長期機構投資者持股量對上市公司年報披露及時性影響

作者簡介：李然，天津財經(jīng)大學研究生院會計學。

摘要：本文從2011-2013年深交所A股上市公司中隨機選取1132家公司作為研究對象，針對長期機構投資者的持股比例對上市公司年報信息披露時間的影響進行實證研究，研究結果表明：長期機構投資者的持股量越高，上市公司年報披露越及時。

關鍵詞：長期機構投資者；年報披露；及時性

一、引言

機構投資者已然成為發(fā)達國家資本市場上的主要投資主體，同時也是各國證券市場上的主要參與者。機構投資者在證券市場上扮演著越來越重要的角色，機構投資者憑借其量持股及其雙重治理屬性，在決策、管理能力等方面相對于普通的公眾投資者有顯著優(yōu)勢，有利于市場資源配置（柯劍，2014）。學者方興（2012）經(jīng)研究表明，由于機構投資者的收益性需求、對風險嚴格的控制以及規(guī)模激勵效應等動機，機構投資者將直接或間接的影響上市公司信息披露。因此，研究機構投資者持股與信息披露的關系具有重要意義。

機構投資者對上市公司年報披露行為的影響一直是學者探討的熱門話題。王震（2014）認為，機構投資者持股與會計穩(wěn)健性成正相關，機構投資者持股有助于改善公司的信息不對稱性問題，從根本改善上市公司信息披露問題。隨著機構投資者持股量的增大，其參與程度與公司治理結構的改善息息相關，在提高績效的同時加快公司內部信息的披露程度和及時性（車湘輝，2014）。本文在2011-2013年深交所A股上市公司中隨機選取1132家公司作為研究對象，驗證長期機構投資者的持股量對上市公司年報及時披露行為的影響，為中國上市公司機構投資者治理及會計反應研究提供經(jīng)驗證據(jù)。

二、文獻回顧

（一）國外文獻

國外針對機構投資者對上市公司的信息披露及時性的作用和影響的實證研究較多。國外學者的研究集中于機構投資者具有信息優(yōu)勢，從而影響上市公司信息披露的及時性.Ajinkya（2005）研究發(fā)現(xiàn)機構投資者持股比例越高，管理層的監(jiān)督作用得以更好發(fā)揮，越傾向于及時發(fā)布預測信息。Najah等（2012）通過研究機構投資者持股與投資—現(xiàn)金流敏感性，認為機構投資者持股時間的長短與參與公司治理的意圖正相關，有力印證其持股比例顯著改善上市公司信息披露質量。

（二）國內文獻

國內對年報會計信息披露及時性的研究絕大部分是2000年以后才開始的，在國內的文獻研究中，普遍認為機構投資者持股影響上市公司年報信息披露及時性。劉奕均、牛盼強（2010）認為，不同上市公司的機構投資者持股量越高，公司年報披露越及時，但對同一家上市公司而言，機構數(shù)量的增多抑制管理層職責的行使，反而會造成信息披露的延遲。趙靈珊（2014）以創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對象，認為機構投資者持股量對上市公司信息透明度成正比，對上市公司及時進行信息披露產(chǎn)生積極作用。

我國機構投資者的發(fā)展不過10來年，持股期限普遍較短，研究樣本大多選擇2005-2007年數(shù)據(jù)，較為陳舊，造成結論的偏頗。本文在研究機構投資者持股比例的基礎上，考慮了機構投資者持股期間的長、短的因素，并采用2011-2013年深交所A股上市公司的數(shù)據(jù)，進一步研究機構投資者持股與上市公司年報信息公告趨勢的相關性。

三、理論分析與研究假設

機構投資者擁有龐大資金規(guī)模，在投資決策運作、上市公司研究方面雇傭專人進行管理，機構投資者在市場上的活躍性，可以對投資企業(yè)施加重大影響。Lin（2012）研究發(fā)現(xiàn)，短期機構投資者持有多種類和高換手率的股票與更易操縱應計利潤，機構投資者的短期目標會刺激公司管理層實施盈余管理動機，進而導致信息披露質量下降。因此，機構投資者持股的時間長短與公司的信息披露質量正相關。

Cheng等（2006）以持股比例和持股時間作為劃分機構類型的依據(jù)，研究持股比例高、投資時間長且獨立的機構投資者對公司管理層體現(xiàn)出積極的監(jiān)督作用。柯劍，謝易穎（2014）認為長期機構投資者持股對信息披露的質量有促進作用，短期機構投資者持股比例高不利于上市公司信息披露的行為。由于機構投資者對年報信息的偏好，機構投資者持股時間越長、持股數(shù)量越大，對上市公司年報信息需求越強烈，并迫使公司及時披露年報。為此，作出假設：

H1：長期機構投資者持股量與年報信息披露及時性正相關，即長期機構投資者。

持股量越高，上市公司年報披露越及時。

H2：短期機構投資者持股量與年報信息披露及時性負相關，機構投資者的短期持股行為不利于上市公司年報信息的及時披露。

四、研究設計

（一）變量定義與模型構建

1.變量設計

上市公司年報披露及時性的度量。使用年報報告時滯（RLAG）作為因變量，報告時滯是指上市公司年報實際披露日距離上一會計年度末（12月31日）的日歷天數(shù)。

長、短期機構投資者持股量（Ins_long和Ins_short）。用自變量Ins_long和Ins_short分別用于表示各自的持股比例。本文針2011-2013年深交所A股上市公司中隨機選取的1132個研究對象，找出每家上市公司的機構投資者在此3年的連續(xù)持股時間，得到各個機構投資者平均持股時間為11.6個月。將1年作為長期機構投資者與短期機構投資者間的劃分標準，持股時間大于1年的為長期機構投資者。

2.模型構建

為檢驗長、短期機構投資者對上市公司年報披露及時性的影響，在選定相關控制變量后，回歸分析模型表述如下：

RLAG=β0+β1 Ins_long+β2 Ins_short+β3 OPIN+β4 TOPT+β5 EPS+β6 ROE+β7 CEO+β8 LNASSET+ε

有關變量的具體定義如表1：

表1變量定義

變量類型變量符號變量說明

被解釋變量年報時滯RLAG年報實際披露日距上年會計期末（12月31日）間的日歷天數(shù)表示

解釋變量

長期機構投資者持股比例Ins_long長期機構持股數(shù)量/總股數(shù)

短期機構投資者持股比例Ins_short短期機構持股數(shù)量/總股數(shù)

控制變量

審計意見OPIN標準無保留意見，1；其他，0

股權集中度TOPT前十大股東持股比例之和

每股收益EPS凈利潤/年末總股本

凈資產(chǎn)收益率ROE稅后利潤/凈資產(chǎn)

兩職分離情況CEO董事會成員與總經(jīng)理兩職分離時取值為1，其他情況為0

公司規(guī)模LNASSET上市公司年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)

（二）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文選取2011-2013年深交所A股上市公司為初始樣本，在研究過程中按照如下

步驟對樣本進行處理：（1）選取非金融行業(yè)上市公司的觀測值，因為金融行業(yè)審計收費具有行業(yè)特殊性；（2）遵循慣例，剔除退市的樣本觀測值；（3）剔除模型所需數(shù)據(jù)存在缺失值的觀測樣本；（4）在剩余的上市公司中隨機選取1132家作為研究對象。經(jīng)過上述程序，最后獲得3396個樣本。模型所需的數(shù)據(jù)來于國泰安數(shù)據(jù)庫以及RESSET數(shù)據(jù)庫，使用SPSS19.0對所有數(shù)據(jù)進行實證分析。

五、實證結果與分析

（一）描述性統(tǒng)計結果

1.各個變量的描述性統(tǒng)計結果

對表中解釋變量進行統(tǒng)計分析時發(fā)現(xiàn)，在最大值、均值和中位數(shù)方面，長期機構投資者持股量的最大值高于短期機構投資者，但是均值以及中位數(shù)卻遠遠低于短期，這一現(xiàn)象在2013年度得到明顯改觀。這也印證了學者柯劍，謝易穎（2013）的研究，我國資本市場的機構投資者有短期持股向長期持股轉變的趨勢。

（二）回歸結果分析

本文采用普通最小二乘法（OLS）進行回歸，在控制了影響上市公司年報披露及時性的其他因素后，實證結果如表5所示。

根據(jù)表3回歸結果，本文發(fā)現(xiàn)：（1）模型的R2為11.35%，調整后的R2為12.17%，模型的解釋能力較弱，但根據(jù)相關同類研究R2取值在10%左右，屬于可接受范圍。（2）Ins_long與RLAR在5%的水平上顯著負相關，即與信息披露及時性正相關，表明在控制了影響年度報告時滯性的其他因素后，長期機構投資者持股比例有利于促進上市公司年報的及時披露，假說H1得到驗證，我國長期機構投資者的持股量在提高上市公司信息披露質量的同時，也有助于促進年度報告信息披露的及時性。（3）從回歸結果來看，Ins_short與RLAG呈正相關相關，即與信息披露及時性負相關，基本驗證了H2的假設。但是，在我們的總體樣本中，Ins_short的Sig.值并不顯著，短期機構投資者的持股比例對上市公司年報披露及時性的影響并不是很明確。國外學者認為基于短期信息交易的短期機構投資者會對高質量的披露迅速作出反應，持有更多的公司股票，相比于長期機構投資者，對年報信息披露的及時性并不敏感，甚至會加劇惡化信息披露的時滯性。從本文實質結果分析得知：制定加強機構投資者治理的相關法規(guī)，形成對上市公司有效的外部監(jiān)督，有利于緩解我國機構投資者短期交易行為嚴重，提高年報信息披露的及時性。

六、研究結論

本文以2011-2013年我國深交所A股上市公司中隨機選取的1132家公司作為樣本，考慮機構投資者持股時間等因素，系統(tǒng)研究了長期機構投資者持股量與上市公司年報信息披露及時性之間的關系。研究結果表明，長期機構投資者持股比例與報告披露及時性正相關，機構投資者長期持股有助于提高信息披露的質量和及時性；短期機構投資者對股票市場信號有迅速的反應能力，但對信息披露的時效不敏感，可能會加劇上市公司年報披露的滯后性。本文得出的結論進一步深化了機構投資者持股量對上市公司年報信息披露時效性的研究探索，為穩(wěn)步推進強化我國上市公司機構投資者治理的內部控制規(guī)范體系提供了經(jīng)驗證據(jù)。

本文的研究也存在一定的局限性：研究數(shù)據(jù)僅局限在2011-2013年，研究樣本時間跨度較短，這是由于我國自2000年以后才開始對年報會計信息披露及時性進行研究，此外，我國機構投資者的發(fā)展不過10來年，持股期限普遍較短，有待以后進一步驗證。結合研究發(fā)現(xiàn)，本文提出建議：長期持有增長型股票的收益更高，持有期越長，監(jiān)管公司的積極性越大。因此，應當繼續(xù)支持長期機構投資者發(fā)展，采用公開建議、相關行業(yè)組織監(jiān)督、組成長期機構投資者聯(lián)盟等外部途徑優(yōu)化投資者內部結構，深化加強機構投資者內部治理的同時促進我國資本市場健康穩(wěn)定發(fā)展。（作者單位：天津財經(jīng)大學研究生院）

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