近年來主要央行新型貨幣政策工具梳理及總結(jié)

摘要：當(dāng)前，貨幣政策處于一個(gè)關(guān)鍵時(shí)期。我國(guó)經(jīng)濟(jì)既要保持戰(zhàn)略定力，持之以恒推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整，又要樹立危機(jī)應(yīng)對(duì)和風(fēng)險(xiǎn)管控意識(shí)，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和果斷處理可能發(fā)生的各類矛盾和風(fēng)險(xiǎn)。本文對(duì)危機(jī)后美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行、日本央行以及我國(guó)央行推出的非常規(guī)性貨幣政策工具進(jìn)行了梳理，以期為貨幣政策的操作方式提供一些參考。

關(guān)鍵詞：貨幣政策工具 金融危機(jī) 央行 流動(dòng)性

當(dāng)前我國(guó)CPI與PPI走勢(shì)持續(xù)背離，結(jié)構(gòu)性通縮風(fēng)險(xiǎn)加劇，導(dǎo)致實(shí)際利率高企，阻礙了經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性復(fù)蘇。治理通縮已成為現(xiàn)階段貨幣政策的重要目標(biāo)之一，但在持續(xù)的降準(zhǔn)降息后，釋放的流動(dòng)性沉積于銀行體系內(nèi)部，實(shí)體融資成本并未明顯下行。在全面寬松的同時(shí)，通過結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，加快流動(dòng)性從銀行體系向?qū)嶓w部門傳導(dǎo)、引導(dǎo)利率下行，已成為現(xiàn)實(shí)之需。本文旨在通過對(duì)金融危機(jī)后美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行、日本央行以及我國(guó)央行新型貨幣政策工具的梳理和總結(jié)，為貨幣當(dāng)局提供些許參考。

美聯(lián)儲(chǔ)新型貨幣政策工具

（一）固定期限貼現(xiàn)窗口計(jì)劃（TDWP）

2007年8月17日，美聯(lián)儲(chǔ)首次針對(duì)危機(jī)調(diào)降貼現(xiàn)利率50個(gè)基點(diǎn)至5.75%。與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)改變貼現(xiàn)窗口規(guī)則，對(duì)存款性機(jī)構(gòu)推出TDWP，將該貼現(xiàn)窗口項(xiàng)下的融資期限延長(zhǎng)到30天。2008年3月16日，美聯(lián)儲(chǔ)將該項(xiàng)下的最長(zhǎng)融資期限延長(zhǎng)至90天。2010年1月14日，該項(xiàng)下最長(zhǎng)融資期縮短至28天。2010年2月19日，美聯(lián)儲(chǔ)在危機(jī)后首次上調(diào)銀行貼現(xiàn)率25個(gè)基點(diǎn)至0.75%，同時(shí)宣布從2010年3月18日起將貼現(xiàn)窗口的貸款期限從28天縮短到隔夜。

（二）期限拍賣工具（TAF）

2008年5月2日，美聯(lián)儲(chǔ)將TAF的規(guī)模由500億美元提高到750 億美元。2008年7月30日，作為28天期TAF的補(bǔ)充，美聯(lián)儲(chǔ)推出84 天期TAF，以更好地緩解3個(gè)月期短期融資市場(chǎng)的資金緊張情況。通過TAF計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)在主要貼現(xiàn)窗口下向符合資格存儲(chǔ)機(jī)構(gòu)出借抵押貸款，此時(shí)的貼現(xiàn)率則由拍賣過程確定。

（三）短期證券借貸工具（TSLF）

TSLF是針對(duì)一級(jí)交易商的固定期限借貸便利，特點(diǎn)是以抵押證券為擔(dān)保貸出國(guó)債，無需公開市場(chǎng)操作，因此可為持有缺乏流動(dòng)性商品的金融機(jī)構(gòu)提供資金周轉(zhuǎn)管道，避免其因資金短缺而面臨財(cái)務(wù)困難。2008年7月30日，美聯(lián)儲(chǔ)將TSLF期限延長(zhǎng)至84天，并引入TSLF 期權(quán)計(jì)劃。通過TSLF，一般證券交易商可將證券商品當(dāng)作抵押并與美聯(lián)儲(chǔ)交換美國(guó)政府公債，通過銷售美債獲取現(xiàn)金。

（四）一級(jí)交易商信貸工具（PDCF）

2008年3月16日，美聯(lián)儲(chǔ)推出PDCF。一級(jí)交易商通過清算銀行向美聯(lián)儲(chǔ)申請(qǐng)融資，美聯(lián)儲(chǔ)根據(jù)一級(jí)交易商的抵押品狀況向其提供短期融資。抵押品最初設(shè)定為投資級(jí)證券，2008年9月14日，PDCF抵押品的范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至三方回購市場(chǎng)中兩大清算銀行下所有可接受的抵押品。如此，一級(jí)交易商獲得了與存款性機(jī)構(gòu)相同的進(jìn)入貼現(xiàn)窗口的權(quán)利，可以從美聯(lián)儲(chǔ)獲得隔夜抵押貸款，獲得的資格條件與存款性機(jī)構(gòu)類似。

（五）資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)貨幣市場(chǎng)基金流動(dòng)性工具（AMLF）

2008年9月19日，美聯(lián)儲(chǔ)推出AMLF。儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)和銀行可以再貼現(xiàn)率從美聯(lián)儲(chǔ)融資，所獲得資金用于向貨幣市場(chǎng)共同基金購買資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)。在AMLF下，美國(guó)存款性機(jī)構(gòu)、銀行控股公司及其經(jīng)紀(jì)自營(yíng)商、外國(guó)銀行的分支機(jī)構(gòu)均可獲得無追索權(quán)的抵押貸款，用以購買在贖回壓力下貨幣市場(chǎng)基金急于變賣的合格商業(yè)票據(jù)支持的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。如此，美聯(lián)儲(chǔ)為貨幣市場(chǎng)基金間接地提供了流動(dòng)性，從而避免踩踏帶來的短期金融產(chǎn)品價(jià)格暴跌和收益率飆升，一定程度上提高了貨幣市場(chǎng)基金的吸引力。

（六）貨幣市場(chǎng)投資者融資工具（MMIFF）

2008年下半年，美國(guó)貨幣市場(chǎng)依然流動(dòng)性緊張，貨幣市場(chǎng)共同基金和其他投資者難以出售各類資產(chǎn)，無法滿足贖回請(qǐng)求和調(diào)整投資組合的要求。對(duì)此，2008年10月21日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布創(chuàng)設(shè)MMIFF，直接向萎縮的貨幣市場(chǎng)注入流動(dòng)性。美聯(lián)儲(chǔ)通過設(shè)立5只特殊基金和向特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）注資兩種方式，有針對(duì)性地應(yīng)對(duì)了基金贖回潮，為貨幣市場(chǎng)注入了流動(dòng)性。

（七）商業(yè)票據(jù)融資工具（CPFF）

2008年第四季度，美國(guó)信貸市場(chǎng)形勢(shì)進(jìn)一步惡化，面臨流動(dòng)性壓力，投資者不愿買進(jìn)商業(yè)票據(jù)，商業(yè)票據(jù)發(fā)行量劇減，票據(jù)發(fā)行利率上升。加之每日需再融資的商業(yè)票據(jù)比例不斷升高，商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的融資功能幾乎喪失。對(duì)此，2008年10月7日，美聯(lián)儲(chǔ)創(chuàng)設(shè)了CPFF，一級(jí)交易商購買那些評(píng)級(jí)較高的資產(chǎn)抵押商業(yè)票據(jù)和無抵押商業(yè)票據(jù)。同時(shí)，紐約聯(lián)儲(chǔ)為SPV提供3個(gè)月的貸款，為商業(yè)銀行和大型企業(yè)等商業(yè)票據(jù)發(fā)行者提供了流動(dòng)性支持。

（八）定期資產(chǎn)支持證券貸款工具（TALF）

2008年11月25日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布設(shè)立TALF。由紐約聯(lián)儲(chǔ)為合格的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品持有者提供2000億美元的無追索權(quán)抵押貸款，抵押品為由家庭和小企業(yè)貸款支持的AAA級(jí)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，后來將TALF貸款期限由1年擴(kuò)展至3年，并拓寬了抵押品范圍。TALF可刺激商業(yè)銀行擴(kuò)大對(duì)家庭和中小企業(yè)貸款，金融機(jī)構(gòu)可憑由新近開展的消費(fèi)貸款或中小型企業(yè)貸款所支持的證券向美聯(lián)儲(chǔ)申請(qǐng)貸款。美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際上為消費(fèi)信貸和中小企業(yè)信貸提供了擔(dān)保，從而鼓勵(lì)銀行更多發(fā)放此類貸款。

（九）政策評(píng)述

在第一輪量化寬松（QE）期間，美聯(lián)儲(chǔ)在上述貨幣政策創(chuàng)新工具的幫助下，向經(jīng)濟(jì)體提供了1.75萬億美元的流動(dòng)性，有效刺激了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，平復(fù)了金融市場(chǎng)的恐慌情緒，緩和了金融市場(chǎng)流動(dòng)性枯竭的壓力，恢復(fù)了金融市場(chǎng)的中介功能，同時(shí)也壓低了實(shí)際利率，刺激了投資需求。美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了回暖的跡象，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）較快回升至50%以上，GDP增速也恢復(fù)至2%的水平。

歐央行新型貨幣政策工具

（一）傳統(tǒng)貨幣政策工具的創(chuàng)新

歐央行在歐債危機(jī)期間于2011年12月9日提出兩個(gè)3年期的長(zhǎng)期再融資計(jì)劃（LTRO），被稱作歐洲版QE。為讓更多的歐洲銀行能夠參與本次借貸，歐央行首先將貸款利息從2%降至1%，隨后降低了抵押物標(biāo)準(zhǔn)。固定利率無限額提供流動(dòng)性是歐央行針對(duì)危機(jī)做出的重大調(diào)整，意味著歐央行不再主動(dòng)控制向銀行體系提供的流動(dòng)性數(shù)額，而是由銀行根據(jù)資金需求及所持抵押品規(guī)模來自行決定。

（二）非常規(guī)性貨幣政策創(chuàng)新

1.擴(kuò)大合格抵押品范圍

2008年10月，歐央行將接受抵押資產(chǎn)的評(píng)級(jí)由A-級(jí)降至BBB-級(jí)；2011年1月，對(duì)BBB+至BBB-級(jí)別的資產(chǎn)執(zhí)行分級(jí)折扣，按折扣接受評(píng)級(jí)較低的資產(chǎn)抵押。2010年5月，歐央行宣布在2011年7月前暫停對(duì)希臘、愛爾蘭和葡萄牙實(shí)施合格抵押品最低評(píng)級(jí)要求。2012年2月，歐央行宣布將法、意、澳、葡、西、愛爾蘭、塞浦路斯央行的抵押品范圍擴(kuò)大至信貸資產(chǎn)。2012年6月，歐央行進(jìn)一步放寬歐元體系合格抵押品資格標(biāo)準(zhǔn)。

2.貨幣互換

金融危機(jī)爆發(fā)后，為滿足融資市場(chǎng)需求，歐央行與美聯(lián)儲(chǔ)、英格蘭銀行、日本央行和瑞士央行簽訂貨幣互換協(xié)議，提供美元流動(dòng)性。該操作隨著市場(chǎng)形勢(shì)轉(zhuǎn)好于2010年2月中止。2010年5月，隨著希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，歐元區(qū)美元短期融資市場(chǎng)緊張，歐央行與美聯(lián)儲(chǔ)、加拿大央行、英格蘭銀行、日本央行、瑞士央行再次建立臨時(shí)性美元流動(dòng)性互換操作。歐央行還與英格蘭央行于2010年12月簽訂貨幣互換協(xié)議，提供英鎊流動(dòng)性，該協(xié)議于2011年9月到期，之后再次展期至2012年9月28日。此外，2011年11月30日，歐央行以及美國(guó)、加拿大、英國(guó)、日本和瑞士的央行宣布將現(xiàn)有的臨時(shí)性美元流動(dòng)性互換安排定價(jià)下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)，新利率為美元隔夜指數(shù)掉期利率（OIS）加上50個(gè)基點(diǎn)，該協(xié)議從當(dāng)年12月5日起執(zhí)行，互換操作延長(zhǎng)至2013 年2月1日。

3.資產(chǎn)擔(dān)保購買計(jì)劃（CBPP）

歐央行自2009年7月2日起推行CBPP，截至2010年6月30日，歐央行共購買合格擔(dān)保債券600億歐元，買入債券種類422種，一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)買入數(shù)量占比分別為27%和73%。2011年11月3日，歐央行宣布新的擔(dān)保債券購買計(jì)劃（CBPP2），通過歐元體系央行將直接購買400億歐元區(qū)債券，計(jì)劃從2011年11月開始。

4.證券市場(chǎng)計(jì)劃（SMP）

2010年5月10日，歐央行推出SMP，買入歐元區(qū)主權(quán)債受困國(guó)的政府債券。該買入操作通過每周進(jìn)行的定期存款工具對(duì)沖注入的流動(dòng)性，確保不會(huì)對(duì)現(xiàn)有的以及未來的流動(dòng)性狀況產(chǎn)生影響，也因此不會(huì)對(duì)短期利率水平產(chǎn)生影響。2011年8月，由于愛爾蘭、葡萄牙連遭降級(jí)，面臨顯著金融市場(chǎng)壓力，歐央行加大債券購買量。之后，隨著西班牙、意大利主權(quán)債收益率飆升、融資受困，歐央行開始買入兩國(guó)政府債券，購買量連續(xù)加大。截至2012年1月6日，歐央行買入政府債券數(shù)量達(dá)2130.51億歐元。對(duì)歐元區(qū)公共和私人債務(wù)證券市場(chǎng)的干預(yù)，旨在確保部分失調(diào)的主權(quán)債市場(chǎng)的流動(dòng)性和深度，以恢復(fù)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的有效性，最終確保貨幣政策對(duì)中期物價(jià)水平的影響。

5.貨幣直接交易（OMTs）

2012年9月，歐央行推出OMTs債券購買計(jì)劃。OMTs可不受限制地從二級(jí)市場(chǎng)購買政府債券，直到歐央行認(rèn)為達(dá)到目的為止，即幫助恢復(fù)投資者對(duì)目標(biāo)主權(quán)債券市場(chǎng)的信心，提升貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制功能。

（三）政策評(píng)述

歐元區(qū)在金融危機(jī)后又陷入債務(wù)危機(jī)，加之歐元區(qū)內(nèi)各國(guó)經(jīng)濟(jì)和財(cái)政狀況差異較大，因此，貨幣政策工具的執(zhí)行效果各異。總體來看，雖然歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速仍處于低位且下滑趨勢(shì)尚存，然而新型貨幣政策工具有效阻止了問題國(guó)家融資成本的上升，希臘、西班牙、意大利等國(guó)的長(zhǎng)期國(guó)債收益率都出現(xiàn)了下行，債務(wù)危機(jī)得到一定的緩解。

日本央行新型貨幣政策工具

（一）貨幣互換協(xié)議

2008年國(guó)際金融市場(chǎng)美元告急，日本銀行與美聯(lián)儲(chǔ)簽署貨幣互換協(xié)議，逐步向市場(chǎng)中注入美元流動(dòng)性，2010年初終止互換協(xié)議，這也是美聯(lián)儲(chǔ)新型政策工具的組成部分。工具施行期間，日本銀行還專門對(duì)其國(guó)內(nèi)的外資銀行提供19個(gè)工作日的短期融資支持。

（二）放寬回購條件

危機(jī)爆發(fā)后，日本銀行放寬了回購行為的條件，不僅擴(kuò)大逆回購買入國(guó)債的抵押品范圍，還增加了浮動(dòng)利率國(guó)債、超長(zhǎng)期國(guó)債交易品種等。針對(duì)短期融資券這一主體，回購的力度和頻率逐步加強(qiáng)。在危機(jī)期間，金融機(jī)構(gòu)甚至可以將以美、英、法、德本幣計(jì)價(jià)的國(guó)債進(jìn)行抵押，獲取流動(dòng)性資金。

（三）直接救助計(jì)劃

2008年日本央行開始施行支持企業(yè)融資特別操作。與美聯(lián)儲(chǔ)20個(gè)特定金融機(jī)構(gòu)的救助計(jì)劃不同的是，日本將范圍拓寬至所有具備條件的民間企業(yè)。期間，日本銀行在提供擔(dān)保的民間企業(yè)債務(wù)價(jià)格范圍內(nèi)，不設(shè)上限對(duì)企業(yè)進(jìn)行支援，利率參考無擔(dān)保隔夜拆借利率。本項(xiàng)政策工具在制定之初，是作為企業(yè)財(cái)年末特殊資金需求的支持工具，但考慮到現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)情況，又延長(zhǎng)了執(zhí)行時(shí)間和操作力度，直至 2010年初才終止。

（四）為銀行提供次級(jí)貸款

為確保金融體系的穩(wěn)定，日本銀行除了對(duì)金融機(jī)構(gòu)持有股票、債券進(jìn)行置換以外，還于2009年實(shí)行為銀行提供次級(jí)貸款的政策。這種手段表面上風(fēng)險(xiǎn)很高，但是這部分資產(chǎn)僅用于增強(qiáng)銀行資本充足率，未必會(huì)被打包再次流通銷售。然而，只有開展國(guó)際業(yè)務(wù)、符合國(guó)際資本標(biāo)準(zhǔn)的大型銀行才能夠獲得支持。

（五）互補(bǔ)性存款便利（CDF）

2008年10月末，為改善金融市場(chǎng)的流動(dòng)性供給狀況并吸收過多的流動(dòng)性，日本銀行推出了CDF，支付的利息等同于日本銀行的政策目標(biāo)利率減去日本銀行確定的一個(gè)差額，日本銀行的付息將直接貸記入金融機(jī)構(gòu)在日本銀行開立的活期存款賬戶。CDF的實(shí)施導(dǎo)致日本銀行資產(chǎn)負(fù)債表中的活期存款賬戶規(guī)模大幅增加，其中以超額準(zhǔn)備金規(guī)模增加為主。

（六）政策評(píng)述

從整體上來看，日本危機(jī)后的工具創(chuàng)新比之前更加專業(yè)豐富，整個(gè)市場(chǎng)的自由度更為開放，這些支持工具的確能夠使金融機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)狀況有所恢復(fù)。與美國(guó)相比，政策的創(chuàng)新形式有一定區(qū)別，這種區(qū)別來源于兩國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的差異以及金融行業(yè)的發(fā)達(dá)程度。

日本通過運(yùn)用新型貨幣政策工具的政策效果良好，達(dá)到了克服通貨緊縮、穩(wěn)定價(jià)格水平的目的，長(zhǎng)期利率的下降趨勢(shì)明顯。但與美國(guó)相比，政策效果顯然稍遜一籌。日本連續(xù)多年的經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)和私人部門資產(chǎn)負(fù)債表受損嚴(yán)重，中央銀行補(bǔ)給的流動(dòng)性停留在金融體系內(nèi)部，并未輸送到經(jīng)濟(jì)體中，制約了貨幣政策通過信貸途徑拉動(dòng)消費(fèi)和投資的進(jìn)一步增加。2012年下半年，日本制造業(yè)PMI再度跌到50%這一榮枯分水嶺之下，出口額同比大幅回落，經(jīng)濟(jì)疲態(tài)再現(xiàn)，復(fù)蘇乏力。

我國(guó)央行新型貨幣政策工具

（一）短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)（SLO）

作為公開市場(chǎng)常規(guī)操作的必要補(bǔ)充，我國(guó)央行在2013年年初推出SLO工具，通常在銀行體系流動(dòng)性出現(xiàn)臨時(shí)性波動(dòng)時(shí)相機(jī)使用，以7天期以內(nèi)短期回購為主，采用市場(chǎng)化利率招標(biāo)方式開展操作。央行會(huì)根據(jù)貨幣調(diào)控需要，綜合考慮銀行體系流動(dòng)性供求狀況、貨幣市場(chǎng)利率水平等多種因素，靈活決定該工具的操作時(shí)機(jī)、操作規(guī)模及期限品種等。

（二）常備借貸便利（SLF）

SLF是央行在2013年1月創(chuàng)設(shè)的流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具，主要功能是滿足金融機(jī)構(gòu)期限較短的大額流動(dòng)性需求。對(duì)象主要為政策性銀行和全國(guó)性商業(yè)銀行，期限以1～3個(gè)月為主，利率水平根據(jù)貨幣政策調(diào)控、引導(dǎo)市場(chǎng)利率的需要等綜合確定。SLF以抵押方式發(fā)放，合格抵押品包括高信用評(píng)級(jí)的債券類資產(chǎn)及優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)等。

（三）抵押補(bǔ)充貸款（PSL）

2014年7月，國(guó)開行從央行獲得1萬億元的PSL用于棚改專項(xiàng)貸款，貸款利率低于同期市場(chǎng)利率，還款來源是國(guó)開行住宅金融事業(yè)部未來在銀行間債市發(fā)行的住宅金融專項(xiàng)債券。2014年10月下旬，央行向11家銀行投放PSL，總規(guī)模在2500億～3000億元。PSL的運(yùn)用主要是為了實(shí)現(xiàn)央行多方面調(diào)控市場(chǎng)中長(zhǎng)期利率的目的，進(jìn)而更好地應(yīng)對(duì)當(dāng)前利率市場(chǎng)化日益加快帶來的挑戰(zhàn)。

（四）中期借貸便利（MLF）

2014年9月，中國(guó)人民銀行創(chuàng)設(shè)MLF。MLF是中央銀行提供中期基礎(chǔ)貨幣的貨幣政策工具，對(duì)象為符合宏觀審慎管理要求的商業(yè)銀行、政策性銀行，采取質(zhì)押方式發(fā)放，并需提供國(guó)債、央行票據(jù)、政策性金融債、高等級(jí)信用債等優(yōu)質(zhì)債券作為合格質(zhì)押品，期限為3個(gè)月。中國(guó)人民銀行在提供MLF的同時(shí)，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)小微企業(yè)和“三農(nóng)”等國(guó)民經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度。

（五）政策評(píng)述

目前，我國(guó)新型貨幣政策工具在調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等方面發(fā)揮了積極作用，但其效果尚未完全顯現(xiàn)。央行通過降準(zhǔn)降息以及各種公開市場(chǎng)操作，對(duì)降低短端利率效果顯著，但短端利率向長(zhǎng)端利率傳導(dǎo)的機(jī)制還不是很順暢。而且，我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處在增長(zhǎng)速度換擋器、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期、前期刺激政策消化期的“三期疊加”時(shí)期，因此央行需要在降準(zhǔn)降息的同時(shí)，繼續(xù)積極運(yùn)用新型貨幣政策工具，疏通利率傳導(dǎo)途徑，降低新經(jīng)濟(jì)的融資成本，加快新老經(jīng)濟(jì)交替的速度。

作者單位：民生證券研究院

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