現(xiàn)今中國股市泡沫的研究

作者簡介：王蕾（1993-），女，漢族，山東省日照市五蓮縣，本科，青海大學，研究方向：財務管理。

摘 要：分布密集的極端差別收益和超高的換手率是市場泡沫的重要標志。如今的中國股市，自由流通股平均持有期為一個星期左右，小概率的極端回報在不斷地增加，為了維持平衡，投機利得必須加速上升，才得以補償投資者承擔的日益累積的風險，但是近期股市的表現(xiàn)告訴我們，維持這種系統(tǒng)穩(wěn)定的能力在逐漸削弱。根據(jù)歷史經驗，未來六個月將是一個股票市場泡沫發(fā)展情況的關鍵時期。

關鍵詞：中國股市泡沫

中國的股票市場明顯是一個泡沫，滬市攀升5000點，表面是破了世界紀錄的成交額，可是伴隨著這輕易使其他市場相形見絀的中國股市的，是密集分布的極端差別收益率，同時，在專業(yè)基金經理之間，也流行著的是一種惡意的投資—“隨波逐流，一有任何風吹草動就馬上斬倉離場”。在攀升5000點以后，股市就開始波動，這也許是一個泡沫即將破滅的標志，至于這個泡沫能吹多大，持續(xù)多久，以及這場泡沫將如何收場也是我認為需要我們去討論的問題。

首先，我們要清楚中國股市的泡沫是一個理性的泡沫，而這個泡沫的產生是依據(jù)于現(xiàn)代金融定價公式。假設，公司股票的盈利期限為永久，那么，我們知道決定公司估值倍數(shù)的就是折現(xiàn)率和增長率之間的差異，公式表示為P/E=1/（R-G）。通過公式，我們知道，R與G之間的差別越小，公司最終估值的倍數(shù)會越高。

有一理論叫做“成長股的悖論”，指在平衡增長的經濟里，如果增長速度始終等同于市場利率，那么在這種極端的情況下，股票的估值將總是無窮的。在我們中國的經濟市場中，利率自2014年不斷下調，那么，只要利率趨同于增長的速度，即使增長速度放慢，估值就會很高。然而，我們需要認識到，公司的價值是有界限的，而這個界限至今也沒有一個很恰當?shù)姆绞竭M行界定。

對于泡沫的預測與研究，我們有科學的方法叫做LPPL模型，盡管該模型成功的預測過09年7月A股的頂部，可是該方法過于復雜，且預測的成功率并不是很高。同時我認為股市的發(fā)展是有一定規(guī)律的，所以我們可以通過歷史的數(shù)據(jù)來預測一下未來的情況。

下面，為尋找泡沫的發(fā)展規(guī)律，我研究分析了800年的全球金融數(shù)據(jù)，下圖為我們展示了極端回報率的分布情況和中國的市場指數(shù)之間的關系。

通過圖一，我們發(fā)現(xiàn)：

①隨著泡沫進入高峰期，極端差別回報率的分布越來越密集；

②泡沫高峰期前6個月出現(xiàn)極端差別回報率；

因此，我們認為，一個典型泡沫的發(fā)展形成時間是五年左右，并接近其峰值時的展現(xiàn)出密集的極端回報率，從泡沫出現(xiàn)到泡沫破滅通常需要六個月左右的時間，利用這個方法我發(fā)現(xiàn)了歷史上26個泡沫，其中21次是準確的。

至于在接近泡沫高峰期時，極端差別回報率呈現(xiàn)密集分布的原因，我認為是隨著市場股價的上漲，回報率變得越來越高，在樣本分布里出現(xiàn)的概率也越來越小，為了維持平衡，投機利得必須加速上升，才得以補償投資者承擔的日益累積的風險。可是，物極必反，隨著小概率事件的累計，市場上漲的可能性會不斷的減小，直至最后，市場上漲到了一個巔峰值，所謂的泡沫也就破滅了。

基于這種解釋，我們也可以發(fā)現(xiàn)在泡沫頂峰來臨之前，市場的換手率也隨之加速，中國股市現(xiàn)在的平均持有周期為一周左右，更值得我們注意的是，1989年臺灣泡沫的頂峰時期，其自由流通股份的平均持有周期為15天。

發(fā)現(xiàn)泡沫的發(fā)展規(guī)律以后，下一個問題就是中國市場泡沫的峰值是在哪里？理論中，上證可以超越6100點，這個數(shù)值是根據(jù)市值和GDP比率估測出來的。以市值和GDP的比例是均值回歸為前提，我們發(fā)現(xiàn)近期2007年泡沫高峰期時，市場愿意為每單位的GDP付出了1.2個單位的市值。按照這種比例關系，上證達到6100點是完全可以的?？墒沁@只是一個估測，因為在攀上5100點以后，股市就出現(xiàn)了動蕩，開始下跌，所以這個數(shù)值有待商榷。

通過無數(shù)的歷史經驗告訴我們，預見泡沫破滅的時間是很困難的，但是我們應該可以得出這樣的一個顧慮，泡沫破滅前的金融市場都是比較繁榮的。例如，1987年的美國股災，泡沫破滅前夕，美國的各項經濟數(shù)據(jù)都是良好的，可在10月19日，道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)開盤不久就下跌了200點，隨后，證券交易委員會的官員出面澄清謠言，道指恢復了350點，然而距收盤僅1個多鐘頭時，道指再受挫，下跌250點，天收盤時，道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)下降了508.32點，由2246.72點狂跌到1738.470點，跌幅達22.6%創(chuàng)下了一天下跌的最高紀錄。

從分析我們可以看到，我國的股市也正面臨著走向泡沫頂峰的境地，我認為是時候采取一些方式去調控股市，使其走的更長遠。

①加強對過度投機行為的監(jiān)督。中國股市更多的是一種投機行為，監(jiān)管部門應當出臺相應政策對過度活躍的機構進行更有效的監(jiān)管，同時引導中小投資者進行理性投資；

②提高信息披露的規(guī)范化，同時提高投資者的自我保護意識；

③建立更完善的銀行業(yè)、保險業(yè)和證券業(yè)之間的協(xié)調和協(xié)作機制，中國的監(jiān)管體系建立之初，并不是很強，現(xiàn)如今，這三個行業(yè)的交叉性越來越強，也就需要更強的監(jiān)管機制進行監(jiān)管；

④大力度促進債券市場的發(fā)展，目前這一市場發(fā)展還不夠成熟，與海外市場相距甚遠，然而，我們要知道債券市場對于一個國家經濟的推動是功不可沒的；

⑤多元化渠道促進金融市場的發(fā)展，降低銀行的融資比例，提升債券市場的融資比例。中國的金融市場以銀行為主導，企業(yè)融資也是以銀行融資為主，這對于金融市場的總體形態(tài)來說是不完善的、有待提高的。

（作者單位：青海大學）