從上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新角度評析阿里巴巴合伙人制度

摘 要：公司在融資發(fā)展過程中股權(quán)可能被反復(fù)稀釋，創(chuàng)始人可能最終失去對公司的控制權(quán)，為避免控制權(quán)旁落他人，他們通常采取特殊的制度安排公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，從而決定公司的治理結(jié)構(gòu)。本文在界定阿里巴巴合伙人制度的基本含義和對比分析雙重股權(quán)制度和合伙人制度的基礎(chǔ)上，論證合伙人制度的合理性及其對我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)改革的借鑒意義。

關(guān)鍵詞：上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)；股權(quán)稀釋；合伙人制度；雙重股權(quán)制度

一、阿里巴巴合伙人制度的基本含義

2014年9月，阿里巴巴集團控股有限公司（下稱“阿里巴巴”）在紐約證券交易所上市，其提出的一種獨特的股權(quán)結(jié)構(gòu)——“合伙人”制度引發(fā)了學術(shù)界、實務(wù)界的熱烈探討，其實質(zhì)是在公司章程中設(shè)置的董事提名權(quán)的特殊條款。

阿里巴巴的合伙人制度與《合伙企業(yè)法》下所理解的合伙人制度有所不同。《合伙企業(yè)法》中的合伙人是在合伙企業(yè)中承擔有限或無限責任的個人或法人。而阿里巴巴的合伙人制度則是指，在阿里巴巴集團內(nèi)部，按一定規(guī)則，選舉產(chǎn)生“在阿里巴巴工作五年以上，具備優(yōu)秀的領(lǐng)導能力，高度認同公司文化，并且對公司發(fā)展有積極性貢獻，愿意為公司文化和使命傳承竭盡全力”的一個群體，稱為“合伙人”，大部分董事人選由這些合伙人提名產(chǎn)生，而不是按照持有股份比例來分配董事提名權(quán)。根據(jù)其上市文件披露，合伙人有獨家提名權(quán)，提名董事局內(nèi)過半數(shù)董事，再交由股東投票，以大比數(shù)通過任命。公司將自我選拔出符合上述條件的20名～30名合伙人掌握對公司的控制決策權(quán)，擺脫傳統(tǒng)上市公司股權(quán)稀釋、“股東所有制”對創(chuàng)始人、經(jīng)理人的不利影響。

二、合伙人制度和雙重股權(quán)制度的對比分析

1.雙重股權(quán)制度的基本含義

阿里巴巴在公司管理制度上的這一創(chuàng)新類似于雙重股權(quán)制度。所謂雙重股權(quán)制度，是指將公司的股票分高、低兩種投票權(quán)。高投票權(quán)的股票每股具有2至10票的投票權(quán)，主要由高級管理者所持有。低投票權(quán)股票的投票權(quán)只占高投票權(quán)股票的10%或1%，有的甚至沒有投票權(quán)，由一般股東持有。其實質(zhì)在于打破同股同權(quán)的束縛，使部分股東得以擁有極少的股份便可以控制公司，實現(xiàn)公司創(chuàng)始人及其團隊對公司的控制。

2.我國關(guān)于雙重股權(quán)制度的相關(guān)立法

這一制度在各國公司法上并不罕見，在美國和加拿大等西方國家尤為廣泛，我國相關(guān)立法如《公司法》、《證券法》、《國務(wù)院關(guān)于開展優(yōu)先股試點的指導意見》和《優(yōu)先股試點辦法》等也不禁止這一股權(quán)結(jié)構(gòu)的安排。我國現(xiàn)行立法允許雙重股權(quán)制度的存在，采取優(yōu)先股試點的辦法，試圖探索建立符合我國國情的雙重股權(quán)制度。它具有以下特點：首先，有限責任公司由股東自主決定是否實行雙重股權(quán)制度，而股份有限公司則要受到國務(wù)院對優(yōu)先股作出的相關(guān)規(guī)定的限制；其次，持優(yōu)先股的股東享有分配利潤和剩余財產(chǎn)的優(yōu)先權(quán)，但參與公司決策管理等權(quán)利受到限制，其中包括表決權(quán)受到一定限制——除修改公司章程中與優(yōu)先股相關(guān)的內(nèi)容等4項事項外，不出席股東大會會議，所持股份沒有表決權(quán)，第5項的兜底條款為公司章程自治留下空間，但章程約定不得違反法律法規(guī)的規(guī)定；最后，試點期間不允許發(fā)行在股息分配和剩余財產(chǎn)分配上具有不同優(yōu)先順序的優(yōu)先股，但允許發(fā)行在其他條款上具有不同設(shè)置的優(yōu)先股，即允許優(yōu)先股股東在表決權(quán)上享有優(yōu)先權(quán)利。

3.阿里巴巴合伙人制度和雙重股權(quán)制度的區(qū)別

阿里巴巴所提出的合伙人制度并不同于傳統(tǒng)意義上的雙重股權(quán)制度。就提名、任命獨立董事而言，前者由于創(chuàng)始人股權(quán)比例太小，無法控制董事提名權(quán)，而后者由創(chuàng)始人控制獨立董事的提名權(quán)；就批準重大交易、關(guān)聯(lián)交易而言，前者并沒有特殊投票權(quán)，而后者創(chuàng)始人可以進行實際控制；就身份限制而言，前者可以沒有股份，但必須滿足相應(yīng)條件，而后者必須是公司股東，如果創(chuàng)始人把公司股份賣掉，那么將失去特殊投票權(quán)；在股東去世，投票權(quán)能否繼承方面，前者規(guī)定創(chuàng)始人投票權(quán)無法繼承，合伙人離開公司后，無權(quán)干預(yù)公司事務(wù)，公司合伙人從新的合格的高級管理人員中產(chǎn)生，而后者規(guī)定投票權(quán)能夠繼承，創(chuàng)始人可以將超級投票權(quán)股票讓子女繼承。

由此可見，馬云所首創(chuàng)的合伙人制度是結(jié)合資本市場運行實際對雙重股權(quán)制度的創(chuàng)新和完善。

三、合伙人制度的合理性分析

1.是對“同股同權(quán)”原則的巧妙補充，實現(xiàn)創(chuàng)始人團隊的控制權(quán)

我國現(xiàn)行公司法規(guī)定“同股同權(quán)”原則，雖然并不明文禁止雙重股權(quán)制度的存在，但在鼓勵創(chuàng)新上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)方面仍顯不足。世界上其他國家和地區(qū)對同股同權(quán)制度存在一定的保留，大體上有兩種立法例。一種是僅允許公司股票在財產(chǎn)權(quán)上有所差別，表決權(quán)的限制須以財產(chǎn)上的優(yōu)先為對價；另一種是允許公司股票存在表決權(quán)、紅利或剩余財產(chǎn)分配權(quán)上的差異，但須以公開為前提。在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，創(chuàng)始人以其創(chuàng)意運營項目，其追求的是實現(xiàn)項目目的和個人價值，合伙人制度通過控制提名權(quán)，從而決定董事會組成人員，繼而控制公司發(fā)展，有效實現(xiàn)創(chuàng)始人和投資者的利益。

2.是企業(yè)特征和股東需求的真實反映，促進企業(yè)融資與活躍資本市場

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)對資金、人才、創(chuàng)意的要求高，如何在大量融資導致股權(quán)稀釋的情況下仍能保持創(chuàng)始人對公司的控制力從而推動公司發(fā)展成為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)面臨的重大難題，合伙人制度為解決這一難題提供了合理構(gòu)想，使互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在大量融資的基礎(chǔ)上仍能保持創(chuàng)始人的控制權(quán)，從而推動企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。

股東按其各自需求的不同，可分為三類：第一類是創(chuàng)始人股東，其主要目的是控制公司，實現(xiàn)個人價值和公司文化認同感；第二類是經(jīng)營性股東，其主要目的是參與公司治理，獲得管理權(quán)和威信；第三類是投資人股東，其主要目的是分配紅利和剩余財產(chǎn)，并不會直接干預(yù)公司的治理。不同類型的股東有不同的目標追求，在雙重股權(quán)制度下，他們可以根據(jù)自己的投資偏好選擇不同種類的股票，其權(quán)益并不會因為這種特殊的股權(quán)限制而受到損害。

3.是公司契約理論下對公司治理結(jié)構(gòu)自治的完善和發(fā)展

20世紀，經(jīng)濟分析法學派興起，該學派主張“公司契約論”，認為公司治理應(yīng)當遵循契約自由的原則，公司法應(yīng)當更多地采用任意性規(guī)范，而非強行性規(guī)范，由當事人自由決定相關(guān)事項。首先，馬云等阿里巴巴的創(chuàng)始人團隊掌握了核心技術(shù)，由其控制公司有利于股東獲得高額的投資回報，因此雅虎、軟銀與其就公司上市后采合伙人制度達成了協(xié)議；其次，通過嚴格的事先信息披露，創(chuàng)始人、上市前的原始股東、首次公開募股時的認購者、上市后股票購買者就合伙人制度達成了協(xié)議，阿里巴巴上市前已通過招股說明書披露了合伙人制度，投資者在購買其股票時已考慮其風險并承擔由此產(chǎn)生的不利后果；最后，合伙人之間就合伙人資格的取得和喪失、各自的權(quán)利義務(wù)達成契約。

四、合伙人制度對我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)改革的借鑒意義

在上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)安排上，嚴格堅持同股同權(quán)、股權(quán)平等原則并不能適應(yīng)市場的需要，公司法及相關(guān)立法應(yīng)當因勢利導，對我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)進行改革以回應(yīng)市場需求。

在進行相關(guān)制度設(shè)計時，應(yīng)當考量以下兩個因素：一是利益主體，二是實施成本。就利益主體而言，如前所述，上市公司股東可分為三類——創(chuàng)始人股東、經(jīng)營性股東和投資人股東，就創(chuàng)始人股東而言，由于其實際掌握公司的控制權(quán)，應(yīng)當對其苛以更嚴格的信義義務(wù)，同時鼓勵其一定程度的冒險經(jīng)營行為；就經(jīng)營性股東而言，應(yīng)當維護其紅利與剩余財產(chǎn)分配權(quán)。就實施成本而言，在進行制度設(shè)計時，應(yīng)當考察創(chuàng)始人股東的信義義務(wù)、對創(chuàng)始人股東濫用控制權(quán)提起訴訟和救濟等制度的績效。

1.給予公司股權(quán)結(jié)構(gòu)自治更大的包容空間

公司治理結(jié)構(gòu)的改革應(yīng)當順應(yīng)市場經(jīng)濟發(fā)展潮流，立法的穩(wěn)定性與社會生活的多變性導致立法滯后于社會發(fā)展的現(xiàn)象時常發(fā)生。立法應(yīng)當在法律需要的框架內(nèi)，盡量賦予公司更多的自治權(quán)，盡可能采取任意性規(guī)范或可選擇的強行性規(guī)范?！胺o禁止皆可為”是私法領(lǐng)域的重要原則，允許公司在法律規(guī)定的范圍內(nèi)自治股權(quán)結(jié)構(gòu)是尊重其意思自治、契約自由的重要體現(xiàn)。

2.推進股票發(fā)行注冊制改革

我國現(xiàn)行證券法規(guī)定，公司發(fā)行股票、募集設(shè)立股份公司、股份公司公開發(fā)行新股以及上市公司非公開發(fā)行新股，必須報國務(wù)院證券監(jiān)管機構(gòu)核準。股票發(fā)行核準制存在以下弊端：首先，行政審批人員擁有的自由裁量權(quán)可能導致權(quán)力尋租；其次，不利于培養(yǎng)理性的投資人，提高其投資能力；最后，對發(fā)行人盈利能力及其公司治理結(jié)構(gòu)要求較高，剝奪一些盈利能力稍弱、治理結(jié)構(gòu)特殊的公司的上市機會，不利于實現(xiàn)公平競爭。而在注冊制下，只需要審查發(fā)行人所披露的信息是否真實、準確、完整，股票發(fā)行程序是否符合公司章程，披露的信息內(nèi)容是否違法等三個方面。股票發(fā)行采取注冊制提高了發(fā)行股票的效率，有利于資本市場的活躍及新型公司的發(fā)展。

3.完善投資者權(quán)益保護機制

在合伙人制下，投資者權(quán)益的保護機制顯得尤為重要，其利益可能受到創(chuàng)始人股東的侵害，因此應(yīng)當完善相關(guān)法律機制。

首先，完善信息披露機制。創(chuàng)始人股東享有對公司的控制權(quán)、掌握內(nèi)幕信息。信息不對稱導致對其他股東特別是中小股東利益的侵害。我國2014年修正的《證券法》對上市公司的信息披露機制做出了相應(yīng)規(guī)定，包括應(yīng)當公告招股說明書、財務(wù)會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告以及其他信息披露資料，并對虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的責任人員規(guī)定了連帶責任和有利于中小股東的舉證責任倒置規(guī)則。

其次，完善法律責任機制。當前我國包括證券法在內(nèi)的相關(guān)法律規(guī)范遵循“重行政責任，輕民事責任”的立法思路，致使中小股東權(quán)利受到侵害時的損失難以得到充分補償。因此，應(yīng)當完善民事救濟機制，及時、充分地彌補股東的損失。同時，加強信息披露違法者的刑事懲罰力度。我國現(xiàn)行《刑法》規(guī)定了“欺詐發(fā)行股票、債券罪”、“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”，但懲罰力度仍顯不足，違法成本相對較低導致相關(guān)責任人甘冒風險。

最后，保持控制權(quán)的法律邊界。在我國現(xiàn)行公司法框架下，允許上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)突破“一股一權(quán)、股權(quán)平等”的原則，但應(yīng)當界定公司自治的法律邊界。具體包括：第一，在公司重大交易上，各類型股票的投票權(quán)一律平等。第二，公司關(guān)聯(lián)交易中，除關(guān)聯(lián)股東無投票權(quán)外，其他各類型股東的投票權(quán)一律平等。第三，各類型股權(quán)在監(jiān)事會成員和獨立董事提名上一律平等。第四，創(chuàng)始人股東享有對董事會成員的特殊提名權(quán)時，應(yīng)當保障其他股東的董事會席位不低于40%，以平衡公司治理結(jié)構(gòu)和各類股東的利益。

阿里巴巴合伙人制是對我國公司法“同股同權(quán)”原則的突破，是對雙重股權(quán)制度的創(chuàng)新與發(fā)展。在我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)改革中，應(yīng)當給予公司股權(quán)結(jié)構(gòu)自治更大的包容空間、推進股票發(fā)行注冊制改革和完善投資者權(quán)益保護機制，以平衡各類型股東的利益。

參考文獻：

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作者簡介：謝慧敏（1994- ），女，漢族，湖北十堰人，華中師范大學法學院2012級本科生，研究方向：法學