)在該期間處于穩(wěn)定增長的階段。因此,其醫(yī)藥業(yè)務(wù)適合固定增長的股利貼現(xiàn)模型估價,而其互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)則適合預(yù)測快速增長的多階段股利貼現(xiàn)模型股價。

    二、定價設(shè)計

    股票的市場價格反映了市場對該企業(yè)資產(chǎn)未來盈利能力的預(yù)期。2015年1月以來,瑞康藥業(yè)的股價已經(jīng)呈現(xiàn)上漲的趨勢。截至目前為止,瑞康藥業(yè)的股票的K線圖顯示,4月份之間的股價上漲最為明顯:58.83元漲至78.42元,漲幅為33%,可能的原因是公司4月宣布拓展互聯(lián)醫(yī)療業(yè)務(wù)。說明公司的增長期正式開始,因此使用CAPM模型和多階段增長的DDM模型對公司內(nèi)在價值進行估計。

    (一)必要收益率

    1.醫(yī)療業(yè)務(wù)的貝塔系數(shù)。首先通過對上證滬深300指數(shù)與瑞康藥業(yè)的月度收益率進行計量回歸。區(qū)間為2011年6月到2015年5月,回歸樣本數(shù)為921個。其中將損失的數(shù)據(jù)去除。采用以下方程進行回歸:得出回歸貝塔系數(shù)為0.60,且由T統(tǒng)計以及判定系數(shù)的值可看出該擬合方程雖然具有一定的解釋能力,但解釋能力并不顯著。其中原因可能是在期間瑞康藥業(yè)股價收益率的變化更多是受市場對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療業(yè)務(wù)擴展消息的反應(yīng)而非瑞康藥業(yè)真實經(jīng)營狀況。

    因此,將擬合區(qū)間定在2011年6至2014年12月,回歸樣本數(shù)為839個,根據(jù)統(tǒng)計檢驗量的得出此模型的解釋能力更強,因此選擇該模型中的貝塔值作為瑞康藥業(yè)的貝塔系數(shù),為0.72。因為2015年之前,“互聯(lián)網(wǎng)+”概念沒有產(chǎn)生,此時的貝塔系數(shù)可以看作是瑞康藥業(yè)醫(yī)療業(yè)務(wù)的貝塔系數(shù)。

    2.互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)貝塔系數(shù)。通過對上證滬深300指數(shù)與移動互聯(lián)指數(shù)(399970)進行計量回歸,得出貝塔系數(shù)為0.69,且具有一定的解釋力。因此,瑞康藥業(yè)的“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療”業(yè)務(wù)的貝塔系數(shù)是0.69。此次回歸區(qū)間為2015年1月1日至2015年4月30日,樣本數(shù)為86個。

    3.對瑞康藥業(yè)醫(yī)療業(yè)務(wù)的估計。根據(jù)上述杜邦分析,其未來預(yù)計的凈資產(chǎn)收益率為10.33%,貝塔值為0.72,2014年股息為每股1.35元。Plow-back ratio為1~8.12%=91.88%。

    假定未來長期無風(fēng)險收益率為4%,市場溢價為8%。根據(jù)CAPM模型:。因此,醫(yī)療業(yè)務(wù)的必要收益率r=0.72*0.08+0.04=0.0976。

    因為無法對瑞康藥業(yè)未來的現(xiàn)金流給予準確的估計,因此使用固定增長的DDM模型對其醫(yī)藥業(yè)務(wù)估計內(nèi)在價值。瑞康藥業(yè)2011年到2014年的分紅比例分別為:9.71%、10.17%、9.06%、7.95%,比較穩(wěn)定,三者的均值(9.22%)可以認為該公司未來長期的分紅比例。因此未來的股息增長率g=ROE*Plow-back ratio=10.33%*90.78%=9.38%。

    預(yù)計2016年末股息D2016=D2014*(1+g)*(1+g)=0.066* 1.0938*1.0938=0.07896。則瑞康藥業(yè)2015年末的股價為20.63元:

    4.對瑞康藥業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的估計。根據(jù)CAPM模型:互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的必要收益率為:r=0.69*0.08+0.04=0.0952。

    經(jīng)分析,“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療企業(yè)”概念在未來三年都持續(xù)增長,而且由于互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療設(shè)備的正在逐漸普及,預(yù)計在互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)正常運作的情況下,瑞康藥業(yè)在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的投資在2015年末前即可帶來業(yè)務(wù)利潤的增長。因此,預(yù)測從2015年到2017年,股息將保持15%的增長率。預(yù)計2017年之后,股息增長率將逐漸回落到9.38%。用多階段增長的DDM模型,對互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)從2015至2029年市場價值。得出,瑞康藥業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)在2015年末的內(nèi)在價值為每股75.80元。

    三、結(jié)論

    據(jù)此估計,在瑞康藥業(yè)的業(yè)務(wù)正常運作的情況下,2015年末其醫(yī)療業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的內(nèi)在價值為:20.63+75.80=96.43元,即每股價值96.43元。

    從瑞康藥業(yè)股票K線圖可得,2015年4月,瑞康藥業(yè)從4月1日的55.79元升至76.58元(4月30日),說明市場普遍看好瑞康藥業(yè)在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的投資。然而,截至2015年5月20日,瑞康藥業(yè)的當(dāng)天收盤價為104.25元,可判斷瑞康藥業(yè)的股價被市場高估。因此,“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療”的資產(chǎn)證券化有被高估的可能性。

    參考文獻

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