滬港通的利弊與風(fēng)險(xiǎn)防范研究

摘 要：滬港通的開通是我國(guó)資本項(xiàng)目開放進(jìn)程中重要的一步，加強(qiáng)內(nèi)地資本與國(guó)際資本的流通，推動(dòng)人民幣國(guó)際化；同時(shí)促進(jìn)滬港兩地金融市場(chǎng)的完善與發(fā)展，從而帶動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)走向成熟。但是該政策實(shí)施中的匯率波動(dòng)、交易機(jī)制和投資理念差異以及股市波動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。首先，針對(duì)滬港通的利弊與風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行研究；其次，提出抵御風(fēng)險(xiǎn)的建議；最后，對(duì)滬港通未來(lái)的走向做出預(yù)展望。

關(guān)鍵詞：滬港通；資本開放；交易機(jī)制；風(fēng)險(xiǎn)

一、滬港通運(yùn)營(yíng)機(jī)制概述

2014年11月17日，籌劃已久的滬港通正式開通，即上海與香港證券交易所開展股票市場(chǎng)互通互聯(lián)機(jī)制試點(diǎn)。滬港通由兩部分組成，一部分是“滬股通”，境外投資者可以購(gòu)買上交所規(guī)定范圍內(nèi)的股票，另一部分是“港股通”，內(nèi)地投資者可以購(gòu)買香港交易所規(guī)定范圍內(nèi)的股票，二者合稱“滬港通”。滬港通對(duì)投資者進(jìn)行了限制。在初期，投資于香港股票的總額度為2500億元人民幣，每日限額105億元；投資于上海股票的總額度為3000億元人民幣，每日限額130億元。投資標(biāo)的方面，試點(diǎn)初期，港股通股票投資范圍為恒生綜合大型股指數(shù)、恒生綜合中型股指數(shù)成分股以及同時(shí)在香港聯(lián)合交易所、上海證券交易所上市的A+H股，約260支；滬股通股票投資范圍為上證180指數(shù)、上證380指數(shù)以及在上交所上市的A+H股公司股票，約570支。滬港通包含股份約占A股的90%，但僅限于二級(jí)市場(chǎng)，不包括IPO。

二、國(guó)外資本項(xiàng)目開放過程

以美國(guó)為例，二戰(zhàn)后，建立了以美元為中心的布雷頓森林體系，很多國(guó)家大量持有美元，這無(wú)疑促進(jìn)了美元作為儲(chǔ)備貨幣的國(guó)際化進(jìn)程。雖然該體系最后崩塌，但美元的影響力依舊存在。美國(guó)在將其資本實(shí)力注入到世界其他國(guó)家的方式逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谫Y本滲透，如股票、債券等，該類資本流動(dòng)性大、操作性強(qiáng)，對(duì)于全球的經(jīng)濟(jì)都能產(chǎn)生影響。

三、滬港通的利弊分析

（一）利處

第一，滬港通在一定程度上能促進(jìn)兩地股票估值趨于一致。目前A股市場(chǎng)相對(duì)封閉，而港股卻處于一個(gè)開放的環(huán)境中，無(wú)論是證券市場(chǎng)制度還是估值水平都領(lǐng)先于A股市場(chǎng)。滬港通是一個(gè)橋梁，香港市場(chǎng)實(shí)際上可以連接全球資本，也就是說A股可以與外界所有資本聯(lián)通。當(dāng)一只公司的股票在A股和H股之間存在價(jià)差時(shí)，就會(huì)存在投資者進(jìn)行套利，這個(gè)過程促進(jìn)了兩地估價(jià)水平趨于一致，A股股價(jià)逐漸向一個(gè)更為合理的水平靠近。

第二，滬港通將促進(jìn)人民幣國(guó)際化。人民幣國(guó)際化是指人民幣跨越國(guó)界在世界范圍內(nèi)充當(dāng)支付手段、結(jié)算手段和貯藏手段的貨幣的過程。人民幣國(guó)際化目前處于第一階段向第二階段過渡的時(shí)期。香港是亞洲一個(gè)重要的金融中心，當(dāng)其與內(nèi)地市場(chǎng)實(shí)行互聯(lián)互通股票交易后，必定會(huì)增加人民幣在香港離岸市場(chǎng)的融資額，為離岸人民幣回流又打通了一條渠道。首先，兩地投資者可以投資對(duì)方地公司的股票，目前來(lái)說雖然有金額限制，但仍為兩地資金互通提供了一個(gè)很好的平臺(tái)。其次，滬港通主要還是以人民幣結(jié)算，無(wú)疑能夠促進(jìn)人民幣向投資手段進(jìn)發(fā)。從心理預(yù)期來(lái)說，人民幣逐漸向國(guó)際化貨幣靠近，增強(qiáng)了人們對(duì)人民幣的信任，形成良性循環(huán)，加速人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

第三，滬港通將促進(jìn)中國(guó)證券市場(chǎng)不斷成熟。香港市場(chǎng)更偏于國(guó)家化的成熟市場(chǎng)，內(nèi)地市場(chǎng)發(fā)展仍十分不完善。滬港通將會(huì)對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)產(chǎn)生積極影響，助其引進(jìn)更為先進(jìn)的交易監(jiān)管制度、投資理念和法律規(guī)則等。監(jiān)管方面，目前來(lái)說實(shí)行的是“哪里交易，哪里監(jiān)管”的制度，但雙方監(jiān)管機(jī)構(gòu)必定會(huì)互相合作，共同打擊違法違規(guī)行為。制度方面，雙方市場(chǎng)存在較大差異，這些差異沖撞與融合的過程就是不斷學(xué)習(xí)進(jìn)步的過程。投資理念方面，兩地投資者觀念也有較大差異，香港市場(chǎng)以機(jī)構(gòu)投資為主，且注重價(jià)值投資，是一種長(zhǎng)期的投資行為；內(nèi)地市場(chǎng)以個(gè)人投資者為主，追求短期的投資套利，并不太看重該股票的內(nèi)在價(jià)值，難免有失理性。內(nèi)地市場(chǎng)將會(huì)在這潮流中不斷學(xué)習(xí)到新的監(jiān)管交易制度和更加理性的投資理念，逐漸推進(jìn)改革步伐。

第四，有利于刺激經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。滬港通是一個(gè)交換資金的渠道，人民幣可以通過其進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)，境外資金也可進(jìn)入A股市場(chǎng)，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)與國(guó)際金融市場(chǎng)相融合打開一個(gè)窗口。資金流動(dòng)渠道增多變寬必定會(huì)增強(qiáng)流動(dòng)性，進(jìn)而激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力。首先，類比港股直通車，在其推出后的9周內(nèi)恒生指數(shù)就達(dá)到了30000點(diǎn)，而前10000點(diǎn)則用了14年的時(shí)間。雖然滬港通推出后市場(chǎng)反應(yīng)沒有港股直通車那樣強(qiáng)烈，但恒生指數(shù)在之后的幾個(gè)月一直保持上漲趨勢(shì)。其次，筆者選取1995到2013年間貨幣供應(yīng)量（M2）與GDP的數(shù)據(jù)，做出二者變化曲線，得出M2與GDP基本成協(xié)整關(guān)系，即貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)會(huì)帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。由此規(guī)律，從滬港通開通后貨幣供應(yīng)量的變化來(lái)推測(cè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況，2014年11月后貨幣供應(yīng)基本處于上漲狀態(tài)，滬港通能夠在一定程度上帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

第五，有利于鞏固上海和香港兩個(gè)金融中心的地位。香港是一個(gè)國(guó)際金融中心，已經(jīng)具備比較強(qiáng)的吸引資金能力；上海又是我國(guó)大力建設(shè)的金融中心，政策優(yōu)勢(shì)以及地理優(yōu)勢(shì)等使之逐漸向國(guó)際金融中心靠近。滬港通將兩地市場(chǎng)連接到一起，整合了兩地優(yōu)勢(shì)資源，擴(kuò)大了市場(chǎng)的國(guó)際影響力。

第六，為深港通的推進(jìn)提供經(jīng)驗(yàn)。2014年8月中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出“深港通”的概念，2014年9月5日，證監(jiān)會(huì)表示在“滬港通”試點(diǎn)的基礎(chǔ)上將會(huì)進(jìn)一步推進(jìn)深圳香港交易市場(chǎng)的合作。滬港通是我國(guó)資本開放的重要一步，深港通則會(huì)加速這一進(jìn)程。

（二）弊端

內(nèi)地證券市場(chǎng)制度依舊不夠完善，且估值水平可能有不合理之處，投資者更看重小盤，偏好短期套利。這些與香港投資者理念有所出入，A股對(duì)其吸引力或很有限。其次，香港證券市場(chǎng)相對(duì)完善，投資者理念也比較成熟，選擇股票時(shí)更為看重其投資價(jià)值及長(zhǎng)期回報(bào)，估價(jià)更為合理。這些將可能吸引內(nèi)地投資者往港股注入資金，A股資金將會(huì)部分分流到港股，這對(duì)于A股的振興在短期內(nèi)是不利的。

四、滬港通存在的風(fēng)險(xiǎn)

盡管兩地監(jiān)管機(jī)構(gòu)為了控制風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)為滬港通制訂了很多規(guī)則，但是兩地各方面存在的差異仍不可避免的造成一定風(fēng)險(xiǎn)。

第一，匯率風(fēng)險(xiǎn)。由于滬港通交易機(jī)制中存在港幣與人民幣兌換，港幣又與美元掛鉤，實(shí)際上存在人民幣與其他貨幣的匯率風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)資金涌入內(nèi)地市場(chǎng)或者香港市場(chǎng)時(shí)可能會(huì)擴(kuò)大匯率波動(dòng)，從而增加投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。

第二，股市波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。內(nèi)地投資者有時(shí)跟風(fēng)現(xiàn)象嚴(yán)重，本身就易造成股價(jià)的大幅度波動(dòng)。就目前來(lái)看，滬港通對(duì)雙方交易額度都存在限制，3000億對(duì)大陸可能影響不大，但是2500億對(duì)香港市場(chǎng)來(lái)說還是足以構(gòu)成影響的。滬港通將內(nèi)地市場(chǎng)與國(guó)際金融市場(chǎng)更加緊密的聯(lián)系到一起，若以后限額擴(kuò)大則更會(huì)增加A股市場(chǎng)與世界其他市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性。若某個(gè)國(guó)家發(fā)生金融危機(jī)等將可能通過股票市場(chǎng)迅速地傳到給我國(guó)，不僅增加投資者的風(fēng)險(xiǎn)，還會(huì)沖擊我國(guó)的股票市場(chǎng)并產(chǎn)生損失。

第三，兩地制度差異風(fēng)險(xiǎn)。A股和H股無(wú)論是每天的交易時(shí)間還是節(jié)假日都不相同，這可能造成交易不能即使順利進(jìn)行；兩地對(duì)于公司應(yīng)該公開的信息要求不同，這就會(huì)出現(xiàn)信息不對(duì)稱，部分投資者可能會(huì)利用信息優(yōu)勢(shì)進(jìn)行套利，造成不公；滬港兩地稅收政策差異導(dǎo)致兩地投資者獲得資本利得不相同； A股市場(chǎng)存在漲停板和跌停板的限制，將波動(dòng)控制在一定范圍，能部分控制住收益或者損失。H股市場(chǎng)則沒有這種限制或者說保護(hù)，增大了內(nèi)地投資者的風(fēng)險(xiǎn)。在目前的“哪里交易，哪里監(jiān)管”制度下，如何公平的保證投資者權(quán)益將是一個(gè)需要長(zhǎng)期探索的問題。

第四，投資理念帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。在A股市場(chǎng)有個(gè)奇怪現(xiàn)象，若一個(gè)公司績(jī)效越差，特別是帶ST*標(biāo)志的股票，反而有更多的人購(gòu)買使股價(jià)大漲。這可能是因?yàn)槿藗冋J(rèn)為績(jī)效特別差的公司很大可能要被收購(gòu)，即成為獵物公司，而獵手公司一般實(shí)力比較雄厚，在收購(gòu)獵物公司后必定對(duì)其注入大量新的資金，獵物公司將有機(jī)會(huì)“改頭換面”變成實(shí)力強(qiáng)大的股。而在香港股票交易市場(chǎng)則幾乎不存在績(jī)差股價(jià)格大幅上漲的情況，歸根結(jié)底是兩地投資者投資理念的差異，內(nèi)地投資者的理念不成熟，會(huì)在股票市場(chǎng)的博弈中增加風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

五、風(fēng)險(xiǎn)防范的建議

針對(duì)以上提出的風(fēng)險(xiǎn)做出對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)防范措施。

第一，針對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)。首先，應(yīng)鼓勵(lì)投資者通過各類金融衍生品如期權(quán)等來(lái)分散匯率風(fēng)險(xiǎn)，鼓勵(lì)市場(chǎng)的金融產(chǎn)品創(chuàng)新，增強(qiáng)市場(chǎng)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力；其次，在充分利用市場(chǎng)力量的同時(shí)也要適當(dāng)發(fā)揮政府的宏觀調(diào)控作用，利用貨幣政策或財(cái)政政策使匯率穩(wěn)定，盡量減少因匯率大幅度波動(dòng)對(duì)投資者造成損失。

第二，針對(duì)股市波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。股市波動(dòng)不可避免，筆者認(rèn)為無(wú)論對(duì)于投資者還是管理者都需要認(rèn)識(shí)到股市波動(dòng)的原因從而有的放矢地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。投資者需提高自身水平和風(fēng)險(xiǎn)管理能力，在波動(dòng)的股市中保持理性；管理者需要制定更為完善的宏觀管理制度，從國(guó)家層面來(lái)說需要提高對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控能力，比如建立平準(zhǔn)基金對(duì)股市非正常波動(dòng)進(jìn)行逆向操作。若其他國(guó)家出現(xiàn)金融危機(jī)我國(guó)不可避免會(huì)受到波及，不能躲避就要迎難而上，這對(duì)我國(guó)央行的要求是提前制定好應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的措施，盡可能把損失降到最小。平時(shí)的監(jiān)管措施也要一塊推進(jìn)，密切注意大金額資金流入流出的狀態(tài)。

第三，針對(duì)兩地制度差異風(fēng)險(xiǎn)。有關(guān)部門有責(zé)任對(duì)目前的滬港通交易與管理規(guī)則進(jìn)行解釋，而且有必要制定一個(gè)更詳細(xì)的“滬港通”交易于管理細(xì)則，減少漏洞，盡量協(xié)調(diào)兩地差異，最大可能保證交易的公平性?？梢越⒁粋€(gè)信息中心專門為滬港通雙方投資者提供資訊，減少由于信息不對(duì)稱造成的某一方利得。

第四，針對(duì)投資理念。投資理念是一個(gè)地區(qū)長(zhǎng)期發(fā)展形成的習(xí)慣，短期內(nèi)要想完全糾正可能性很小，需要做好打持久戰(zhàn)的準(zhǔn)備。兩地市場(chǎng)的連通會(huì)互相影響對(duì)方的很多方面，實(shí)踐會(huì)告訴投資者哪種方式才是適合這個(gè)市場(chǎng)的，人們會(huì)在這個(gè)過程中不斷學(xué)習(xí)，先進(jìn)的理念會(huì)逐步滲透到投資者心里，從而不斷修正投資者的理念。監(jiān)管者在這里也應(yīng)充當(dāng)指導(dǎo)者的身份，對(duì)投資者進(jìn)行教育指導(dǎo)，通過引入成熟的投資理念來(lái)修正一些投資者的非理性行為。

六、滬港通前景預(yù)測(cè)

目前來(lái)說還是“北熱南冷”，反響也沒有那么強(qiáng)烈，滬港通最主要的目的不是為了改變市場(chǎng)短期的狀態(tài)，而是為了對(duì)我國(guó)資本項(xiàng)目開發(fā)和人民幣國(guó)際化等長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)做出推動(dòng)。大部分投資者還是處于觀望狀態(tài)，筆者認(rèn)為隨著這項(xiàng)政策的推行人們的投資熱情會(huì)逐漸高漲，實(shí)現(xiàn)滬港通資源的最大利用。這是一個(gè)探索的過程，很多制度也是從不完善到完善、不成熟到成熟，雙方在探索過程中逐步推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展。滬港通在未來(lái)可能會(huì)有政策與制度的調(diào)整，比如交易金額、交易時(shí)間、監(jiān)管措施等，它是一個(gè)試點(diǎn)，而深港通有望在明年開通，這將是對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)開放的一個(gè)推動(dòng)。滬港通與深港通將上海、深圳與香港三個(gè)市場(chǎng)聯(lián)系到一起，形成互相支撐的局面。

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