上證、深成指數(shù)與我國經(jīng)濟增長相關性研究

丁欣

摘 要：股票市場向來被人們稱為是宏觀經(jīng)濟發(fā)展的“晴雨表”，其作為宏觀經(jīng)濟發(fā)展的表現(xiàn)，理論上二者之間應呈正相關關系，國外學者的相關實證研究已經(jīng)檢驗了這一理論的有效性。然而，最近幾年我國股票價格與宏觀經(jīng)濟增長二者之間似乎并沒有表現(xiàn)出像國外學者所說的正相關關系。為此，采用上證綜合指數(shù)、深證成份指數(shù)與我國國內生產(chǎn)總值的季度時間序列數(shù)據(jù)，利用Eviews5.1軟件對其進行單位根檢驗、協(xié)整檢驗和格蘭杰因果關系的對比實證檢驗，實證研究的結果表明：我國股票價格整體上與宏觀經(jīng)濟增長之間不存在正相關關系，然而與上證綜指相比，深成指數(shù)與經(jīng)濟增長之間不僅存在正相關關系，而且存在雙向的格蘭杰因果關系。

關鍵詞：股票價格；經(jīng)濟增長；相關性

中圖分類號：F2

文獻標識碼：A

文章編號：16723198（2015）03002703

1 引言

股票市場作為實體經(jīng)濟發(fā)展的一種展現(xiàn)形式，其本質是傳遞著實體經(jīng)濟發(fā)展運行的狀況，故其價格應取決于實體經(jīng)濟的發(fā)展狀況，遵循其發(fā)展規(guī)律在一定范圍內上下波動。然而，我國股票市場表現(xiàn)的狀況卻并非如此，近二十年來我國國內經(jīng)濟一直保持接近兩位數(shù)的增長速度，而股票市場的發(fā)展卻是跌宕起伏，就二者的發(fā)展表現(xiàn)似乎看不出什么關系，股票市場的“晴雨表”功能在我國宏觀經(jīng)濟運行中并未得到體現(xiàn)，如圖1所示。

圖1 上證、深成指數(shù)與我國GDP走勢對比

注：右方縱軸代表上證綜指和深證成指，單位：元；左方縱軸代表國內生產(chǎn)總值（GDP），單位：億元。

關于股票市場和經(jīng)濟增長關系的討論，國外學者已經(jīng)進行了詳盡的理論和實證分析，而且得到的結論基本上一致，即在股票市場發(fā)展相對成熟的國家地區(qū)，股票市場與經(jīng)濟增長呈現(xiàn)顯著的正相關關系（Gavin，1989；Harris，1997；Levine和Zervos，1998等）。

綜觀國內關于股票市場和經(jīng)濟增長關系研究的文獻，實證研究的文獻數(shù)量遠超理論研究，而且就國內研究二者關系的實證思路以及方法來看，大多是沿用借鑒國外學者關于此問題研究的研究方式。鄭江淮、袁國良、胡志乾（2000）分別從宏觀和微觀上對股票市場和經(jīng)濟增長的關系進行了理論和實證分析，得出中國資本市場的發(fā)展不僅與經(jīng)濟增長存在相關關系，而且更為重要的是與經(jīng)濟體制的持續(xù)轉型有關。王軍（2002）一方面從理論的角度提出了對經(jīng)濟增長產(chǎn)生影響的資本市場三大機制“儲蓄轉化為投資機制、投資帶動生產(chǎn)增長機制、改變儲蓄率機制”，另一方面通過實證研究得出對于經(jīng)濟增長，我國資本市場的作用和貢獻是很微弱的。高大為、魏巍（2004）對我國GDP和上證股票指數(shù)1991-2003年的月度時間序列數(shù)據(jù)進行協(xié)整關系檢驗和Granger因果關系檢驗，實證結果表明我國GDP與上證股指之間不具有協(xié)整關系，二者之間只存在由上證指數(shù)到GDP的單向Granger因果關系，整體上看我國的股票市場與經(jīng)濟增長出現(xiàn)背離現(xiàn)象。楊奇志（2005）選取1994年第1季度到2004年第2季度代表經(jīng)濟增長與股票市場發(fā)展的季度數(shù)據(jù)，利用VAR法對二者之間的關系進行了實證研究，研究結果表明股票市場和經(jīng)濟增長之間的相關性不強。杜江、沈少波（2010）在趨勢分析的基礎上，選用協(xié)整分析和因果關系檢驗等計量經(jīng)濟技術方法對經(jīng)濟增長和上證股票指數(shù)2000-2008年的時間序列數(shù)據(jù)進行研究，研究結果表明我國股票市場和實體經(jīng)濟相背離的結論。

我國市場經(jīng)濟的飛躍式發(fā)展以及股票市場發(fā)展的日益成熟規(guī)范完善，使得有必要進一步對股票市場和宏觀經(jīng)濟增長之間的關系進行研究，因此，本文選用截至目前股票市場與經(jīng)濟增長的最新數(shù)據(jù)，1992-2013年期間的季度時間序列數(shù)據(jù)，借鑒先前研究學者的研究方法，重新對我國股票市場與經(jīng)濟增長之間的關系進行檢驗。

2 變量選取與數(shù)據(jù)來源

在我國國內生產(chǎn)總值（GDP）是全面、確切地反映宏觀國民經(jīng)濟發(fā)展的規(guī)模、速度、結構和水平的指標，在宏觀經(jīng)濟增長發(fā)展的分析中應用十分廣泛，故在本文選擇被解釋變量時，選用國內生產(chǎn)總值GDP作為經(jīng)濟增長指標的代表。我國股票市場上的兩大綜合指數(shù)——“上證綜合指數(shù)（SHI）”、“深證成份指數(shù)（SZI）”其對我國股票市場都具有很強的代表性，故在本文中，選擇這兩個指數(shù)作為衡量股票市場運行的指標，作為解釋變量分別進行研究，同時為了更好的確定股票市場與經(jīng)濟增長之間的關系，參考先前學者的研究方式，在研究其相關性的回歸模型中加入固定資產(chǎn)投資（FI）作為控制變量。

本文采用的1992年～2013年期間國內生產(chǎn)總值（GDP）和固定資產(chǎn)投資（FI）的季度數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)庫，上證綜合指數(shù)（SHI）和深證成份指數(shù)（SZI）的季度數(shù)據(jù)來自國泰安CSMAR系列研究數(shù)據(jù)庫。

3 我國股票指數(shù)和經(jīng)濟增長關系實證研究

3.1 單位根檢驗

本文研究我國股票指數(shù)與經(jīng)濟增長之間的相關性采用的是幾個相關變量的時間序列數(shù)據(jù)，而在時間序列數(shù)據(jù)研究分析中，經(jīng)常會發(fā)生“偽回歸”的現(xiàn)象，對此，遵循先前的研究，本文將采用ADF檢驗對選用的幾個變量的時間序列數(shù)據(jù)進行平穩(wěn)性檢驗，即單位根檢驗。進行ADF檢驗進行之前，為了消除單位和異方差性的影響，對國內生產(chǎn)總值（GDP）、固定資產(chǎn)投資（FI）、上證綜合指數(shù)（SHI）和深證成份指數(shù)（SZI）分別取自然對數(shù)，并將對數(shù)序列進行平穩(wěn)性檢驗。其中，LnGDP、LnFI、LnSZI、LnSHI代表相應變量取對數(shù)后的數(shù)據(jù)序列，ΔLnGDP、ΔLnFI、ΔLnSZI、ΔLnSHI代表單位根檢驗中對應序列的1階差分序列。本文所選用的幾個相關變量的單位根檢驗結果見下表1。

通過對上表1中各個變量單位根檢驗的ADF統(tǒng)計值與臨界值分析對比，得出變量LnGDP、LnFI、LnSZI、LnSHI均為不平穩(wěn)序列，但其對應的一階差分序列均為平穩(wěn)序列，即本文選用的幾個變量均為1階單整序列。

3.2 協(xié)整檢驗

協(xié)整檢驗的實質是明確兩個變量在較長的時期內之間變動趨勢是否保持一致，通常采用的檢驗方法為E-G（Engle和Granger）兩步法。本文采用先前研究此問題的學者采用的E-G兩步法分別對變量國內生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資與上證綜合指數(shù)、深證成份指數(shù)之間是否存在協(xié)整關系進行檢驗。第一步，做出LnGDP關于LnFI（我國固定資產(chǎn)投資的自然對數(shù)）和LnSZI（深證成指指數(shù)的自然對數(shù)）之間的OLS回歸結果如下：

LnGDP= 4.957+0.638LnFI+0.028LnSZI

（0） （0） （0.049）

注：上述方程式中，括號內的值為采用OLS回歸方法得到的p值。

隨后，將上述變量OLS回歸得到的殘差序列定義為e1。按照E-G兩步法，需要對殘差序列的平穩(wěn)性進行檢驗，若殘差序列的檢驗結果是平穩(wěn)的，則說明兩個變量之間的協(xié)整關系存在，反之則不存在。殘差序列e1的單位根檢驗結果見下表2。

上表2中殘差序列e1的ADF統(tǒng)計值檢驗結果為-3.938，而不同顯著水平1%、5%和10%的下臨界值為-2.590、-1.944和-1.618，殘差序列e1的ADF值均小于這些值，由此可知，殘差序列e1是平穩(wěn)序列。進一步，我們可以做出判斷，變量國內生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資和深證成指指數(shù)之間具有長期的均衡關系，即這三個變量之間存在協(xié)整關系。另外，采用OLS回歸方法得到回歸方程結果顯示，在5%的顯著水平下，變量固定資產(chǎn)與國內生產(chǎn)總值之間存在顯著的正相關關系；而在5%的顯著水平下，深證成指指數(shù)與國內生產(chǎn)總值GDP之間存在著正相關關系，但同時我們可以看出深證成指指數(shù)對GDP的影響并不顯著。

同理，按照上面采用的E-G兩步法進行協(xié)整檢驗。第一步，做出LnGDP關于LnFI（我國固定資產(chǎn)投資的自然對數(shù)）和LnSHI（上證綜合指數(shù)的自然對數(shù)）的回歸方程：

LnGDP = 4.812+0.621LnFI-0.017LnSHI

（0） （0） （0.426）

注：上述方程式中，括號內的值為采用OLS回歸方法得到的p值。

隨后，將上述變量OLS回歸得到的殘差序列定義為e2。按照E-G兩步法，需要對殘差序列的平穩(wěn)性進行檢驗，若殘差序列的檢驗結果是平穩(wěn)的，則說明兩個變量之間的協(xié)整關系存在，反之則不存在。殘差序列e2的單位根檢驗結果見下表3。

表3中殘差序列e2的ADF統(tǒng)計值檢驗結果為-3.922，而不同顯著水平1%、5%和10%的下臨界值為-2.590、-1.944和-1.618，殘差序列e2的ADF值均小于這些值，由此可知，殘差序列e2是平穩(wěn)序列。進一步，我們可以做出判斷，變量國內生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資和上證綜合指數(shù)之間具有長期的均衡關系，即這三個變量之間存在協(xié)整關系。另外，采用OLS回歸方法得到回歸方程結果顯示，在5%的顯著水平下，變量固定資產(chǎn)與國內生產(chǎn)總值之間存在顯著的正相關關系；而在5%的顯著水平下，上證綜合指數(shù)與國內生產(chǎn)總值GDP之間的正相關關系不成立，反映出上證綜合指數(shù)和宏觀經(jīng)濟增長之間可能不存在明顯的正相關關系。

3.3 格蘭杰因果關系檢驗

對于兩個變量之間的因果關系，即一個變量A是否能解釋另一個變量B，或者變量B是否能解釋變量A，再或者變量A和變量B可以相互解釋，學者們通常選用格蘭杰因果關系檢驗來進行研究確定。在確定了變量國內生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資與深證成指指數(shù)、上證綜合指數(shù)之間在長期看來變動趨勢相同的基礎上，為進一步明確各個變量之間的因果關系，遵循先前學者采用的研究方法——格蘭杰因果關系檢驗方法，進行具體的格蘭杰因果關系檢驗，得出的因果關系檢驗結果見表4。

分析上述表4中的檢驗結果可以得出如下結論：在我國，固定資產(chǎn)投資和國內生產(chǎn)總值之間存在顯著的雙向因果關系，也就是說，一方面，固定資產(chǎn)投資會促進國內生產(chǎn)總值的增長，另一方面，國內生產(chǎn)總值增長也會帶來固定資產(chǎn)投資的增加。同時檢驗結果表明，我國整體股票市場與經(jīng)濟增長之間不存在嚴格意義上的雙向因果關系。在5%的顯著水平下，我國經(jīng)濟增長與深證成份指數(shù)之間存在雙向的格蘭杰因果關系，即深證成份指數(shù)的升高會帶動我國經(jīng)濟的增長，我國經(jīng)濟的增長也會促進深成指數(shù)的升高；但我國經(jīng)濟增長與上證綜合指數(shù)之間只存在單向格蘭杰因果關系，即上證綜合指數(shù)的升高會帶動我國經(jīng)濟的增長。

4 結論

本文通過采用上證綜合指數(shù)、深證成份指數(shù)與我國國內生產(chǎn)總值的季度時間序列數(shù)據(jù)，利用計量經(jīng)濟方法對我國股票市場與經(jīng)濟增長的關系進行對比實證研究，得到以下結論：

（1）我國股票價格整體上與國內生產(chǎn)總值之間并不存在正相關關系，但股票價格與國內生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資就長期來看，具有一致的變動方向，也就是說，這三個者之間存在協(xié)整關系。

（2）與上證綜指相比，深證成指與國內生產(chǎn)總值之間存在著正相關關系，而且通過格蘭杰因果關系檢驗，證明深證成指與國內生產(chǎn)總值之間存在著雙向的格蘭杰因果關系。同時深證成指與國內生產(chǎn)總值之間關系的檢驗結果，表明了我國股票市場正在不斷趨于成熟和完善。

參考文獻

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