全球救市虛與實

由于股票市場起落經(jīng)常是經(jīng)濟發(fā)展的風(fēng)向標，政府是否應(yīng)該在股市表現(xiàn)不佳時進場干預(yù)，始終是各方討論不休的話題。

亞洲經(jīng)濟體20年來已經(jīng)將政府干預(yù)市場作為慣例，但是通常都只能達到短期拉抬效果，市場最后還是回歸到基本面。相較之下，美聯(lián)儲始終避免直接購買股票干預(yù)市場，但美聯(lián)儲自1987年以來堅持確保流動性的政策，事實上為市場穩(wěn)定起了關(guān)鍵性作用。

香港：少數(shù)成功的案例

香港特區(qū)政府是少數(shù)在1997年亞洲金融危機期間成功干預(yù)市場的案例。美國得州大學(xué)教授卡蘭·巴諾特（Karan Bhanot）總結(jié)救市能否成功的關(guān)鍵是政府直接進入市場干預(yù)的原因要非常明確。

“例如香港政府的目的就是為了打擊國際炒家，使市場回到基本面，這樣干預(yù)才有成功的可能?！彼麑Α敦斀?jīng)》記者解釋說。

1998年8月5日-6日，國際炒家連續(xù)兩日拋售200億港元持股，香港恒生指數(shù)一路大幅下滑。

多年來始終堅持尊重市場機制的香港政府在指數(shù)下跌30%后，由負責香港經(jīng)濟政策的高級官員曾蔭權(quán)和任志剛策劃并執(zhí)行對市場的直接干預(yù)。從1998年8月14日開始，利用外匯儲備購入11%的恒生指數(shù)成分股股票，以1180億港元在十天之內(nèi)完成了對33只股票的買入。

香港股市迅速攀升，再未回頭，做空者知難而退。由于對沖基金完全沒有預(yù)料到香港政府有能力和意愿直接出手購入股票，干預(yù)達到了預(yù)期效果。

“這次干預(yù)成功的原因是香港政府支持市場的決心和動用大量資金的做法對做空者確實起到了威懾作用?！卑椭Z特強調(diào)。曾蔭權(quán)后來在接受采訪時表示，當初的做法是“沒有（其他）辦法的唯一辦法”。

臺灣前國安基金委員會前委員、淡江大學(xué)財務(wù)金融系教授林蒼祥對《財經(jīng)》記者表示，香港是一個國際市場，政府的操盤手多數(shù)來自業(yè)界，他們的手法和對法律的認識都是世界一流，取得這個結(jié)果并非偶然。

還有分析指出，由于當時恒生指數(shù)成分股已經(jīng)跌至低位，香港政府直接進入市場的時機也是干預(yù)成功的原因。

恒生指數(shù)回穩(wěn)后，香港設(shè)立了一家國家資產(chǎn)管理公司，有系統(tǒng)地逐步退出持有的股票。

出版過多本關(guān)于資本市場著作的加拿大西蒙弗雷澤大學(xué)教授杰弗里·波伊特拉斯（Geoffrey Poitras）對《財經(jīng)》記者表示，香港經(jīng)驗是可以復(fù)制的，日本和臺灣在后來的作法都受到香港經(jīng)驗的影響。

日本：市場失去自我調(diào)節(jié)功能之虞

日本政府干預(yù)市場已有將近50年歷史，但幾次行動的效果都不盡如人意。

干預(yù)最早可追溯至1963年，經(jīng)濟的不景氣導(dǎo)致股市表現(xiàn)長期不振，政府成立“日本共同證券”基金，由14家主要銀行及4大證券公司出資1900億日元，直接進入股市買進股票，但最后以失敗收場。

1989年日本經(jīng)濟泡沫破滅，股市從當時近40000點跌到2001年的12000點。為了將股價維持在17000點，日本政府由財務(wù)省負責協(xié)調(diào)，在上世紀90年代初推出了“價格維持運作”措施，包括限賣股票、動用如郵政儲金和國民年金等公共基金進場買進股票，同時要求金融機構(gòu)也要進場購入股票。

這項措施并未達到預(yù)期的效果：1992年，日經(jīng)指數(shù)為16924.95點，接著在1993年達到了17417點，在之后的三年一直維持在19000點以上，但到1997年卻跌回15258點。

分析認為，在這項政策執(zhí)行過程中，金融機構(gòu)一方面按照政府要求買進股票，但同時又在進行對沖，在期貨市場把股票賣掉，導(dǎo)致了期貨市場崩盤。

隨著日本經(jīng)濟進入失落的十年，股市持續(xù)向低位震蕩，在2002年還一度跌至8578點，此后隨全球經(jīng)濟增長周期，在2007年回升到15307點。

2008年全球金融危機爆發(fā)，日本股市也在一年間就跌回8800點的水平。2008年12月8日，日本政府宣布將于次年1月向國會提出20萬億日元進場穩(wěn)定股市計劃，計劃甫一提出，當日股市就以上漲坐收，在接下來的幾天持續(xù)以紅盤收市。進入2009年股市一路上漲，到7月就漲回至10000點。

自2010年以來，日本央行進一步采取直接干預(yù)市場政策，白川方明擔任行長時就開始積極直接購買股票。安倍晉三在2012年再次出任首相后提出的“安倍經(jīng)濟學(xué)”中，最為重要的“一支箭”就是寬松激進的貨幣政策。2013年3月黑田東彥接任央行行長后進一步加強了對股市的干預(yù)，黑田東彥認為政府應(yīng)該采用各種可能手段刺激日本通脹達到2%的目標，因此上任后不斷加碼。

日本央行自2010年10月開始積極通過投資主要針對銀行、保險公司、養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者的指數(shù)股票型證券投資信托基金（ETFs），2014年設(shè)定了需購買3.8萬億日元的目標;接著在2014年7月，央行又開始討論買進TPX-日經(jīng)400。

根據(jù)日本《產(chǎn)經(jīng)新聞》報道，到去年9月底為止，日本央行大概對股市注入了約7萬億日元，占日本股市總市值的1.5%，超過原本第一大股票持有企業(yè)：日本生命保險公司;另據(jù)《華爾街日報》報道，日本央行在過去兩年來平均每三天進場一次。

在針對日本央行買進股票的分析中，自2013年4月至2015年3月為止，有76%的情況央行在股市開盤后走跌時進場、20%是股市開高走低、4%是其他。

黑田東彥上任以來，日本股市漲幅超過了50%。但是央行釋出這些持股的時機近來成為外界關(guān)注焦點;個別持股至2016年3月禁止賣出，而ETFs的釋出也還沒有時間表。

日本央行內(nèi)部有些人士和不少經(jīng)濟學(xué)家都警告，央行持續(xù)如此做法可能會讓市場喪失自我調(diào)節(jié)功能。杰弗里·波伊特拉斯認為，現(xiàn)在評判其效果還太早，“目前出現(xiàn)的言論是出于意識形態(tài)，而非實際經(jīng)驗?！?/p>

臺灣地區(qū)：護盤權(quán)責制度化

臺灣地方政府干預(yù)股票市場始自1989年政府決定征收證券交易所得稅，因而導(dǎo)致股票持有者大量賣出股票，股市連續(xù)下跌達19天，投資者上街抗議?！柏斦俊焙髞硗ㄟ^不同的資金，特別是國有銀行，進場買進股票，逐漸穩(wěn)定了股市價格。

1995年因兩岸關(guān)系緊張，臺灣股市大幅下跌，地方政府主導(dǎo)集資2000億臺幣成立股市穩(wěn)定基金，由臺灣的郵政儲金、簡易壽險基金、公務(wù)人員退休撫恤基金、勞工退休基金、壽險業(yè)銀行業(yè)、公民營銀行等分批次進入股票市場購買股票，直到股市價格穩(wěn)定后退出。

1999年，股市再次因兩岸關(guān)系緊張下跌，“財政部”成立5000億臺幣安定基金。

該政策后來引發(fā)股市護盤出現(xiàn)虧損的責任歸屬問題，特別對上市銀行造成壓力。1998年下臺的“財政部長”和國有銀行土地銀行的董事長就因此受到檢察官起訴。

為應(yīng)對護盤引發(fā)的法律問題，這種干預(yù)機制在2000年通過法律形成了制度化機制。

相關(guān)部門于2月9日通過所謂《國家金融安定基金設(shè)置及管理條例》（以下稱安定基金），正式將干預(yù)市場機制制度化。該條例對安定基金的目的直接定義為“穩(wěn)定資本市場及其他金融市場秩序，而非以追求獲利為目的”。

安定基金由一個11人-13人組成的基金委員會來決定進場時機，成員包括“行政院”副院長、“中央銀行”總裁、“財政部長”、“交通部長”、“勞動部長”、主計長、“銓敘部長”，還有6人由立法部門依政黨比例推派。

曾擔任第一屆安定基金委員的林蒼祥對《財經(jīng)》記者表示，委員會開會對進場時機和進場時間長度做出判斷，兩個主要考量是市場流動性和股市下跌是否對經(jīng)濟造成系統(tǒng)性影響。

基金的進場規(guī)模則由委員會執(zhí)行秘書決定，操作的虧損需由政府編列預(yù)算彌補。 “他們在操作時非常小心，因為這會影響到政府預(yù)算?！绷稚n祥補充道。

為防止委員泄密影響基金進場效果，《管理條例》特別規(guī)定泄密者可被判7年有期徒刑和1500萬臺幣罰款。

該基金自成立后，在臺灣政黨輪替、兩岸關(guān)系緊張和美國“9·11”等事件造成的市場動蕩中都發(fā)揮了作用。

設(shè)立特別基金用于穩(wěn)定股市，也是不少亞洲國家的通常做法。

例如韓國于1990年5月成立股市穩(wěn)定基金，開始由證券公司共同出資2萬億韓元，后加入銀行、保險公司等機構(gòu)，規(guī)模擴增為4萬億韓元。

該基金在初期發(fā)揮作用，股市在基金進場后趨于穩(wěn)定，但后來效果漸失。2008年韓國又設(shè)立了5萬億韓元的穩(wěn)定基金，自此在股市出現(xiàn)異常變動時就進場干預(yù)。

泰國股市在1997年金融危機中跌幅一度達75%，最緊迫的問題是金融機構(gòu)的流動性不足，對此泰國政府也啟用了股市穩(wěn)定基金入場干預(yù)。

在2008年金融危機期間，印度尼西亞是亞洲跌幅最大的股市。

印尼主要由100多家國有企業(yè)回購自己的股票，印尼中央銀行同時確保流動性充足，降低金融機構(gòu)存款準備金率。印尼政府還在10月8日宣布無限期休市，在13日恢復(fù)交易時，開盤30分鐘就大跌6%。

美國：美聯(lián)儲的關(guān)鍵表態(tài)

相較亞洲的積極干預(yù)政策，美國更堅持自由主義的經(jīng)濟原則，在1929年和1987年都未如當時社會要求，強力干預(yù)市場。然而由于美聯(lián)儲采用了不同政策，兩次股市大跌的結(jié)果完全不同。

1929年10月23日起道瓊斯工業(yè)指數(shù)開始大跌，28日和29日分別下跌13.5%和11.7%，至1929年底已跌至248點。

那時美國政府和美聯(lián)儲都沒有采取積極干預(yù)措施，引發(fā)銀行連鎖性倒閉，金融信貸業(yè)幾乎癱瘓，美國開始了持續(xù)四年的大蕭條。

1987年10月19日，美國股市遭遇黑色星期一，無預(yù)期大跌23%。一如既往，時任的里根政府拒絕采取任何救市措施。

政府當時就股市情況召開了會議，得出的結(jié)論是除了發(fā)表正面談話，政府能做的很少。

里根當時表態(tài)說：大家都有些困惑，經(jīng)濟情況沒有什么問題。股市大跌原因后來被證明與伊朗在10月16日攻擊美國在中東的油槽船有關(guān)。

當時有不少經(jīng)濟學(xué)家曾預(yù)估，黑色星期一大跌后美國將會再次步入1930年般大蕭條，但之后美國經(jīng)濟并未受到太多影響，部分經(jīng)濟學(xué)家將此歸因于政府未直接干預(yù)市場。

與1929年股災(zāi)不同的是，美聯(lián)儲這次走上了前臺。在隔日開盤前，美聯(lián)儲發(fā)表緊急聲明，承諾為金融體系和整體經(jīng)濟提供流動性，同時支持商業(yè)銀行為股票交易商繼續(xù)發(fā)放貸款，保護客戶的資金需要。

波特伊拉斯對《財經(jīng)》記者補充，美國政府并非完全不干預(yù)，而是干預(yù)程度與香港、日本比起來輕了許多。他指出，美國政府的干預(yù)包括：當單支股票跌幅超過一定程度，可以要求停牌;對允許的交易行為做出限制等。