警惕財(cái)政緊縮和區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)

“長(zhǎng)痛不如短痛”。去年以來(lái)，規(guī)范地方政府性債務(wù)工作取得突破性進(jìn)展，為我國(guó)債務(wù)長(zhǎng)期可持續(xù)奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。2014年10月2日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》（國(guó)發(fā)〔2014〕43號(hào)，下稱(chēng)43號(hào)文），提出了規(guī)范地方政府性債務(wù)管理的政策框架，意義重大而深遠(yuǎn)。10月23日，財(cái)政部出臺(tái)《關(guān)于印發(fā)〈地方政府存量債務(wù)納入預(yù)算管理清理甄別辦法〉的通知》（財(cái)預(yù)〔2014〕351號(hào)，下稱(chēng)《通知》），正式啟動(dòng)地方政府性債務(wù)的清理甄別工作。但在改革“短痛”中，也需要充分估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，及早防止短期財(cái)政緊縮和誘發(fā)區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)，從而達(dá)到“不治已病治未病”的良好效果。

43號(hào)文明確，采取疏堵結(jié)合的方式規(guī)范地方政府融資機(jī)制。一方面“開(kāi)前門(mén)”，賦予地方政府依法適度舉債融資的權(quán)限;另一方面“關(guān)后門(mén)”，規(guī)定政府債務(wù)不得通過(guò)企業(yè)舉措，并剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能。43號(hào)文還強(qiáng)調(diào)對(duì)地方政府債務(wù)實(shí)行規(guī)?？刂疲醒雽?duì)地方債務(wù)實(shí)行不救助原則。

《通知》首先是清理，要求債務(wù)舉借單位與債權(quán)人共同協(xié)商確認(rèn)，根據(jù)合同逐筆核對(duì)債務(wù)明細(xì)數(shù)據(jù)，將債務(wù)分類(lèi)填報(bào)。明確政府和企業(yè)的責(zé)任，“企業(yè)債務(wù)不得推給政府償還，切實(shí)做到誰(shuí)借誰(shuí)還、風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)”。然后是甄別，對(duì)地方政府負(fù)有償還責(zé)任的存量債務(wù)分類(lèi)、甄別、上報(bào)。要求省級(jí)財(cái)政部門(mén)于2015年1月5日前上報(bào)截至2014年12月31日尚未清償完畢的債務(wù)。

規(guī)范過(guò)程中的問(wèn)題

首先是，相關(guān)工作推進(jìn)過(guò)快，可能引發(fā)市場(chǎng)對(duì)企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升的擔(dān)憂(yōu)。

將第二、三類(lèi)地方政府性債務(wù)直接推向市場(chǎng)。新預(yù)算法和43號(hào)文要求嚴(yán)格控制新增第二、三類(lèi)地方政府性債務(wù)，但對(duì)存量債務(wù)的化解未提出明確的解決辦法?！锻ㄖ芬螅谪?cái)政部門(mén)牽頭負(fù)責(zé)的甄別環(huán)節(jié)，只對(duì)第一類(lèi)地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)進(jìn)行甄別，對(duì)第二類(lèi)地方政府負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)和第三類(lèi)地方政府可能承擔(dān)一定救助責(zé)任的債務(wù)不予甄別。市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)，第二、三類(lèi)的存量債務(wù)可能直接推向市場(chǎng)，導(dǎo)致舉債單位融資能力下降、在建項(xiàng)目資金不足、信用風(fēng)險(xiǎn)上升，出現(xiàn)“半拉子”工程。

融資平臺(tái)公司政策變化導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)上升。2010年以來(lái)，地方政府在監(jiān)管部門(mén)要求下向融資平臺(tái)注入了大量的土地使用權(quán)和財(cái)政資金差額補(bǔ)足協(xié)議承諾函等，作為融資平臺(tái)公司的現(xiàn)金流及還款來(lái)源。但新預(yù)算法規(guī)定土地出讓收入和支出必須全部納入政府性基金預(yù)算;43號(hào)文要求，政府不得違法為任何單位的債務(wù)以任何方式提供擔(dān)保。目前，規(guī)范地方政府性債務(wù)管理工作推進(jìn)較快，市場(chǎng)預(yù)期融資平臺(tái)公司的相關(guān)政策可能短期內(nèi)發(fā)生變化，導(dǎo)致原先注入融資平臺(tái)的合規(guī)的現(xiàn)金流及還款來(lái)源不能作為融資平臺(tái)的資產(chǎn)和現(xiàn)金流，增加融資平臺(tái)公司的信用風(fēng)險(xiǎn)。

其次，地方政府性債務(wù)清理甄別工作中，中小銀行參與程度有限，信息不對(duì)稱(chēng)，利益難以得到公平維護(hù)。

在清理甄別工作中，除清理環(huán)節(jié)要求債務(wù)人與債權(quán)人對(duì)賬外，其后的分類(lèi)、甄別、上報(bào)等環(huán)節(jié)均由地方政府有關(guān)部門(mén)直接決定，作為債權(quán)人的中小銀行無(wú)法參與。同時(shí)，由于地方政府債務(wù)系統(tǒng)不對(duì)債權(quán)人開(kāi)放、相關(guān)審計(jì)信息屬于國(guó)家機(jī)密，中小銀行也難獲得債務(wù)清理甄別的相關(guān)信息。與大銀行相比，中小銀行維護(hù)其債權(quán)人利益存在困難。

宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)和金融風(fēng)險(xiǎn)

43號(hào)文的出臺(tái)標(biāo)志著地方政府性債務(wù)管理的制度框架基本形成，有助于抑制地方政府過(guò)度借債、降低地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但如果相關(guān)工作推進(jìn)過(guò)快，短期內(nèi)徹底關(guān)閉融資平臺(tái)公司等預(yù)算外融資渠道，而地方發(fā)債政策不做及時(shí)調(diào)整，可能出現(xiàn)短期財(cái)政緊縮，并誘發(fā)區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)。

一、短期財(cái)政緊縮

地方政府實(shí)際財(cái)政支出將大幅下降。地方政府實(shí)際財(cái)政赤字水平已大幅超過(guò)中央政府赤字。根據(jù)國(guó)家審計(jì)署公布的數(shù)據(jù)，2010年底地方政府性債務(wù)余額為10.7萬(wàn)億元，2013年6月末升至17.9萬(wàn)億元，相當(dāng)于年均凈增債務(wù)2.9萬(wàn)億元。據(jù)此估算，2011年-2013年，地方政府赤字規(guī)模約占我國(guó)GDP的5.7%，遠(yuǎn)高于中央政府的財(cái)政預(yù)算規(guī)模（占GDP的2%左右）。

規(guī)范地方政府性債務(wù)的同時(shí)，若不擴(kuò)大地方政府負(fù)債的容忍度，將導(dǎo)致實(shí)際財(cái)政支出大幅下降，對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)不利。根據(jù)新預(yù)算法和43號(hào)文的精神，地方政府債務(wù)將納入全口徑預(yù)算，實(shí)行規(guī)模控制。但目前我國(guó)債務(wù)整體水平較低，地方政府舉債空間依然很大，如果不相應(yīng)給予地方政府充分及時(shí)的舉債額度，導(dǎo)致“遠(yuǎn)水不解近渴”，地方政府實(shí)際財(cái)政支出將在短期內(nèi)大幅下降，導(dǎo)致財(cái)政政策從緊，對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)產(chǎn)生較大的負(fù)面影響，反而不利于地方債務(wù)的長(zhǎng)期可持續(xù)性。

另外，作為發(fā)展中國(guó)家，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施投資需求大，對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)和實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展都有重要意義。地方政府成立融資平臺(tái)的目的之一，是繞過(guò)預(yù)算的限制，實(shí)現(xiàn)政府基礎(chǔ)設(shè)施投融資的職能。融資平臺(tái)公司本質(zhì)上是對(duì)政府融資的替代。2008年金融危機(jī)期間，地方政府就通過(guò)融資平臺(tái)公司大量投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，功不可沒(méi)。

如果用簡(jiǎn)單的“一刀切”方式剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能，將對(duì)地方基礎(chǔ)設(shè)施投資造成較大負(fù)面影響。根據(jù)新預(yù)算法和43號(hào)文的精神，融資平臺(tái)公司將不得借政府名義舉債，也不能借助政府擔(dān)保融資，其市場(chǎng)融資能力將大幅下降。但如果剝離融資平臺(tái)公司政府融資，又繼續(xù)依靠融資平臺(tái)公司實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的投資職能，不僅難以保證新增基礎(chǔ)設(shè)施投資的資金來(lái)源，融資平臺(tái)公司承擔(dān)的在建項(xiàng)目也會(huì)因?yàn)檎畵?dān)保取消、信用風(fēng)險(xiǎn)上升而無(wú)法繼續(xù)融資。因此，應(yīng)穩(wěn)妥推進(jìn)剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能工作，避免對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施投資造成較大沖擊。

二、存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升，誘發(fā)區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)

在地方政府性債務(wù)清理甄別的實(shí)際操作中，地方政府出于“將負(fù)債率控制在預(yù)警線(xiàn)以下”考慮，會(huì)盡量減少納入預(yù)算的債務(wù)，將大部分存量債務(wù)推向市場(chǎng)，導(dǎo)致債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)向融資平臺(tái)公司過(guò)度轉(zhuǎn)移。由于融資平臺(tái)公司未來(lái)已不能借政府名義舉債，也不能借政府擔(dān)保融資，債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重、財(cái)務(wù)狀況較差的融資平臺(tái)公司可能出現(xiàn)債務(wù)不可持續(xù)和債務(wù)違約，相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)將面臨不良資產(chǎn)上升的壓力。2015年是還債高峰期，融資平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的集中爆發(fā)甚至可能誘發(fā)區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)。

政策建議

首先，應(yīng)穩(wěn)妥推進(jìn)地方政府性債務(wù)的清理甄別工作。這包括：

采取逐步推進(jìn)的措施，不可急于求成。地方政府性債務(wù)形成經(jīng)歷了五年左右的時(shí)間，如相關(guān)工作操之過(guò)急，可能出現(xiàn)短期財(cái)政緊縮，基礎(chǔ)設(shè)施投資大幅下降，并誘發(fā)區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定產(chǎn)生較大負(fù)面影響。建議給予地方政府一定的過(guò)渡期，謹(jǐn)慎化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

全面考慮存量債務(wù)問(wèn)題。融資平臺(tái)公司本質(zhì)上是對(duì)政府融資的替代，承擔(dān)了大量地方基礎(chǔ)設(shè)施投資的職能，剝離融資平臺(tái)公司政府融資要堅(jiān)持客觀(guān)真實(shí)原則，不能簡(jiǎn)單地“一刀切”。建議根據(jù)法律“不咎既往”的原則，明確對(duì)第二、三類(lèi)地方政府性債務(wù)實(shí)行“老人老辦法、新人新辦法”，地方政府對(duì)43號(hào)文下發(fā)前已提供擔(dān)保的債務(wù)仍負(fù)有責(zé)任，并通過(guò)資產(chǎn)注入的方式為融資平臺(tái)公司補(bǔ)充資本金。

既要警惕區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)，也要避免融資平臺(tái)公司信貸緊縮。各級(jí)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)對(duì)融資平臺(tái)公司相關(guān)的金融風(fēng)險(xiǎn)保持關(guān)注，防止出現(xiàn)區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，也應(yīng)慎重對(duì)待融資平臺(tái)公司的融資需求，切忌“一刀切”，不應(yīng)要求或引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)大幅緊縮融資平臺(tái)公司信貸，使其財(cái)務(wù)狀況進(jìn)一步惡化，導(dǎo)致債務(wù)違約和相關(guān)金融風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定產(chǎn)生較大沖擊。

其次，通過(guò)市場(chǎng)化機(jī)制增強(qiáng)財(cái)政資金的穩(wěn)增長(zhǎng)作用。

結(jié)合各地實(shí)際情況，有區(qū)別地解決地方財(cái)政支出的資金來(lái)源問(wèn)題。應(yīng)積極鼓勵(lì)負(fù)債率低、財(cái)政狀況良好的地方政府發(fā)行債券，給予充分的舉債額度;對(duì)市場(chǎng)融資困難的地方政府增加一般性轉(zhuǎn)移支付，保證積極財(cái)政政策落到實(shí)處。

部分地方政府依賴(lài)短期資金融資長(zhǎng)期的基礎(chǔ)設(shè)施投資，存在期限錯(cuò)配。建議允許地方政府主動(dòng)調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)，發(fā)行長(zhǎng)期債券（至少十年以上）置換短期負(fù)債，降低期限錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)。

推廣政府和社會(huì)資本合作模式（PPP）。PPP模式是未來(lái)基礎(chǔ)設(shè)施投融資重要發(fā)展方向，應(yīng)加快制定相關(guān)法律法規(guī)，完善社會(huì)資本參與的激勵(lì)機(jī)制和監(jiān)督機(jī)制，進(jìn)一步完善PPP模式，尤其是提高地方政府法治水平和管理水平。

第三，完善地方融資平臺(tái)公司融資機(jī)制。

大規(guī)模允許地方融資平臺(tái)公司發(fā)行債券。部分融資平臺(tái)公司承擔(dān)了棚戶(hù)區(qū)改造、基礎(chǔ)設(shè)施等地方重大項(xiàng)目投融資職能。對(duì)于這些投資回收期限較長(zhǎng)的項(xiàng)目，債券是更合適的融資方式。應(yīng)鼓勵(lì)具備條件的地方融資平臺(tái)公司舉債。

有條件的地方融資平臺(tái)公司可引入社會(huì)資本，實(shí)現(xiàn)混合所有制。部分具備條件的融資平臺(tái)公司還可實(shí)現(xiàn)“債轉(zhuǎn)股”，進(jìn)一步降低杠桿，增強(qiáng)財(cái)務(wù)實(shí)力。實(shí)現(xiàn)混合所有制的融資平臺(tái)公司可通過(guò)PPP方式參與基礎(chǔ)設(shè)施投資，充分發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用。

對(duì)債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重的融資平臺(tái)公司果斷“空中加油”。部分地方融資平臺(tái)公司財(cái)務(wù)狀況較差，債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，既無(wú)法通過(guò)發(fā)行債券等方式融資，也難以吸引社會(huì)資本。地方政府應(yīng)果斷為這些融資平臺(tái)公司注入資產(chǎn)，可利用國(guó)有資本退出的資金為融資平臺(tái)公司補(bǔ)充資本金，保證在建項(xiàng)目的資金來(lái)源。

作者均供職于中國(guó)人民銀行金融研究所，文中觀(guān)點(diǎn)為個(gè)人觀(guān)點(diǎn)，不代表所在單位意見(jiàn)