在職消費與公司績效：代理觀還是效率觀
——基于高管激勵視角的研究

蘇 然，高明華

（1.北京師范大學經(jīng)濟與工商管理學院 北京100875；

2.北京師范大學公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心 北京 100875）

在職消費與公司績效：代理觀還是效率觀
——基于高管激勵視角的研究

蘇 然1，高明華2

（1.北京師范大學經(jīng)濟與工商管理學院 北京100875；

2.北京師范大學公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心 北京 100875）

關(guān)于在職消費對公司績效的影響，有兩種不同的觀點：代理觀和效率觀。從高管激勵的視角分析高管薪酬與在職消費以及在職消費與公司績效之間關(guān)系的影響，可以發(fā)現(xiàn)，高管貨幣薪酬激勵程度不同，在職消費對公司績效的影響也不同。當貨幣薪酬激勵不足時，在職消費對公司績效有正向影響，效率觀發(fā)揮作用；當貨幣薪酬激勵過度時，所有者約束不足，管理層權(quán)力過大，在職消費和超額薪酬都淪為高管侵害股東利益的工具，此時在職消費對公司績效有負向影響，代理觀發(fā)揮作用。高管激勵實踐中必須考慮兩種激勵方式的相互作用，而不是盲目限制或一味推崇在職消費。

在職消費;公司績效;代理觀;效率觀;高管激勵

關(guān)于在職消費對公司績效的影響，始終存在兩種截然相反的觀點：代理觀和效率觀。代理觀認為在職消費是管理層機會主義行為的結(jié)果，是一種代理成本，對公司績效有負面影響；效率觀認為，在職消費能為管理者提供工作便利和隱性激勵，提高管理者的工作效率，從而提高公司績效。公司到底應該如何對待高管的在職消費，什么情況下應該增加在職消費，什么情況下又應該嚴格控制在職消費？這取決于代理觀和效率觀兩種理論的作用條件。本文嘗試從高管激勵的視角對兩種理論的適用性進行分析，探討不同的激勵情況下（激勵過度、激勵適中、激勵不足），在職消費對公司績效的影響有什么不同。這種研究有助于厘清在職消費對公司績效的作用機制，并為公司有關(guān)在職消費的實踐提供借鑒和指導意義。

一、文獻回顧與研究假設

（一）文獻回顧

關(guān)于在職消費對公司績效或公司價值影響的認識，代理觀認為：在職消費是股東與管理層之間的一種代理成本，高昂的在職消費可能會傳遞給投資者一種不好的信號——管理層侵占公司資源和較差的公司治理水平，從而產(chǎn)生負面的經(jīng)濟后果[1]。而效率觀則認為：在職消費是一種隱性激勵，能夠提高管理者的工作效率，從而提升公司的價值[2][3]。

詹森和麥克林（Jensen&Meckling，1976）認為，在不考慮監(jiān)督的情況下，管理層若可以自由選擇津貼水平，他們將會通過增加自身的非貨幣福利來實現(xiàn)自身效用最大化，而且管理層持股越少，其消費中應由自身承擔的成本就越少，就越會傾向于享受更多的非貨幣福利[1]。哈特（Hart，2001）認為，在職消費作為私人收益，其財務成本超過了其帶來的效率增量[4]。耶馬克（Yermack，2006）以1993-2002年美國237家大型公司CEO配備專用飛機為例進行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，CEO配備專機信息公開當天，股價下跌1.1%，公開相關(guān)信息的公司年平均股東回報低于市場平均值4%以上[5]。羅宏等（2008）通過2003-2006年A股上市公司數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，國有最終控制公司的高管人員的在職消費程度與公司業(yè)績負相關(guān)[6]。羅煒等人 （Luo Wei,et al，2011）通過分析1999-2006年中國上市公司的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，非正常在職消費（abnormal perks，使用在職消費與公司基本因素回歸的殘差值測量）與公司貸款利率正相關(guān)，與公司績效負相關(guān)[7]。

法瑪（Fama，1980）認為董事會可以通過事后調(diào)整薪酬（ex post settling up）的方法來防范管理層的道德風險，且公司由于其規(guī)模效應具有更高的議價能力，提供某些職務消費的資源成本更低，在職消費是一種有效的激勵方式[2]。瑞簡和伍爾夫（Rajan& Wulf，2006）利用美國300家上市公司1986-1999年的調(diào)查數(shù)據(jù)系統(tǒng)地對在職消費進行實證研究后發(fā)現(xiàn)，更多地向CEO提供專機（company plane）的不是那些詹森式的公司（現(xiàn)金流高，投資機會少），而是位于人口稀少、交通不便利的城市的公司，位于人口密集城市的公司更多地提供代駕服務 （chauffer service），從而節(jié)約CEO的上班時間，在職消費是出于工作便利的需要，可以提高管理層的工作效率[3]。阿隆等（Alon et al，2009）通過1999-2004年中國上市公司的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，在職消費對公司當期和未來的經(jīng)營業(yè)績（ROA）有正向影響[8]。陳冬華等人（Chen et al，2010）利用1999-2007年中國上市公司的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)在職消費對未來的公司價值有正向影響，但是不如貨幣薪酬的作用大[9][10]。

可以看出，關(guān)于在職消費作用的發(fā)揮，國內(nèi)外學者并沒有達成共識，存在代理觀和效率觀兩種相反的觀點，但對于兩種理論的適用性學者們分析不夠，即什么情況下代理觀發(fā)揮作用，什么情況下效率觀發(fā)揮作用，如何正確認識在職消費的作用機制，從而在公司實踐中合理使用在職消費，應該說還需要進一步的研究。

（二）研究假設

貨幣薪酬和在職消費是兩種不同的高管激勵方式。從委托人的角度看，貨幣薪酬是直接提供給高管作為其努力工作的回報，而在職消費則在一定程度上是為高管努力工作創(chuàng)造良好的條件，比如給予高管較多的業(yè)務招待費的額度，可以降低高管人員自身的支出；報銷其乘坐快捷交通工具的費用，可以節(jié)約高管人員的時間，提升其工作效率等。

在職消費本身可能兼具兩種功能：當貨幣薪酬契約難以完備時，作為貨幣薪酬契約的替代和補充，在職消費具有一定的激勵作用；但由于在職消費的監(jiān)督成本較高，一旦所有者不具備足夠的約束能力，就可能導致在職消費的濫用，產(chǎn)生高昂的代理成本。

貨幣薪酬與在職消費作為兩種不同類型的激勵方式，兩者之間存在著一定的聯(lián)系，作為顯性激勵的高管貨幣薪酬的多少也會影響到作為隱性激勵的在職消費作用的發(fā)揮。高管薪酬一定程度上代表了管理者權(quán)力的大小，當高管貨幣薪酬激勵過度時，跟業(yè)績不匹配的高額薪酬很大程度上是高管自利行為的表現(xiàn)，此時股東和管理層之間存在著嚴重的代理問題，在職消費也更多地淪為管理層侵占股東利益的工具，此時通常表現(xiàn)為貨幣薪酬和在職消費“雙高”的現(xiàn)象，即管理層會通過貨幣薪酬和在職消費兩種途徑最大限度地攫取股東剩余價值，在職消費對公司績效有負向影響，代理觀發(fā)揮作用。

相反，當高管貨幣薪酬激勵不足，即跟業(yè)績相比，高管得到的貨幣薪酬過低時，高管動力嚴重不足，此時高管會通過在職消費來彌補貨幣薪酬的不足，公司也會主動通過提供更多的在職消費來吸引和激勵管理者，這種情況下的在職消費作為貨幣薪酬契約的替代和補充，能夠起到一定的激勵作用，效率觀發(fā)揮作用。

基于以上分析，我們提出如下假設：

假設1：高管激勵（貨幣薪酬）會影響在職消費作用的發(fā)揮，激勵程度不同，在職消費對公司績效的影響也不同。假設1a：激勵不足的情況下，在職消費對公司績效具有正向影響，支持效率觀。假設1b：激勵過度的情況下，在職消費對公司績效具有負向影響，支持代理觀。假設2：高管激勵對在職消費與公司績效的關(guān)系起調(diào)節(jié)作用。

二、研究設計

（一）變量定義

本文主要變量的定義和說明參見表1。其中“在職消費”沿用夏冬林（2004）和陳冬華（2005）對在職消費的計量方式[11][12]，通過現(xiàn)金流量表項目附注“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金流量”中八個明細項目（辦公費、差旅費、業(yè)務招待費、通訊費、出國培訓費、董事會費、小車費和會議費）加總計算而得。當“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金流”沒有項目附注或者項目附注只是籠統(tǒng)地披露管理費用、銷售費用等大類，而沒有明細項目時，我們通過利潤表項目附注“管理費用”中八個明細項目，即辦公費、差旅費、業(yè)務招待費、通訊費、出國培訓費、董事會費、小車費和會議費加總得到。由于兩種統(tǒng)計口徑不一致，我們在實證分析中將分別進行統(tǒng)計和回歸。為了消除企業(yè)規(guī)模因素的影響，同時考慮收入費用配比的原則，我們使用了相對數(shù)的在職消費變量，即用上述方法計算得出的金額除以當年營業(yè)收入。

表1 主要變量定義與說明

（二）模型設定

為了驗證對于高管薪酬和在職消費兩者關(guān)系的邏輯猜想，我們首先檢驗高管薪酬和在職消費的關(guān)系，建立如下回歸模型：

其中，被解釋變量Perk代表在職消費，共有兩種計量方式Perk1和Perk2，解釋變量Comp代表高管薪酬，Controli為國有控股、公司規(guī)模、上市年限、東部、資產(chǎn)負債率、營業(yè)收入增長率、高管持股比例、第一大股東持股比例、行業(yè)等控制變量。通過不同激勵情況（激勵過度、激勵適中、激勵不足）對模型（1）進行分組回歸，觀察β1的變化情況。

為了檢驗在職消費對公司績效的影響，我們建立如下回歸模型：

其中，被解釋變量ROA代表公司績效，解釋變量Perk代表在職消費，Controli為控制變量。

為了檢驗假設1，我們根據(jù)激勵情況 （激勵過度、激勵適中、激勵不足）對模型（2）進行分組回歸，觀察γ1的變化情況。

為了檢驗假設 2， 我們建立含有交叉項Perk_LowIncen的回歸模型（3）。觀察γ1以及γ2的系數(shù)，如果γ2的系數(shù)顯著，則說明激勵不足程度會對在職消費與公司績效的關(guān)系起到調(diào)節(jié)作用。

（三）研究樣本和數(shù)據(jù)來源

本研究選取2012年全部A股上市公司，在《中國上市公司高管薪酬指數(shù)報告2013》中的2310家樣本公司的基礎上剔除金融業(yè)上市公司，為控制行業(yè)固定效應，剔除了公司數(shù)目不足10家的教育（P）、衛(wèi)生和社會工作（Q）以及科學研究和技術(shù)服務業(yè)（M）三個行業(yè)的樣本公司，同時還剔除了在職消費及主要變量數(shù)據(jù)缺失的公司，得到有效樣本2086家。在職消費、激勵區(qū)間及其他治理變量的數(shù)據(jù)來自北京師范大學 “中國公司治理分類指數(shù)數(shù)據(jù)庫”，財務數(shù)據(jù)來自同花順iFinD和CSMAR數(shù)據(jù)庫。

三、實證檢驗

實證檢驗遵循以下思路：（1）通過描述性統(tǒng)計和相關(guān)性分析詳細了解在職消費，并從直觀上判斷高管薪酬與在職消費以及在職消費與公司績效的關(guān)系；（2）檢驗高管薪酬與在職消費的關(guān)系，檢驗我們在提出假設時對于兩者關(guān)系的邏輯猜想，即高管薪酬和在職消費在激勵過度時作為管理層攫取股東利益的工具呈高度正相關(guān)關(guān)系，而在激勵不足時，這種正相關(guān)關(guān)系則不存在；（3）檢驗假設1和假設2，即高管激勵（貨幣薪酬）會影響在職消費作用的發(fā)揮，激勵程度不同，在職消費對公司績效的影響也不同，高管激勵對于在職消費與公司績效關(guān)系起調(diào)節(jié)作用。

（一）描述性統(tǒng)計

首先對在職消費進行統(tǒng)計，具體情況可見表2。在 2086家有效樣本公司中，僅有 800家公司（38.35%）的在職消費數(shù)據(jù)來自現(xiàn)金流量表中“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金”項目附注，1286家公司（占比61.65%）的在職消費數(shù)據(jù)來自利潤表“管理費用”項目附注。比較兩種數(shù)據(jù)來源，通過“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金”項目附注得到的高管在職消費平均值為5681萬元，通過“管理費用”項目附注得到的高管在職消費平均值為2893萬元，前者是后者的1.96倍，不難發(fā)現(xiàn)，兩者的統(tǒng)計口徑是不一樣的，使用“管理費用”項目附注的計算方法低估了在職消費。因此，使用在職消費的數(shù)據(jù)時應該區(qū)分兩種數(shù)據(jù)來源，分別進行統(tǒng)計或者回歸分析，否則，將兩種數(shù)據(jù)混合使用是不科學的。

表2 2012年在職消費統(tǒng)計（單位：百萬元）

從總額來看，2086家樣本公司2012年在職消費總額為826.48億元，平均值為3962萬元。八個細目中占比最大的前三項分別是辦公費322.50億元，占比39.00%；差旅費244.16億元，占比29.53%；業(yè)務招待費173.94億元，占比21.04%，其余5項占比都在5%以下。具體到兩種數(shù)據(jù)來源的在職消費，其細目結(jié)構(gòu)也不同。通過現(xiàn)金流量表“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金流”項目附注得到的在職消費中，金額最大的前三項分別是差旅費（39.78%）、辦公費（27.73%）和業(yè)務招待費（21.24%）。通過利潤表“管理費用”項目附注得到的在職消費中，金額最大的前三項分別是辦公費（52.81%）、業(yè)務招待費（20.81%）和差旅費（17.04%）。

表3對不同激勵區(qū)間的在職消費和高管薪酬的絕對值和相對值進行了比較。從絕對值來看，激勵過度的公司在職消費和高管薪酬的絕對金額是最低的，激勵不足的公司在職消費和高管薪酬的絕對金額是最高的；從相對值來看，激勵過度的公司在職消費和高管薪酬都是最高的，激勵不足的公司在職消費和高管薪酬都是最低的。所以激勵過度或不足不取決于薪酬絕對值的大小，而是要考慮經(jīng)營業(yè)績，用相對值來進行衡量。只關(guān)心絕對薪酬或者在職消費的絕對值（如高額的三公消費）有失偏頗。

表3 分激勵區(qū)間在職消費和高管薪酬比較

表4是主要變量的描述性統(tǒng)計。為了避免異常值的影響，我們對所有連續(xù)變量上下1%進行了縮尾調(diào)整（winsorize）處理?！爸Ц兜钠渌c經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金”得到的在職消費絕對值平均為4709萬元，相對值為0.0215，“管理費用”得到的在職消費絕對值平均為2329萬元，相對值為0.0123，高管薪酬總額絕對值平均為410萬元，相對值平均為0.0041，在職消費水平超出貨幣薪酬水平，兩種來源的在職消費分別是高管貨幣薪酬的11.49倍和5.68倍。由于數(shù)據(jù)獲取的局限性，我們使用的在職消費數(shù)據(jù)是整個公司而不僅僅是高管的在職消費，存在在職消費數(shù)據(jù)高估的問題，在職消費和高管貨幣薪酬的實際差距要小一些。

表4 主要變量描述性統(tǒng)計

（二）相關(guān)性分析

表5為Perk1及主要變量相關(guān)性分析結(jié)果?？梢钥闯?，在職消費與高管薪酬在1%的水平下顯著正相關(guān)，大多數(shù)控制變量也與在職消費顯著相關(guān)，在職消費與公司績效正相關(guān)但不顯著。Perk2及主要變量相關(guān)性分析結(jié)果跟Perk1結(jié)果類似，其中在職消費與公司績效顯著負相關(guān)（因篇幅所限，不單獨列出）。

表5 主要變量相關(guān)性分析——Perk1樣本組

（三）回歸分析

1.高管薪酬與在職消費

為了檢驗本文對于高管薪酬與在職消費的邏輯猜想，我們對模型（1）進行了回歸分析（見表6）。結(jié)果表明，不管是使用Perk1還是Perk2，高管薪酬對在職消費都有正向顯著影響。其余控制變量對兩種數(shù)據(jù)來源下的在職消費影響則存在一定的差異，如管理層持股對Perk1有正向顯著影響，對Perk2則有負向顯著影響。兩種數(shù)據(jù)來源的在職消費所代表的含義存在一定的差異，值得我們在今后的研究中繼續(xù)關(guān)注。

表6 高管薪酬與在職消費回歸結(jié)果

我們將樣本按照高管貨幣薪酬情況分為三組，分別是激勵過度、激勵適中和激勵不足，分組回歸結(jié)果顯示：跟激勵適中的公司相比，激勵過度時，高管薪酬和在職消費的正相關(guān)關(guān)系明顯增強；而激勵不足的公司，高管薪酬和在職消費的正相關(guān)關(guān)系則沒有得到一致支持，Perk1系數(shù)不顯著。回歸結(jié)果支持了我們在提出假設時對于高管薪酬和在職消費兩者關(guān)系的邏輯猜想，即高管薪酬和在職消費在激勵過度時作為管理層攫取股東利益的工具呈高度正相關(guān)關(guān)系，而在激勵不足時，這種正相關(guān)關(guān)系則不存在（見表7）。

2.在職消費對公司績效的影響

根據(jù)前面的檢驗結(jié)果，本文關(guān)于高管薪酬和在職消費這兩種激勵方式的邏輯猜想已經(jīng)得到了驗證。接下來我們將檢驗在職消費對公司績效的影響，模型（2）的回歸結(jié)果見表8。可以看出，兩種數(shù)據(jù)來源得到的在職消費對公司績效均有負向影響，其中Perk1的估計系數(shù)負向但不顯著，Perk2的估計系數(shù)負向且顯著。

表7 高管薪酬與在職消費——分激勵區(qū)間回歸結(jié)果

表8 在職消費對公司績效的影響

表9是不同激勵情況下，在職消費對公司績效影響的分組回歸結(jié)果。

首先看Perk1的分組回歸結(jié)果。在激勵過度的公司中，在職消費對公司績效有負向影響但不顯著；激勵適中的公司中，在職消費對公司績效有正向影響但不顯著；激勵不足的公司中，在職消費對公司績效有正向影響 （0.149）且在5%的顯著性水平下顯著。這說明激勵情況對在職消費與公司績效之間的關(guān)系存在一定的影響，激勵不足的公司中，在職消費對公司績效有正向影響，支持了假設1和假設1a。

再來看Perk2的分組回歸結(jié)果。在激勵過度的公司中，在職消費對公司績效的影響為負（-0.270）且在1%的顯著性水平下顯著；激勵適中的公司中，在職消費對公司績效的影響為負（-0.089）且在5%的顯著性水平下顯著；激勵不足的公司中，在職消費對公司績效的影響為正但不顯著。這說明激勵情況對在職消費與公司績效之間關(guān)系存在一定的影響，激勵過度和激勵適中的公司中，在職消費對公司績效有負向影響，支持了假設1和假設1b。

表9 在職消費對公司績效的影響——分激勵區(qū)間回歸結(jié)果

為了驗證假設2，我們在回歸模型（2）的基礎上加入在職消費與激勵不足情況的交叉項Perk_LowIncen建立回歸模型 （3），回歸結(jié)果見表10。Perk1和Perk2兩組的回歸得到了相同的結(jié)果，在職消費的系數(shù)顯著為負，交叉項的系數(shù)顯著為正，說明在職消費對公司績效有負向影響，激勵不足的公司中，這種負向關(guān)系會減弱，反過來講，激勵過度的公司中，在職消費對公司績效的負向影響會增強，假設2得到了支持。

表10 在職消費對公司績效的影響——激勵不足的調(diào)節(jié)作用

四、主要結(jié)論

本文從高管激勵的視角，分析了不同的激勵程度（激勵過度、激勵適中、激勵不足）對高管薪酬與在職消費，以及在職消費與公司績效之間關(guān)系的影響。研究發(fā)現(xiàn)：高管貨幣薪酬激勵程度不同，在職消費對公司績效的影響也不同。激勵不足的情況下，在職消費對公司績效有正向影響，支持效率觀；激勵過度的情況下，在職消費對公司績效有負向影響，支持代理觀。在職消費對公司績效的影響取決于高管激勵情況，激勵過度的公司中，在職消費是一種代理成本，會損害公司利益；激勵不足的公司中，在職消費是一種有效激勵，能提高管理者的工作效率，從而提升公司績效。公司在高管激勵實踐中必須考慮貨幣薪酬和在職消費兩種激勵方式和相互作用，對于由于薪酬管制等原因?qū)е仑泿判匠昙畈蛔愕墓荆梢酝ㄟ^提高在職消費來調(diào)動高管的積極性，從而提高公司績效。而對于激勵過度的公司，必須通過有效的董事會治理等約束機制來減少管理層的機會主義行為。

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【責任編輯：林莎】

Perquisites and Corporate Performance：Agent View or Efficiency View,Research Based on the Perspective of Executive Incentive

SU Ran1,GAO Ming-hua2
(1.School of Economics and Business Administration,Beijing Normal University,Beijing 100875,China; 2.Research Centre for Corporate Governance and Enterprise Development,Beijing Normal University,Beijing 100875,China)

There are two views on how perquisites influence the corporate performance,namely,the agent view and the efficiency view.Studies on the relationship among executive salary,perquisites,and corporate performance show that different levels of executive salary lead to different relationships between perquisites and corporate performance.In general,the efficiency view is more effective when executive monetary incentive is inadequate,that is,perquisites lead to higher corporate performance;and the agent view is more effective when executive monetary incentive is excessive,that is,perquisites bring negative impacts on the corporate performance.This article suggests that a balanced executive incentive policy should be considered if the optimal corporate performance is to be achieved.

Perquisites;Corporate Performance;Agent View;Efficiency View;Executive Incentive

F 270

A

1000－260X（2015）02-0102-08

2015-02-28

國家社科基金重大項目“發(fā)展混合所有制經(jīng)濟研究”（14ZAD025）；國家社科基金重點項目“深入推進國有經(jīng)濟戰(zhàn)略性調(diào)整研究”（12AZD059）

蘇然，北京師范大學經(jīng)濟與工商管理學院博士生，從事企業(yè)理論與公司治理研究；高明華，北京師范大學公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心主任，北京師范大學經(jīng)濟與工商管理學院教授，博士生導師，從事企業(yè)理論與公司治理研究。