美聯(lián)儲加息施壓新興市場

努里埃爾·魯比尼

美聯(lián)儲將于今年晚些時候開始退出零政策利率，這一前景讓人們?nèi)找鎿?dān)心新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣、債券和股票市場波動將卷土重來。

這一擔(dān)心不難理解：2013年美聯(lián)儲放出信號表示即將退出量化寬松政策時，由此產(chǎn)生的“縮減恐慌”在諸多新興國家金融市場和經(jīng)濟(jì)中引發(fā)劇烈震蕩。

人們擔(dān)心，美國利率上升以及可能隨之出現(xiàn)的美元價值繼續(xù)上升，可能重創(chuàng)新興市場的政府、金融機(jī)構(gòu)、公司甚至家庭。過去幾年，上述所有部門借入了數(shù)以萬億計的美元，如今，它們將面臨自身債務(wù)實(shí)際本幣價值的上升。與此同時，美國利率升高將進(jìn)一步推高新興市場國內(nèi)利率，從而進(jìn)一步增加債務(wù)償付成本。

盡管美聯(lián)儲漲息的前景可能造成新興國家金融市場劇烈動蕩，但爆發(fā)全面危機(jī)和災(zāi)難的風(fēng)險不大。雖然2013年的縮減恐慌讓市場措手不及，但美聯(lián)儲在今年漲息的意圖已經(jīng)明確表態(tài)了好幾個月，不會再讓市場措手不及。

此外，美聯(lián)儲漲息的時機(jī)和節(jié)奏可能會比此前幾個周期更晚、更慢，將逐漸對美國經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)健足以維持更高借貸成本的信號做出回應(yīng)。更強(qiáng)勁的增長將有利于向美國出口商品和服務(wù)的新興市場。

另一個不必恐慌的理由是，2013年許多脆弱新興經(jīng)濟(jì)體的政策利率很低，而如今各國央行已大大收緊貨幣政策。許多新興經(jīng)濟(jì)體政策利率接近或達(dá)到兩位數(shù)，當(dāng)局不再像2013年那樣落后于形勢。寬松的財政和信用政策也已經(jīng)有所收緊，降低了大規(guī)模經(jīng)常項(xiàng)目和財政赤字。此外，2013年貨幣、股票、大宗商品和債券價格均過高，而如今大部分新興市場都已出現(xiàn)調(diào)整，沒太大必要在美聯(lián)儲漲息后進(jìn)一步進(jìn)行大幅調(diào)整。

最重要的是，如今大部分新興經(jīng)濟(jì)體的金融狀況要比10年或20年前可靠得多。當(dāng)時，金融脆弱性導(dǎo)致了貨幣、銀行和主權(quán)債務(wù)危機(jī)。而如今，大部分新興經(jīng)濟(jì)體采取了浮動匯率制，這意味著它們不會再輕易受到貨幣掛鉤崩潰的沖擊;并且它們也擁有足夠的儲備來抵御本幣、政府債務(wù)和銀行存款擠兌。

大部分新興經(jīng)濟(jì)體的美元債務(wù)/本幣債務(wù)之比也低于10年前，這有助于遏制因?yàn)楸編刨H值導(dǎo)致的債務(wù)負(fù)擔(dān)增加。它們的金融體系也往往更加穩(wěn)固，比當(dāng)年遭遇銀行業(yè)危機(jī)時擁有更多的資本和流動性。此外，大部分新興經(jīng)濟(jì)體都不存在資不抵債的問題;盡管近幾年來公私債務(wù)迅速增加，但其基點(diǎn)較低。

事實(shí)上，一些新興經(jīng)濟(jì)體——主要是受中國減速影響的石油和大宗商品生產(chǎn)國——的嚴(yán)重金融問題與美聯(lián)儲的動作無關(guān)。將在今年出現(xiàn)衰退和高通脹的巴西，在美聯(lián)儲啟動量化寬松和停止量化寬松時都怨聲載道。但巴西的問題大部分都是自身造成的——是該國總統(tǒng)羅塞夫在首屆任期中采取了寬松的貨幣、財政和信用政策的結(jié)果，這三大政策如今都必須收緊。

俄羅斯的麻煩也與美聯(lián)儲政策無關(guān)。其經(jīng)濟(jì)萎靡不振的原因是油價下跌和因其入侵烏克蘭而遭受的國際制裁——該戰(zhàn)爭也將迫使烏克蘭重組其外債，戰(zhàn)爭、嚴(yán)重衰退和貨幣貶值使得烏克蘭外債變得不可持續(xù)。

簡言之，美聯(lián)儲退出零政策利率，將給存在巨量內(nèi)部和外部借貸需求、巨量美元標(biāo)價存量債務(wù)以及宏觀和政策脆弱性的新興市場經(jīng)濟(jì)體造成嚴(yán)重問題。中國經(jīng)濟(jì)的減速加上大宗商品超級周期的結(jié)束，將給新興經(jīng)濟(jì)體帶來更多阻力，大部分新興經(jīng)濟(jì)體都還沒有采取提振潛在增長所需要的結(jié)構(gòu)改革。

上述問題也是自身造成的，許多新興經(jīng)濟(jì)體確實(shí)有更強(qiáng)的宏觀和結(jié)構(gòu)基本面，這將使它們在美聯(lián)儲開始漲息時擁有更強(qiáng)的恢復(fù)力。當(dāng)美聯(lián)儲真的開始漲息時，有些經(jīng)濟(jì)體將比其他經(jīng)濟(jì)體受到更大的沖擊。但除了少數(shù)不具備系統(tǒng)重要性的經(jīng)濟(jì)體，大面積災(zāi)難和危機(jī)不會發(fā)生。

作者為魯比尼全球經(jīng)濟(jì)學(xué)主席、紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授