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中國融資融券的現(xiàn)狀與未來

聶慶平：中國證券金融公司董事長

國內(nèi)融資融券的推出和發(fā)展經(jīng)歷了一個(gè)漫長而復(fù)雜的過程。

融資融券的推出必須有相應(yīng)的法律基礎(chǔ)。2005年之前，國內(nèi)的《證券法》規(guī)定，所有的股票交易都必須是現(xiàn)貨交易，不能采用信用交易或期貨交易。2005年修訂的《證券法》才允許經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理部門批準(zhǔn)的其他交易方式，這為融資融券的信用交易和股指期貨交易的推出做好了法律準(zhǔn)備。

2006年頒布的《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》是融資融券業(yè)務(wù)的政策性文件;2008年頒布的《證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》《證券公司風(fēng)險(xiǎn)處置條例》對融資融券作出了原則性規(guī)定。但到2010年初，融資融券試點(diǎn)工作才正式啟動。

啟動之初，只有6家證券公司參與試點(diǎn)，90只股票可以進(jìn)行融資融券。由此可見，融資融券發(fā)展到今天上萬億的規(guī)模，確實(shí)非常迅速?；诖?，筆者不同意“杠桿牛市”的說法，因?yàn)槿谫Y融券在四年前就已經(jīng)推出，換句話說，四年前投資者就可以利用杠桿，而牛市卻沒有在四年前出現(xiàn)。所以，杠桿不是導(dǎo)致本輪牛市的主要因素，而是其他因素。

2011年，證監(jiān)會批準(zhǔn)成立了中國證券金融公司。2012年，證監(jiān)會正式啟動轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)試點(diǎn)，現(xiàn)在已經(jīng)轉(zhuǎn)入常規(guī)。目前，幾乎所有國內(nèi)的證券公司都可以開展融資融券業(yè)務(wù)，標(biāo)的證券也經(jīng)歷了幾次擴(kuò)容。融資融券余額突飛猛進(jìn)，2014年12月19日突破萬億元大關(guān)，但在2012年底，這個(gè)數(shù)字只有900億元左右。

同時(shí)我們要看到，融資融券是一把雙刃劍。融資融券在多次金融危機(jī)中都扮演了重要角色。目前融資融券余額超過1萬億元，這引起了部分市場人士的擔(dān)憂。但根據(jù)我們的分析，情況會更樂觀一些，因?yàn)閺慕y(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，融資融券交易中82%都是投向了大型藍(lán)籌股，所以，本輪牛市具有結(jié)構(gòu)性牛市的特征，從這個(gè)角度看，這體現(xiàn)的也是價(jià)值投資，融資融券業(yè)務(wù)只是順應(yīng)了行情的走勢。

應(yīng)該說，國內(nèi)融資融券制度的推出，結(jié)合了國際慣例，同時(shí)也兼顧了國內(nèi)投資者的投資習(xí)慣，從而形成了一個(gè)比較適合中國實(shí)際情況的制度方向。

但國內(nèi)融資融券的制度安排與成熟市場尚有不小差距，需要隨著國內(nèi)證券市場的發(fā)展不斷改進(jìn)。中國證券市場的制度演進(jìn)往往是自上而下的，融資融券也是如此。那么，接下來監(jiān)管層有可能就融資融券業(yè)務(wù)推出哪些改革措施？

第一，監(jiān)管層可能會對交易制度的安排做出進(jìn)一步改進(jìn)。目前國內(nèi)融資融券采用的是定價(jià)的交易方式，但在國外，交易方式有很多種，可以是議價(jià)的證券借貸和競價(jià)的證券借貸等，市場化程度高，可以較好地滿足證券借貸雙方的交易需求。接下來，國內(nèi)的融資融券將會越來越與國際接軌，改革證券借貸的發(fā)展方式和模式，推出多種交易方式，走向平臺化。目前，這個(gè)方案正在進(jìn)一步論證過程中。

第二，融資融券交易機(jī)制的覆蓋范圍可能進(jìn)一步擴(kuò)大。目前，國內(nèi)的融資融券交易機(jī)制僅限于證券公司。國內(nèi)的財(cái)富管理行業(yè)正處在一個(gè)新的歷史起點(diǎn)上，未來若干年，無論在深度上還是在廣度上，都會出現(xiàn)跨越式的大發(fā)展，融資融券業(yè)務(wù)也會隨著市場的發(fā)展和成熟不斷與成熟市場接軌。

第三，可能進(jìn)一步擴(kuò)大轉(zhuǎn)融通的參與范圍。轉(zhuǎn)融通是為證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)而資金和證券不足時(shí)提供資金和證券來源的一種安排?！稗D(zhuǎn)”是指證券金融公司借到資金和證券后再“轉(zhuǎn)”借給證券公司。從證券金融公司角度看，向證券公司提供資金和證券供其開展融資融券業(yè)務(wù)，便稱為轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)。轉(zhuǎn)融通包括轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)和轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)。國內(nèi)的制度設(shè)計(jì)基本上按照韓國和日本的模式進(jìn)行，即采取集中授信的模式，證券公司不能直接辦理客戶與客戶之間的證券借貸，必須通過證券金融公司。但證券借貸有各種交易方式，而在中央對手方的模式下，只能做到定價(jià)的交易方式。如何改變這種單一的交易方式，將成為監(jiān)管層下一步研究的重點(diǎn)。

第四，進(jìn)一步推動證券公司完善融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制。雖然融資融券業(yè)務(wù)在2010年才正式啟動，但中國股市的融資融券卻早已有之。融資融券可以說與中國股市的歷史如影隨形，后果則是導(dǎo)致了很多亂象，甚至股災(zāi)。隨著2004年開始的對證券公司的綜合治理，委托理財(cái)業(yè)務(wù)基本上被杜絕，證券公司規(guī)范治理水平顯著提高。但監(jiān)管層仍不能掉以輕心，因?yàn)橘Y本是逐利的，總能想到各種辦法規(guī)避監(jiān)管。所以，證券公司要采取逆周期調(diào)節(jié)措施加強(qiáng)融資融券業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理，提高融資融券業(yè)務(wù)的各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)控制比例。

第五，繼續(xù)加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識和風(fēng)險(xiǎn)教育。與成熟市場相比，國內(nèi)的證券市場投資者結(jié)構(gòu)還不夠完善，以個(gè)人投資者為主，機(jī)構(gòu)投資者的比重不高，融資融券業(yè)務(wù)本身就是風(fēng)險(xiǎn)比較大的投資，往往會導(dǎo)致融資客戶股票爆倉，出現(xiàn)被強(qiáng)制平倉的風(fēng)險(xiǎn)，投資者一定要審慎利用融資融券的信用放大功能進(jìn)行股票投資。而且，個(gè)人投資者在其中也占據(jù)了相當(dāng)高的比重，在此情況下，對投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)教育尤為重要。

第六，監(jiān)管層可能對部分具體規(guī)則作出調(diào)整，比如延長融資融券的期限等。

根據(jù)海外市場經(jīng)驗(yàn)，融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展大多經(jīng)歷了推出后規(guī)模逐步增長，并漸趨平穩(wěn)的過程，市場參與者也將逐漸了解這項(xiàng)業(yè)務(wù)，投資行為逐漸成熟、理性。國內(nèi)融資融券將是一個(gè)不斷發(fā)展完善的過程，需要監(jiān)管層、市場各方的共同努力。

《財(cái)經(jīng)網(wǎng)》消息

中國或全面告別營業(yè)稅

中國營業(yè)稅改增值稅（營改增）已進(jìn)入收官之年。據(jù)悉，營改增最后三個(gè)行業(yè)——建筑房地產(chǎn)、金融保險(xiǎn)、生活服務(wù)業(yè)的改革方案將于今年5月推出，不排除分行業(yè)實(shí)施的可能性。其中，建筑房地產(chǎn)的增值稅稅率暫定為11%，金融保險(xiǎn)、生活服務(wù)業(yè)為6%。這意味著中國或?qū)⒃?015年下半年全面告別營業(yè)稅。

發(fā)改委要求各地排查企業(yè)債風(fēng)險(xiǎn)

受償債高峰期集中到來以及經(jīng)濟(jì)放緩因素影響，企業(yè)債兌付風(fēng)險(xiǎn)再次備受關(guān)注。據(jù)悉，近期各省級發(fā)改委向區(qū)縣級下發(fā)了緊急通知，要求各地高度重視今年企業(yè)債券本息兌付工作，并對2015年企業(yè)債券本息兌付情況進(jìn)行進(jìn)一步排查，絕不允許發(fā)生資本市場違約事件。

上海醞釀提高公積金個(gè)貸限額

上海市政府正在醞釀提高公積金個(gè)貸限額，可貸額度將一次性大幅提高50%，變?yōu)閱稳丝少J70萬元，每戶最高可貸140萬元。目前上海公積金個(gè)貸的規(guī)定為，單人最高可貸40萬元，每戶最高可貸80萬元。貸款利率方面，首套房及改善居住條件購買第二套普通住房均為3.5%，改善居住條件購買第二套非普通住房為3.85%。

現(xiàn)有的上海公積金個(gè)貸額度與廈門相同，還不及杭州，但房價(jià)卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過周邊，杭州的公積金貸款額度，個(gè)人最高50萬元，家庭最高80萬元。

上期本刊高關(guān)注度報(bào)道

3月16日-3月29日

1 "反腐“砍樹救林”

2 "人民幣需穩(wěn)健

3 "土耳其軍購大單的盤算

4 "北極圈內(nèi)的江湖

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10 錢浩梁：曾經(jīng)“浩亮”