公司基本面對股票Beta系數(shù)影響的量化研究

北京交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 韓行行

公司基本面對股票Beta系數(shù)影響的量化研究

北京交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 韓行行

摘 要：準(zhǔn)確測度風(fēng)險(xiǎn)是進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的前提，資本資產(chǎn)定價(jià)模型中的β系數(shù)有效地量化了股票的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，是股市風(fēng)險(xiǎn)管理所依據(jù)的重要指標(biāo)。歷史研究表明，影響股票β系數(shù)的因素有很多，公司基本面是其中最為重要的一個(gè)。本文選取我國14家上市商業(yè)銀行作為研究樣本，選用2008～2013年間的會計(jì)指標(biāo)和宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)作為研究變量，通過主成分分析和回歸分析等方法構(gòu)建計(jì)量模型，量化公司基本面對股票β系數(shù)的影響程度。研究結(jié)果表明，我國上市銀行基本面對股票β系數(shù)的貢獻(xiàn)率僅有50%，β系數(shù)對銀行基本面的反應(yīng)并不敏感。

關(guān)鍵詞：金融學(xué) 風(fēng)險(xiǎn)管理 β系數(shù) 公司基本面

1 引言

風(fēng)險(xiǎn)測度是風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)管理的前提，資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)提供了一個(gè)有效的風(fēng)險(xiǎn)測度方法。它將風(fēng)險(xiǎn)分為非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并引入β系數(shù)衡量系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，是投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制和管理的重要依據(jù)，因此，對股票β系數(shù)的研究具有重要意義。國內(nèi)外學(xué)者對股票β系數(shù)的研究主要集中在三個(gè)方面：(1)β系數(shù)的穩(wěn)定性研究。大多數(shù)研究結(jié)果都表明β系數(shù)不具有穩(wěn)定性；(2)β系數(shù)的影響因素研究。研究發(fā)現(xiàn)β系數(shù)主要受宏觀經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)因素和上市公司基本面的影響；(3)β系數(shù)的預(yù)測研究。其預(yù)測主要有兩種方法：一個(gè)是基于時(shí)間序列關(guān)系的預(yù)測，另一個(gè)是基于差異性影響因素的預(yù)測。

理論上，成長性、盈利性等公司基本面的變化會改變上市公司的風(fēng)險(xiǎn)特征，從而影響公司股票的β系數(shù)。由于公司的會計(jì)資料最能反映公司的基本面，因此在實(shí)證研究中通常用它作為公司基本面的量化指標(biāo)來研究基本面的影響。Adedeji(1997)選取英國1990～1994年間的375只股票作為研究對象，發(fā)現(xiàn)β系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿、股利支付率、公司規(guī)模顯著正相關(guān)，而與經(jīng)營杠桿、市盈率、流動比率負(fù)相關(guān)[1]；張甲宇(2008)以滬深兩市所有A股上市公司為研究樣本，運(yùn)用最小二乘法計(jì)算樣本公司2005年的貝塔系數(shù)，研究結(jié)果顯示，貝塔系數(shù)與包括銷售增長率在內(nèi)的9個(gè)財(cái)務(wù)變量顯著相關(guān)[2]。

以往在研究基本面的影響時(shí)主要采用兩種方法，一是通過計(jì)算相關(guān)系數(shù)簡單描述各個(gè)會計(jì)指標(biāo)與β系數(shù)的相關(guān)性；二是根據(jù)線性回歸得到的回歸系數(shù)比較各個(gè)會計(jì)指標(biāo)影響力的大小。這兩種方法只研究了各個(gè)會計(jì)指標(biāo)的單一影響，并沒有衡量它們對β系數(shù)的綜合影響，無法量化公司基本面對股票β系數(shù)的影響程度。本文對這一問題進(jìn)行了深入研究，以上市商業(yè)銀行為研究對象，首先選取相關(guān)會計(jì)指標(biāo)和宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)作為初始變量，收集其2008～2013年間的數(shù)據(jù)；然后對初始變量進(jìn)行主成分分析，提取主因子；最后以個(gè)股β系數(shù)為因變量、提取的主因子為自變量構(gòu)建模型，量化銀行基本面對股票β系數(shù)的影響程度。

2 實(shí)證設(shè)計(jì)

2.1 樣本選取

本次研究選取我國A股市場上市的包括國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行以及城市商業(yè)銀行在內(nèi)的總計(jì)14家銀行作為研究樣本，具體樣本選擇如下：平安銀行(000001)、寧波銀行(002142)、浦發(fā)銀行(600000)、華夏銀行(600015)、民生銀行(600016)、招商銀行(600036)、南京銀行(601009)、興業(yè)銀行(601166)、北京銀行(601169)、交通銀行(601328)、工商銀行(601398)、建設(shè)銀行(601939)、中國銀行(601988)、中信銀行(601998)。

2.2 變量選取

歷史研究表明，股票β系數(shù)主要由宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)特征和公司基本面三個(gè)因素所決定。由于本次研究選取的樣本全部是我國A股上市的商業(yè)銀行，因此行業(yè)因素不加考慮；公司基本面可以通過會計(jì)指標(biāo)得以體現(xiàn)，本文用公司的會計(jì)指標(biāo)代替公司基本面因素；宏觀經(jīng)濟(jì)因素可以通過特定的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來衡量?；趯v史研究的總結(jié)，我們著重選取以下指標(biāo)作為初始變量：

(1)公司會計(jì)指標(biāo)：總資產(chǎn)—X1、營業(yè)收入—X2、每股收益—X3、每股凈資產(chǎn)—X4、凈資產(chǎn)增長率—X5、營業(yè)收入增長率—X6、凈利潤增長率—X7、總資產(chǎn)凈利率—X8、凈資產(chǎn)收益率—X9、營業(yè)收入凈利率—X10、資產(chǎn)負(fù)債率—X11、總資、周轉(zhuǎn)率—X12、經(jīng)營杠桿—X13、市盈率—X14、市凈率—X15、股利發(fā)放率—X16、流通股比例—X17。

(2)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)：GDP增長率—Y1、通貨膨脹率—Y2、收入增長率—Y3、房價(jià)增長率—Y4、匯率(兌美元)—Y5。

2.3 數(shù)據(jù)收集

(1)所有數(shù)據(jù)均選用2008～2013年間的年度數(shù)據(jù)，即個(gè)股β系數(shù)年度值、公司年度會計(jì)指標(biāo)、宏觀經(jīng)濟(jì)年度指標(biāo)。

鑒于2006～2007年股票市場的特殊行情，我們選取2008～2013年作為研究區(qū)間。另外，股票β系數(shù)會受到某些偶然因素的影響，這些偶然因素不能量化，無法進(jìn)入計(jì)量模型。研究表明，這些偶然因素的影響力在較長的時(shí)間內(nèi)可以相互抵消，為了盡可能地降低其對實(shí)證結(jié)果的影響，我們選用β系數(shù)的年度值作為因變量。作為對應(yīng)，公司會計(jì)指標(biāo)和宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也應(yīng)該選取同一時(shí)期的年度值。

(2)個(gè)股β系數(shù)的收集

個(gè)股β系數(shù)的收集有兩種方法[3]：一個(gè)是計(jì)算法，又可以分為市場法和CAPM法；另一個(gè)是數(shù)據(jù)庫下載，很多數(shù)據(jù)庫都提供有我國上市公司股票的β系數(shù)值。本文所用的個(gè)股β系數(shù)值下載自國泰安數(shù)據(jù)庫。

(3)初始變量的收集

本文所用的會計(jì)指標(biāo)下載自國泰安數(shù)據(jù)庫；宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)可以由國家相關(guān)機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)庫得到，本文所用的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)由國家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)報(bào)告得到。

2.4 提取主因子(主成分分析法)

主成分分析是利用降維的思想，對彼此相關(guān)的初始變量進(jìn)行線性變換，將其轉(zhuǎn)換成另一組不相關(guān)的變量，并選取能夠最大程度代表初始變量信息的前幾個(gè)新變量作為研究的主因子。

對選取的初始變量進(jìn)行主成分分析提取主因子主要是基于以下三個(gè)原因：

(1)本次選取的初始變量多達(dá)22個(gè)，如果全部采用，會加大模型構(gòu)建的復(fù)雜程度。通過主成分分析法提取較少的主因子代替初始變量，可以將實(shí)證過程大大簡化。

(2)對初始變量進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，可以發(fā)現(xiàn)其彼此之間具有較強(qiáng)的線性相關(guān)性，變量間的這種高度自相關(guān)會影響后續(xù)建模的準(zhǔn)確性，對實(shí)證結(jié)果產(chǎn)生不利影響。通過對這些相關(guān)性較高的初始變量提取主因子，可以很好地解決這一問題。

(3)本次選取的初始變量單位不一致(既有比率型也有數(shù)值型)，無法進(jìn)行綜合計(jì)量。主成分分析對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行中心化處理，并以其中心化值為基礎(chǔ)提取主因子，構(gòu)建模型，解決了初始變量單位不一致的問題。

2.5 構(gòu)建模型

成功提取主因子后，以個(gè)股β系數(shù)為因變量，各個(gè)主因子為自變量，建立如下回歸模型進(jìn)行分析研究：

3 實(shí)證分析

3.1 數(shù)據(jù)檢驗(yàn)，驗(yàn)證數(shù)據(jù)是否適合做主成分分析

將原始數(shù)據(jù)錄入SPSS17.0進(jìn)行KMO檢驗(yàn)和巴特利特球形檢驗(yàn)，一般情況下認(rèn)為KMO檢驗(yàn)值越接近1越適合做主成分分析。本文測得樣本KMO值為0.55>0.5，適合做主成分分析；巴特利特球形檢驗(yàn)用來檢驗(yàn)變量之間的相關(guān)性，樣本的顯著性水平Sig值0.00<0.05，即初始變量之間具有較強(qiáng)的相關(guān)性，適合做主成分分析[4]。

3.2 主因子提取

SPSS軟件自動計(jì)算初始變量相關(guān)矩陣的特征值，并按照特征值大于1的原則選取了6個(gè)主因子F1～F6。這6個(gè)主因子包含了22個(gè)初始變量80%的信息，可見提取出來的主因子很好地綜合了初始變量的信息。

3.3 計(jì)算因子得分

用提取出的主因子代替初始變量構(gòu)建模型需要計(jì)算各主因子的因子得分，所謂因子得分就是將各主因子表示成各個(gè)初始變量的線性函數(shù)，并根據(jù)各個(gè)初始變量的值計(jì)算出各主因子的值。

因子得分可以通過表1的因子得分矩陣求得。

表1 因子得分矩陣

3.4 回歸建模

以個(gè)股β系數(shù)為因變量，提取的6個(gè)主因子為自變量，利用SPSS軟件進(jìn)行回歸建模，建模過程及結(jié)果如下：

(1)擬合優(yōu)度檢驗(yàn)：從SPSS的檢驗(yàn)輸出結(jié)果看，回歸模型的R方為0.562，調(diào)整R方為0.528，模型擬合效果較好。

(2)F檢驗(yàn)(方差分析)：從SPSS方差分析的輸出結(jié)果看，回歸模型總離差平方和為3.254，回歸平方和貢獻(xiàn)1.829，殘差平方和貢獻(xiàn)1.425，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量的伴隨概率Sig值0.00<0.05，模型通過F檢驗(yàn)。

(3)t檢驗(yàn)：從t檢驗(yàn)的輸出結(jié)果看，F(xiàn)1、F2、F3、F4、F6的t統(tǒng)計(jì)量的Sig值分別為0.030、0.000、0.005、0.000、0.042、0.027，均小于0.05，主因子的回歸系數(shù)通過了t檢驗(yàn)。

根據(jù)回歸結(jié)果，最終建立的計(jì)量模型為：

3.5 分析計(jì)算

此次研究的目的是量化上市公司基本面對股票β系數(shù)的影響程度，即公司會計(jì)指標(biāo)對β系數(shù)的綜合影響，本文選用了17個(gè)會計(jì)指標(biāo)，所要度量的是這17個(gè)指標(biāo)對β系數(shù)的綜合影響力。

單一會計(jì)指標(biāo)的影響為：

全部會計(jì)指標(biāo)的綜合影響為：

4 結(jié)語

從實(shí)證結(jié)果來看，2008～2013年間，我國商業(yè)銀行基本面對其股票β系數(shù)的影響程度僅有50%。公司基本面呈現(xiàn)出的風(fēng)險(xiǎn)特征決定了其股票的風(fēng)險(xiǎn)，極大地影響股票β系數(shù)值。如果市場是有效的，那么公司基本面對股票β系數(shù)的影響程度就很高；反之，公司基本面對股票β系數(shù)的影響程度就很低。研究結(jié)果表明，我國上市商業(yè)銀行股票β系數(shù)對公司基本面的反應(yīng)不夠敏感，這種現(xiàn)象可能存在于我國的整個(gè)股票市場，反映出我國股票市場的市場有效性比較低，這可能與我國股票市場價(jià)值投資理念缺失、市場炒作現(xiàn)象嚴(yán)重、市場制度不完善等諸多問題息息相關(guān)。

本文通過考查我國上市商業(yè)銀行諸多會計(jì)指標(biāo)對股票β系數(shù)的綜合影響力來量化銀行基本面對股票β系數(shù)的影響程度。雖然此次研究針對的是商業(yè)銀行，但本文所采用的研究方法卻是普遍適用的，可以用來量化其他行業(yè)的公司基本面對股票β系數(shù)的影響程度。

參考文獻(xiàn)

[1] Adedeji.Facts and fallacies about the determinants of beta[J].Issues in Accounting and Finance,1997(6).

[2] 張甲宇.財(cái)務(wù)變量與預(yù)期13系數(shù)關(guān)系的實(shí)證分析[J].財(cái)會月刊,2008(32).

[3] 宋寶.基于山西省上市公司數(shù)據(jù)對貝塔系數(shù)的實(shí)證分析[J].經(jīng)濟(jì)論壇,2013(11).

[4] 宋志剛,謝蕾蕾,何旭紅.SPSS16.0實(shí)用教程[M].北京:人民郵電出版社,2010.

中圖分類號：F830.91

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：2096-0298(2015)05(a)-152-03