經(jīng)濟波動、薪酬外部公平性與公司業(yè)績

覃 予 靳 毓

（1.浙江理工大學 經(jīng)濟管理學院，浙江 杭州 310015；2.中國人民大學 書報資料中心，北京 100872）

一、引言

代理理論認為，合理的薪酬激勵是緩解委托人和代理人之間代理沖突的重要機制［1］。中國上市公司經(jīng)過數(shù)十載的快速發(fā)展，其薪酬制度尤其是高管薪酬制度正逐步實現(xiàn)市場化，高管薪酬與公司業(yè)績的相關性在不斷增加［2］，高管與普通員工工資均得到了大幅提升。但與此同時，不同行業(yè)與不同公司間，同等職位收入差距不斷拉大的問題逐漸凸顯。特別是在2008年全球金融危機爆發(fā)之后，中國宏觀經(jīng)濟增速開始放緩，企業(yè)盈利環(huán)境惡化，一些高管特別是壟斷性行業(yè)高管依舊領取高薪的做法遭到社會公眾的廣泛爭議，全社會不公平感增強，社會主義和諧發(fā)展受到挑戰(zhàn)。祁懷錦和鄒燕認為，在社會收入差距巨大的國情下，以高管為代表的企業(yè)成員薪酬外部公平性的改善，對社會總體分配公平性具有決定作用［3］。那么，除了這一重要的社會意義之外，企業(yè)薪酬外部公平性是否對企業(yè)還有明顯的經(jīng)濟意義呢？譬如企業(yè)高管和普通員工的薪酬外部比較公平感受是否都會影響公司的業(yè)績？并且這一影響效力在不同經(jīng)濟環(huán)境下是否會存在差別呢？

企業(yè)薪酬激勵的效率與公平直接關系到薪酬契約制定的合理性，因此備受學術界和實務界的關注。在過去很長一段時間內(nèi)，學者們都偏重于效率研究，特別是高管薪酬的激勵效率研究。直至2008年金融危機爆發(fā)后，公平性研究才成為財務學薪酬研究的一個新熱點［4］。對分配是否公平的感知源于薪酬比較，具體可分為企業(yè)內(nèi)部不同科層的薪酬比較和企業(yè)外部的同行企業(yè)間薪酬比較兩種，比較的結果分別形成薪酬的內(nèi)部公平與外部公平。很多文獻研究企業(yè)高管團隊內(nèi)薪酬差距或高管與職工薪酬差距等內(nèi)部公平對企業(yè)業(yè)績的影響，所得結論有的呈正相關關系［5］［6］［7］，有的呈負相關關系［8］［9］。相對而言，關于薪酬外部公平性的實證研究還較為有限且結論也不完全一致。吳聯(lián)生等率先利用中國上市公司大樣本檢驗了高管薪酬外部公平性對公司業(yè)績的影響，他們發(fā)現(xiàn)只有對高管有利的正向額外薪酬才能有效提升公司業(yè)績，并且該結論僅在非國有企業(yè)中成立［10］。黎文靖等也發(fā)現(xiàn)了我國上市公司管理層外部薪酬差距對公司業(yè)績的激勵作用，但這一激勵作用僅顯著存在于非國有企業(yè)中［11］。祁懷錦和鄒燕則分別檢驗了中國上市公司高管與普通員工的薪酬外部公平性對企業(yè)業(yè)績的影響，發(fā)現(xiàn)兩者都能顯著影響企業(yè)業(yè)績且存在期間效應［3］。

以上文獻大多以經(jīng)濟相對穩(wěn)定的常態(tài)經(jīng)濟為研究背景，較少考慮宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)劇烈波動的非常態(tài)經(jīng)濟對微觀企業(yè)行為的先決影響，并且，既往研究要么對普通員工關注較少，要么忽略了企業(yè)所有權差異的影響。由此，我們希望做進一步的擴展，將企業(yè)各科層成員簡單分為高管和普通員工兩類，以2005～2010年609家中國上市公司為樣本，檢驗在宏觀經(jīng)濟波動背景下兩者的外部薪酬公平性對公司業(yè)績的影響機制。本文采用“相對薪酬”指標來度量薪酬外部比較的公平性，“相對薪酬”越高，表明企業(yè)成員在薪酬外部比較中處于對自己越有利的外部不公平地位。本文實證結果表明：一方面，無論在經(jīng)濟繁榮期還是緊縮期，高管“相對薪酬”與公司業(yè)績間都呈現(xiàn)出倒“U”型的區(qū)間效應，但國有公司在進入緊縮期后，不僅處于“拐點”的高管“相對薪酬”最優(yōu)分位數(shù)明顯減小，而且倒“U”型曲線也變得更加陡峭。另一方面，在繁榮期普通員工薪酬外部公平性對公司業(yè)績并無明顯影響，但進入緊縮期后，國有公司普通員工的薪酬外部公平性對業(yè)績的影響也開始呈現(xiàn)出倒“U”型。由此推斷，經(jīng)濟環(huán)境波動所發(fā)揮的權變作用僅集中體現(xiàn)在國有公司，在私營公司中并不明顯。

本文可能的貢獻有：第一，拓展了大部分文獻局限于宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定的研究前提，將企業(yè)外部薪酬比較對公司業(yè)績影響的實證研究置于宏觀經(jīng)濟波動這一更廣闊的動態(tài)研究視角下，補充了宏觀經(jīng)濟波動影響微觀企業(yè)行為的財務文獻；第二，不僅關注高管薪酬外部公平性的經(jīng)濟后果，還分析了現(xiàn)有文獻較少關注的普通員工薪酬外部公平性的作用機制，豐富了薪酬公平性的研究；第三，關于不同產(chǎn)權性質(zhì)企業(yè)薪酬外部公平性對業(yè)績不同作用效果的經(jīng)驗證據(jù)，有助于深化理論界和實務界對不同產(chǎn)權治理機制下薪酬外部公平性經(jīng)濟后果的認識。

二、理論分析與假設提出

（一）企業(yè)成員外部薪酬公平性對公司業(yè)績的影響

中國有“不患寡而患不均”的文化傳統(tǒng)，在強調(diào)和諧與公平的中國社會，高管薪酬金額并不是影響公司業(yè)績的唯一薪酬要素。G?chter和Fehr的實驗結果表明，大多數(shù)人在大多數(shù)時候會表現(xiàn)出自利偏好之外的公平偏好，在關注自己收益的同時，還會關注收益是否公平分配［12］。Festinger和Ambrose等學者還發(fā)現(xiàn)，在缺乏直接自然標準時，人們常通過與他人的社會比較來形成對公平性的認知［13］［14］。

企業(yè)高管或員工將自己與其他企業(yè)同等職位人員進行外部薪酬比較時形成“相對薪酬”的感知，常常得到上行比較和下行比較兩種結果?！跋鄬π匠辍毙∮?時為上行比較，即與比自己收入高的同行比；“相對薪酬”大于1 時為下行比較，即與比自己收入低的同行比。根據(jù)Adams、Fehr 和Schmidt，以及Stapel和Koomen的觀點，在組織之間的比較中，普遍存在自我評價背離比較目標的現(xiàn)象。上行比較結果普遍會給企業(yè)成員帶來明顯的負效用。因為這讓他們感覺到自己處于不利的外部比較地位，嫉妒心態(tài)和“付出多回報少”的心理暗示往往令他們傾向于選擇消極怠工或退出組織以求自保。相反，下行比較結果給企業(yè)成員帶來的負效用非常有限，因為極少有人會反感自己處于薪酬比較的有利地位。下行比較使得企業(yè)成員提高了自我評價，“相對薪酬”的激勵機制發(fā)揮作用，這些獲取高薪的高管和普通員工更有動力來提高公司業(yè)績［15］［16］［17］。當然，以上觀點也得到了實證文獻的廣泛支持。但是，祁懷錦和鄒燕也指出，這樣的激勵效用并非保持線性，當處于社會比較有利地位的企業(yè)成員對薪酬需求達到飽和狀態(tài)后，其獲得的邊際效用遞減直至接近于零甚至為負，他們可能不再如之前那么努力工作［3］。并且，無論高管或普通員工如何努力，企業(yè)在一定時期基于當時的經(jīng)營條件提升業(yè)績的空間終歸有限，而企業(yè)成員薪酬的增加也將最終增加企業(yè)的成本。由此可以預見，當企業(yè)成員在有利的外部不公平地位激勵下提升公司業(yè)績所增加的收益等于或者小于公司增加的薪酬成本支出時，過高的“相對薪酬”對業(yè)績的激勵效用也將面臨“拐點”。

綜上分析我們認為，無論是企業(yè)高管還是普通員工，他們的“相對薪酬”越高，就會在廣泛的對外比較中頻繁地處于有利的外部不公平地位，就越有可能發(fā)揮激勵效應來提升公司業(yè)績，但這一作用機制存在區(qū)間效應。由此，我們提出假設1：

H1：企業(yè)高管與普通員工的“相對薪酬”與公司業(yè)績都呈倒“U”型關系。

（二）經(jīng)濟波動視角下企業(yè)成員外部薪酬公平性對公司業(yè)績的影響

在2008年之前，中國經(jīng)歷了近30年的經(jīng)濟快速發(fā)展期。但自遭受2008年全球金融危機沖擊之后，中國就面臨著國外需求疲軟、國內(nèi)結構失衡的雙重壓力，經(jīng)濟結構進入到一個痛苦的緊縮周期①。

經(jīng)濟的不景氣降低了公眾和投資者對社會收入分配差距過大的容忍度，因為經(jīng)濟蕭條時人們往往更在意薪酬分配的公允與公平［18］。根據(jù)薪酬辯護假說，上市公司高管們?yōu)榱司S護他們的既得利益，此刻有強烈的薪酬辯護壓力和需求來證明自己所獲高額薪酬的正當性。這其中就包括經(jīng)理人的薪酬會與公司業(yè)績，尤其是與會計業(yè)績更緊密地聯(lián)系起來，甚至于不惜進行盈余管理來達到目的［19］。基于企業(yè)成員的“絕對薪酬”與“相對薪酬”的高度正相關性，我們進一步推測，進入經(jīng)濟緊縮期后，不論是企業(yè)高管還是普通員工，他們“相對薪酬”的適度增長會帶來比繁榮期更大幅度的公司會計業(yè)績提升，以此來向股東和公眾證明自己所獲高薪的“合理性”，成為今后繼續(xù)維持高薪的理由。但值得關注的是，經(jīng)濟蕭條導致的企業(yè)經(jīng)營環(huán)境惡化，使得企業(yè)成員通過努力來提升業(yè)績的難度較之繁榮期也大大增加。這一方面可能導致在繁榮期還屬于“適度”的“相對薪酬”，在緊縮期卻因為無法創(chuàng)造足夠彌補增量成本的企業(yè)收益而被視為激勵“過度”；另一方面由于緊縮期經(jīng)濟不景氣導致企業(yè)業(yè)績增長乏力，企業(yè)彌補過高“相對薪酬”所增加的薪酬成本難度加大，可能導致比繁榮期更大程度的公司業(yè)績下滑。綜合以上分析，我們認為，宏觀經(jīng)濟從繁榮期過渡到緊縮期后，企業(yè)成員適度的“相對薪酬”對公司業(yè)績的提升效應和過高“相對薪酬”對公司業(yè)績的阻滯效應都會明顯增強，且“相對薪酬”對公司業(yè)績發(fā)揮激勵作用的“臨界值”明顯縮小。由此，我們提出假設2：

H2：與經(jīng)濟繁榮期相比，企業(yè)高管和普通員工的“相對薪酬”與公司業(yè)績的相關性在緊縮期進一步增強，并且，處于“拐點”的最優(yōu)高管“相對薪酬”分位數(shù)明顯減小。

（三）經(jīng)濟波動視角下不同性質(zhì)企業(yè)的企業(yè)成員外部薪酬公平性對企業(yè)業(yè)績的差異化影響

我國企業(yè)存在著明顯的產(chǎn)權差異，它們在目標和具體行為上都存在著諸多顯著差別。經(jīng)濟波動對不同性質(zhì)企業(yè)的影響也存在差別，因此有必要分別進行研究。

國有公司的政策性負擔使得企業(yè)業(yè)績與高管努力之間的因果關系變得模糊［20］，與非國有公司更遵循市場經(jīng)濟制度安排的高管薪酬機制相比，其薪酬與業(yè)績的相關性也相對較弱。金融危機爆發(fā)后，一些國企高管繼續(xù)領取“天價年薪”的行為，以及部分國企高管用賺取的壟斷利潤向所在企業(yè)普通職工支付高薪以達成利益合謀的做法，加大了企業(yè)內(nèi)、行業(yè)間的收入差距，加深了民眾的不公平感。國有企業(yè)職工、社會民眾等都是名義上的國有企業(yè)所有者，長期對他們進行的國有企業(yè)“主人翁”意識宣傳和“政本文化”的培育，使得他們不同程度上對國有企業(yè)產(chǎn)生了一種心理所有權。這種心理所有權不僅使得企業(yè)內(nèi)部成員具有更強的分配公平偏好，而且也極大影響了企業(yè)外部的社會民眾對國企高管薪酬過快增長、壟斷行業(yè)職工平均工資過高的心理認同［21］［22］。由此我們認為，當中國經(jīng)濟進入緊縮期后，相對于私營公司而言，國有公司的薪酬支付政策因面臨更高的社會公眾“憤怒成本”而有為其高薪“合理性”辯護的更迫切動機。這將加大緊縮期國有公司高管和員工適度的“相對薪酬”對公司會計業(yè)績的激勵強度。

另一方面，經(jīng)濟進入緊縮期后，由于政府干預，國有企業(yè)肩負了更多的政治責任和社會責任，“不裁員”、“不減薪”的政策壓力使其難以壓縮人工成本，加之危機爆發(fā)初期物料價格的快速上漲，致使金融危機爆發(fā)后各項成本費用黏性都在提高；但相比之下，民營企業(yè)受到政府干預相對較少，其成本費用反而能得以較好地控制［23］。因此，國有公司在經(jīng)濟緊縮期成本費用的穩(wěn)中有升，使得國企高管提升企業(yè)業(yè)績的難度比在繁榮時期明顯加大，企業(yè)成員過高的“相對薪酬”對公司業(yè)績的阻滯效應也因此會更加明顯，處于激勵“拐點”的企業(yè)成員“相對薪酬”臨界值很可能也隨之明顯減小。而私營企業(yè)因為政策負擔小，在保盈壓力下成本費用下降很快，企業(yè)成員“相對薪酬”與公司業(yè)績相關度及“臨界點”的改變幅度應該不大。由此，我們提出假設3：

H3：與私營公司相比，在緊縮期國有公司高管和員工的“相對薪酬”與企業(yè)業(yè)績之間的相關性與繁榮期相比有更大幅度地增強，處于拐點的“相對薪酬”最優(yōu)分位數(shù)也有更大幅度地減小。

三、模型和變量設計

（一）模型與變量的界定

1.實證模型

我們用“相對薪酬”來度量薪酬外部公平性水平，并建立以下回歸模型來檢驗3個假設。首先，采用逐步回歸的方法來檢驗本文假設1，即高管“相對薪酬”（eq1）和普通員工“相對薪酬”（eq2）這兩個自變量對公司業(yè)績的單獨及聯(lián)合影響是否呈倒“U”型軌跡。然后，采用似無相關模型SUR 檢驗組間系數(shù)差異的方法來驗證假設2和假設3，即分別用總樣本和國有及民營兩個子樣本檢驗在經(jīng)濟繁榮期和緊縮期，高管或員工的“相對薪酬”對公司業(yè)績的影響效力是否存在明顯差別，國有公司的影響效力改變幅度是否比私營公司更為明顯。

2.變量定義

我們選擇資產(chǎn)經(jīng)營收益率（ONI）作為回歸模型的因變量是出于以下考慮：其一，它剔除了投資凈收益、公允價值變動凈損益等非經(jīng)常性損益對公司利潤的影響，代表的是企業(yè)的核心盈余，即主營業(yè)務利潤，具有更高的可持續(xù)性和預測性，更能代表公司的經(jīng)營成果［24］；其二，它基本消除了2007年企業(yè)會計準則變更對營業(yè)利潤計算口徑帶來的影響，增強了不同年度間公司業(yè)績數(shù)據(jù)的可比性。為了控制因變量和自變量互相影響所產(chǎn)生的內(nèi)生性問題，我們選取了下一期的資產(chǎn)經(jīng)營收益率作為模型因變量。

一些文獻借鑒了Core等計算“額外薪酬”的辦法，將其作為薪酬外部公平性的替代變量［25］。但考慮到這一做法存在對模型設定依賴性很強的局限性，本文決定采用步丹璐等及祁懷錦和鄒燕相對分位數(shù)的計量方法，分別計算高管“相對薪酬”（eq1）和普通員工“相對薪酬”（eq2），從不同角度衡量企業(yè)成員的薪酬外部公平性［3］［4］。它們等于所在企業(yè)高管的最高薪酬ceopay 或普通員工平均薪酬emppay，與同年度同行業(yè)企業(yè)高管最高薪酬或普通員工最高平均薪酬的比率。這一“相對薪酬”越接近于1，說明該企業(yè)的高管或普通員工薪酬水平越接近于該年度同行業(yè)公司的最高水平。那么，他們在進行外部比較時，將有更大的概率出現(xiàn)下行比較，也會有更強烈的處于有利不公平位置的感受。

2008年金融風暴對中國經(jīng)濟的沖擊形成了最近一次的巨大經(jīng)濟波動，經(jīng)濟增長率也從2007年14.2%的峰值急速回落。雖然2010年經(jīng)濟增速有過短暫回升，但沒有根本改變中國經(jīng)濟下行壓力持續(xù)增大的基本面。因此，我們將2008年作為中國經(jīng)濟繁榮期與緊縮期的一個分水嶺。

另外，根據(jù)相關文獻，我們還引入了如公司規(guī)模、負債水平等9個控制變量。各個變量的定義如表1所示。

（二）樣本選擇

為了更好地檢驗經(jīng)濟波動對企業(yè)成員薪酬外部公平性激勵效率的影響，我們選擇了2005～2010年A 股上市公司數(shù)據(jù)作為初選樣本，其中，2005～2007年為經(jīng)濟繁榮期，2008～2010年為經(jīng)濟緊縮期。并且，我們計劃形成平衡面板數(shù)據(jù)來控制觀測值差異可能給不同經(jīng)濟時期回歸結果帶來的噪音。在剔除了金融類、高管零薪酬、主營業(yè)務及企業(yè)性質(zhì)重大變更、數(shù)據(jù)披露不全的樣本后，最終形成609家公司6年共3654個觀測值。其中，國有公司430家，私營公司179家。本文除企業(yè)高管最高薪酬數(shù)據(jù)為手工收集外，其他數(shù)據(jù)均來源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫和CCER 數(shù)據(jù)庫，并經(jīng)過數(shù)據(jù)比對測試。我們采用Stata13.0軟件進行數(shù)據(jù)分析，并且，還對所有連續(xù)變量按1%和99%進行了Winsorize處理。

表1 變量定義

四、實證結果

（一）描述性統(tǒng)計

從表2的主要變量描述性統(tǒng)計來看，資產(chǎn)經(jīng)營收益率ONI的均值為0.043，說明1元總資產(chǎn)只能創(chuàng)造不足5分錢的經(jīng)營利潤，上市公司主營業(yè)務的盈利能力還有待加強。高管“相對薪酬”（eq1）比普通員工“相對薪酬”（eq2）的均值要高，但都遠遠小于1，意味著高管和普通員工的企業(yè)間薪酬兩極分化都很嚴重，有部分企業(yè)成員的薪酬遠遠高于同行業(yè)的其他公司，普通員工在薪酬比較中產(chǎn)生的不利的不公平感比高管更為強烈。另外，樣本公司的平均總資產(chǎn)對數(shù)為9.145，平均負債率為48.9%，1元總資產(chǎn)平均產(chǎn)生0.75元銷售收入，前5大股東股權集中度平均為17.3%，公司平均成長性為4%，樣本公司主要集中在東部地區(qū)。

表2 描述性統(tǒng)計

（二）主要變量的T 檢驗

表3報告了主要變量T 檢驗結果。我們分繁榮期和緊縮期兩個時間段檢驗國有公司與私營公司在薪酬與業(yè)績上的差異。結果表明，無論是處于繁榮期還是緊縮期，國有公司的資產(chǎn)經(jīng)營收益率ONI都明顯低于私營公司，這可能是國有企業(yè)經(jīng)營效率較低，也有可能是國有企業(yè)并不以利潤最大化為其唯一企業(yè)目標的定位所致。在繁榮期兩種性質(zhì)企業(yè)的高管薪酬ceopay沒有表現(xiàn)出明顯差異，但在緊縮期私有公司高管薪酬卻明顯高于國有公司，這說明在金融危機后國企高管的薪酬整體增速比私企有所放緩。但無論在繁榮期抑或緊縮期，國有公司的普通員工都享受到了更高的職工工資emppay。從薪酬外部公平性來看，無論經(jīng)濟是繁榮還是蕭條，國有和私營公司的高管“相對薪酬”eq1均值并無明顯差異，但國有公司的普通職工“相對薪酬”eq2均值卻明顯高于私營公司，說明國有與私營企業(yè)的高管薪酬外部不公平程度相似，但私營企業(yè)普通員工的薪酬外部不公平感卻比國有企業(yè)同行更為明顯。并且，當經(jīng)濟進入緊縮期后，私營公司與國有公司的普通員工薪酬外部不公平程度的差距進一步拉大。

（三）回歸檢驗結果

1.薪酬外部公平性與企業(yè)業(yè)績增長

對假設1的檢驗結果見表4。Mod1至Mod4分別檢驗了高管和普通員工的“相對薪酬”對公司業(yè)績的影響機制。四個模型中eq1和eq2的一次項系數(shù)均顯著為正，Mod2和Mod4中的eq1和eq2二次項系數(shù)還顯著為負。但Mod2與Mod1相比，Mod4與Mod3相比不僅eq1和eq2的一次項系數(shù)均有提高，而且方程擬合度更好。這說明與正相關關系相比，高管或普通員工的“相對薪酬”與公司業(yè)績的相關性更近似于倒“U”型關系，即高管和普通員工的“相對薪酬”激勵公司業(yè)績的區(qū)間效應已經(jīng)顯現(xiàn)，企業(yè)成員的過高“相對薪酬”反而會阻滯公司業(yè)績的增長。Mod5將高管和普通員工的“相對薪酬”同時引入模型中與企業(yè)業(yè)績回歸，結果表明，兩者與企業(yè)業(yè)績的倒“U”型關系依然成立，只是由于高管薪酬外部公平性發(fā)揮了更重要的作用，使得員工“相對薪酬”的二次項和一次項的系數(shù)顯著性水平都有所減弱。綜上所述，假設1得到支持。

表3 主要變量的均值T 檢驗

表4 高管與員工外部薪酬公平性對公司業(yè)績影響

2.經(jīng)濟波動、薪酬外部公平性與公司業(yè)績

對假設2的檢驗見表5中的Mod6、Mod7以及它們的系數(shù)差異比較。由表5可知，高管“相對薪酬”eq1和普通員工“相對薪酬”eq2對公司業(yè)績影響效力在經(jīng)濟繁榮期和緊縮期均存在明顯差異。其中，與繁榮期相比，在緊縮期高管“相對薪酬”eq1的二次項系數(shù)為負且明顯減小（系數(shù)差異卡方值為5.78，在5%水平上顯著），一次項系數(shù)為正且明顯增加（系數(shù)差異卡方值為4.95，在5%水平上顯著），說明倒“U”型曲線開口明顯減小，函數(shù)圖像變得更為陡峭，且與曲線拐點對應的自變量最優(yōu)分位數(shù)明顯減?。◤姆睒s期的0.720降至緊縮期的0.572②）。這意味著進入緊縮期后，高管“相對薪酬”的增加會帶來公司業(yè)績更大幅度地變動，并且它對業(yè)績激勵的“臨界值”明顯減小。員工“相對薪酬”eq2對公司業(yè)績影響機制從繁榮期的無明顯相關性發(fā)展至緊縮期的倒“U”型關系，說明在緊縮期普通員工薪酬也開始與公司業(yè)績相關，適度提升員工薪酬能提高公司業(yè)績。但需注意的是，與高管薪酬外部比較相似，該激勵效用的“拐點”也已凸顯，當企業(yè)普通員工平均薪酬超過該年度同行業(yè)員工平均最高薪酬的0.34倍，就會因過度激勵而阻礙公司業(yè)績增長。只是與假設1稍有出入的是，員工相對薪酬eq2在繁榮期與業(yè)績無明顯相關性，結合表3 對員工平均薪酬（emppay）T 檢驗結果，我們推測在2008年以前，工效掛鉤的普通員工薪酬決定機制還沒有普遍落實，員工平均工資不高，還不足以對他們的行為形成明顯激勵效果?？傊?，當宏觀經(jīng)濟從繁榮期過渡到緊縮期后，不論是公司高管還是普通員工，他們的薪酬外部比較結果與公司業(yè)績都更為相關，并且，高管“相對薪酬”發(fā)揮激勵作用的臨界值明顯縮小。假設2基本得證。

表5 經(jīng)濟波動、不同性質(zhì)企業(yè)的外部薪酬公平與公司業(yè)績

3.經(jīng)濟波動下企業(yè)性質(zhì)、薪酬外部公平性與公司業(yè)績

對假設3的檢驗見表5中的Mod8至Mod11以及它們的系數(shù)差異比較。從Mod8和Mod9及其系數(shù)差異比較卡方值來看，經(jīng)濟波動對國有公司企業(yè)成員“相對薪酬”的業(yè)績激勵效率影響明顯，且影響變化趨勢與總樣本相似，即與繁榮期相比，高管“相對薪酬”與公司業(yè)績相關性在緊縮期明顯提高（二次項系數(shù)差異卡方值為4.86，在5%水平上顯著），但激勵作用的臨界分位數(shù)明顯降低（經(jīng)計算從之前的0.838降至0.573）；員工“相對薪酬”對公司業(yè)績的影響從繁榮期的不相關轉(zhuǎn)變?yōu)榫o縮期的倒“U”型關系。比較而言，經(jīng)濟波動并沒有明顯改變私營公司成員“相對薪酬”的業(yè)績激勵效率。私營公司高管“相對薪酬”與公司業(yè)績始終呈倒“U”型關系，eq1二次項和一次項的系數(shù)差異卡方值并不顯著，意味著私營公司高管“相對薪酬”的業(yè)績激勵強度和激勵“臨界值”在繁榮期和緊縮期并無明顯差異。這可能是因為宏觀經(jīng)濟不景氣所引發(fā)的公眾“憤怒成本”增加，以及政府出臺的有關“限薪”的法規(guī)都主要針對國有企業(yè)，對私營企業(yè)影響不大所致，這從表3的高管薪酬ceopay分別在繁榮期和緊縮期的T 檢驗結果也可得到佐證。再者，私營公司普通員工的薪酬外部比較結果始終不能顯著影響公司業(yè)績，這有可能是因為私營企業(yè)成員的公平偏好相對國有公司而言較弱，工作能動性受薪酬外部比較影響不明顯；也有可能是因為私營公司沒有向公眾進行“薪酬辯護”的動機，出于成本控制的需要，不愿意將員工薪酬與業(yè)績增長掛鉤。鑒于經(jīng)濟波動下，國有公司比私營公司在“相對薪酬”與業(yè)績相關性以及“相對薪酬”最優(yōu)分位數(shù)上都有更明顯地變動，因而假設3得證。

五、穩(wěn)健性檢驗

為了驗證上述研究結果的可靠性，本文還進行了如下穩(wěn)健性檢驗：（1）替換因變量。用下一期的ROA 業(yè)績指標替換上文的資產(chǎn)經(jīng)營收益率指標。（2）替換自變量?？紤]到企業(yè)成員在進行薪酬對外比較中，不同行業(yè)平均薪酬的巨大差距也可能會給他們帶來強烈的不公平感受，繼而影響到他們的工作努力程度，所以本文不再限定行業(yè)，而只是計算各個年度的高管最高薪酬和普通員工平均最高薪酬，然后以此重新計算各個企業(yè)的高管和普通員工薪酬相對分位數(shù)。（3）考慮到2007年正好處于經(jīng)濟波動的臨界點，2010年的GDP增速在緊縮期的三年中最高，企業(yè)經(jīng)濟行為在這兩個年度與其他年度相比可能存在較明顯的差異，因此我們把2007年和2010年數(shù)據(jù)從樣本中刪除后重新回歸。穩(wěn)健性檢驗結果表明，我們提出的三個假設依然得到支持，因此本文研究結論穩(wěn)健。

六、結論

企業(yè)高管和普通員工的薪酬外部比較結果均能顯著影響公司業(yè)績，他們在與其他公司同等職位比較中形成的“相對薪酬”較高，意味著處于有利的外部不公平位置。這一心理感知能激發(fā)他們更努力地工作，由此提升了公司業(yè)績，但這一激勵效應存在“拐點”，超過臨界點的過高“相對薪酬”只能帶來公司業(yè)績的下滑。進一步研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟增速下降會增強企業(yè)成員薪酬外部比較與公司業(yè)績的敏感度，降低高管“相對薪酬”對公司業(yè)績從激勵作用向阻滯作用轉(zhuǎn)變的“臨界值”，這集中體現(xiàn)在國有公司中。

自2008年全球金融危機爆發(fā)后，中國經(jīng)濟進入增速階段性回落的“新常態(tài)”時期，并呈現(xiàn)出不少獨特的新現(xiàn)象。本文的研究結論可以為處于這一新時期的政府和企業(yè)制定薪酬政策提供如下建議：首先，高管薪酬外部比較結果雖對公司業(yè)績有激勵作用，但轉(zhuǎn)為阻滯作用的“臨界值”已然顯現(xiàn)，特別是經(jīng)濟增速回落后，國有公司高管激勵的這一“拐點”效應更加突出。這要求我國上市公司，特別是國有公司，在今后更需要謹慎地運用“高管高薪”的強激勵政策。其次，適度的普通員工“相對薪酬”也能夠顯著提升公司業(yè)績，這在經(jīng)濟增速回落后的國有公司已有體現(xiàn)，可為私營公司優(yōu)化普通員工薪酬機制提供參考。但過高的普通員工工資對公司業(yè)績增長的阻滯效應也不宜忽視。最后，中央政府實施的對國有公司高管薪酬“限薪”的政策不僅具有重大的政治和社會意義，還具有積極的經(jīng)濟意義，應該堅定地加以貫徹執(zhí)行。從長遠看，對部分壟斷性行業(yè)過高工資的薪酬改革與國企高管薪酬制度改革一樣刻不容緩。

注釋：

①摘自葉檀.再見，高速增長［J］.南風窗，2012，（13）：12—13.

②繁榮期高管薪酬外部比較最優(yōu)分位數(shù)的值=（-1＊0.121）／（-2＊0.084）=0.720；緊縮期高管薪酬外部比較最優(yōu)分位數(shù)的值=（-1＊0.198）／（-2＊0.173）=0.572。這意味著在繁榮期，企業(yè)高管的最高薪酬只要小于該年度同行業(yè)最高高管薪酬的72%，就能激勵公司業(yè)績增長，在72%至1的比例區(qū)間內(nèi)反而會導致業(yè)績下降；而在緊縮期，這一比例降至57.2%，只要超過這一比例，業(yè)績會隨著高管薪酬的增加而下滑。

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