低成本視角下的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

王軍強(qiáng) 左 停

（1.北京農(nóng)學(xué)院城鄉(xiāng)發(fā)展學(xué)院，北京 102206；2.中國(guó)農(nóng)業(yè)大學(xué)人文與發(fā)展學(xué)院，北京 100193）

一、引言

自從2008年金融危機(jī)以來(lái)，中央政府為了緩解危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不利影響，出臺(tái)了“4萬(wàn)億”的大規(guī)模投資計(jì)劃，但中央當(dāng)時(shí)只出資1.18萬(wàn)億元，其余資金均需地方政府自行籌集，因此各地的地方政府融資平臺(tái)公司便如“雨后春筍”般快速地發(fā)展起來(lái)，盡管當(dāng)時(shí)我國(guó)原《預(yù)算法》明確規(guī)定：“地方各級(jí)預(yù)算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券”，但地方政府的各類(lèi)平臺(tái)公司繞過(guò)了《預(yù)算法》對(duì)地方政府舉債的掣肘，地方政府實(shí)際已經(jīng)在發(fā)行地方政府債。在這一過(guò)程中最受各界詬病的是地方政府債務(wù)的不透明，因此被眾多學(xué)者猜測(cè)極易誘發(fā)“中國(guó)版”的債務(wù)危機(jī)。在此情況下，一些國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也對(duì)我國(guó)的地方政府債務(wù)格外關(guān)注，他們紛紛對(duì)我國(guó)的信用評(píng)級(jí)進(jìn)行了下調(diào)，如惠譽(yù)評(píng)級(jí)2013年4月9日宣布將中國(guó)的信用評(píng)級(jí)從“AA-（第 4等級(jí)）”下調(diào) 1個(gè)級(jí)別至“A+”；一周后的4月16日，另一家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪將中國(guó)的國(guó)債評(píng)級(jí)展望從此前的“正面”下調(diào)至“穩(wěn)定”。兩家公司都在評(píng)級(jí)報(bào)告中強(qiáng)調(diào)了中國(guó)地方政府債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，由此可見(jiàn)我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的嚴(yán)重性。

對(duì)于地方政府過(guò)度舉債的緣由，眾多學(xué)者進(jìn)行了探索，除1994年財(cái)稅體制改革導(dǎo)致的央地事權(quán)和財(cái)權(quán)的不匹配、無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)以及唯GDP的政績(jī)觀等原因外，他們也發(fā)現(xiàn)了其他原因，如毋曉雷認(rèn)為地方政府行為不規(guī)范以及債務(wù)管理制度不規(guī)范和風(fēng)險(xiǎn)控制體系未形成，而巴曙松則認(rèn)為地方財(cái)政制度不健全也對(duì)地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生了誘導(dǎo)，王天義認(rèn)為地方政府在“保增長(zhǎng)”過(guò)程中的大規(guī)模投資以及地方政府自身龐大的行政管理費(fèi)用也導(dǎo)致了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大，王軍強(qiáng)等則運(yùn)用博弈理論從地方政府舉債行為的視角進(jìn)行了分析，他們認(rèn)為地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大主要是因?yàn)榈胤秸e債后“道德風(fēng)險(xiǎn)”的擴(kuò)張?jiān)斐傻摹?/p>

以上研究者所分析原因均可解釋目前的地方債風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，但我們認(rèn)為地方政府舉債的低成本才是最根本原因。根據(jù)公共選擇理論中的基本假定，政府是由“經(jīng)濟(jì)人”組成的，也是一個(gè)有著自身利益的組織，政府在做出舉債策略時(shí)跟普通個(gè)體的舉債行為自然具有很多共性，如果舉債的成本較低，那么債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)就不會(huì)被債務(wù)人——政府所重視。本文將從低成本角度對(duì)當(dāng)前我國(guó)地方政府過(guò)度舉債的情勢(shì)進(jìn)行分析。

二、地方政府舉債的經(jīng)濟(jì)成本較低

2009年，我國(guó)在原《預(yù)算法》基礎(chǔ)上有所突破，通過(guò)中央財(cái)政代發(fā)地方政府債券，發(fā)行了2000億元地方債，并將其納入地方預(yù)算構(gòu)成地方債務(wù)。此后的2010年和2011年我國(guó)又以同樣的方式每年發(fā)行了2000億元地方債，并在2012年將額度增加至2500億元。值得關(guān)注的是2011年下半年，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中國(guó)選擇在財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)的上海市、浙江省、廣東省和深圳市四地啟動(dòng)了地方政府自行發(fā)債的試點(diǎn)，這被外界視為中國(guó)有望對(duì)地方政府自行發(fā)債的“開(kāi)閘①http：//news.xinhuanet.com/politics/2012-06/26/c_112293341.htm.”。基于此，本文對(duì)2009年—2013年地方政府舉債情況進(jìn)行了梳理。

（一）被低估的地方債利率水平

我們整理了2009年—2011年按照時(shí)間順序各個(gè)省市的地方債發(fā)行期間的利率與國(guó)債利率及金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的差別，如表1、2和3所示。

在2009年，由于是財(cái)政部初次試點(diǎn)代地方發(fā)債，因此比較謹(jǐn)慎，所發(fā)行的地方債以三年期為主。從表1中，我們可以看到，本年所發(fā)行的地發(fā)債一共有20批次；地方債利率從1.61上升到2.24，中間出現(xiàn)小幅波動(dòng)，但除最后2批次所發(fā)行地方債的利率超過(guò)2.0外，其余18批次所發(fā)行的地方債利率均小于2.0，這些批次的地方債利率不僅小于國(guó)債利率2.09，更小于金融機(jī)構(gòu)存款利率3.33、金融機(jī)構(gòu)貸款利率5.4，因此本年地方債利率在初期發(fā)行所表現(xiàn)的特征是謹(jǐn)慎低位發(fā)行。

表1 2009年各?。ㄊ校┑胤絺逝c國(guó)債、金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的對(duì)比

表2 2010年各?。ㄊ校┑胤絺逝c國(guó)債、金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的對(duì)比

表3 2011年四?。ㄊ校┑胤絺逝c國(guó)債、金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的對(duì)比

在2010年，我們從表2中的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，地方債的期限范圍開(kāi)始擴(kuò)展，從原先的三年期擴(kuò)展為三年期、五年期并舉發(fā)行的態(tài)勢(shì)，當(dāng)年的三年期地方債利率均高于國(guó)債利率；五年期的地方債共發(fā)行四批次，跟國(guó)債利率對(duì)比呈現(xiàn)“兩低兩高”趨勢(shì)，但無(wú)論是三年期還是五年期地方債，它們的利率均低于同期金融機(jī)構(gòu)的存貸款利率。

而在2011年，地方債三年期、五年期的利率均低于國(guó)債利率、金融機(jī)構(gòu)的存貸款利率。

縱觀三年財(cái)政部代地方政府發(fā)行債務(wù)的總體情況，我們不難得出地方債發(fā)行以來(lái)的利率并非市場(chǎng)化決定的。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的供需定理來(lái)看，地方政府需要資金來(lái)發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)，而各銀行負(fù)責(zé)承銷(xiāo)，即供給資金，如按市場(chǎng)化原則，地方債的利率應(yīng)該至少高于存款利率，但以上的發(fā)行結(jié)果卻有違了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的客觀規(guī)律。

（二）被低估的地方債舉債成本

由于地方債舉債省份較多，限于篇幅，本文僅計(jì)算了2011年—2013年四個(gè)試點(diǎn)省市舉債而被低估的成本。根據(jù)實(shí)際地方債發(fā)行結(jié)果，2011年的債務(wù)期限為3年和5年，2012年和2013年則為5年和7年。經(jīng)過(guò)測(cè)算，以2011年—2013年的金融機(jī)構(gòu)貸款年利率與四省市自行發(fā)行債券票面利率對(duì)比后計(jì)算得出地方政府舉債被低估的成本如表4、5、6所示：

由表4，我們可以發(fā)現(xiàn)通過(guò)低利率舉債，2011年少支付成本最多的是上海的3年期和5年期債券，它們均為1.18億元。其次為廣東和浙江的5年期債券，少支付成本為1.17億元。

與表4結(jié)果類(lèi)似，表5、6中四省市的地方債在2012年和2013年的利率也由于與金融機(jī)構(gòu)相應(yīng)年限的利率差而產(chǎn)生了少支出成本現(xiàn)象。在2012年四省市地方債利率與金融機(jī)構(gòu)利率差最大的為廣東5年期地方債，利率差最小的為浙江7年期地方債；因利率差少支付成本最多的是上海7年期地方債，最少的是深圳7年期地方債。而在2013年的情況與2012年這一特征一致，這都對(duì)地方政府的過(guò)度舉債具有較強(qiáng)的誘導(dǎo)作用。通過(guò)對(duì)表4、5、6四省市地方債的發(fā)債趨勢(shì)綜合分析可以發(fā)現(xiàn)，四省市的地方債票面利率隨著發(fā)債周期的延長(zhǎng)而越來(lái)越高，而且地方債利率與金融機(jī)構(gòu)對(duì)應(yīng)期限的貸款利率之差也呈不斷下降的趨勢(shì)，這說(shuō)明地方債的風(fēng)險(xiǎn)程度近年來(lái)逐漸引起了債券市場(chǎng)的警惕。

表4 2011年四省市試點(diǎn)地方債的成本低估

表5 2012年四省市試點(diǎn)地方債的成本低估

表6 2013年四省市試點(diǎn)地方債的成本低估

將地方政府視為一個(gè)進(jìn)入債務(wù)市場(chǎng)的理性經(jīng)濟(jì)個(gè)體，在它進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)時(shí)如果舉債的規(guī)則不是市場(chǎng)化的或者對(duì)它有保護(hù)性的，那么舉債的直觀經(jīng)濟(jì)成本就體現(xiàn)不出市場(chǎng)的需求，進(jìn)而會(huì)為其過(guò)度舉債提供負(fù)面激勵(lì)。

三、地方政府債務(wù)的違約成本較低

眾所周知，過(guò)去一個(gè)時(shí)期內(nèi)我國(guó)地方政府考核以“GDP”為主要衡量標(biāo)準(zhǔn)，地方政府官員的政績(jī)觀和“晉升錦標(biāo)賽”往往會(huì)與其所管轄區(qū)域的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相聯(lián)系，為了能夠在短期內(nèi)取得經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)和官員的晉升，對(duì)于地方政府來(lái)說(shuō)，即使舉債發(fā)展也會(huì)在所不惜，因此對(duì)債務(wù)到期的違約不會(huì)過(guò)多考慮。

（一）政治體制因素決定了地方政府債務(wù)違約的成本較低

由于我國(guó)屬于單一體制，中央政府不會(huì)允許地方政府破產(chǎn)，因此地方政府對(duì)于債務(wù)違約可能就會(huì)無(wú)所顧忌。這從兩個(gè)方面可以看出，首先，中央政府希望維持與地方政府之間委托代理關(guān)系的最優(yōu)化決定了中央政府會(huì)允許地方政府適度舉債。即中央政府希望地方政府能切實(shí)執(zhí)行和實(shí)施自己制定的各項(xiàng)政策，維護(hù)基層穩(wěn)定和促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，中央政府對(duì)地方政府舉債常常會(huì)持謹(jǐn)慎放開(kāi)的態(tài)度。其次，我國(guó)“政銀合一”體制決定了地方政府債務(wù)的低成本。從地方政府債務(wù)的投資者來(lái)源看，我國(guó)地方政府債券的主要投資者是商業(yè)銀行，投資者結(jié)構(gòu)較為單一，這些商業(yè)銀行絕大部分都屬于國(guó)有，為了自身在地方能夠得到較快的發(fā)展必將跟地方政府存在各種聯(lián)系；此外他們?yōu)榱伺浜蠂?guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)規(guī)劃，在貸款的順序上也會(huì)優(yōu)先考慮地方政府的貸款需求，而即使預(yù)期到將來(lái)會(huì)有不良貸款發(fā)生的情況，但由于商業(yè)銀行不僅具有追求利潤(rùn)最大化的目標(biāo)，同時(shí)還有在軟預(yù)算約束條件下追求自身效用最大化的傾向，因此商業(yè)銀行不用為自己投資失敗的成本負(fù)責(zé)。從禁止地方政府直接舉債，實(shí)行國(guó)債轉(zhuǎn)貸，到代理發(fā)行債券，再到地方政府舉債試點(diǎn)，最后在新修訂的《預(yù)算法》中允許地方政府發(fā)行債券，中央對(duì)地方政府舉債的限制在不斷放松，但是，地方政府獲得債務(wù)資金的三種方式都是在中央政府的直接干預(yù)下進(jìn)行的，始終沒(méi)有脫離以行政管理為主的模式。因此如果地方政府債務(wù)出現(xiàn)違約必將會(huì)由中央政府來(lái)“兜底”，無(wú)論是央地政府間的委托代理關(guān)系還是“政銀合一”體制，在中央政府的“默許”下，都導(dǎo)致了地方政府舉債的成本較低。

（二）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政府意志及模式?jīng)Q定了地方政府債務(wù)違約的成本較低

由于保持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)是以往政府的首要目標(biāo)，因此我國(guó)近年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)處處體現(xiàn)了政府意志，主要依靠出口和投資拉動(dòng)。隨著近年世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)我國(guó)出口的沖擊，投資型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式便成為首選，而地方政府財(cái)政收入由于分稅制改革顯得捉襟見(jiàn)肘，這就為地方政府大規(guī)模舉債埋下了伏筆。為了維持我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)定性，中央政府事實(shí)上在“幫著”地方政府舉債。如2008年中央政府的“4萬(wàn)億計(jì)劃”，中央政府僅出資1.18萬(wàn)億，剩下的2.82萬(wàn)億均需地方政府自行籌集。2009年3月，央行和銀監(jiān)會(huì)又聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，提出“支持有條件的地方政府組建投融資平臺(tái)，發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具，拓寬中央政府投資項(xiàng)目的配套資金融資渠道”。這表明中央政府認(rèn)可了地方政府通過(guò)舉債來(lái)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式。

從表7中地方政府舉債的投資領(lǐng)域看，目前主要集中在市政建設(shè)、交通運(yùn)輸、土地收儲(chǔ)等需要大量投資的行業(yè)領(lǐng)域，這三個(gè)領(lǐng)域的投資占債務(wù)投向的比例分別為36.72%、24.89%和10.62%，且這些行業(yè)恰恰具有短期內(nèi)迅速拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用。

表7 2010年底全國(guó)地方政府性債務(wù)余額已支出投向情況表

因此，如能穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，地方政府便會(huì)不惜成本地舉債，即使出現(xiàn)違約，中央政府展開(kāi)問(wèn)責(zé)，地方政府依然可解釋為舉債是為了保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

（三）土地財(cái)政決定了地方政府債務(wù)違約成本較低

很多地方政府都把土地財(cái)政作為財(cái)政收入的一個(gè)重要收入來(lái)源，因此他們建立了各類(lèi)政府融資平臺(tái)公司，盡管融資平臺(tái)公司的融資抵押物包括實(shí)物（如土地）、貨幣（財(cái)政資金）、無(wú)形資產(chǎn)（特許權(quán)）等，但由于房地產(chǎn)熱所引起的土地價(jià)格高漲必會(huì)使土地成為各類(lèi)政府融資機(jī)構(gòu)的最理想選擇，如2010年底，地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)余額中，承諾用土地出讓收入作為償債來(lái)源的債務(wù)余額高達(dá)25473.51億元，共涉及12個(gè)省級(jí)、307個(gè)市級(jí)和1131個(gè)縣級(jí)政府。因此可用作抵押的土地?cái)?shù)量就決定了地方政府是否會(huì)違約，而由于現(xiàn)行的征地制度存在缺陷使得地方政府在土地征收的博弈中享有制度上的優(yōu)越性，如他們可以先將農(nóng)業(yè)用地低價(jià)強(qiáng)制征收到自己手中，而城鎮(zhèn)原有國(guó)有土地的再出讓也在政府手中，可以說(shuō)地方政府在舉債過(guò)程中以土地作為抵押物的數(shù)量較大，因此盡管在征地過(guò)程中出現(xiàn)了眾多因補(bǔ)償問(wèn)題而導(dǎo)致的政府與民眾間沖突，但地方政府仍然能夠完成一輪又一輪的土地與預(yù)算外收入循環(huán)，并能為更大規(guī)模的舉債提供隱性保障。一言以蔽之，地方政府獲得土地的便利性決定了地方政府并不擔(dān)心債務(wù)的違約問(wèn)題。

四、地方政府債務(wù)的低成本規(guī)制及高成本趨勢(shì)討論

本文認(rèn)為地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的根本原因是地方政府舉債的經(jīng)濟(jì)成本和債務(wù)到期違約的成本均較低，降低了地方政府過(guò)度舉債的機(jī)會(huì)成本，因此必須對(duì)這兩方面的成本進(jìn)行規(guī)制；同時(shí)，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的不斷擴(kuò)大也倒逼我們應(yīng)警示地方政府債務(wù)未來(lái)的高成本趨勢(shì)。

（一）地方政府債務(wù)的低成本規(guī)制

地方政府舉債的利率并非市場(chǎng)化的利率，而往往是低于市場(chǎng)化的利率，這是因?yàn)橹醒胝畬?duì)地方政府債務(wù)承擔(dān)了隱性擔(dān)保作用，因此中央政府應(yīng)建立地方政府自行承擔(dān)責(zé)任的舉債制度，從而實(shí)現(xiàn)真正的市場(chǎng)化舉債，這樣不僅民眾會(huì)以“用腳投票”的方式來(lái)選擇是否購(gòu)買(mǎi)地方政府債，而且地方政府也會(huì)更加謹(jǐn)慎地選擇舉債數(shù)量。針對(duì)地方政府債務(wù)違約成本較低的問(wèn)題，首先中央政府應(yīng)嚴(yán)格限定地方政府舉債，改革政府的政績(jī)考核機(jī)制，打破地方政府官員的唯GDP晉升模式；其次，各級(jí)政府應(yīng)盡快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展的方式，使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依靠出口、消費(fèi)和投資三者均衡拉動(dòng)。最后，推進(jìn)財(cái)政體制改革，改變過(guò)去央地間的財(cái)權(quán)事權(quán)不匹配狀態(tài)；與此同時(shí)，改革征地制度，打破地方政府過(guò)度依靠土地舉債的模式。

（二）地方政府債務(wù)的高成本趨勢(shì)討論

當(dāng)前，很多地方政府雖然可以短期內(nèi)獲得低成本的資金，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這些地方債的風(fēng)險(xiǎn)巨大，而任何一個(gè)機(jī)構(gòu)或者個(gè)人都不會(huì)將資金借給一個(gè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)巨大的政府。首先，不僅國(guó)外的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)表示擔(dān)憂(yōu)，就連我國(guó)體制內(nèi)的①http：//finance.sina.com.cn/review/hgds/20130417/160915180138.shtml.信永中和會(huì)計(jì)事務(wù)所也表示因擔(dān)心地方政府債務(wù)償還能力的風(fēng)險(xiǎn)而停止了對(duì)地方政府債券的審計(jì)，這說(shuō)明地方政府舉債的渠道在不斷收窄，如果任由地方政府巨額債務(wù)發(fā)展則必然會(huì)傷害政府的信譽(yù)。其次，中央政府已經(jīng)開(kāi)始收緊地方政府的舉債力度。如②http：//news.hexun.com/2013-06-13/155076747.htm l.2012年12月末，財(cái)政部聯(lián)合發(fā)改委、央行、銀監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》；2013年5月，銀監(jiān)會(huì)又出臺(tái)《關(guān)于加強(qiáng)2013年地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的指導(dǎo)意見(jiàn)》，要求各個(gè)銀行控制地方平臺(tái)貸款總量，不得新增融資平臺(tái)貸款規(guī)模。由此可見(jiàn)，金融機(jī)構(gòu)和中央政府均對(duì)地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)保持了警惕態(tài)度。盡管其后地方政府變通了舉債的方式，如通過(guò)信托貸款、融資租賃、售后回租、發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品、BT（建設(shè)—移交）、墊資施工和違規(guī)集資等七類(lèi)“有創(chuàng)新”的方式來(lái)舉債，但這些新型舉債方式已經(jīng)顯現(xiàn)了高成本的端倪，其中的BT融資年利率最高達(dá)20%、集資年利率最高達(dá)17.5%，這些新方式無(wú)不蘊(yùn)含了新的風(fēng)險(xiǎn)隱患。

為了規(guī)范、降低地方政府債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，黨的十八屆三中全會(huì)《決定》已經(jīng)指出，未來(lái)在評(píng)價(jià)地方政府政績(jī)時(shí)要不斷加大新增債務(wù)的指標(biāo)權(quán)重；建立權(quán)責(zé)發(fā)生制的政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告制度，建立規(guī)范合理的中央和地方政府債務(wù)管理及風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制。隨著2014年8月31日的新預(yù)算法修正案草案獲全國(guó)人大常委會(huì)通過(guò)，未來(lái)地方政府發(fā)行債券、舉債規(guī)模須報(bào)全國(guó)人大或全國(guó)人大常委會(huì)批準(zhǔn)；而國(guó)務(wù)院則于同年10月出臺(tái)了《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》，該意見(jiàn)明確規(guī)定了地方政府舉借債務(wù)要遵循市場(chǎng)化原則。這些措施無(wú)疑將規(guī)制地方債的低成本趨勢(shì)并有效遏制其高成本風(fēng)險(xiǎn)。

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