大宗商品寒冬剛開(kāi)始

2014年全球大宗商品飽受重創(chuàng)，國(guó)際原油在下半年出現(xiàn)階梯式暴跌，七個(gè)月時(shí)間下落了58%，即從2014年6月中每桶107美元跌至如今的45美元。

而根據(jù)世界銀行1月22日最新發(fā)布的《大宗商品前景》報(bào)告，能源、金屬礦產(chǎn)和農(nóng)業(yè)原材料三項(xiàng)大宗商品價(jià)格指標(biāo)在2011年初至2014年底經(jīng)歷幾乎相同的下滑，所有產(chǎn)品一致下跌的局面在史上并不多見(jiàn)。

展望2015年，鑒于全球需求疲軟、供應(yīng)充足、美元升值態(tài)勢(shì)仍將持續(xù)，筆者判斷，今年全球大宗商品市場(chǎng)仍將保持熊市，寒冬才剛開(kāi)始。

需求疲軟拖累

表現(xiàn)最明顯的是需求疲軟，供給充足的經(jīng)濟(jì)基本面將決定今年大宗商品價(jià)格的疲態(tài)。從歷史角度來(lái)看，供需變化對(duì)大宗商品價(jià)格的影響十分顯著。20世紀(jì)70年代，國(guó)際大宗商品價(jià)格的波動(dòng)多與供給驅(qū)動(dòng)有關(guān)，如持續(xù)不斷的石油價(jià)格沖擊。

進(jìn)入90年代，伴隨著新興經(jīng)濟(jì)體工業(yè)化與城鎮(zhèn)化的快速推進(jìn)，大宗商品需求增長(zhǎng)迅速并引發(fā)價(jià)格大幅上漲的出現(xiàn)。

然而，2008年下半年，受國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)影響，全球經(jīng)濟(jì)，特別是一度高速增長(zhǎng)的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯放緩，大宗商品價(jià)格應(yīng)聲下降，CRB現(xiàn)貨指數(shù)在2008年7月2日至11月25日短短四個(gè)半月時(shí)間下降了34%，直至美國(guó)第一輪量化放松出臺(tái)，形勢(shì)才有所逆轉(zhuǎn)。

從需求端分析著手，今年全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)十分不樂(lè)觀，將對(duì)大宗商品需求造成負(fù)面影響。不難發(fā)現(xiàn)，相比于危機(jī)之前（2006年-2007年）全球經(jīng)濟(jì)5.5%以上的增速水平，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)雖然已經(jīng)有所好轉(zhuǎn)，但比危機(jī)前增長(zhǎng)仍下降約2個(gè)百分點(diǎn)左右，呈弱增長(zhǎng)的格局。

實(shí)際上，IMF在1月20日公布的《世界經(jīng)濟(jì)展望》中再次將2015年-2016年全球增長(zhǎng)預(yù)期較去年10月時(shí)雙雙下調(diào)0.3個(gè)百分點(diǎn)，分別至3.5%及3.7%，原因在于其對(duì)中國(guó)、俄羅斯、歐元區(qū)和日本經(jīng)濟(jì)前景的重新評(píng)估，以及一些其他主要產(chǎn)油國(guó)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)將因油價(jià)大跌而減弱。

與IMF等國(guó)際機(jī)構(gòu)類似，筆者對(duì)今年全球經(jīng)濟(jì)的判斷同樣保持謹(jǐn)慎。其中，發(fā)達(dá)國(guó)家方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇確實(shí)是一個(gè)重大利好因素?？梢钥吹?，伴隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)的深度調(diào)整與就業(yè)市場(chǎng)的恢復(fù)，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)與消費(fèi)之間似乎已進(jìn)入了一個(gè)相對(duì)良性的循環(huán)。

但是，與穩(wěn)健的美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)相比，歐洲與日本面臨更大挑戰(zhàn)，其中，歐洲問(wèn)題更為嚴(yán)峻，面臨的不僅是經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，其內(nèi)部政治因素更存在較大風(fēng)險(xiǎn)，一旦陷入長(zhǎng)期通縮，恐將比日本更難走出困境。

新興市場(chǎng)國(guó)家的增速放緩對(duì)大宗商品需求的影響將體現(xiàn)的更為直接，不難看到，當(dāng)前新興市場(chǎng)整體增速已比危機(jī)前8%以上的增速明顯放緩，預(yù)計(jì)今年增速回落至原增速的一半將是大概率事件。

與此同時(shí)，新興市場(chǎng)國(guó)家的走勢(shì)也將進(jìn)一步分化，中國(guó)步入新常態(tài)階段，面臨國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的諸多挑戰(zhàn)，增速將從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為中高速增長(zhǎng)，但相比之下，仍然是全球經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)頭羊。

大宗商品或延續(xù)跌勢(shì)

而得益于大宗商品價(jià)格回落，進(jìn)口國(guó)印度表現(xiàn)搶眼，去年前三季度經(jīng)濟(jì)增速為5.3%。相反，危機(jī)之后一度表現(xiàn)卓越的俄羅斯與巴西經(jīng)濟(jì)如今著實(shí)令人擔(dān)憂，能源出口拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，兩國(guó)均已經(jīng)陷入衰退。

而從供給端分析來(lái)看，當(dāng)前也未看到有可能出現(xiàn)供給收縮的灰天鵝事件。特別是原油作為大宗商品之王，美國(guó)加大頁(yè)巖油的開(kāi)發(fā)，且歐佩克宣布不減產(chǎn)，均將使得今年石油供給保持充裕。

一方面，美國(guó)頁(yè)巖氣和頁(yè)巖油的快速發(fā)展導(dǎo)致美國(guó)天然氣和原油產(chǎn)量快速增長(zhǎng)，美國(guó)能源署（EIA）數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前美國(guó)原油日產(chǎn)量已增至900余萬(wàn)桶，創(chuàng)1983年1月以來(lái)新高，預(yù)計(jì)今年將增加1000萬(wàn)桶，這也導(dǎo)致了美國(guó)對(duì)原油和天然氣進(jìn)口的持續(xù)下降。另一方面，主要石油輸出國(guó)沙特宣布不減產(chǎn)也將保持石油供給相對(duì)充足。

當(dāng)然，除了經(jīng)濟(jì)基本面的影響以外，美元走勢(shì)與大宗商品價(jià)格的聯(lián)系同樣緊密。由于美元是大部分國(guó)際商品和服務(wù)貿(mào)易定價(jià)和結(jié)算貨幣，在其他條件不變時(shí)，美元幣值變動(dòng)會(huì)直接影響到國(guó)際大宗商品標(biāo)價(jià)變動(dòng)。

不難發(fā)現(xiàn)，自美國(guó)量化放松以來(lái)，美元呈現(xiàn)了長(zhǎng)期的弱勢(shì)走勢(shì)，在一定程度上助推了以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲。而根據(jù)最新數(shù)據(jù)分析，本輪美元走強(qiáng)與大宗商品走弱也高度相關(guān)?；貧w分析顯示，2014年6月美元上漲至今，美元指數(shù)與WTI原油價(jià)格指數(shù)的相關(guān)系數(shù)高達(dá)-0.98，而美元指數(shù)與CRB綜合指數(shù)相關(guān)系數(shù)高達(dá)-0.99，意味著本輪美元上漲和大宗商品價(jià)格下跌幾乎是實(shí)時(shí)的。

從這一角度來(lái)看，未來(lái)美元走勢(shì)可以作為預(yù)判大宗商品走勢(shì)的重要參考。在筆者看來(lái)，鑒于當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明顯，且美國(guó)退出QE以后，全球避險(xiǎn)資金加速回流美國(guó)，導(dǎo)致美元呈現(xiàn)走強(qiáng)態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)今年美元將呈現(xiàn)持續(xù)走強(qiáng)趨勢(shì)，而在此基礎(chǔ)上，大宗商品價(jià)格有望繼續(xù)下跌。

實(shí)際上，從近一個(gè)階段美元與大宗商品價(jià)格走勢(shì)來(lái)看，這一趨勢(shì)已然發(fā)生。

總之，考慮到全球需求疲軟，非常規(guī)的原油產(chǎn)量增長(zhǎng)、OPEC拒絕減產(chǎn)、美元走強(qiáng)等原因，今年石油價(jià)格仍將保持下降態(tài)勢(shì)，而上述供需基本面與美元態(tài)勢(shì)的分析對(duì)于其他大宗商品價(jià)格走勢(shì)都有類似影響。

另外，考慮到大宗商品價(jià)格之間存在聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，即原油價(jià)格的不斷下跌能夠一定程度上帶動(dòng)煤炭、天然氣等能源產(chǎn)品價(jià)格回落，且石油等化石能源價(jià)格相對(duì)低位運(yùn)行會(huì)降低以農(nóng)產(chǎn)品為原料的生物能源的需求，繼而壓低農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格，并對(duì)金屬等商品價(jià)格走勢(shì)產(chǎn)生負(fù)面沖擊，因此，今年國(guó)際大宗商品價(jià)格仍將延續(xù)去年同步下滑的趨勢(shì)，再創(chuàng)新低。

更進(jìn)一步，筆者認(rèn)為，今年全球大宗商品價(jià)格回落對(duì)于中國(guó)的影響可能是雙向的，但整體利大于弊。以原油為例，由于中國(guó)是全球最大的石油進(jìn)口國(guó)，全球油價(jià)下跌或?qū)⒅苯訙p少商品的購(gòu)進(jìn)成本與降低運(yùn)輸成本，并對(duì)非食品價(jià)格的下滑、企業(yè)利潤(rùn)和居民消費(fèi)都會(huì)帶來(lái)一定好處。

與此同時(shí)，原油價(jià)格走低也為擴(kuò)充這一商品的戰(zhàn)略性物資儲(chǔ)備提供了絕好時(shí)機(jī)。

當(dāng)然，根據(jù)貿(mào)易類型的不同，部分大宗商品出口國(guó)將會(huì)受到?jīng)_擊，如俄羅斯、巴西、澳大利亞等，而價(jià)格回落態(tài)勢(shì)持續(xù)，也將導(dǎo)致歐元區(qū)遭遇進(jìn)一步通縮風(fēng)險(xiǎn)?？紤]到上述國(guó)家亦是中國(guó)重要的貿(mào)易伙伴，中國(guó)今年出口形勢(shì)可能更加嚴(yán)峻，加之財(cái)稅改革深入對(duì)今年投資造成的負(fù)面沖擊，與人民幣貶值有超出預(yù)期的可能，諸多灰天鵝事件將使得今年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行充滿挑戰(zhàn)與不確定性，需要引起重點(diǎn)關(guān)注。

作者為瑞穗證券亞洲公司董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家