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    科技型小微企業(yè)技術(shù)能力與融資策略匹配研究

    2015-07-16 15:22:18王蘭
    會(huì)計(jì)之友 2015年13期
    關(guān)鍵詞:科技型小微企業(yè)融資策略匹配

    王蘭

    【摘 要】 文章將委托—代理理論與市場(chǎng)匹配理論相結(jié)合,研究科技型小微企業(yè)在不同技術(shù)能力與自有資本的條件下如何實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新模式與外源融資方式匹配并形成最優(yōu)融資契約。以銀行提供債權(quán)融資、風(fēng)險(xiǎn)投資提供股權(quán)融資為假設(shè)條件,將科技型小微企業(yè)技術(shù)能力與自有資本作為主要變量,構(gòu)建企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新模式與外源融資方式的匹配模型。研究結(jié)果顯示,企業(yè)技術(shù)能力非常好時(shí)應(yīng)推行突變創(chuàng)新模式,因預(yù)期現(xiàn)金流分布風(fēng)險(xiǎn)大且偏斜度為右且自有資本少,故選擇風(fēng)險(xiǎn)投資的股權(quán)融資為最佳融資契約。企業(yè)技術(shù)能力中等時(shí)應(yīng)推行漸進(jìn)創(chuàng)新模式,因預(yù)期現(xiàn)金流分布風(fēng)險(xiǎn)小且自有資本多,所以銀行的債權(quán)融資為最佳融資契約。

    【關(guān)鍵詞】 科技型小微企業(yè); 技術(shù)能力; 創(chuàng)新模式; 融資策略; 匹配

    中圖分類號(hào):F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1004-5937(2015)13-0038-04

    一、引言

    學(xué)術(shù)界對(duì)于“科技型小微企業(yè)(Technology-based Small Micro Enterprise,E①)融資問(wèn)題”的解決機(jī)制研究主要以市場(chǎng)機(jī)制、征信制度、政府政策、金融體系與融資工具為視角,并針對(duì)制度、政府、銀行與市場(chǎng)等方面提出諸多政策建議,卻很少涉及企業(yè)內(nèi)生性融資能力分析,對(duì)于科技型小微企業(yè)融資策略選擇研究更是缺乏微觀、動(dòng)態(tài)與匹配視角。要解決這些問(wèn)題,必須研究企業(yè)技術(shù)能力、技術(shù)創(chuàng)新模式與融資策略之間的內(nèi)在機(jī)制與聯(lián)系,才能深入探討科技型小微企業(yè)融資困境的化解途徑。科技型小微企業(yè)外源融資主要包括兩類,即銀行債權(quán)融資和風(fēng)險(xiǎn)投資股權(quán)融資。風(fēng)險(xiǎn)投資股權(quán)融資憑借股權(quán)份額和企業(yè)控制權(quán)激發(fā)風(fēng)險(xiǎn)投資家主動(dòng)提供增值服務(wù),同時(shí)也會(huì)產(chǎn)生股權(quán)稀釋的負(fù)面效應(yīng),從而降低企業(yè)家工作努力程度。銀行債權(quán)融資雖可避免股權(quán)稀釋和控制權(quán)降低,但是無(wú)法獲得類似風(fēng)險(xiǎn)投資家的增值服務(wù)。如何選擇最佳外源融資策略是科技型小微企業(yè)急需考慮的問(wèn)題。鑒于技術(shù)能力與技術(shù)創(chuàng)新模式是衡量企業(yè)融資能力的重要指標(biāo),本文從技術(shù)能力和技術(shù)創(chuàng)新差異角度構(gòu)建科技型小微企業(yè)技術(shù)能力、創(chuàng)新模式與融資策略關(guān)系的整合模型,探討科技型小微企業(yè)技術(shù)能力和技術(shù)創(chuàng)新模式影響融資策略的路徑與機(jī)制,以此實(shí)現(xiàn)與外源融資穩(wěn)定匹配關(guān)系。

    二、模型的假設(shè)前提

    假設(shè)1:科技型小微企業(yè)外源融資由風(fēng)險(xiǎn)投資(Venture Capital,VC)和銀行(Bank,B)構(gòu)成,風(fēng)險(xiǎn)投資提供股權(quán)融資契約,銀行提供債權(quán)融資契約。

    假設(shè)2:市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為r,風(fēng)險(xiǎn)投資家股權(quán)份額為y1,其融資成本為C(y1);銀行提供的債權(quán)份額為y2,其融資成本為C(y2)。

    假設(shè)3:科技型小微企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新模式分兩種,即突變創(chuàng)新模式(Radical Innovation Pattern,RP)和漸進(jìn)創(chuàng)新模式(Incremental Innovation Pattern,IP)。

    假設(shè)4:科技型小微企業(yè)的技術(shù)能力狀態(tài)分兩級(jí),一級(jí)技術(shù)能力狀態(tài)分好與壞。在好技術(shù)能力狀態(tài)下存在二級(jí)指標(biāo)即技術(shù)能力非常好與技術(shù)能力中等。在企業(yè)技術(shù)能力好時(shí),其二級(jí)狀態(tài)無(wú)論是非常好或是中等,E實(shí)行漸進(jìn)創(chuàng)新模式獲得現(xiàn)金流MIP。若實(shí)行突變創(chuàng)新模式,現(xiàn)金流MRP實(shí)現(xiàn)則會(huì)取決于技術(shù)能力的二級(jí)狀態(tài),即技術(shù)能力非常好時(shí)突變創(chuàng)新模式成功概率為Ph,技術(shù)能力中等則突變創(chuàng)新模式成功的概率為Pm,三種現(xiàn)金流的關(guān)系是PmMRP

    三、科技型小微企業(yè)融資策略匹配模型構(gòu)建

    (一)模型變量解釋

    技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目周期為T,依據(jù)科技型小微企業(yè)融資具有階段性的特征,將其融資周期分為四個(gè)時(shí)點(diǎn),即T2。(1)T0期外源融資機(jī)構(gòu)可依據(jù)科技型小微企業(yè)公布的信息判斷其技術(shù)能力,企業(yè)技術(shù)能力好出現(xiàn)的概率為θ,技術(shù)能力壞出現(xiàn)的概率為1-θ。在技術(shù)能力好時(shí)其二級(jí)狀態(tài)技術(shù)能力非常好的概率為,技術(shù)能力中等為1-。因此E在企業(yè)技術(shù)能力好的狀態(tài)下實(shí)行突變創(chuàng)新模式來(lái)實(shí)現(xiàn)最大現(xiàn)金流的平均概率為q,且q=Ph+(1-)Pm。(2)是外源融資機(jī)構(gòu)搜尋與識(shí)別信息時(shí)期。不論是風(fēng)險(xiǎn)投資家還是銀行與科技型小微企業(yè)之間均因信息不對(duì)稱而產(chǎn)生逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)等兩類代理問(wèn)題,為降低融資過(guò)程中的信息不對(duì)稱程度,風(fēng)險(xiǎn)投資家或銀行對(duì)創(chuàng)新項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估和甄別,并產(chǎn)生相應(yīng)的評(píng)估成本。銀行由于貸款服務(wù)對(duì)象眾多只能對(duì)科技型小微企業(yè)提供被動(dòng)監(jiān)管,其成本函數(shù)表示為C(BP)。與銀行相比,風(fēng)險(xiǎn)投資家具有高新技術(shù)從業(yè)背景且經(jīng)驗(yàn)豐富,能依從自身專業(yè)水平準(zhǔn)確識(shí)別技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益,同時(shí)向企業(yè)提供管理咨詢與市場(chǎng)拓展等增值服務(wù)。對(duì)于科技型小微企業(yè)的融資,風(fēng)險(xiǎn)投資家進(jìn)行主動(dòng)監(jiān)管,其成本函數(shù)是C(Sa)。主動(dòng)監(jiān)管過(guò)程實(shí)質(zhì)上是企業(yè)內(nèi)部信息顯示過(guò)程,風(fēng)險(xiǎn)投資家不僅可準(zhǔn)確識(shí)別企業(yè)技術(shù)能力的一級(jí)狀態(tài),而且可仔細(xì)判斷出企業(yè)技術(shù)能力的二級(jí)狀態(tài)。被動(dòng)監(jiān)管行為則因信息不對(duì)稱只能識(shí)別出企業(yè)技術(shù)能力的一級(jí)狀態(tài)。這兩者之間存在成本差:C(Sa)=C(Bp)+。其中mg是風(fēng)險(xiǎn)投資家為準(zhǔn)確判斷出企業(yè)技術(shù)能力的二級(jí)狀態(tài)需收集各類信息而產(chǎn)生的監(jiān)管成本,r是市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。(3)T1是企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目實(shí)施期。在此期間,科技型小微企業(yè)根據(jù)自身技術(shù)能力選擇適當(dāng)?shù)募夹g(shù)創(chuàng)新行為。當(dāng)企業(yè)技術(shù)能力壞時(shí),企業(yè)家無(wú)法實(shí)施技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目,企業(yè)被清算可得到現(xiàn)金流L;當(dāng)企業(yè)技術(shù)能力好時(shí),實(shí)行突變創(chuàng)新可得到現(xiàn)金流MRP,若實(shí)行漸進(jìn)創(chuàng)新可實(shí)現(xiàn)最大現(xiàn)金流MIP,實(shí)現(xiàn)的概率為1。(4)T2是技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)期。T0至T2期間只產(chǎn)生一次現(xiàn)金流,分別為L(zhǎng),MIP,MRP。

    科技型小微企業(yè)需要的外源融資總額Y=I-X,也成為企業(yè)家的資本缺口。假設(shè)y=y1+y2,其中y1表示股權(quán)融資份額,y2表示債權(quán)融資份額。α表示企業(yè)家提供的股權(quán)回報(bào)率,且0<α<1,β表示債權(quán)回報(bào)率,且β>1。假設(shè)E(V)為科技型小微企業(yè)實(shí)行技術(shù)創(chuàng)新之后的預(yù)期收益,RIP是銀行預(yù)期收益,RRP是風(fēng)險(xiǎn)投資家的預(yù)期收益。若RIP=β,則RRP=E(V)。

    依據(jù)現(xiàn)實(shí)條件,科技型小微企業(yè)家收益由兩部分構(gòu)成,一是貨幣性收益,事前由契約規(guī)定;二是非貨幣性收益,主要包括社會(huì)形象、責(zé)任和聲譽(yù)及企業(yè)的控制權(quán)。依據(jù)不完全契約理論,非貨幣性收益具有隨機(jī)性,無(wú)法用契約條款進(jìn)行事前約束。在模型中CRP和CIP分別表示企業(yè)家運(yùn)作突變創(chuàng)新和漸進(jìn)創(chuàng)新項(xiàng)目過(guò)程中獲取的非貨幣性收益,且依據(jù)不同創(chuàng)新屬性,假設(shè)CRP>CIP。當(dāng)企業(yè)技術(shù)能力差無(wú)法實(shí)施技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目而進(jìn)行企業(yè)清算時(shí),企業(yè)家的非貨幣收益為0。當(dāng)企業(yè)技術(shù)能力好時(shí)推行漸進(jìn)創(chuàng)新而獲取的預(yù)期收益VIP=MIP+CIP,若推行突變創(chuàng)新而獲取的預(yù)期收益則為VhRP=PhMRP+CRP。

    (二)融資策略模型構(gòu)建

    依據(jù)上文的假設(shè)前提,銀行采取的被動(dòng)監(jiān)管狀態(tài)下的預(yù)期收益函數(shù)為:

    EP,B(V)=(1-θ)L+θ(qM+C) qMRP≥RIP(1-θ)L+θ(MIP+CIP) 其他 (1)

    銀行提供融資的約束條件為:

    EP,B(R)-C(Bp)-C(y2)≥y2 (2)

    EP,B=βy2=(1-θ)RL+θ{max(qRRP,RIP)} (3)

    科技型小微企業(yè)家創(chuàng)新項(xiàng)目在銀行被動(dòng)監(jiān)管下預(yù)期收益函數(shù):

    UE,P=EP,B(V)(1-)-βy2-c(x) (4)

    企業(yè)家支付給外源融資機(jī)構(gòu)函數(shù)為:

    RE,P=EP,B(V)+βy2 (5)

    若風(fēng)險(xiǎn)投資家實(shí)現(xiàn)主動(dòng)監(jiān)管時(shí)科技型小微企業(yè)預(yù)期收益函數(shù):

    EA,V C(V)=(1-θ)L+θ(qMR P+CR P) PmMR P≥RI IP(1-θ)L+θ[(1-φ)(MI p+CI p)+φph MR P+CR P] 其他

    (6)

    則企業(yè)家付給風(fēng)險(xiǎn)投資家的報(bào)酬即支付函數(shù):

    EA,VC(R)=(1-θ)RL+θ{(1-)max(PmRRP,RIP)+max(PhPRP,RIP)}=EA,vc(V) (7)

    風(fēng)險(xiǎn)投資家提供融資的約束條件為:

    EA,vc(R)-C(y1)-C(Rp)-≥y1→

    EA,vc(v)-C(y1)-C(Rp)-≥y1 (8)

    (三)科技型小微企業(yè)與銀行的融資匹配機(jī)制分析

    銀行為科技型小微企業(yè)的外源融資時(shí),因?qū)I(yè)知識(shí)缺乏只能對(duì)融資對(duì)象實(shí)施被動(dòng)監(jiān)管。鑒于信息不對(duì)稱,銀行只能識(shí)別科技型小微企業(yè)的一級(jí)技術(shù)能力而無(wú)法準(zhǔn)確判斷出二級(jí)技術(shù)能力。對(duì)于企業(yè)實(shí)行突變創(chuàng)新項(xiàng)目成功的平均概率,銀行必須依靠企業(yè)家資本缺口。若資本缺口大則成功概率偏低;資本缺口小,成功概率偏高。假設(shè)X為企業(yè)家自由資本,依據(jù)現(xiàn)實(shí)情況,銀行依據(jù)企業(yè)家投入資本的多少評(píng)估技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目成功的概率。企業(yè)家與銀行簽訂融資契約后可采取兩種創(chuàng)新行為,即B1和B2。B1是企業(yè)家在技術(shù)能力好時(shí)采用突變創(chuàng)新模式,B2是企業(yè)家在技術(shù)能力好時(shí)推行漸進(jìn)創(chuàng)新模式。在突變創(chuàng)新過(guò)程中,企業(yè)家因技術(shù)專用性不斷增大企業(yè)控制權(quán),致使非貨幣利益大于漸進(jìn)創(chuàng)新項(xiàng)目。這樣驅(qū)使企業(yè)家即使企業(yè)技術(shù)能力壞,仍極力說(shuō)服銀行采納突變創(chuàng)新項(xiàng)目。因銀行評(píng)估項(xiàng)目的主要參考指標(biāo)是風(fēng)險(xiǎn)率與預(yù)期收益率。出于資金安全考慮,銀行偏好風(fēng)險(xiǎn)小、利潤(rùn)高的漸進(jìn)創(chuàng)新項(xiàng)目。這意味著T1期企業(yè)家與銀行之間產(chǎn)生博弈行為,唯一能增強(qiáng)企業(yè)家談判力度的條件是突變創(chuàng)新項(xiàng)目預(yù)期收益大于漸進(jìn)創(chuàng)新項(xiàng)目預(yù)期收益,即qMRP>MIP,換而言之,B1會(huì)成立。

    機(jī)制1:當(dāng)qMRP>MIP成立,銀行同意企業(yè)執(zhí)行B1,即企業(yè)在技術(shù)能力好時(shí)選擇突變創(chuàng)新。

    由函數(shù)式(1)可推出企業(yè)家的預(yù)期效用函數(shù)為:

    UE,B1=(1-θ)L+θ(qMRP+CRP)-βy2-C(x) (9)

    銀行的預(yù)期效益函數(shù)可由函數(shù)式(3)推出:

    UB,B1=(1-θ)RL+θqRRP-C(y2)-C(bp) (10)

    B1條件下銀行提供融資的約束條件是:

    (1-θ)RL+θqRRP-C(y2)-C(bp)≥y2→

    qRRP≥=1 (11)

    從函數(shù)式(11)可知,RL=L時(shí),qRRP為最小,βy2的值最小。依據(jù)函數(shù)式(9)顯示,此時(shí)科技型小微企業(yè)家預(yù)期收益值最大。若銀行同意企業(yè)家執(zhí)行B1,則企業(yè)家付給銀行債權(quán)融資報(bào)酬邊界為qRRP=1。當(dāng)qMRP>RIP時(shí),企業(yè)家具有充分的談判力度,出于逐利目的銀行同意企業(yè)在技術(shù)能力好時(shí)推行突變創(chuàng)新項(xiàng)目。T0期企業(yè)家向銀行的支付條款為(RL*,RIP*,RRP*)。(1)當(dāng)1≤MIP,銀行在融資約束條件下滿足預(yù)期收益最大化,那么支付條款應(yīng)規(guī)定:RL*=L,RIP*=1,RRP*=1,即最優(yōu)融資契約中支付條款應(yīng)為(L,1,1)。(2)當(dāng)1>MIP,科技型小微企業(yè)家預(yù)期收益最大化且滿足銀行融資約束條件,融資契約中支付條款應(yīng)變?yōu)椋篟L*=L,RIP*=MIP,R*RP=,即融資契約應(yīng)更正為(L,MIP,)。

    銀行在企業(yè)實(shí)行B1條件下的預(yù)期收益函數(shù)如函數(shù)式(10)所示,其中債權(quán)最優(yōu)比例為:

    maxy2,BUB,B1=[(1-θ)L+θq(x)(βy2)-C(y2)-

    C(bp)]p(q)dq (12)

    因q=ph+(1-)pm且pi(x)=i(x)+(x)ε(x),所以y2的一階條件是:

    =- (13)

    其中,E(ε)=0,UB,B1<0,因此E(UB,B1,ε)=cov(UB , B1,ε)

    <0,函數(shù)式(13)演變?yōu)椋?/p>

    =- (14)

    假設(shè)F(y2)=-,由,函數(shù)式(14)可知,F(xiàn)(y2)>0,說(shuō)明銀行為風(fēng)險(xiǎn)厭惡者。函數(shù)式(14)一階偏導(dǎo)數(shù)>0,其經(jīng)濟(jì)含義顯示科技型小微企業(yè)家自有資本X的分布與銀行的融資決策成正比,即對(duì)于創(chuàng)新項(xiàng)目,企業(yè)家自有資本投入規(guī)模越大,企業(yè)資本缺口越小,企業(yè)家對(duì)創(chuàng)新項(xiàng)目成功自信力度越強(qiáng),銀行則確信創(chuàng)新項(xiàng)目成功概率越大,投資信心越強(qiáng)。β值的一階偏導(dǎo)數(shù)=×,說(shuō)明銀行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避度與債權(quán)預(yù)期回報(bào)率成正比,銀行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避度越大,則要求企業(yè)創(chuàng)新項(xiàng)目的債權(quán)預(yù)期回報(bào)率β越大。同時(shí)由函數(shù)式(13)可推導(dǎo)出C'(y2)=(x)-β(x)F(y2),因C'(y2)表示銀行債權(quán)投資資金的邊際成本且>0,顯示當(dāng)銀行債權(quán)資金邊際成本增大時(shí),債權(quán)預(yù)期回報(bào)率也隨之增加,兩者呈顯著正相關(guān)。

    機(jī)制2:若qMRP

    UE,B2=(1-θ)L+θ(MIP+CIP)-βy2-C(x) (15)

    銀行的融資約束條件因此變?yōu)椋?/p>

    (1-θ)RL+θRIP-C(y2)-C(bp)≥y2→

    RIP≥=2

    當(dāng)SL=L,RIP的值最小。即銀行獲得收益βy2的值最小,反之企業(yè)家獲得預(yù)期收益最大。假設(shè)2為滿足銀行融資約束條件下債權(quán)收益最小邊界值,(RL*,RIP*,RRP*)為企業(yè)家滿足銀行融資約束的支付契約集。(1)當(dāng)2≥qMRP時(shí),即符合企業(yè)家預(yù)期收益且滿足銀行融資約束的最優(yōu)支付集:RL*=L,RIP*=2,RRP*=2。(2)當(dāng)2

    C(y2)-C(bp),因科技型小微企業(yè)在技術(shù)能力好時(shí)運(yùn)作漸進(jìn)創(chuàng)新項(xiàng)目成功的概率為1,故銀行不用考慮企業(yè)自有資本規(guī)模與產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新模式之間的關(guān)系。銀行預(yù)期收益最大值將取決于融資資金的邊際成本。由=-C'(y2)可知,銀行債權(quán)融資規(guī)模與θ、β成正比,與資金邊際成本成反比。這充分顯示,銀行知曉企業(yè)技術(shù)能力好的概率越高,其債權(quán)融資信心越大,尤其企業(yè)運(yùn)作B2時(shí),均能滿足兩者預(yù)期收益最大化。此時(shí),科技型小微企業(yè)選擇的最佳外源融資是銀行提供的債權(quán)融資。

    由上述對(duì)科技型小微企業(yè)與銀行之間的融資選擇機(jī)制可得出以下結(jié)論:(1)當(dāng)qMRP>MIP且qMRP>RIP時(shí),企業(yè)占據(jù)融資談判優(yōu)勢(shì)。企業(yè)在技術(shù)能力好時(shí)執(zhí)行突變創(chuàng)新。當(dāng)qMRP1且qMRP

    (四)科技型小微企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資的融資匹配機(jī)制分析

    企業(yè)選擇風(fēng)險(xiǎn)投資股權(quán)融資為外源融資方式,意味著企業(yè)不僅接受風(fēng)險(xiǎn)投資家的金融支持,同時(shí)答應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資家介入企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng),即風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)企業(yè)實(shí)行主動(dòng)型監(jiān)管。他不僅能識(shí)別企業(yè)技術(shù)能力的一級(jí)狀態(tài),而且能利用自身專業(yè)技能準(zhǔn)確判斷企業(yè)二級(jí)技術(shù)能力,判斷其技術(shù)能力非常好或是技術(shù)能力中等。在技術(shù)能力非常好的條件下,企業(yè)家傾向選擇突變創(chuàng)新模式。依據(jù)假設(shè)前提,此時(shí)應(yīng)為最優(yōu)選擇。在此需深入討論的問(wèn)題是,當(dāng)企業(yè)技術(shù)能力中等時(shí),企業(yè)選擇A1(突變創(chuàng)新模式)或是A2(漸進(jìn)創(chuàng)新模式)。

    機(jī)制1:當(dāng)qMRP>RIP,科技型小微企業(yè)具有談判優(yōu)勢(shì),風(fēng)險(xiǎn)投資家同意企業(yè)家執(zhí)行行為A1,企業(yè)家預(yù)期收益函數(shù)式(6)演變?yōu)椋?/p>

    UE,A1=[(1-θ)L+θ[(1-)(pmMRP+CRP)+(phMR P+CR P)]

    (1-α)-C(x) (16)

    風(fēng)險(xiǎn)投資家的預(yù)期收益函數(shù)為:

    UVC,A1=(1-θ)RL+θ[(1-)pmMRP+phRRP]-C(y1)-

    C(Sp)-=(1-θ)RL+θqRRP-C(y1)-C(Sp)-

    (17)

    風(fēng)險(xiǎn)投資家股權(quán)融資約束條件為:

    (1-θ)RL+θqRRP-C(y1)-C(Sp)-≥y1 (18)

    鑒于風(fēng)險(xiǎn)投資家主動(dòng)監(jiān)管行為,其預(yù)期收益邊界值為:

    UVC,A1(SA)-UVC,A1(Sp)≥ (19)

    與銀行資金融資成本相比,風(fēng)險(xiǎn)投資資金流動(dòng)性成本更高。同時(shí)因其實(shí)行主動(dòng)監(jiān)管行為,與銀行實(shí)行被動(dòng)監(jiān)管行為相比,其成本付出亦更高。因此,相較銀行B1條件下的預(yù)期收益值,風(fēng)險(xiǎn)投資家預(yù)期收益要減少。至于企業(yè)家,其A1條件下預(yù)期收益函數(shù)(16)與B1條件下預(yù)期收益函數(shù)(9)相比,不確定性因素增多,預(yù)期收益值下降,致使創(chuàng)新項(xiàng)目無(wú)法滿足風(fēng)險(xiǎn)投資家融資約束與激勵(lì)補(bǔ)償條件。因此,當(dāng)企業(yè)技術(shù)能力中等時(shí),企業(yè)家與風(fēng)險(xiǎn)投資家均不同意實(shí)施突變創(chuàng)新模式,顯然B1優(yōu)于A1。

    機(jī)制2:當(dāng)qMRP

    UE,A2={(1-θ)L+θ[(1-)(MIP+CIP)+(phMRP+CRP)]}(1-α)-C(x) (20)

    風(fēng)險(xiǎn)投資家的預(yù)期收益函數(shù):

    UVC,A2=(1-θ)RL+θ{(1-)RIP+phRRP}-C(y1)-C(Sp)-=α×{(1-θ)L+θ[(1-)(MIP+CIP)+(h(x)

    +(x)ε(x)xRP+CRP)]}-C(y1)-C(Sp)- (21)

    由此推導(dǎo)出股權(quán)比例y1最優(yōu)解:

    =-=- (22)

    因?yàn)閏ov(U,ε)<0,F(xiàn)(y1)=->0顯示風(fēng)險(xiǎn)投資家并非如自身標(biāo)榜所言為風(fēng)險(xiǎn)愛好者,其投資項(xiàng)目仍具有風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避特性。與銀行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避度比較,風(fēng)險(xiǎn)投資家風(fēng)險(xiǎn)承受程度高于銀行。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家投資信心與企業(yè)家自有資本的關(guān)系,由(22)可推導(dǎo)出>0且<0成立,顯示風(fēng)險(xiǎn)投資家通過(guò)主動(dòng)監(jiān)管行為準(zhǔn)確識(shí)別出企業(yè)技術(shù)能力的二級(jí)狀態(tài),另外還可通過(guò)企業(yè)家自有資本投入規(guī)模判斷其對(duì)創(chuàng)新項(xiàng)目成功概率。若企業(yè)家創(chuàng)新項(xiàng)目自有資本投入比例大,風(fēng)險(xiǎn)投資家投資信心越高,其投入股權(quán)比例隨之增加,正如其偏導(dǎo)數(shù)=αC'(y1)(x)(y-x2)所示,風(fēng)險(xiǎn)投資家投入股權(quán)比例最優(yōu)為50%。

    根據(jù)上文科技型小微企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資家之間融資契約匹配機(jī)制分析,得到如下結(jié)論:(1)科技型小微企業(yè)技術(shù)能力中等時(shí)推行突變創(chuàng)新模式,風(fēng)險(xiǎn)投資家不會(huì)對(duì)此項(xiàng)目進(jìn)行投資。(2)科技型小微企業(yè)實(shí)行A2替代A1必須嚴(yán)格遵循兩個(gè)條件:一是PmMRP

    四、結(jié)論

    本文模型推演結(jié)果顯示企業(yè)偏好銀行債權(quán)融資,這與現(xiàn)實(shí)相符。因?yàn)檫x擇銀行債權(quán)融資,企業(yè)只是接受銀行的被動(dòng)監(jiān)管,不會(huì)出讓企業(yè)控制權(quán)來(lái)?yè)Q取融資資金,企業(yè)家為此獲得控制權(quán)派生出的非貨幣收益。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種關(guān)系型融資,不僅向企業(yè)提供金融資本,而且還提供知識(shí)資本實(shí)行投資后管理。為了更好地為企業(yè)實(shí)施增值服務(wù),風(fēng)險(xiǎn)投資家一般要求企業(yè)出讓控制權(quán)為代價(jià)實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資,企業(yè)出讓控制權(quán)比例最高可達(dá)50%。與銀行相比,企業(yè)選擇風(fēng)險(xiǎn)投資的融資成本較高。最優(yōu)融資決策依據(jù)是小微企業(yè)自身融資能力與融資需求相匹配,風(fēng)險(xiǎn)投資股權(quán)融資方便快捷,但是融資成本高,銀行債權(quán)融資成本較低,但因小微企業(yè)自身積累與信用度不高很難獲得此類融資??萍夹托∥⑵髽I(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流分布偏右即預(yù)期收益率較低且成功概率小,或技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目涉及主動(dòng)監(jiān)管行為成本較低即出讓企業(yè)控制權(quán)的非貨幣性收益損失較低時(shí),風(fēng)險(xiǎn)投資股權(quán)融資無(wú)疑是最佳外源融資?!?/p>

    【主要參考文獻(xiàn)】

    [1] 劉蕓,朱瑞博.專利叢林背景下科技型小微企業(yè)融資長(zhǎng)效機(jī)制構(gòu)建[J].經(jīng)濟(jì)體制改革,2013(6):102-106.

    [2] Bettignies,J.&J.Brander.Financing Entrepreneurship: Bank Finance Versus Venture Capital[J]. Journal of Business Venturin,2007,22(6):808-832.

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